Il decesso della Finanza delle Bolle e le follie della Trumponomics

di David Stockman


Siamo ad un punto decisivo e molto più importante rispetto alle elezioni di medio termine. Non possiamo che meravigliarci della totale autocompiacimento che ancora si respira nel casinò.

In realtà non sappiamo quale sia più patetico: un governo che considererebbe l'aggiunta di altri $200 miliardi ai $1,200 miliardi che lo zio Sam è già pronto a prendere in prestito nel decimo anno di espansione del ciclo economico, o operatori di Wall Street che a quanto pare pensano davvero che il deficit federale sia la fonte della crescita economica e dei profitti aziendali.
In ogni caso, i trader fanatici del momentum si ritroveranno molto presto a fare i conti con l'inversione di marcia delle banche centrali. Persino Kuroda è intervenuto l'altro giorno dicendo che il tempo per un accomodamento monetario "straordinario" è ormai passato.

La festa monetaria trentennale è finita e gli stampatori di moneta che hanno alimentato l'attuale bolla obbligazionaria stanno per diventare coloro che scaricheranno vagonate di bond statali.

Le banche centrali, passando dall'essere compratori netti a venditori netti, costringeranno i rendimenti nei mercati obbligazionari a salire mentre questi ultimi svolgeranno il loro lavoro di scoperta del rendimento che porta all'equilibrio il mercato, cosa che sicuramente non sarà il rendimento di oggi al 3.23% sul decennale USA.

In realtà, ciò che sta per accadere è che gli speculatori nel mercato obbligazionario stanno per finire in pasto ad uno squalo. Cioè, la rottura della linea di tendenza di 35 anni che è stata in vigore da quando il sottoscritto stava avvertendo del pericolo riguardo $200 miliardi di deficit ai tempi di Reagan con un decennale al 16%.

Volcker si prese cura di questo problema, gettando l'economia americana in una recessione e abbattendo le aspettative d'inflazione che erano incorporate nel rendimento dei titoli mostrato nella parte in alto a sinistra del grafico qui sotto. E adesso è una certezza assoluta che nei prossimi due anni ci sarà un governo non funzionante e che l'abietta incontinenza fiscale di Washington arriverà ad un punto imbarazzante.

Rendimento del decennale USA (grafico trimestrale su scala logaritmica)

Ora tornerà la scoperta del prezzo reale nei mercati obbligazionari, non più distorti dal pompaggio monetario della banca centrale.

E una delle cose che esporrà questo ritorno alla scoperta (quasi) onesta dei prezzi nel mercato a reddito fisso, sarà il risibile "eccesso di risparmio" promulgato da Ben Bernanke e da altri banchieri centrali.

Non c'è mai stata una cosa del genere.  Se mai c'è stato un eccesso, s'è trattato di quello nell'espansione da $21,000 miliardi dei bilanci delle varie banche centrali. È come se i piromani corressero attorno ad un edificio in fiamme con una tanica di cherosene urlando che c'è una sovrabbondanza di carburante. Ma ora, per ragioni di sopravvivenza istituzionale, hanno gettato via il cherosene e hanno preso i tubi dell'acqua.

Inutile dire che non si rimuovono $21,000 miliardi di offerta dai mercati obbligazionari mondiali senza lasciare grandi distorsioni, anche al di là della falsificazione evidente dei tassi d'interesse che ne è conseguita.

Una conseguenza monumentale è stata la massiccia caccia globale a rendimenti decenti nel mercato azionario. Durante lo stesso periodo di 15 anni in cui i bilanci delle banche centrali sono aumentati a $21,000 miliardi, la capitalizzazione di mercato delle borse mondiali è scoppiata di $50,000 miliardi.

A dire il vero parte di questo aumento era dovuto alla crescita economica reale e ai profitti, ma una parte consistente era in realtà attribuibile alle espansioni monetarie. Vale a dire, poiché le banche centrali hanno abbassato sistematicamente i rendimenti obbligazionari ed i tassi, l'effetto è stato quello di gonfiare i multipli PE ed altri parametri di valutazione degli asset.

Il punto qui non è quello di biasimare gli scommettitori ed i giocatori d'azzardo che hanno cavalcato questo tsunami nel mercato azionario: non era reale e la prossima fermata è qualcosa come la crisi del 2007-2009 mostrata nel grafico qui sopra, quando il mercato mondiale dei titoli azionari è crollato di quasi il 60% da $60,000 miliardi a $25,000 miliardi.

Il crollo equivalente stavolta ammonterebbe a $50,000 miliardi, ma ora un rimbalzo a forma di V che si è verificato dopo il 2009 è fuori questione, perché le banche centrali non hanno più frecce nella loro faretra. Infatti la ragione per cui le banche centrali hanno improvvisamente fatto ricorso al QT, a partire dalla FED, è quella di ricostituire frettolosamente la loro rosa di opzioni. Ma è troppo tardi. Distruggeranno la bolla azionaria molto prima che tornino a tassi d'interesse e bilanci "normali", anche se temono che dopo il prossimo crash saranno impotenti nell'invertire la carneficina finanziaria.

