di Alasdair Macleod
Vi è una crescente consapevolezza che il mondo affronterà, allo stesso tempo, una combinazione d'inflazione dei prezzi persistente e recessione. I fattori che alimentano entrambi si stanno visibilmente intensificando e quelli di noi esperti nel ciclo del credito bancario sono consapevoli che è la contrazione dei bilanci bancari che sta guidando la recessione, mentre è il continuo deprezzamento delle valute fiat che guida l'inflazione.
I neokeynesiani pensano che la posizione attuale sia contraddittoria, che gli attuali tassi d'inflazione dei prezzi scenderanno al loro obiettivo del 2% durante una recessione e che i tassi d'interesse possono quindi essere abbassati per stimolare l'attività economica.
La chiave per capire perché i prezzi continueranno a salire nonostante una recessione richiede una comprensione più completa del ruolo del credito in un'economia e di ciò che rappresenta. Il suo ruolo è molto più grande di quanto si pensi comunemente, vista la gigantesca mole di denaro fiat in circolazione. Tutta l'attività economica e la ricchezza sono credito. Questo articolo delinea i vari tipi di credito e come esso equivale alla nostra ricchezza collettiva.
Ci richiede anche di saper differenziare tra una valuta che è coperta dall'oro e una senza tale ancoraggio. La prima impone una disciplina di non intervento, mentre la seconda lo incoraggia. È tale intervento che alla fine porta le valute fiat e tutto il credito basato su di esse al collasso.
L'importanza del credito
Che le autorità monetarie non capiscano il credito potrebbe sembrare incredibile, ma evidenziato dalle loro azioni, è l'unica spiegazione per i loro errori. Oltre al credito non capiscono l'importanza del denaro, avendo bandito l'oro dal suo ruolo di ancoraggio del potere d'acquisto del credito. L'interesse di sostituire l'oro con una valuta scoperta, affinché gli stati ottenessero il beneficio di una svalutazione senza restrizioni, è ignorato o dimenticato dagli economisti e dai commentatori di oggi. Ignorando in primo luogo ciò che ha allontanato il dollaro dallo standard di Bretton Woods, l'establishment non può più distinguere tra credito e denaro fiat.
La svalutazione della valuta e del credito iniziò soprattutto negli anni '30, quando il dollaro fu riagganciato all'oro e svalutato da $20,67 l'oncia a $35 (solo che agli americani fu vietato di possederlo a qualsiasi prezzo). Da quel momento in poi, valuta e credito si espansero.
M3 degli Stati Uniti aveva raggiunto il picco di $55,2 miliardi nel 1929, scese a $41,52 miliardi nel 1933 prima di risalire a $692 miliardi quando lo standard Bretton Woods venne sospeso nel 1971. Questo è un multiplo di 12,6 volte mentre il dollaro era ancorato all'oro a $35 per oncia. Da allora l'espansione del credito è stata molto più violenta, quasi 32 volte, e abbiamo visto il prezzo dell'oro aumentare da $35 a $1725 attualmente. È una situazione meglio descritta come valuta dollaro e credito che perdono il 98% del loro potere d'acquisto rispetto al denaro reale.
Oggi siamo profondamente consapevoli che i prezzi di energia, cibo e beni di consumo stanno aumentando mentre le prospettive economiche si stanno deteriorando. Gli economisti definiscono la prima inflazione e la seconda recessione. Sebbene sia naturale credere che queste condizioni siano alimentate interamente da fattori esogeni, come interruzioni delle catene di approvvigionamento e aumento dei tassi d'interesse a livello globale, tale analisi è troppo semplicistica. La radice di tutti i problemi economici è la massiccia espansione del credito alimentata dagli stati che ha svalutato le varie valute fiat.
Questo è tacitamente ammesso da economisti e statistici che credevano che l'eccessiva espansione monetaria fosse un'azione una tantum per affrontare la crisi sanitaria e i problemi associati. Ma ora l'esitazione nei mercati è attribuibile alla crescente consapevolezza che è necessaria un'ulteriore espansione d valuta e credito per affrontare nuovi problemi. Gli stati stanno svalutando di nuovo le loro valute per consentire a privati e imprese di far fronte all'aumento dei prezzi dell'energia, inutile dirlo conseguenza della precedente svalutazione.
Ho osservato sopra che la contrazione di M3 tra il 1929 e il 1933 è stranamente simile a quella che dobbiamo affrontare oggi. Meglio approfondire questo punto. Negli anni precedenti al crollo di Wall Street (iniziato nel settembre del 1929) la FED aveva cominciato a intervenire sui mercati. Nel 1923 fu istituito il Federal Open Market Committee con Benjamin Strong, il governatore della FED, come presidente (il cambio di titolo da governatore a presidente fu apportato nella legge bancaria del 1935). Da quel momento in poi, la FED iniziò a condurre una politica monetaria.
