Dal gold standard al fiat standard

di Detlev Schlichter


Integrare pienamente il denaro nell'ambiente economico si è dimostrata una sfida perenne per gli economisti. La maggior parte degli economisti del diciannovesimo secolo considerava il denaro come un velo che ricopre l'economia reale e che non interferisce con nessuna delle procedure economiche "reali" sottostanti. Il fatto che il denaro sia un mezzo di scambio e che alla fine le persone scambino beni e servizi per altri beni e servizi, con il denaro che semplicemente funge da intermediario, ha fornito una scusa per ignorare il denaro stesso come un fattore.

Uno scienziato sociale che tentò di rompere questo impasse fu l'economista austriaco Ludwig von Mises, il quale all'inizio del XX secolo fu il primo ad applicare la teoria del valore marginale all'analisi monetaria. Il suo libro, “Theory of Money and Credit” – pubblicato nel 1912, seconda edizione 1924 – divenne il testo fondamentale sull'argomento all'interno della Scuola Austriaca. Definisce ciò che viene chiamata la prospettiva "Austriaca".

Mises spiegò che qualsiasi espansione dell'offerta di moneta ha sempre un punto d'ingresso, dove il nuovo denaro viene iniettato nell'economia e da dove poi si diffonde attraverso una catena di transazioni. Ciò significa che alcuni prezzi aumentano prima di altri. Un'espansione dell'offerta di moneta non può mai far salire tutti i prezzi contemporaneamente, o con la stessa intensità.

Qualsiasi espansione dell'offerta di moneta cambia la ricchezza di specifici individui, o gruppi di individui. I primi destinatari del nuovo denaro possono spenderlo prima che si diffonda nell'economia più ampia e quindi prima che molti prezzi salgano. Pertanto i ricevitori primi ne beneficiano a spese dei destinatari successivi, i quali entrano in possesso del denaro ex novo solo alla fine di un certo numero di transazioni e dopo che esso ha perso parte del suo potere d'acquisto originario.

Ogni iniezione di denaro deve cambiare i prezzi relativi, la ricchezza e la distribuzione del reddito, e cambiare la direzione e la struttura dell'attività economica. In breve, il denaro non può mai essere neutrale. Dopo ogni espansione monetaria, l'economia non è la stessa di prima: prezzi più elevati e un PIL più grande. È, in molti modi, un'economia cambiata.

Vorrei enfatizzare la differenza con gli attuali dibattiti sulla politica monetaria, che spesso danno l'impressione che esista un legame diretto tra il denaro e il macro-aggregato del PIL e il livello dei prezzi, senza che tutto il resto ne possa essere influenzato. Ciò ha portato alla sfortunata idea che una politica di "denaro facile" riesca a sollevare tutte le barche contemporaneamente e allo stesso modo. Che questa sia una pericolosa semplificazione è un principio chiave della tesi Austriaca. A proposito, gli indici dei prezzi ora così popolari mascherano questi effetti e sono quindi misure inadeguate riguardo la gamma di conseguenze di eventuali cambiamenti nell'offerta di moneta.

Nell'economia di oggi la maggior parte del denaro viene creata dalle banche commerciali, ed è qui che Mises ha sviluppato la Teoria Austriaca del ciclo economico.

La caratteristica delle banche è che possono estendere il credito emettendo credito fiduciario che poi circola nell'economia più ampia come una forma di denaro. Se le banche sono disposte a ridurre i loro coefficienti di riserva, possono estendere i prestiti accreditando simultaneamente nuovi depositi sui conti dei mutuatari. Quindi le banche emettono nuovo denaro come sottoprodotto della loro attività di prestito.

Gli effetti di questo processo sono tassi d'interesse in discesa e l'aumento degli importi disponibili sul mercato dei prestiti. Questo a sua volta incoraggia ulteriori investimenti. Questi effetti sono gli stessi nel caso in cui la quantità di risparmi disponibili fosse aumentata, ma in realtà non ce n'è di più. I consumatori non hanno liberato risorse astenendosi dal consumo e non le hanno rese volontariamente disponibili per gli investimenti.

I tassi d'interesse artificialmente soppressi sono quindi segnali errati che ingannano gli imprenditori, i quali estendono la struttura del capitale ben oltre i risparmi disponibili. Come ha affermato Roger Garrison: gli investimenti finanziati dal risparmio portano ad una crescita stabile; gli investimenti finanziati dalla creazione di denaro portano al boom e al bust.

È importante riconoscere la funzione di una recessione nell'interpretazione Austriaca. Invece di vedere la recessione come un incidente o un'aberrazione, secondo la teoria Austriaca la recessione è un processo necessario, sebbene doloroso, con cui l'economia torna in equilibrio. Attraverso la recessione, l'economia si purifica dalle cattive allocazioni del capitale che si sono accumulate nel boom precedente alimentato dal credito facile. Se non si vuole avere una recessione, bisogna evitare il boom artificiale alimentato dal denaro facile. Una volta che s'innesca un boom artificiale basato sul credito facile, la correzione sarà inevitabile.

La linea di politica da seguire è semplice: o si limita la capacità delle banche di estendere il credito tramite la creazione di denaro – come in effetti è stato fatto in Gran Bretagna nel 1844 attraverso il Peel Act – o, se questo è ritenuto troppo draconiano, almeno non incoraggiare o sovvenzionare tale pratica. Non socializzare i rischi e le conseguenze.

Cercherò ora di dimostrare che, negli ultimi 100 anni fino ad oggi, gli sviluppi sono andati quasi costantemente nella direzione opposta. La nostra infrastruttura finanziaria si è spostata sempre di più verso valute sempre più elastiche, sovvenzioni sistematiche al settore bancario e progressiva cartellizzazione delle banche sotto il controllo di una banca centrale. Ciò non è accaduto perché la Scuola Austriaca è stata smentita (e non lo è stata), o perché la gente al potere ha ritenuto il keynesismo o il monetarismo più convincenti (credetemi, non lo sono).

La forza trainante dietro l'evoluzione del nostro sistema monetario è stata semplicemente l'antica speranza che la prosperità potesse in qualche modo essere potenziata stampando più denaro e reprimendo artificialmente i tassi d'interesse.

Il mio rapido excursus storico si concentrerà sugli Stati Uniti, ma sicuramente non avrete difficoltà ad identificare parallelismi a livello internazionale.

Prima del 1914 gli Stati Uniti avevano un gold standard e non avevano una banca centrale. Due precedenti tentativi di istituire una Banca degli Stati Uniti erano falliti miseramente. Ma nel 1914 fu inaugurato il Federal Reserve System, apparentemente come una rete di sicurezza sponsorizzata dal governo centrale contro le corse agli sportelli. Si supponeva che la FED avrebbe aggiunto una certa elasticità al gold standard, e questo era inteso a ridurre il rischio di corse agli sportelli. Naturalmente potevamo aspettarci due conseguenze:

1. il boom del credito sarebbe durato più a lungo, perché non sarebbe stato risolto prontamente dall'offerta limitata di riserve auree;
2. le banche, sapendo d'avere le spalle coperte da un istituto di credito finanziato dal governo centrale, avrebbero espanso di più i loro bilanci e creato più denaro.

Infatti dal 1914 al 1920 più di 1.700 nuove banche iniziarono ad operare in undici stati, e il totale dei mutui agricoli crebbe di oltre il 9% annuo tra il 1910 e il 1920. L'economia statunitense era, ovviamente, piuttosto diversa 100 anni fa. Il principale beneficiario del denaro facile ancora non era l'edilizia abitativa, ma l'agricoltura.

Ma la deriva dall'obiettivo originario iniziò presto. Il Federal Reserve Act prevedeva che le banche Federal Reserve "fornissero una moneta elastica per elargire i mezzi con cui riscontare il commercial paper [...]", ma nel 1917 la FED iniziò a fornire servizi di prestito in cambio dei titoli di guerra emessi dal governo.

Tra il 1922 e il 1928, la Federal Reserve permise il raddoppio del credito bancario nazionale.

La sponsorizzazione da parte dello stato non rende i boom del credito innocui. Secondo la Teoria Austriaca, gli squilibri accumulati in un ciclo prolungato alla fine diventano più grandi. Il boom potrebbe durare più a lungo; il bust finale sarebbe quindi solo più grave.

Il boom terminò, naturalmente, e per gli Stati Uniti e un certo numero di altri Paesi si concluse con una grave depressione economica.

Come spiega la Teoria Austriaca, la recessione era diventata un processo importante per riportare l'economia in equilibrio. Secondo l'analisi Austriaca non c'era alcuna alternativa razionale all'aggiustamento dei prezzi e alla liquidazione degli investimenti inadeguati. Questo non ha nulla a che fare con "l'azzardo morale". Non ha nulla a che fare con la punizione degli eccessi precedenti. È anche sbagliato suggerire che la Teoria Austriaca inciti la deflazione. La Scuola Austriaca sostiene semplicemente che il boom alimentato dal credito facile introduce necessariamente distorsioni nei prezzi e nell'allocazione del capitale. Queste sono le principali cause alla radice della recessione. L'economia può logicamente adattarsi e tornare all'equilibrio se i prezzi possono tornare a riflettere la nuova realtà. Ciò che lo stato non dovrebbe fare in nessuna circostanza è ostacolare le forze di mercato. Più velocemente l'economia può aggiustarsi alle nuove condizioni, più breve sarà la correzione.

Certo, ostacolare le forze di mercato è esattamente ciò che fece l'amministrazione Roosevelt, come ha fatto anche la maggior parte delle amministrazioni sin da allora; lo stato ha introdotto interventi nei mercati su una scala senza precedenti, con molte delle sue politiche mirate a sostenere i prezzi, compresi i salari. Quasi tutti gli interventi anti-crisi fino ad oggi sono di natura conservatrice: mirano a sostenere le strutture di prezzo e l'allocazione delle risorse esistenti, anche se queste vengono distorte dal boom precedente. Ostacolano quindi la liquidazione e il riequilibrio economico, e tendono a prolungare la recessione. Gli Austriaci non negano che tali politiche possano generare riprese temporanee, ma di solito non durano tanto. L'economia americana rimbalzò nel 1933, solo per tornare in profonda recessione nel 1937. Il verdetto è chiaro: fu il New Deal a porre l'aggettivo "Grande" nella Grande Depressione.

È importante sottolineare che il contesto istituzionale per la creazione di credito bancario venne allentato ulteriormente. Alle banche venne concessa la possibilità di andare in default sulle loro promesse ai depositanti: riscattare i depositi in oro. Praticamente potevano rimanere aperte senza preoccupazioni. Nel 1933 attraverso un ordine esecutivo, Roosevelt confiscò tutto l'oro privato negli Stati Uniti e vietò ai cittadini statunitensi di possedere il metallo giallo, un divieto che durò fino al 1974. Essendo già stato ferito mortalmente dalle politiche dei precedenti due decenni, il gold standard venne infine sotterrato, almeno sul piano nazionale.