Tuttavia, uno degli scheletri all'interno della bolla azionaria mondiale da $80,000 miliardi è il corollario economico degli utili inaspettati sugli asset finanziari esistenti. Al margine i guadagni in termini di ricchezza derivanti dall'inflazione degli asset finanziari, hanno sradicato i risparmi.

Se l'obiettivo degli investitori è un determinato stock di ricchezza rispetto al reddito attuale, tre decenni d'inflazione degli asset finanziari hanno costantemente attenuato l'incentivo e la necessità di risparmiare e rinunciare ai consumi correnti.
Ad esempio, anche se nel 2004 i mercati azionari globali si erano gonfiati ad un ritmo molto più rapido rispetto alla crescita dei redditi in oltre due decenni, i $30,000 miliardi di capitalizzazione di borsa all'epoca rappresentavano circa il 68% del PIL globale, che era circa $44,000 miliardi.

Al contrario, la capitalizzazione azionaria mondiale a $80,000 miliardi al picco di pochi mesi fa rappresentava circa il 100% del PIL mondiale. Quindi, anche se la porzione di PIL mondiale nel 2004 era indubbiamente troppo capitalizzata nei mercati azionari, ora è arrivata a livelli folli dopo la stampa monetaria post-2008.

Di conseguenza, anche se volessimo essere buoni ed utilizzare il livello di capitalizzazione del 2004 al 68%, oggi i mercati azionari mondiali varrebbero circa $55,000 miliardi. È quindi possibile definire l'eccedenza di $25,000 miliardi come il regalo per risparmiatori ed investitori fatto dalla repressione finanziaria della banca centrale. Ma siamo abbastanza fiduciosi che la corsa all'acquisto di obbligazioni da parte delle banche centrali e le conseguenti bolle azionarie degli ultimi decenni abbiano fatto schiantare il tasso del risparmio reale.

Ciò significa che il risparmio di denaro reale è straordinariamente basso e che, quindi, governi, famiglie ed imprese che hanno acceso prestiti affronteranno la madre di tutti gli shock quando dovranno rifinanziare i loro enormi carichi di debito a rendimenti costantemente più alti.

Infatti non vi è alcun dubbio sulla scarsità dei risparmi tra le famiglie degli Stati Uniti ed è semplicemente sintomatico delle condizioni mondiali. Ad esempio, i leggendari risparmiatori giapponesi, che quarant'anni fa mettevano da parte il 20% del proprio reddito, stanno attualmente risparmiando a tassi ad una singola cifra.

Allo stesso modo, in base al metodo di conteggio del Dipartimento del Commercio, il tasso di risparmio delle famiglie statunitensi è variato storicamente nell'intervallo tra il 10-15% (è un residuo statistico dopo che tutte le spese sono state sottratte dalle entrate correnti). Ma il tasso di risparmio è poi sceso nella zona dell'8-10% durante l'era di Reagan e ha continuato a diminuire ulteriormente da allora, attestandosi al 6.4% nel terzo trimestre del 2018.

È una miseria quando le banche centrali non assorbono più migliaia di miliardi di bond ogni anno. I rendimenti del decennale USA supereranno il 4.0% entro la fine dell'anno fiscale 2019 e continueranno a salire costantemente da lì, raggiungendo facilmente il 5.0% negli anni successivi.

Infatti è difficile vedere un qualsiasi altro risultato quando il tasso di risparmio delle famiglie negli Stati Uniti è ancora nel sottosuolo della storia e quando le banche centrali stanno raggiungendo il bordo del campo; e quando l'inesorabile aumento del tasso di cambio del dollaro USA (dovuto all'aumento dei rendimenti statunitensi) renderà la copertura della valuta eccessivamente onerosa per gli investitori stranieri privati.

Una delle menzogne più insidiose di Wall Street nell'era della Finanza delle Bolle è che le azioni devono essere acquistate perché i tassi d'interesse sono bassi. La parte non dichiarata di questa proposizione è che gli dei finanziari hanno ordinato che rimangano bassi per sempre, un mondo senza fine.

Ma quella era una grande bugia ed è esattamente il motivo per cui l'economia di Main Street è in grossi guai... guai che sono stati incommensurabilmente peggiorati dalla dissolutezza fiscale Trump/GOP.

La verità è che anche i mutuatari statunitensi, famiglie ed imprese, hanno abbracciato implicitamente la proposta di tassi d'interesse perennemente bassi. Così facendo hanno guidato in modo costante e sistematico il rapporto d'indebitamento complessivo dell'economia americana ad altezze senza precedenti.

Ciò equivale ad un LBO nazionale che è andato avanti sin dai primi anni '80 e che ora costituisce un edificio finanziario fatiscente, il quale è incapace di resistere allo shock di tassi d'interesse (quasi) normali.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.com/