A livello internazionale, tuttavia, l'oro era ancora considerato essenziale per la stabilità monetaria. Dopo la seconda guerra mondiale fu respinto il ritorno ad un gold standard classico. Invece venne messo in atto una sorta di gold standard annacquato: il sistema di Bretton Woods. Come tutti i precedenti gold standard, o quasi gold standard, anche questo entrava in collisione con il desiderio perenne di tenere bassi i tassi d'interesse, di tenere allentato il credito e di aumentare i deficit. Negli anni '60 l'abitudine di avere deficit di bilancio persistenti si era impadronita degli Stati Uniti e presto iniziò ad indebolire la fiducia nella volontà americana di mantenere una parità aurea con il dollaro sui mercati internazionali. Il 15 agosto 1971 si verificò un altro default di fatto, quando gli Stati Uniti si rimangiarono i propri impegni internazionali riguardo l'oro, ponendo così fine a Bretton Woods.

Val la pena di sottolineare che il nuovo sistema – o meglio il non-sistema – nato in quel momento, non rifletteva una teoria attentamente ponderata su un ordine monetario sostenibile; non era ampiamente sostenuto dagli economisti accademici. Nixon nel 1971, proprio come Roosevelt nel 1933, agì d'impulso e in risposta a ciò che percepiva come emergenze nazionali.

Dall'agosto del 1971 il mondo intero finì per avere, per la prima volta nella storia, uno standard cartaceo completamente scoperto. Oggi la produzione di moneta non è affatto limitata da un collegamento con una merce avente offerta limitata. Quindi era stato compiuto il passo finale verso un sistema monetario pienamente elastico: dal gold standard al fiat standard.

In base alla Teoria Austriaca, quali conseguenze avremmo dovuto aspettarci da tale organizzazione? I boom possono ora essere ampliati ulteriormente. Certo, squilibri ed allocazioni errate di capitale possono ancora accumularsi, rendendo le recessioni occasionali ancora necessarie e inevitabili, ma le banche centrali ora non hanno più alcuna restrizione significativa nell'allentamento delle condizioni monetarie. Potrebbero quindi essere in grado di abbreviare le correzioni, di ostacolare il processo di pulizia e persino innescare un nuovo boom, prima che la recessione possa liquidare completamente le distorsioni del precedente boom. Sembra quindi ragionevole presumere che nel tempo si accumuleranno squilibri – come, ad esempio, bilanci bancari gonfi ed elevati livelli di debito. Di conseguenza la politica monetaria dovrà correre sempre più velocemente, per così dire, e dovrà diventare sempre più accomodante per contrastare le forze di liquidazione, e sarà sempre più difficile generare il prossimo boom artificiale. Ironia della sorte, poiché la linea di politica diventa sempre più spudoratamente accomodante, diventa anche meno efficace.

Diamo un'occhiata ad alcune delle cose che sono accadute dal 1971 e poniamoci la domanda: il mondo è diventato più stabile? Le prove ci dicono di no. Nel loro studio, This Times is Different, del 2011, Carmen Reinhard e Kenneth Rogoff – due economisti difficilmente riconducibili alla Scuola Austriaca – hanno dimostrato che dal 1971 il numero e l'intensità delle crisi bancarie in tutto il mondo è aumentato. Abbiamo avuto la crisi latino-americana del debito negli anni '80, la crisi messicana nel 1994 e la crisi asiatica del debito nel 1997. I Paesi scandinavi hanno subito una grave crisi bancaria nei primi anni '90.

Il Giappone ha sperimentato una crescita fenomenale nel suo settore bancario negli anni '80, alimentata da un massiccio boom nel mercato immobiliare e azionario. Nel 1987 le dieci più grandi banche del mondo misurate per volume di depositi erano tutte giapponesi. Da quando il boom si è trasformato in bust nei primi anni '90, il Giappone ha faticato a riguadagnare una significativa crescita economica e il Paese è praticamente diventato un gigantesco banco di prova per prescrizioni monetarie di stampo keynesiano. Decenni di soppressione dei tassi d'interesse e di persistente deficit di bilancio – tutti in nome della reflazione e dello "stimolo della domanda aggregata" – hanno lasciato il Giappone con il più grande debito pubblico sul pianeta. Mi sono meravigliato che per 30 anni gli economisti keynesiani e monetaristi abbiano detto ai giapponesi che le loro politiche fossero giuste, che alla fine avrebbero funzionato – le autorità giapponesi devono semplicemente aumentare il dosaggio. Da una prospettiva Austriaca, queste politiche sono controproducenti.

La popolazione degli Stati Uniti ha beneficiato dal passaggio al denaro completamente elastico? Non credo proprio. Negli Stati Uniti il tasso del risparmio personale ha raggiunto il picco del 13.3% nel 1971. I salari orari effettivi, ovvero i salari aggiustati all'inflazione, hanno raggiunto il picco nel 1972; da allora il salario orario medio è stato sostanzialmente piatto.

Naturalmente, come spiegato da Mises 100 anni fa, i primi ricevitori beneficiano del denaro appena iniettato a spese dei ricevitori successivi. Quindi alcune persone ne hanno beneficiato. Man mano che i nuovi soldi vengono canalizzati attraverso il sistema bancario e i mercati finanziari, è probabile che coloro che possiedono asset finanziari o immobiliari, o che lavorano in settori correlati, si siano ritrovati ragionevoli risultati positivi. Val la pena di stare vicino al rubinetto monetario.

Che dire dell'ipotesi secondo cui il sistema si deteriora progressivamente e che le banche centrali debbano diventare sempre più interventiste per raggiungere i loro obiettivi? Le prove potrebbero essere aneddotiche, ma penso che siano ovunque.

Quando la crisi asiatica e il default della Russia innescarono il crollo dell'hedge fund LTCM nel 1998, la FED tagliò i tassi per evitare la minaccia del deleveraging. I mercati azionari e del credito salirono rapidamente – e nacque la cosiddetta "Greenspan put". Investitori e trader appresero che la banca centrale copriva loro le spalle. Sempre più spesso ormai la banca centrale non poteva più permettersi di non farlo.

Dopo lo scoppio della bolla del NASDAQ nel 2000 e nel periodo in cui Enron e Worldcom andarono in bancarotta nel 2002, la FED ha portato all'1% il tasso Fed Funds e l'ha lasciato così per più di tre anni. La politica ultra-allentata della FED in quegli anni è stata determinante nel gonfiare la gigantesca bolla immobiliare che è scoppiata nel 2007 e che ha dato il via alla crisi finanziaria globale del 2008. Dopo tre round di quantitative easing e oltre 7 anni di tassi d'interesse a zero, la FED ha iniziato un processo di "normalizzazione". In una conferenza qui a Londra, solo due settimane fa, Janet Yellen ha detto che non crede che vedremo un'altra crisi finanziaria nella nostra vita. Spero che la Yellen abbia una vita lunga e sana, soprattutto per vedere come si sbagliasse.

Credo che vedremo più crisi in un futuro non troppo lontano e credo che non avverrà una significativa "normalizzazione". Se il "denaro facile" ha sottoscritto la ripresa, com'era nelle intenzioni delle banche centrali, allora lo ha fatto introducendo nuove allocazioni errate nell'economia e seminando così i semi della prossima recessione. Questo è quanto afferma la Teoria Austriaca e si lega bene a ciò che abbiamo visto nei mercati negli ultimi 30 anni. Il sistema è diventato sempre più dipendente dal supporto della politica monetaria e qualsiasi rimozione di tale supporto ha portato a sintomi di astinenza progressivamente peggiori.

Purtroppo ci siamo allontanati progressivamente dai principi di libero mercato nel campo monetario. 100 anni fa, con un gold standard, i banchieri si trovavano di fronte ad un rischio più pressante di bancarotta, ma le banche erano ancora imprese capitaliste. I banchieri dovevano soppesare il profitto di un'estensione del bilancio col rischio di perdere la fiducia dei loro depositanti. È importante sottolineare che i banchieri erano ancora responsabili nei confronti dei loro depositanti. 100 anni dopo, sulla scia di un'estesa regolamentazione bancaria e un'assicurazione sui depositi gestita dal governo centrale, e ora con il supporto di una banca centrale che utilizza le banche commerciali come canale per le sue politiche macroeconomiche, le banche commerciali non prestano quasi più attenzione al consumatore e ora rispondono ai loro regolatori e alla banca centrale.

Anche la banca centrale è cambiata radicalmente. Ricordate, la FED venne fondata per "fornire una moneta elastica per elargire i mezzi con cui riscontare il commercial paper [...]", ma sin da allora è diventata il più grande acquirente e proprietario di titoli di stato statunitensi e un massiccio investitore in titoli garantiti da ipoteca. Negli anni '50 la FED continuava a concentrare le sue operazioni di mercato aperto sul lato corto della curva dei rendimenti, in modo da non influenzare i prezzi delle obbligazioni con scadenze più lunghe. Con l'Operation Twist del 2011, la FED ha assunto il compito di modellare la forma della curva dei rendimenti. Altre banche centrali hanno compiuto i passi successivi: la BCE e la Banca d'Inghilterra acquistano obbligazioni societarie con l'obiettivo di gestire gli spread creditizi; la Banca del Giappone e la Banca Nazionale Svizzera acquistano titoli azionari e fondi comuni d'investimento nel settore immobiliare. E lo scorso anno, la Banca del Giappone è stata la prima banca centrale, per quanto ne so, ad annunciare un obiettivo specifico per i rendimenti decennali sul debito pubblico. (Perché non annunciare anche un target per il mercato azionario?) James Grant ha definito questo sistema il Phd-standard: piuttosto che basarsi su regole rigide, il sistema ripone tutta la sua fiducia nell'abilità degli economisti che ora gestiscono le grandi banche centrali e nelle teorie che attualmente sottoscrivono.

Dal punto di vista Austriaco, è improbabile che questi sviluppi determinino stabilità e crescita sostenibile. Ma tutto ciò che possiamo fare, rappresentando l'opinione della minoranza, è di incoraggiare un ripensamento su quale dovrebbe essere il corretto ruolo della banca centrale nell'economia moderna.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

La macroeconomia ha perso la strada maestra

di Alasdair Macleod


Il padre della macroeconomia moderna è Keynes. Prima di Keynes le considerazioni macroeconomiche erano saldamente radicate nell'azione umana, le preferenze personali e le scelte esercitate dagli individui nel contesto di guadagni/profitti. Per dare un ruolo allo stato, Keynes ha dovuto allontanarsi dall'azione umana ed escogitare un ruolo di gestione positivo per i pianificatori centrali. Questo era lo scopo non dichiarato dietro la sua Teoria Generale dell'Occupazione, dell'Interesse e del Denaro.

Fino ad oggi, i suoi seguaci hanno sostenuto che la macroeconomia è diversa dalle azioni individuali, ed i fattori che determinano il comportamento degli individui non sono gli stessi di quelli che determinano l'economia in generale. Questo articolo spiega perché non può essere vero, perché le credenze macroeconomiche moderne sono fondamentalmente errate e perché l'interventismo non solo non è riuscito a produrre benefici per la popolazione, ma ha avuto un costo economico non indifferente.



L'errore di base

Di recente Martin Wolf (capo redattore del FT e capo commentatore economico) ha presentato un programma intitolato Economics 101 su BBC Radio 4, in cui ha sollevato la questione se una democrazia possa funzionare quando gli elettori hanno una scarsa idea di come funziona l'economia e perché ci sia stato così poco sforzo per insegnare l'economia nelle scuole. Gli economisti intervistati, Larry Summers, Joseph Stiglitz e lo stesso Wolf, sono fortemente pro-keynesiani e il programma non ha fatto menzione del fatto che ci sono diverse scuole di pensiero economico. La questione di quali informazioni dovessero essere fornite al pubblico non è mai stata affrontata, ed è chiaramente il punto di vista keynesiano.

Wolf è probabilmente il commentatore economico più anziano nei media britannici, e si può quindi capire perché la BBC, un'emittente statale il cui mandato specifico è quello di essere imparziale in materia di opinioni, ha pensato di ingaggiare una figura così altisonante per presentare il programma e per invitare noti economisti. La stragrande maggioranza degli ascoltatori è altrettanto probabile che sia d'accordo con lui. Inoltre lo stesso Wolf, essendo keynesiano, probabilmente pensa che qualsiasi altra teoria economica sia semplicemente sbagliata.

All'inizio del programma è stata affrontata la presunta disconnessione tra esperienza economica individuale e macroeconomia. Wolf descrive il problema come l'errore della composizione: l'errore di supporre che qualcosa che è vera per una parte dell'economia debba anche essere vera per tutta l'economia. Larry Summers è d'accordo:

C'è una tendenza da parte delle persone a confondere le virtù individuali con un risultato pubblico migliore. Quindi stringere la cinta potrebbe essere una buona cosa per la mia famiglia, perché avrò più soldi in seguito, ma se tutti stringono la cinta, dato che la mia spesa è il reddito di qualcun altro, il risultato, come sottolineò Keynes, può essere la sostanziale contrazione dell'economia. Ed è quel tipo di caso in cui il comportamento individuale e ciò che è buono a livello individuale, differisce da ciò che è buono a livello nazionale. E questa cosa è di difficile comprensione per il pubblico in generale.

Né il pubblico dovrebbe tentare di capirlo. L'errore qui è uno fondamentalmente: estrapolare ciò che farà una singola persona dalle possibili azioni della popolazione nel suo insieme. Il modo migliore per illustrare l'errore, è prendere in considerazione il sound money e confrontarlo col denaro fiat.



Perché questa versione della fallacia della composizione è sbagliata

Col sound money, cioè oro o sostituti che sono completamente coperti dall'oro fisico, il comportamento umano si autocorregge attraverso il meccanismo dei prezzi; l'unica eccezione possibile è che si verifichi un disastro naturale, al contrario di quello economico. Una comunità regola la quantità di denaro che collettivamente detiene attraverso le preferenze relative ai beni. Se, ad esempio, i cambiamenti sociali impongono che le persone aumentino la loro preferenza per il denaro, allora i prezzi delle merci in generale si adegueranno diminuendo. Col sound money, le persone decidono quanto hanno bisogno per i loro scopi immediati e quanto mettere da parte.

Entrano in gioco due meccanismi di correzione. Il primo è quello domestico, per cui un aumento dei risparmi fornisce un aumento del capitale disponibile per gli investimenti nella produzione. Il calo dei tassi d'interesse che deve riflettere un passaggio dal consumo immediato ad un aumento del risparmio, consente alle imprese di investire in una produzione più efficiente a margini più bassi, e quindi tornare ad essere redditizie a prezzi inferiori.

Il secondo meccanismo di correzione è attraverso l'arbitraggio. Altre comunità che non hanno cambiato le loro preferenze nei confronti del denaro, tenderanno ad acquistare beni a prezzi più economici da quelle che invece hanno aumentato la loro preferenza per il denaro. In base allo stesso meccanismo, una comunità che al margine aumenta le sue preferenze per i beni, vedrà aumentare i prezzi locali e, a causa della riduzione dei risparmi che ne consegue, i tassi d'interesse locali tenderanno a salire. Parte dei soldi indirizzati alla spesa corrente è probabile che venga spesa per beni importati i cui prezzi non sono ancora aumentati, e in questo modo parte del surplus di denaro derivante dalla maggiore preferenza per i beni finisce per essere esportato in altre comunità, ed i loro prezzi si riequilibrano.

In ogni caso, col sound money i cambiamenti nelle preferenze generali avranno sempre un effetto marginale e correttivo piuttosto che dirompente. Le variazioni dei tassi d'interesse che derivano da cambiamenti nelle preferenze tra possesso di denaro o beni, sono relativamente piccole rispetto ad un ambiente economico in cui c'è il denaro fiat. Questo non è difficile da capire, ma Keynes nel Capitolo 21, sezione III della sua Teoria Generale scrisse di non comprendere i prezzi, i quali rappresenterebbero sempre il rapporto tra denaro e beni. L'errore di composizione cui fa riferimento Martin Wolf non può avvenire in mercati liberi e può avvenire solo a seguito di una reazione della popolazione all'intervento statale. Anche così, il risultato previsto dalla fallacia della composizione è solo parzialmente possibile. La cosiddetta fallacia della composizione non può avvenire in presenza di sound money, ci vuole il denaro fiat di Keynes per avallarla. La fallacia della composizione è di per sé una fallacia.

Il motivo per questo cul-de-sac nella logica keynesiana è semplicemente quello di indebolire l'importanza del risparmio in un'economia, che era il tema dietro la Teoria Generale quando si parla dell'eutanasia del redditiero. Una volta capito questo aspetto, non c'è bisogno di argomentare ulteriormente. Ma i keynesiani probabilmente persisteranno sottolineando che il sound money, sotto forma di oro e di sostituti coperti dall'oro, è semplicemente irrilevante per il mondo reale. Ma questa obiezione manca il punto: il problema non è l'economia pre-keynesiana, che fondamentalmente ha preso le singole azioni come fondamento di una più ampia teoria economica, ma la tattica keynesiana di creare denaro fiat per seppellire la verità.



La fallacia dello stimolo monetario

Prendiamo in considerazione la supposizione fondamentale di Keynes: i mercati liberi non riescono ad ottimizzare il progresso economico e che la creazione di un deficit di bilancio possa stimolare la produzione per accorciare la crisi e riportare l'economia al suo pieno potenziale. Questo è il tema essenziale dietro l'interventismo keynesiano che Martin Wolf suggerisce che dovremmo insegnare.

Secondo questo modo di ragionare dovremmo inizialmente trascurare l'origine della crisi, che può essere solo il risultato di un ciclo del credito basato sul denaro fiat, e pensare che per un qualche strano motivo l'economia sia finita in stasi. Lo stato decide quindi di avere un deficit di bilancio; in altre parole, spende più di quanto incamera e di conseguenza la quantità di denaro nell'economia viene espansa. Quando il nuovo denaro entra per la prima volta nell'economia, tende a far salire i prezzi quando viene assorbito.

I primi beneficiari ne traggono vantaggio perché i prezzi riflettono ancora la vecchia quantità di denaro nell'economia, prima che venga diluita dai soldi extra creati dal nulla. I perdenti sono gli ultimi a riceverli o quelli che non li ricevono affatto; essi finiscono per pagare prezzi più alti, rialzati dell'introduzione del denaro extra. Pertanto, lungi dallo stimolare l'economia, tutto ciò che abbiamo è un vantaggio per alcuni e uno svantaggio per tutti gli altri.

Il nostro esempio omette un'ulteriore considerazione importante, che riguarda il potere d'acquisto del denaro, e questo valore è impostato da individui che adeguano le loro preferenze come descritto in precedenza. In pratica, il rapporto tra consumo e consumo differito varia lungo il ciclo del credito.

Dopo una precedente crisi del credito, i consumatori e gli imprenditori saranno naturalmente cauti e tenderanno ad aumentare i loro risparmi. Il rischio sarà più presente nelle loro menti, sulla base dell'esperienza recente. Di conseguenza qualsiasi variazione nel livello generale dei prezzi tenderà ad essere modesta.

Man mano che diventano più fiduciosi nel fatto che la crisi è alle loro spalle, gradualmente inizieranno a spendere ed investire nella produzione; l'investimento sarà sostenuto da tassi d'interesse soppressi e dall'espansione del credito bancario. In un'economia aperta, gli aumenti dei prezzi rimangono inizialmente modesti, poiché gran parte della domanda extra di beni è soddisfatta da importazioni a prezzi più economici. Ma i prezzi cominceranno ad aumentare sensibilmente man mano che il denaro e il credito verranno sempre più utilizzati sia dai produttori che dai consumatori. E infine sia gli imprenditori che i consumatori vedranno i prezzi salire più rapidamente, e quindi inizieranno a far calare la loro preferenza per il denaro, scegliendo la proprietà dei beni.

A questo punto c'è un risveglio collettivo di fronte alle conseguenze della precedente espansione monetaria, e le preferenze temporali dei consumatori si adegueranno, spesso in modo abbastanza improvviso. Il valore futuro del denaro diminuisce; e quindi, il tasso d'interesse di equilibrio inizia a salire. A meno che la banca centrale non risponda rapidamente a questo sviluppo guidato dal mercato, lo spostamento delle preferenze riguardo il possesso di denaro è destinato ad accelerare, data la continua disponibilità di credito bancario. Il potere d'acquisto della moneta inizia a diminuire drasticamente.

Il dilemma per qualsiasi banca centrale è se il mercato stia riaffermando il controllo sui tassi d'interesse, portandolo via dai policymaker. La banca centrale resiste al rialzo dei tassi nella consapevolezza che le banche e le imprese che ha ingannato con tassi d'interesse più bassi rischiano di scivolare nell'insolvenza. La crisi del credito, che scioglie queste distorsioni, diventa quindi inevitabile.



Più denaro conduce solamente a prezzi più alti

Se c'è un passaggio nel testo di Keynes che espone la sua mancanza di comprensione del rapporto tra denaro e prezzi, è il seguente tratto dal Capitolo 21, sezione III:

[...] se la domanda effettiva cambia nella stessa proporzione della quantità di denaro, la teoria quantitativa del denaro può essere enunciata come segue: finché c'è disoccupazione, l'occupazione cambierà nella stessa proporzione della quantità di denaro; e quando c'è piena occupazione, i prezzi cambieranno nella stessa proporzione della quantità di denaro.

Questa è ancora la base dietro la politica monetaria di oggi. La FED ha un duplice mandato e intende rialzare i tassi d'interesse una volta raggiunta la "piena occupazione". In altre parole, l'aspettativa è che il livello generale dei prezzi non cambierà a causa dell'espansione monetaria finché il mercato del lavoro non si restringerà oltre un certo punto.

In linea di massima è vero che i prezzi non tendono a salire più di tanto quando c'è disoccupazione alta rispetto ad un'economia con piena occupazione. Ma è il ragionamento di Keynes sul perché questo sia così che è sbagliato. La sua ipotesi di fondo, affinché sia ​​vera, deve presupporre che tutto il lavoro sia omogeneo, mentre in realtà non lo è. Non si può assumere un giardiniere come banchiere, o un costruttore edile come ingegnere elettronico. Il secondo errore è di presupporre che l'unica variabile di costo siano i salari, quando in un'azienda moderna gli altri costi di produzione sono spesso molto più grandi. Le variazioni dei prezzi delle materie prime, dell'energia, dei costi fissi, delle attrezzature di lavorazione, degli inventari e delle imposte, hanno un impatto complessivo molto più ampio sui costi di un'impresa rispetto ai salari, in particolare nei settori altamente automatizzati. Keynes ignora la soggettività dei consumatori nell'impostare i prezzi e sembra sottoscrivere una teoria dei costi del lavoro marxista nella sua ridefinizione della teoria quantitativa del denaro.

Non si può sfuggire al fatto che se la quantità di denaro viene espansa, i prezzi aumenteranno, anche se ci vorrà del tempo prima che l'effetto abbia luogo e non può essere previsto. Qualsiasi stimolo economico derivante dall'inflazione monetaria gioca sul fatto che la popolazione crede che non ci sarà alcun cambiamento nel potere d'acquisto del denaro. Affinché ciò sia vero, tutto il denaro extra immesso nell'economia dovrebbe essere accumulato sotto forma di contante, nemmeno risparmiato sotto forma di depositi bancari da mettere a disposizione per investimenti industriali. In altre parole, il popolo dovrebbe trattenere il circolante. Questo non è ciò che vogliono i keynesiani.

Peggio ancora, la misura in cui il nuovo denaro stimola l'economia finisce per danneggiarla quando qualsiasi effetto benefico temporaneo svanisce. Questo perché una volta che il denaro creato ex novo viene assorbito e riflesso in prezzi più elevati sia per i beni di consumo che per i fattori di produzione, oltre a creare vincitori e vinti, ci si può aspettare che la situazione economica generale ritorni più o meno dov'era prima. Pertanto non esiste nulla come un'iniezione monetaria una tantum per raddrizzare le sorti dell'economia. Anche se si sottoscrive una teoria dello stimolo statale con mezzi monetari, si deve ammettere che è necessaria un'iniezione continua e più ampia per compensare gli effetti negativi delle iniezioni monetarie precedenti e per mantenere la truffa monetaria in atto.

Questo è il motivo per cui la manipolazione monetaria dell'economia fallisce sempre, perché tutto ciò che ottiene è uno sconvolgimento economico. È amata dai socialisti, perché possono usare la politica monetaria per selezionare i vincitori ed i perdenti, e l'aroma sgradevole della politica moraleggiante è a malapena nascosto nelle espressioni economiche dei principali economisti neo-keynesiani, come Stiglitz e Krugman. Il desiderio di creare un'economia diretta dallo stato a spese dei consumatori ed a beneficio dello stato, deve essere ciò che motiva gli economisti istruiti dallo stato ad escludere la teoria ragionata.

Definendolo un ciclo economico, lo stato attribuisce la colpa della crisi economica e della recessione al settore privato, quando invece si tratta di un problema interamente di sua creazione. È una forma di propaganda gentile ma ingannevole, progettata per garantire che lo stato sia visto come il salvatore del settore privato, quando di fatto sta mettendo le mani nelle sue tasche.

Al centro dell'inganno c'è la negazione della Legge di Say da parte di Keynes, che nel Capitolo 2, sezione VI della sua Teoria Generale egli ridefinì in termini adatti al suo obiettivo: l'offerta crea la propria domanda. Keynes prese ciò che definiva i postulati dell'economia classica e li travisò palesemente, deliberatamente o per ignoranza. Sostenendo questa inferenza, Hayek, il grande economista Austriaco, che oltre ai suoi disaccordi con Keynes si comportò bene con lui come collega ed amico, disse che Keynes non era un economista ma un matematico. Eppure è con Keynes che i suoi seguaci oggi vogliono insegnare l'economia nelle scuole e al pubblico in generale.

Certo, una comprensione ed una soluzione ai mali economici e monetari di oggi è meno probabile che derivi da un ragionamento aprioristico (come impiegato in questa analisi), piuttosto da prove empiriche. La distruzione che ha colpito il regime sovietico dopo settant'anni di pianificazione centrale dei prezzi guidata dallo stato è visibile a tutti ed è istruttiva. Indubbiamente la soppressione sovietica della libertà individuale era molto più severa di quella imposta ai cittadini odierni, ma la trasgressione delle leggi dell'economia è la stessa.

Sarebbe molto meglio ricordare alle masse i fallimenti del comunismo e lasciare che traggano le proprie conclusioni sull'interventismo, invece di cercare di far capire loro il falso errore della composizione.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

La libertà è nulla senza la responsabilità

di Tyler Brandt


Che aspetto avrebbe una società libera secondo voi?

Sarebbe un'utopia anarco-capitalista in cui gli individui sono liberi di sparare con AK-47 nei loro campi privati di marijuana? Sarebbe una società armoniosa, libera da una pianificazione centrale burocratica, in cui le persone commerciano e si impegnano liberamente nel commercio? Sarebbe il vostro appartamento, con nessuno che vi urla di fare i piatti?

Quali componenti sono necessari affinché possa esistere una società libera? La fiducia, l'indipendenza, la tolleranza, o la pace? È il principio di legalità e il trionfo dei diritti negativi? È l'assenza di coercizione?

È un esperimento mentale intrigante, ma vi chiederei di aggiungere una cosa alla vostra visione. Una società libera è impossibile senza una sana dose di responsabilità.

So che somiglio a vostro padre, ma prestatemi orecchio, ok?



L'assenza di responsabilità è il caos

La libertà e la responsabilità sono inseparabili. A prima vista questo potrebbe sembrare un paradosso, perché la responsabilità è un limite intrinseco alla libertà. La responsabilità è l'assenza di flessibilità e scorrevolezza. Tuttavia coloro che vogliono veramente la libertà, devono volere anche la responsabilità.

Essendo ognuno il padrone di sé stesso, bisogna anche accettare che le azioni intraprese producono conseguenze reali. Bisogna quindi scegliere attentamente quali azioni intraprendere, in quanto si è anche i proprietari delle conseguenze. Senza un giusto senso di responsabilità, gli individui non sarebbero in grado di produrre una società prospera.

Il dover sopportare l'onere delle conseguenze costringe ogni individuo a ponderare il proprio peso di conseguenze e rendere ogni angolo del proprio mondo un posto migliore. Poiché se gli individui non si fanno carico di essere responsabili, allora il mondo diventerà un luogo caotico, un luogo di disprezzo. È in questo senso che la responsabilità è una componente necessaria della libertà.



La responsabilità è scelta

F. A. Hayek dedica un intero capitolo alla responsabilità e alla libertà nel suo libro, The Constitution of Liberty. Dichiara che "La libertà e la responsabilità sono inseparabili". Espande questa affermazione sostenendo:

Una società libera non funzionerà a meno che i suoi membri non considerino un diritto che ogni individuo prenda atto dalle sue azioni e le accetti. Anche se possono esserci singole possibilità e anche se il risultato dei suoi sforzi dipenderà da innumerevoli casi, dirige con forza la sua attenzione su quelle circostanze che può controllare come se fossero le uniche che contano.

Qui vediamo perché la responsabilità è una condizione necessaria per la libertà. Ma perché vorremmo vivere in una società in cui le persone sono gravate da responsabilità? Perché dovremmo lasciare che le persone decidano il loro percorso? Non sarebbe meglio vivere in un mondo in cui un re filosofo decide quali morali e ruoli le persone dovrebbero ricoprire, in base al fatto che alcuni di noi non hanno la capacità di essere responsabili? Su tale questione Hayek afferma:

Questo non significa che un uomo sarà sempre considerato il miglior giudice dei suoi interessi; significa che nessuno li conosce meglio di lui e che desideriamo sfruttare appieno le capacità di tutti coloro che potrebbero contribuire allo sforzo comune di mettere il nostro ambiente al servizio degli scopi umani.

Questo è il motivo per cui dovremmo prendere sul serio la libertà e la responsabilità. Anche se un uomo può non sapere cosa sia meglio per sé stesso, nessuno oltre a sé stesso lo sa. Significa lasciare che le persone decidano come utilizzare le proprie capacità nel miglior modo possibile per servire meglio la società.



Responsabilità e vantaggio comparato

Ciò alimenta la prosperità umana in termini di vantaggio comparato. Cioè, permettiamo alle persone di affinare le loro abilità uniche per poi utilizzarle in un particolare settore. Potreste essere un musicista straordinario, un falegname di talento, un intellettuale, o un grafico, tra le altre abilità. L'economia di base ci dice che il mondo è meglio se i Paesi commerciano liberamente i beni che sono meglio in grado di produrre, quindi perché non estendere tale logica anche agli individui?

Hayek dice anche:

La convinzione che il successo dipenda interamente da sé stessi è probabilmente l'incentivo pragmaticamente più efficace per un'azione di successo; più un uomo si abbandona alla propensione ad incolpare gli altri, o le circostanze, per i suoi fallimenti, tanto più insoddisfatto e inefficace diventerà.

La responsabilità personale consente agli esseri umani di coltivare le loro migliori capacità e virtù. Senza la responsabilità personale, c'è la responsabilità di tutti. E con la responsabilità di tutti, non c'è responsabilità di nessuno. Questa è la terra dell'inazione. Se vogliamo una società efficace e capace, allora permettiamo che esistano la libertà e la responsabilità.



La responsabilità porta all'apprendimento e alla crescita personale

Credere nel successo che dipende interamente da voi stessi, è anche il modo migliore per imparare. È l'accettazione della responsabilità che vi permette di imparare attraverso le conseguenze. Se non fossimo ritenuti responsabili delle nostre azioni, a ragione o torto, non impareremmo a cambiare le nostre azioni per influenzare i risultati.

Questo è il problema con le politiche del welfare state, i salvataggi bancari e altre situazioni che comportano l'azzardo morale. I vantaggi sono internalizzati ed i costi sono esternalizzati. Permette alle aziende e alle persone di fallire più e più volte, solo per continuare a guadagnare un profitto garantito. Non c'è da meravigliarsi se i nostri sistemi siano inefficienti; nessuno è ritenuto responsabile per il fallimento. Una società basata sulla responsabilità per le proprie inadempienze è l'unico modo in cui possiamo imparare, e imparando siamo incentivati a creare risultati migliori per noi stessi e, successivamente, sistemi migliori.

Inoltre la responsabilità non è solo favorevole all'apprendimento e alla costruzione di società produttive, è anche ciò che Jordan B. Peterson definisce "la cosa che dà senso alla vita".

La vita ha un senso con la responsabilità: più responsabilità ci assumiamo, maggiore sarà il significato della nostra vita; più alto sarà il grado di responsabilità che accettiamo volontariamente, più ricca sarà la nostra vita.

Ecco. La vostra vita è priva di significato? La vostra vita è piena di nichilismo? Provate risentimento? Provate la sana dose di responsabilità di Peterson. Questo potrebbe tirarvi fuori da quel solco depressivo in cui siete stati bloccati per un bel po' e permettervi di vedere la luce del mondo. Prendere in carico la responsabilità significa avere qualcosa per cui valga la pena di soffrire, significa avere un posto nel mondo, significa preservare la bellezza nell'assoluta realtà dell'entropia.



La statua della responsabilità proposta da Frankl

Non credete ancora nell'importanza della responsabilità? Permettetemi di dirigere la vostra attenzione verso lo psichiatra austriaco, autore stimato e sopravvissuto all'olocausto, Viktor Frankl. Nato a Vienna nel 1905, andò all'Università di Vienna dove studiò medicina e successivamente si specializzò in neurologia e psicologia.

Nel 1942 Frankl fu deportato nel ghetto nazista di Theresienstadt. Trascorse il suo tempo lì a lavorare come psichiatra per aiutare i compagni di prigionia a superare il dolore e la tragedia. Successivamente fu deportato nel campo di concentramento di Auschwitz e poi in altri fino a quando fu liberato nell'aprile 1945.

Dopo che Frankl fu nei campi di concentramento, sperimentando sofferenze abiette e le più oscure profondità della miseria umana, continuò a scrivere il suo libro, Man’s Search for Meaning. Nel libro racconta le sue esperienze, ma parla anche di come sia possibile trovare un significato nella sofferenza. Parla della responsabilità come parte di quel puzzle. Frankl credeva così tanto nel potere della responsabilità da aver persino proposto una "statua della responsabilità".

La libertà, tuttavia, non è l'ultima parola. La libertà è solo una parte della storia e metà della verità. La libertà è solo l'aspetto negativo dell'intero fenomeno, il cui aspetto positivo è la responsabilità. Infatti la libertà rischia di degenerare in mera arbitrarietà, a meno che non sia vissuta in termini di responsabilità. Ecco perché raccomando che la Statua della Libertà sulla costa orientale sia integrata da una Statua della Responsabilità sulla costa occidentale.

Ecco il punto: se un uomo come Frankl può essere soggetto alla disperazione più estrema nei campi di concentramento e uscire con un atteggiamento ottimistico sulla responsabilità, allora anche voi siete capaci di trovare un significato nella vostra vita. Smettete di inventare scuse e adottate più responsabilità che potete. Se le persone possono vedere i loro cari affamati, ridotti pelle e ossa e poi mandati in camere a gas, allora potete superare qualunque problema abbiate e vivere una vita piena di intenti. Non è una cosa facile, ma potete cominciare ad adottare piccole responsabilità oggi. È una filosofia praticabile.

La libertà e la responsabilità sono inseparabili. Non solo la responsabilità è una condizione necessaria per far prosperare una società libera, ma vi aiuterà anche a diventare la persona migliore che potete essere. La responsabilità vi consente di coltivare le abilità che ritenete migliori e quindi condividerle col mondo. Questo crea una società migliore e un'esistenza ricca di significato. Avere responsabilità vi dà un senso di scopo. Creando un voi stesso migliore, creerete una vita ricca di significato, e con questo processo farete parte della creazione di un mondo migliore.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.com/

Bisogna rendere permanente la tregua commerciale

Prima di passare all'articolo di oggi cari lettori e lettrici, che voi siate stati rapiti o meno dallo spirito natalizio, il mio blog, Francesco Simoncelli's Freedonia, esiste grazie al lavoro che ogni giorno vi dedico, impiegando una parte preziosa del mio tempo per promuovere e diffondere il messaggio di libertà. Affinché possa continuare ad estendere questo messaggio, potete dimostrare il vostro apprezzamento lasciando un contributo al seguente link: paypal.me/FrancescoSimoncelli

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Esso sarà destinato a finanziare tutte le spese che servono per mantenere il blog, ampliarne i contenuti ed offrire nuovi e migliori servizi. Se pensate, quindi, che Freedonia debba continuare ad offrire la sua testimonianza in questo triste mondo collettivista, offritegli qualcosa in cambio. Liberamente, s'intende. Buon Natale e buone feste a tutti voi cari lettori e lettrici di Freedonia.
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di Jeffrey Tucker


Quest'anno tre grandi pronostici fatti dall'amministrazione statunitense si sono rivelati completamente falsi.

Primo: ha affermato che non ci sarebbero state ritorsioni per i dazi.

Secondo: ha detto che le guerre commerciali vengono vinte facilmente.

Terzo: ha detto che gli esportatori americani ed i produttori nazionali sarebbero risultati vincitori.

Niente di tutto ciò è successo. Il grande esperimento del 2018 nel far rivivere il mercantilismo medioevale e realizzare i sogni dell'autarchia nazionale è stato un grande fallimento, proprio come avevano previsto le migliaia di persone che imploravano Washington di non percorrere questa strada.

Gli ultimi mesi sono stati dominati da varie tattiche salvavita. Il nuovo Nafta è un ottimo esempio: include più burocrazia, costi più elevati e più regolamenti di quelli che sostituisce, ma almeno è qualcosa di diverso dalla guerra a tutto campo. Per quanto riguarda i dazi su acciaio e alluminio, oltre ad innalzare i costi in generale, hanno finito per aumentare i costi per i produttori e per deviare i flussi commerciali.

Mentre ci avviciniamo alla fine dell'anno, ci sono nuvole economiche oscure all'orizzonte. I dati finanziari sono pessimi. Non c'è alcun sollievo in vista per gli esportatori americani. Invece di creare un boom economico glorioso, ci sono previsioni di una recessione in arrivo.

I mercati dell'export nel settore agricolo hanno subito un duro colpo. Le società americane iconiche stanno lasciando le coste degli Stati Uniti. Più di ogni altra cosa, l'annuncio da parte della General Motors, la quale sta chiudendo le fabbriche, ha dato uno scossone all'amministrazione Trump.

"Aspettate, le nostre politiche avrebbero dovuto realizzare l'opposto!"

Cosa fare? L'amministrazione Trump si ritrova in un angolo su ogni fronte. In questo caso la via migliore è fermare la retorica folle, fare un passo indietro per non peggiorare le cose e trovare qualche vittoria simbolica per non perdere la faccia.



La pace è ciò che conta

Questa è la migliore interpretazione possibile della riappacificazione tra il presidente Trump e il presidente Xi Jinping. Non c'è molta sostanza nell'accordo stipulato tra i due, ma va bene; sorrisi, strette di mano e congelamento dei nuovi dazi contano di più.

Per i "mercantilisti", persone disposte ad infliggere il massimo danno alla propria popolazione pur di ottenere un vantaggio politico, le caratteristiche dell'accordo non sono impressionanti, nonostante l'affermazione di Trump secondo cui si tratta di un accordo storico. La Cina ha accettato di abbassare i dazi sulle auto americane. Ma non sono questi che stanno fermando il mercato delle esportazioni. È la realtà economica.

Solo il 2% delle auto Ford vendute in Cina sono fabbricate negli Stati Uniti; il resto è realizzato in joint venture nella stessa Cina. In generale vale anche per BMW, Mercedes e General Motors: il numero di auto vendute in Cina è fabbricato sostanzialmente in Cina. Allo stesso modo, la maggior parte delle auto tedesche e coreane vendute negli Stati Uniti sono fabbricate negli Stati Uniti. Anche se la Cina abbassasse i suoi dazi allo 0%, non cambierà molto. Per il produttore di un qualsiasi Paese, ha più senso costruire nel Paese in cui deve vendere.

La richiesta burocratica affinché ogni bene abbia un bollino sul "Paese di origine" è ciò che crea confusione. Da qui provengono i numeri fuorvianti del "deficit commerciale". È un residuo di un'epoca passata. Oggi tutto viene fatto ovunque ed è meraviglioso. Il globalismo economico diffonde prosperità, offrendo al contempo maggiori opportunità in patria.

Quindi cosa abbiamo imparato durante questo grande esperimento? Niente che non sapevamo già. Nonostante la retorica, abbiamo appreso che i dazi sulla Cina non venivano pagati dalla Cina; sono stati pagati da produttori e consumatori americani. Quindi un ritiro dalla guerra commerciale è un vantaggio per gli americani. Come ha scritto Donald Boudreaux: "Durante le tregue nelle guerre commerciali, ciascuna parte accetta di cessare temporaneamente di infliggere danni a sé stessa [...]. Una tregua nella guerra commerciale è quello che le persone di ogni Paese belligerante dovrebbero ardentemente sperare".



Gentilezza verso gli altri

C'è un altro fattore che non attira l'attenzione in questi giorni, ma dovrebbe farlo. So che in un'epoca di nazionalismo, questo non dovrebbe avere importanza, ma come umanitari che vogliono il meglio per il mondo, questo aspetto del commercio dovrebbe sollevare gli animi.

Ecco una storia per esprimere il mio punto. Avevo bisogno di cambiare un biglietto aereo, così ho chiamato il call center della compagnia di volo. L'operatore è stato molto utile e ha cambiato il mio biglietto. Guidavo e avevo un po' di tempo, quindi ho chiesto di dove fosse. Mi ha risposto che era delle Filippine. Gli ho chiesto quanto fosse grande il call center e mi ha risposto che c'erano diverse centinaia di persone nel suo ufficio a Manila.

Sono stato contento di averglielo chiesto, così ho proseguito con i dettagli. Era una di cinque figli, proveniente da una famiglia povera e aveva appena iniziato la sua carriera. Era entusiasta di avere questo lavoro. Lavora tutto il giorno, tutti i giorni, e guadagna abbastanza per avere il suo appartamento. I suoi genitori sono molto orgogliosi di lei ed è felice di avere quel tipo di lavoro, e soprattutto era grata alla compagnia americana che rendeva tutto ciò possibile.

La sua più alta speranza era quella di risparmiare abbastanza denaro per viaggiare e vedere il mondo. Abbiamo parlato a lungo della vita a Manila, dei problemi del traffico, della vita cittadina, e così via. Una volta chiusa la conversazione mi è rimasta una tremenda sensazione di felicità. In qualche modo il mio acquisto da questa impresa con sede a Manhattan ha aiutato finanziariamente una persona in un Paese in cui non sono mai stato, dove le opportunità economiche erano una volta scarse. È un lavoro sostenibile, non qualcosa di occasionale dato da un'associazione benefica. Questa conoscenza mi ha reso felice.

Sono entusiasta di partecipare ai mercati. Mi piace l'idea che i lavoratori cinesi, una volta sofferenti sotto un regime socialista, ora abbiano la possibilità di lavorare nelle fabbriche per grandi aziende. Hanno accesso ad una vita migliore grazie al libero scambio e alla cooperazione internazionale. Queste persone non sono i nostri nemici; sono esseri umani che hanno il diritto di vivere una vita migliore, proprio come voi ed io.

Desiderate il benessere di tutti i popoli del mondo? Il libero scambio è un modo meraviglioso per vederlo realizzato. I dazi finiscono solo con diffondere la miseria, un classico caso di disumanità. Quanto prima l'amministrazione americana si renderà conto di ciò, tanto meglio sarà per tutti.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.com/

Bitcoin è un esperimento di lungo termine

di Francesco Simoncelli


Sebbene non ci siano regole a priori sul percorso che imbocca una merce quando diventa denaro, un modello interessante è emerso durante la breve storia di Bitcoin. Il prezzo di Bitcoin sembra seguire un modello frattale di grandezza crescente, in cui ogni iterazione del frattale corrisponde alla classica forma di un ciclo di Gartner. Nel suo articolo sulla teoria dell'adozione speculativa, Michael Casey afferma che i cicli di Gartner rappresentano varie fasi di una curva ad S di adozione; ciclo seguito da molte tecnologie man mano che diventano comunemente utilizzate nella società.

La curva ad S è la classica curva di adozione applicata all'avvento delle nuove tecnologie. In percentuale della popolazione, l'adozione di una data tecnologia viene inizialmente utilizzata dagli innovatori di tale tecnologia, successivamente arrivano le persone che spesso si assumono dei rischi per essere i primi a muoversi in tale spazio. Dopo la fase "early adopter" (circa il 14% della popolazione), arriva un grande "punto di svolta" in cui l'uso più ampio di una determinata tecnologia sembra inevitabile. Il punto di non ritorno dà origine alla "early majority" che si unisce alla festa, seguita dalla "late majority" e, infine, dai "laggard" che permettono al top della curva ad S di avvicinarsi asintoticamente all'adozione totale. La curva, come fattore di tempo e adozione, assomiglia a quella nell'immagine qui sotto.

Questa curva si correla bene con l'adozione di alcune delle più grandi innovazioni tecnologiche nella storia recente, come raffigurato nell'immagine qui sotto.

Una cosa importante da notare: questa è solo l'adozione negli Stati Uniti. Gran parte del mondo è rimasto indietro rispetto agli Stati Uniti per quanto riguarda il boom dei dispositivi per l'utenza del 1900. Tutte queste curve, per quanto scoscese, seguono la stessa tendenza ad S. Ma perché Bitcoin è qualcosa di straordinario? Perché potrebbe essere la prima curva ad S "acquistabile". Poiché si tratta di una valuta con offerta limitata, un numero maggiore di utenti che lo adottano e lo utilizzano richiede un aumento del prezzo. Se questa correlazione rifletta anche l'attuale azione dei prezzi è una domanda praticamente senza risposta, tuttavia con un aumento dell'adozione nascerà un minimo che si alzerà sempre di più per fermare qualunque "esplosione di bolle" possa accadere.

Ogni ciclo di Gartner inizia con uno scoppio di entusiasmo per una nuova tecnologia e il prezzo viene fatto salire dai primi partecipanti a tale mercato. I primi acquirenti in un ciclo di Gartner in genere hanno una forte convinzione sulla natura trasformativa della tecnologia in cui stanno investendo. Alla fine il mercato raggiunge un crescendo di entusiasmo, quando si esauriscono i partecipanti che possono essere raggiunti nel ciclo e gli acquisti sono dominati dagli speculatori più interessati ai profitti rapidi rispetto alla tecnologia sottostante. Dopo il picco del ciclo, i prezzi calano rapidamente e il fervore speculativo viene sostituito dalla disperazione, dalla derisione pubblica e dalla sensazione che la tecnologia non sia affatto trasformativa.

Alla fine il prezzo scende e forma un minimo (o bottom) in cui gli investitori originali che avevano una forte convinzione sono affiancati da una nuova coorte che è stata in grado di sopportare il dolore dello schianto e che ha apprezzato l'importanza della tecnologia. Il bottom persiste per un periodo prolungato di tempo e l'interesse pubblico per la tecnologia diminuirà, ma essa continuerà a svilupparsi e l'arrivo di nuovi e forti credenti in essa crescerà lentamente. Si formerà una nuova base per la successiva iterazione del ciclo, in quanto gli osservatori esterni riconoscono che la tecnologia non sta scomparendo e che investire in essa potrebbe non essere rischioso come sembrava durante la fase di crash del ciclo. L'iterazione successiva del ciclo porterà un gruppo molto più ampio di adottanti e sarà di gran lunga maggiore.

Pochissime persone che partecipano ad un'iterazione del ciclo di Gartner anticiperanno correttamente l'aumento dei prezzi nelle varie fasi. I prezzi raggiungono solitamente livelli che sembravano assurdi alla maggior parte degli investitori nelle prime fasi del ciclo. Il termine del ciclo viene in genere attribuito alla propaganda negativa dei media, ma in realtà non è la ragione fondamentale per la sua conclusione. I cicli di Gartner terminano a causa dell'esaurimento dei partecipanti raggiungibili. L'oro ha seguito il modello classico di un ciclo di Gartner tra la fine degli anni '70 e l'inizio degli anni 2000. Si potrebbe ipotizzare che il ciclo sia una dinamica sociale inerente al processo di monetizzazione.

Tether, infatti, non è la ragione del recente calo del prezzo di Bitcoin, come invece vorrebbero farci credere i media generalisti. Potremmo essere alla fine di questo particolare ciclo di Gartner, il quarto nella storia di Bitcoin. Ricordate: un ciclo di Gartner caratterizza ogni fase della curva di adozione ad S. Quindi la fine di un ciclo di Gartner non rappresenta la fine di Bitcoin. Tuttavia la fine del ciclo è quando gli scettici dichiarano trionfalmente di aver sempre avuto ragione. Non hanno più ragione di un orologio rotto.

La fase di boom del ciclo è sicuramente la più eccitante, ma la stabilità del bottom è la fase più importante. È quando viene creato il maggior valore, fornendo carburante al prossimo boom. Il boom del 2017 è stato alimentato dall'importante lavoro svolto nel 2014-2016, il quale ha notevolmente migliorato la sicurezza, l'usabilità e la liquidità della rete Bitcoin. Quando il prezzo diminuisce e l'interesse pubblico cala, l'importante lavoro di sviluppo di Bitcoin continuerà senza interruzioni.

Ci sono importanti sviluppi sull'orizzonte: Lightning Network fornirà una piattaforma per un vero sistema di pagamento; il mining si trasformerà quando Samsung e altri importanti produttori di chip spodesteranno i player irresponsabili nel mercato del mining; i mercati degli scambi e dei futures continueranno a crescere e diventare più liquidi, rendendo Bitcoin più facilmente utilizzabile per decine di milioni di nuovi risparmiatori che cercano di proteggere i frutti del loro lavoro dalla svalutazione; ecc.

Il protocollo Bitcoin sarà migliorato notevolmente con una serie di miglioramenti in termini di efficienza e privacy aggiunti al repository Core. Nel momento in cui arriveremo al prossimo halvening, o forse molto prima, avremo abbastanza carburante per un altro grande rally, il quale farà sembrare insignificante quello precedente. Mentre esploriamo le profondità del bear market, gli HODLER saranno inondati da una raffica incessante di "Ve l'avevo detto". La loro resilienza sarà testata sia finanziariamente che emotivamente. Se riusciranno ad uscirne indenni, saranno temprati per il prossimo ciclo.

È normale e naturale sentirsi disperati, soprattutto perché si è circondati da persone risentite e ancora scettiche. Accade sempre durante la fase più oscura del ciclo di Gartner. Ma l'inverno non durerà per sempre, i primi fiori di primavera cominceranno a rinascere negli anni a venire. Ci saranno significativi aumenti ed è prossima l'istituzionalizzazione dei canali di liquidità per Bitcoin. E ricordate perché siamo qui: stiamo trasformando il sistema monetario mondiale usando una base monetaria che è l'unica adatta a consentire lo sviluppo della libertà.

Ma, attenzione però, perché in questo ciclo qualcosa è cambiato. Durante i passati bear market delle criptovalute, nessuno ne parlava più. Invece adesso, col rinnovato dump del prezzo di Bitcoin, le persone ancora vi prestano attenzione. Chi per vantarsi delle proprie posizioni short, chi per affermare le proprie posizioni long, chi per altri motivi ancora. Nessuno però sta lasciando andare questa tecnologia rivoluzionaria e chi lo sta guardando è alla porta per entrare a prezzi convenienti. La comunità, la resilienza, la resistenza, l'infrastruttura venutasi a creare intorno alle criptovalute ha generato quel valore che tanti scettici andavano "cercando". Bitcoin in particolare ha acquisito quella fiducia da parte di investitori e curiosi che hanno letto e studiato il protocollo alla base, scoprendo le possibilità che si hanno attraverso questa tecnologia. In questo particolare momento storico, la non censurabilità di questo asset è la caratteristica che più fa gola agli individui.

Ciò che sta passando "stranamente" in sordina, invece, è il tracollo di Deutsche Bank e la sua importanza a livello sistemico è decisamente fondamentale. Al paragone Bitcoin è una goccia nel mare. Eppure pare che sia un qualcosa di secondario oggi. L'intero comparto bancario europeo è appeso ad un filo, ma le persone si preoccupano di Bitcoin. E forse il motivo è legittimo: nessuno pensa di acquistare azioni di Deutsche Bank nonostante siano calate di molto, ma molti sono alla porta per acquistare ai minimi di questo ciclo un asset che riserva di valore è per davvero.

La prossima crisi finanziaria

di Daniel Lacalle


Di recente abbiamo letto numerosi commenti su una recessione all'orizzonte e sulla prossima crisi, in particolare sul decimo anniversario del fallimento di Lehman Brothers.

La domanda non è se ci sarà una crisi, ma quando. Negli ultimi cinquant'anni abbiamo assistito a più di otto crisi mondiali e molte di più a livello locale, quindi la probabilità dell'ennesima crisi è piuttosto alta. Non solo per gli anni trascorsi dalla crisi del 2007, ma perché i fattori che alimentano una crisi mondiale si stanno allineando.

Cosa alimenta una crisi finanziaria? Tre fattori:

• Politiche sul lato della domanda che inducono gli investitori ed i cittadini a credere che il rischio sia scomparso. Il compiacimento e l'eccessiva assunzione di rischi non possono accadere senza la convinzione diffusa secondo cui esista una rete di sicurezza, un ammortamento statale o della banca centrale, che fungerà da cuscinetto per gli asset rischiosi. Termini come "ricerca di rendimenti" e "repressione finanziaria" derivano proprio da una domanda artificiale creata da forze monetarie e politiche.

• Eccessiva assunzione di rischi in asset che sono percepiti come privi di rischio. È impossibile costruire una bolla su una risorsa che investitori e aziende considerano a rischio elevato. Deve esserci la convinzione che non vi sia alcun rischio legato alle valutazioni in aumento, perché "questa volta è diverso", "i fondamentali sono cambiati", o "c'è un nuovo paradigma"; frasi che abbiamo sentito più volte di quanto avremmo dovuto.

• La consapevolezza che questa volta non è diverso. Le bolle non scoppiano a causa di un catalizzatore, come ci viene detto spesso. Il 2007-2008 non è iniziato a causa della Lehman, essa invece era solo un sintomo di un problema molto più ampio che aveva iniziato a scoppiare in piccole dosi mesi prima. Eccesso di leva finanziaria in un ciclo di crescita che non riesce a concretizzarsi come previsto.

Quali sono i principali fattori che potrebbero scatenare la prossima crisi finanziaria?

• Debito sovrano. Gli asset più rischiosi oggi sono i titoli di stato a rendimenti anormalmente bassi, compressi dalle politiche delle banche centrali. Con $6.500 miliardi in obbligazioni a rendimento negativo, le perdite nominali e reali nei fondi pensione si aggiungeranno probabilmente alle perdite in altre classi di asset.

• Percezione errata della liquidità e del VaR (Value at Risk). Anni di alta correlazione tra asset e bolle alimentate dal debito sovrano hanno indotto gli investitori a credere che ci sia sempre una massiccia quantità di liquidità in attesa di entrare in scena e sostenere i mercati. Questo è semplicemente un mito. Suddetta "massiccia liquidità" è solo leva finanziaria e quando cominciano a comparire margin call in aree diverse (mercati emergenti, titoli azionari europei, titoli tecnologici statunitensi), svanisce quella liquidità in cui crede la maggior parte degli investitori. Perché? Perché anche il VaR viene calcolato in modo errato. Quando gli asset raggiungono un livello anormale di correlazione e la volatilità è attenuata a causa dei massicci acquisti da parte delle banche centrali, l'analisi del rischio e delle probabili perdite è inefficace. Questo perché quando i mercati cadono, cadono in tandem, come stiamo vedendo in questi giorni; e l'analisi delle perdite è contaminato dal massiccio impatto della politica monetaria in quegli anni. Quando il principale elemento motore dell'inflazione dei prezzi degli asset, le banche centrali, inizia a rilassarsi o diventa parte della liquidità attesa (come in Giappone), svanisce l'effetto placebo della politica monetaria sugli asset rischiosi. E le perdite si accumulano.

L'errore della crescita sincronizzata ha innescato ciò che potrebbe portare alla prossima recessione: una convinzione generalizzata che la politica monetaria sia stata molto efficace, che la crescita era robusta e che il debito in ascesa è solo un danno collaterale ma non una preoccupazione globale. E con la fallacia della crescita sincronizzata è arrivato anche l'eccesso di compiacimento e l'accelerazione degli squilibri. La crisi del 2007 è scoppiata perché nel 2005 e nel 2006 anche gli investitori più prudenti si sono arresi alla caccia al Beta nei mercati emergenti. Nel 2017 è stata accelerata dall'erronea convinzione che i mercati emergenti fossero soddisfacenti, perché le loro azioni e obbligazioni erano in forte aumento nonostante la normalizzazione della FED.

Come sarà la prossima crisi?

Non come l'ultima, secondo me. Il contagio è molto più difficile, perché sono state apprese alcune lezioni sin dalla crisi della Lehman. Esistono meccanismi più forti per evitare un diffuso effetto domino nel sistema bancario.

Quando la bolla più grande è quella nel debito sovrano, la crisi che affrontiamo non sarà caratterizzata da massicce perdite nei mercati finanziari e dal contagio nell'economia reale, ma da un lento calo dei prezzi degli asset, come stiamo vedendo già adesso, e dalla stagnazione globale.

La prossima crisi non sarà probabilmente un'altra Lehman, ma un altro Giappone: una diffusa zombificazione delle economie mondiali per evitare il dolore di una grande rivalutazione delle obbligazioni sovrane, cosa che porterebbe ad imponenti aumenti delle tasse per pagare gli enormi interessi passivi, alla recessione economica e alla disoccupazione.

I rischi sono difficili da analizzare, perché il mondo è entrato nel più grande esperimento monetario della storia senza la comprensione degli effetti collaterali e dei rischi reali connessi. Gli stati e le banche centrali hanno considerato i bull market ed i livelli record di debito come danni collaterali, problemi piccoli ma accettabili nella ricerca di una crescita sincronizzata (che invece non sarebbe mai arrivata).

La prossima crisi, come quella del 2007-08, sarà attribuita ad un sintomo (Lehman in quel caso), non alla vera causa (politica monetaria aggressiva che incentiva l'assunzione di rischi e penalizza la prudenza). La prossima crisi vedrà le banche centrali prive di strumenti reali per mascherare i problemi strutturali, e non ci sarà spazio di manovra fiscale in un mondo in cui la maggior parte delle economie ha deficit di bilancio per il decimo anno consecutivo e il debito globale è ai massimi storici.

Quando accadrà? Non lo sappiamo, ma se i segnali di pericolo del 2018 non vengono presi seriamente, probabilmente si verificherà prima del previsto. Ma gli stati e le banche centrali non daranno la colpa a sé stessi, si presenteranno nuovamente come la fonte unica di una soluzione.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/

Valutare l'oro in un mondo inondato da dollari

di Alasdair Macleod


In questo articolo indicherò quali sono le pressioni sulla FED affinché moderi la politica monetaria, ma ciò influenzerà solo i tempi della prossima crisi del credito. Essa avverrà comunque, innescata dalla FED o da una banca centrale estera. Nel brevissimo periodo, la tendenza a moderare la politica monetaria potrebbe consentire al prezzo dell'oro di riprendersi.

A differenza dell'ultima crisi del credito, quando il dollaro è salito bruscamente sfociando in un panico generale, durante la prossima crisi il dollaro rischierà di calare in modo sostanziale. La ragione è che la proprietà estera degli investimenti in dollari (tipicamente titoli del Tesoro USA) appare molto sovraesposta e ulteriori $4000 miliardi di liquidità sono in mani sbagliate (non statunitensi). È probabile che questa somma venga scaricata durante una crisi generale del credito, facendo calare il dollaro.

A livello nazionale, nella prossima crisi del credito la FED è certa di sostenere le banche, fornire finanziamenti ad un deficit pubblico in ascesa e stabilizzare il settore privato iniettando ulteriore liquidità in un'economia già inondata di dollari. Pertanto non solo il dollaro scenderà sulle borse estere, ma calerà anche il suo potere d'acquisto nelle mani dei cittadini americani.

E infine dimostrerò come le fluttuazioni della quantità di oro cartaceo siano determinanti nell'approccio convenzionale di domanda e offerta per analizzare e prevedere le tendenze dei prezzi dell'oro. Futures e mercati a termine hanno deviato la domanda dal metallo fisico, una situazione che dipende dalla fiducia nel dollaro. Solo un allontanamento marginale dalla carta verso l'oro fisico indebolirà l'intero sistema oro cartaceo.



Il viaggio verso la prossima crisi del credito

Di recente il prezzo dell'oro è dipeso dai flussi transfrontalieri del dollaro. A loro volta questi ultimi sono stati guidati dalla percezione dei mercati (riguardo crescenti rischi di credito nelle valute dei mercati emergenti) e dalla politica della FED (normalizzazione dei tassi d'interesse, mentre altre importanti banche centrali continuano con lo stimolo monetario). Il risultato è stato un dollaro più forte ed un prezzo dell'oro più debole.

Questo a breve termine. A lungo termine non ci sono dubbi che continuerà la tendenza di un dollaro in calo misurato in oro, visto che il dollaro ha perso il 97,5% del suo potere d'acquisto rispetto all'oro negli ultimi cinquant'anni. Lo sappiamo perché è la linea di politica ufficiale sostenere l'inflazione dei prezzi. Mentre il lungo termine può prendersi cura di sé stesso, dobbiamo valutare cosa accadrà nei prossimi anni, in particolare nel caso di una recessione, e anche durante la prossima crisi creditizia e sistemica che sappiamo essere una evento periodico.

La politica monetaria si trova ora ad un bivio, con l'economia americana nella fase finale dell'attuale ciclo del credito. La FED prevede di continuare a ridurre il proprio bilancio e rialzare il tasso dei fondi federali. Allo stesso tempo, in alcuni ambienti si teme che l'economia sia già rallentata. Persino il presidente Trump ha rotto con le convenzioni e ha commentato negativamente la politica restrittiva della FED.

Sembrano esserci somiglianze con la recessione poco nota del 1927, la quale non è stata affatto annoverata come recessione. Dalla depressione del 1920-21, l'economia americana era cresciuta rapidamente grazie all'espansione monetaria e all'innovazione tecnologica. Nel 1926 gli americani godevano di uno standard di vita impensabile negli anni successivi alla Grande Guerra. Non vi è dubbio che l'economia si trovasse nella fase finale del ciclo del credito. Una leggera recessione era stata rilevata dalla FED alla fine del 1926, quindi fece notevoli acquisti sul mercato aperto e abbassò il tasso di sconto. Il mercato azionario venne spinto nella sua fase rialzista finale. La recessione venne successivamente attribuita a Henry Ford: dalla produzione della Model T alla Model A, rendendo necessaria la chiusura delle sue fabbriche per diversi mesi.

L'equivalente di oggi potrebbero essere i dazi di Trump. Ma non dovremmo prendere alla lettera i confronti storici ed i loro risultati, e ci sono ancora pochi segni di una qualche pausa per l'economia. È vero, la crescita dell'offerta di moneta più ampia è rallentata al 3,8% e la curva dei rendimenti è stata giudicata piatta dagli standard storici. La combinazione tra crescita lenta dell'offerta di moneta e una curva dei rendimenti piatta spesso presagisce una recessione, ma occorre tenere presente che l'economia degli Stati Uniti è già inondata di depositi.

Si è scoperto che novantuno anni fa la FED reagì in modo esagerato. Oggi la FED si attiene alla sua attuale politica monetaria, ma il presidente Trump sta brontolando. Indubbiamente sarà sostenuto da aziende drogate di denaro a basso costo e che vogliono vedere i loro profitti rafforzati da un dollaro debole. Potrebbe diventare politicamente difficile per la FED continuare il suo corso di graduale tightening.

Se vedremo segni di cedimento da parte della FED per abbandonare una politica monetaria ristretta, possiamo aspettarci che il dollaro calerà. Forse quel momento si sta avvicinando. Tuttavia la FED non può pensare solo alla politica monetaria, ma deve prenderla in considerazione nel contesto di un deficit di bilancio in aumento. Il Congressional Budget Office prevede che i deficit di bilancio aumentino progressivamente da $804 miliardi quest'anno a $1526 miliardi nel 2028 in base alle attuali politiche economiche e fiscali. Questi deficit rappresentano un aumento significativo dello stimolo fiscale, in coincidenza con una politica monetaria che sta subendo pressioni per essere allentata.

Peggio ancora, se il presidente Trump continuerà ad imporre dazi sulle importazioni, il livello generale dei prezzi aumenterà, cosa che la FED non potrà ignorare.

Il rallentamento della crescita dell'offerta di moneta ed una curva dei rendimenti appiattita, come indicatori di una recessione in avvicinamento, dovrebbero essere considerati di più rispetto alla piena occupazione e all'inflation targeting. O forse è già in corso una vera e propria crisi di liquidazione del credito, come ci dicono diversi pessimisti. Pertanto sembra indiscutibile che se la FED assumerà una posizione più allentata ora e ristretta in seguito, o in alternativa continuerà con un graduale tightening, l'economia statunitense si dirigerà comunque verso una crisi del credito. Una crisi del credito me la aspetto entro la metà del 2019 e non vedo alcun motivo per modificare tale opinione.

Naturalmente l'innesco della prossima crisi del credito potrebbe provenire dall'UE, dalla Cina o dal Giappone. Inoltre i ricordi della crisi finanziaria asiatica alla fine degli anni novanta, quando diverse valute crollarono rispetto al dollaro, sono ancora freschi negli articoli accademici. Tutti i segnali di un surriscaldamento delle economie nel sud-est asiatico sono infatti tornati. Sicuramente, dicono gli esperti finanziari, l'esperienza ci dice che solo la minaccia di una crisi sistemica scatenerà una fuga verso il dollaro, perché tutti avranno bisogno di un rifugio.

L'attuale rally del dollaro sembra essere stato guidato in parte da questo modo di pensare. È in accordo con il fatto che il dollaro sia considerato lo standard privo di rischio per i portafogli e le imprese in un momento di crisi sistemica.

Tuttavia, per quanto riguarda il dollaro, la situazione attuale è completamente diversa dalle crisi del credito precedenti, in particolare negli anni precedenti all'ultima nel 2008-09. Ciò è mostrato nella Tabella 1, che evidenzia i flussi cumulativi di capitale prima dell'ultima crisi del credito (2008) rispetto ai flussi successivi.^[1]

Nel precedente ciclo del credito (2003-2008) il deficit commerciale cumulativo era ampiamente compensato dagli investimenti netti all'estero e dal rimpatrio di capitali da parte di residenti negli Stati Uniti. Le cose non stanno più così durante questo ciclo, il quale ha visto ulteriori afflussi di capitale per $5000 miliardi. Poi c'è la liquidità in dollari degli investitori esteri, la quale ammonta a $19000 miliardi nei portafogli esteri, in aggiunta a $4217 miliardi che rappresentano la maggior parte del resto dei flussi di capitale in entrata.^[2]

Questi risultati sono fondamentali per capire il probabile comportamento del dollaro durante la prossima crisi del credito. È una caratteristica di qualsiasi crisi del credito: l'esposizione in valuta estera viene liquidata, ove possibile, per fornire supporto agli obblighi interni. In una certa misura ciò è compensato dallo stato di valuta di riserva del dollaro, rendendo il biglietto verde l'ultima valuta da liquidare rispetto a tutte le altre.

Le cifre nella Tabella 1 sostengono la nostra ipotesi: una futura crisi del credito innescherà un fuggi-fuggi per acquistare dollari. Gli stranieri sono già strapieni di dollari e in una crisi del credito sono quasi certi di ricoprire il ruolo di venditori. Hanno $4000 miliardi di liquidità disponibile da scaricare prima ancora di iniziare a fare lo stesso con i titoli del Tesoro USA.



L'impatto della prossima crisi del credito sul fronte interno

Durante una crisi del credito possiamo aspettarci che le banche centrali intervengano sia per sostenere il sistema bancario commerciale sia per coordinare le politiche di salvataggio tra di loro. Inoltre la FED è certa di fare tutto il possibile per prevenire le bancarotte e per coprire le carenze fiscali crescenti. Tra le priorità, il tasso d'inflazione dei prezzi sarà subordinato al salvataggio del sistema. L'allentamento iniziale del dollaro potrebbe essere considerato utile dalla FED, reflazionistico in un momento di crescenti bancarotte.

Dato l'aumento del debito dopo la crisi della Lehman, il supporto per i vari salvataggi sarà quasi sicuramente molto più grande di qualsiasi altra cosa vista prima. La crisi della Lehman ha comportato la concessione di assegni a tempo indeterminato per cifre che all'epoca ammontavano a circa $13000 miliardi.

L'effetto sui prezzi interni rischia di essere gravemente inflazionistico, perché la rinnovata inondazione di liquidità si aggiungerà all'aumento dei depositi bancari avvenuto nell'ultima crisi. Alla fine del 2017, i depositi a risparmio + i depositi a vista + la valuta in circolazione ammontavano a $12800 miliardi, pari al 66% del PIL. Alla fine del 2007, l'ultimo anno prima della crisi, ammontavano a $5220 miliardi, pari a solo il 36% del PIL. Se, come caso base, ipotizziamo che nella prossima crisi del credito l'espansione monetaria per evitare fallimenti diffusi sarà come quella vista in seguito alla crisi della Lehman, allora è probabile che la somma contante + depositi di risparmio + depositi a vista sarà superiore al PIL.

È difficile vedere una qualsiasi alternativa politica oltre a lasciare semplicemente andare in crash l'intero sistema. Pertanto possiamo aspettarci il ritorno del quantitative easing, non solo per ricapitalizzare le banche, ma per coprire i crescenti deficit pubblici. Come si può desumere dai flussi di denaro nella Tabella 1, le finanze statunitensi sono diventate pericolose poiché s'è fatto affidamento sugli stranieri per finanziare i deficit di bilancio. È improbabile che comprino titoli del Tesoro USA in una crisi globale del credito, perché ne hanno già troppi e vorranno vendere i loro dollari in eccesso anziché investirli. Il prezzo dell'oro si adatterà ad un vero e proprio tsunami di dollari emessi dalla FED e quelli scaricati da possessori esteri.

La storia dei nostri tempi identificherà la prossima crisi del credito come il costo per i continui deficit dell'America e l'illusione che gli stranieri li possano finanziare sempre. Mentre la FED non ha mezzi per impedire che il debito in dollari non venga liquidato, la conseguenza non può che essere il collasso del dollaro.

L'ultima volta che si è verificata una simile crisi del dollaro c'è stato l'abbandono del sistema di Bretton Woods. Ciò ha fatto salire il prezzo dell'oro da $35 ad un massimo di oltre $800 nel gennaio 1980, un aumento che se replicato questa volta porterebbe l'oro a oltre $25000.



Le prospettive per il prezzo dell'oro e il motivo per cui le statistiche sulla domanda e l'offerta sono inutili

I pochi specialisti che analizzano l'oro monetario riconoscono che l'unica forma di oro che val la pena di possedere in caso di una crisi sistemica del sistema monetario fiat è l'oro fisico, o perlomeno l'oro che è oltre la portata del sistema bancario. Mentre questo è indiscutibilmente vero, fintanto che l'attuale sistema finanziario con valute fiat continua a persistere, l'offerta di forme non fisiche di oro è destinata a dominare il prezzo.

Tradizionalmente gli analisti delle commodity consumate, come i metalli di base, parlano di domanda ed offerta in termini di produzione mineraria e domanda degli utenti. Tuttavia esiste ancora quasi tutto l'oro estratto. Parte è sotto forma di metallo monetario nel senso più ampio, e probabilmente più che altro è classificato come gioielleria. Anche qui, le linee sono sfocate, perché i compratori asiatici di gioielli credono che abbia un duplice scopo: ornamento e risparmio economico.

L'aggiornamento delle stime di Goldmoney riguardo le scorte estratte ci fornisce un valore di 172.975 tonnellate nel 2017. La produzione annua delle miniere ammonta attualmente a circa 3.000 tonnellate l'anno ed i rottami riciclati ammontano a 750 tonnellate. Queste cifre sono sminuite dall'offerta di oro cartaceo. Il grafico qui sotto ci mostra come la somma della produzione mineraria, del riciclaggio dei rottami, dei futures del Comex e dei derivati ​​over the counter sia variata di anno in anno.

Le variazioni totali dell'offerta annuale sono sostanziali, raggiungendo un picco nel 2007 a 5.800 tonnellate e scendendo poi a 1.445 tonnellate nel 2008, a seguito di una contrazione dei derivati ​​OTC e dei contratti Comex in seguito al crollo della Lehman a settembre. L'espansione dell'offerta lo scorso anno è stata di 4.168 tonnellate.

Anche queste cifre non riescono a catturare l'immagine completa. Le quattro categorie di offerta nel Grafico 1 non sono le uniche e, cosa più importante, sono solo istantanee di fine anno. L'offerta è un processo continuo, con ogni transazione che va ad alterare domanda e offerta. Si dovrebbero sommare tutti i volumi di fatturato giornaliero sugli scambi dei futures, tanto per cominciare. Il London Bullion Market fornisce queste informazioni su base giornaliera per il mercato a termine, che costituisce la maggior parte dei derivati ​​OTC nelle statistiche della Banca dei Regolamenti Internazionali.

Rispetto ai cambiamenti nell'offerta a fine anno, i quantitativi totali superano l'offerta mineraria e non includono nemmeno gli acquisti e le vendite infragiornaliere. Mostra come le statistiche ingannevoli basate sulla produzione mineraria e sui rottami riciclati non servono a niente quando bisogna determinare i prezzi dell'oro.

Non sappiamo se l'offerta elastica di carta (per soddisfare la domanda senza spostare il prezzo dell'oro) si espanderà o si contrarrà in futuro. Possiamo solo essere certi che scomparirà del tutto se le valute fiat diventeranno inutili, quindi possiamo presumere che un dollaro in calo indebolirà gradualmente l'intera piramide di carta. Fino a quel momento, è chiaro perché gli Svengali che operano nei mercati dell'oro cartaceo saranno in grado di sopprimere la domanda di oro fisico gonfiando l'offerta di carta.

Si spiega anche perché la domanda di oro fisico da parte dei mercati asiatici possa costantemente superare l'offerta mineraria senza che il prezzo ne sia influenzato. È, tuttavia, una situazione che non può continuare indefinitamente. I mercati dell'oro cartaceo funzionano solo finché i partecipanti non richiedono la consegna di lingotti fisici. Le bullion bank sono fortemente restie a soddisfare queste richieste, non solo nei mercati dell'oro cartaceo, ma addirittura alcune banche tedesche e svizzere si rifiutano oggi di restituire l'oro fisico detenuto dai loro clienti.

Gli investitori che sperano in un commercio proficuo sul prezzo dell'oro non sembrano capire che l'oro è denaro, non un investimento speculativo. È probabile che scoprano che con la diminuzione del potere d'acquisto del dollaro non vale mai la pena vendere oro o altre commodity, incluse le criptovalute, per registrare profitti in una valuta fiat in decadimento.

L'oro è ed è sempre stato il denaro non speculativo il cui potere d'acquisto aumenta gradualmente nel tempo.



Conclusione

Non possiamo essere sicuri di quale forma prenderà la prossima crisi del credito, ma possiamo essere certi che accadrà, perché si tratta di un evento ciclico creato dalla politica monetaria della banca centrale. Una volta compreso questo punto fondamentale, ne consegue che la gravità della crisi è proporzionale alle distorsioni monetarie che la precedono. La prossima crisi del credito quasi certamente farà sembrare insignificante qualsiasi cosa vista finora nell'era del denaro fiat.

Dopo la prossima crisi del credito, la soppressione del prezzo dell'oro espandendo la quantità di derivati ​​cartacei diventerà meno efficace nel controllarne il prezzo, quando il potere d'acquisto del dollaro si deteriora sotto il peso della sua maggiore quantità.

Ci si può aspettare che il prezzo dell'oro aumenti significativamente quando misurato in valute fiat; il quanto dipende dal grado e dalla velocità con cui le valute fiat perderanno potere d'acquisto. Per capirlo correttamente, è utile riapplicare la relazione sui prezzi tra oro e valute fiat quando queste ultime erano definite in base al loro peso in oro. Vale a dire, l'oro è il denaro oggettivo e la valuta fiat ha il prezzo soggettivo. Ciò trasforma $1230 l'oncia in 25 milligrammi d'oro per dollaro. Potremmo doverci abituare a valutare il dollaro anche in microgrammi.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/


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Note

[1] Gli investimenti netti in dollari sono presi dall'Exhibit 19T a pagina 30 in US Portfolio Holdings of Foreign Securities del giugno 2017. Gli investimenti statunitensi netti esteri sono presi dall'UST monthly TIC data e dalle cifre del Balance of Trade della St Louis Fred.

[2] Si veda Column 6 Exhibit 19T in US Portfolio Holdings of Foreign Securities del giugno 2017.

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