Di conseguenza nel 1924 e nel 1927 la FED effettuò sostanziali acquisti sul mercato aperto per scongiurare le recessioni, i quali andarono a sopprimere i rendimenti obbligazionari e quindi i tassi d'interesse di mercato. I suoi interventi alimentarono in particolare la crescente speculazione nel mercato azionario, facilitata dall'espansione del credito bancario e dall'aumento della domanda di credito fornita a tassi d'interesse ridotti. Nel 1928 il FOMC si spaventò e invertì le sue politiche espansive e rialzando i tassi. L'anno successivo il mercato raggiunse il picco e lo sgonfiamento della bolla speculativa fece scendere il Dow Jones Industrial Index dell'89% fino alla metà del 1932.
Sebbene oggi ci siano differenze, la somiglianza con le attuali condizioni monetarie e di mercato è sorprendente. La principale differenza è che Strong credeva nel gold standard e guidava la politica del FOMC in quel contesto. Per la prima volta la FED intervenne nell'economia accumulando guai per la fine di quel decennio; oggi gli interventi del FOMC sono molto più pervasivi, con distorsioni simili nei mercati finanziari, ma senza un ancoraggio – l'oro – per garantire la fiducia nella valuta. Dobbiamo ancora realizzare appieno le conseguenze oggi, con il Dow Jones Industrial Index che finora ha perso solo il 21%.
La contrazione del credito bancario tra il 1929 e il 1933 è la caratteristica più importante di quel tempo. Il prosciugamento del credito per la speculazione nel mercato azionario fu senza dubbio ciò che alimentò il crollo di Wall Street, perché costrinse gli speculatori a vendere le loro azioni. Oltre alle proprietà fisiche, i prestiti bancari erano garantiti da azioni. Il calo dei loro valori accelerò il declino quando le banche liquidarono le garanzie che detenevano in asset finanziari, un punto notoriamente espresso dall'economista Irving Fisher. L'inizio di queste condizioni è evidente oggi nella contrazione del credito bancario per la speculazione azionaria, mostrata nel grafico seguente.
La psicologia dei mercati ci informa che la contrazione del credito dei prestiti a margine non è guidata da felici acquirenti, ma dal calo dei valori delle garanzie e della preclusione delle banche sulle posizioni. È un processo che ha ancora molta strada da fare.
Questa breve analisi del ruolo del credito bancario ne illustra l'importanza finanziaria ed economica. La sua contrazione nel 1929-1932 non solo indebolì i valori degli asset finanziari, ma fece anche precipitare l'economia agricola nella depressione. Si stima che circa 9.000 banche andarono in bancarotta, spazzando via $140 miliardi in depositi. Sul lato patrimoniale dei bilanci bancari, le vendite di fattorie e beni di piccole imprese non riuscirono a coprire i prestiti bancari, laciando i relativi proprietari nella miseria e nella disperazione. La lezione di oggi è che, nonostante tutte le normative volte a rendere sicure le banche, una grave contrazione del credito porterà a diffusi fallimenti bancari.
L'esperienza degli anni '30 ha generato due conclusioni molto diverse. Gli economisti Austriaci, essendo l'estensione più sofisticata dei teorici classici, hanno sottolineato che la depressione era il risultato dell'espansione del credito bancario negli anni '20, mentre una nuova generazione di economisti statalisti ha sostenuto l'opinione di Herbert Hoover e Franklin Roosevelt secondo cui il fallimento era a esclusivo appannaggio dei mercati e la soluzione era nelle mani dello stato. Entrambi i presidenti erano entusiasti interventisti.
L'intervento dello stato divenne il fondamento del keynesismo, mentre gli Austriaci furono ignorati. Tuttavia molti neo-Austriaci sostengono che il ciclo economico può essere eliminato se il ciclo del credito bancario venisse completamente rimosso. Se si vuole capire se questa linea d'azione sia davvero fattibile allora è necessaria una comprensione del credito nella sua forma più ampia. Il credito bancario è un piccolo sottoinsieme del credito complessivo, anche se importante.
La natura del credito nell'economia
Tutto si compra e si vende a credito. Legalmente, il denaro è solo l'oro, con l'argento e il rame in ruoli secondari. Sono stati cancellati dalla circolazione generale, quindi nessuna forma di denaro reale è coinvolta nelle transazioni oggi.
Le banconote emesse dalla banca centrale sono crediti, debiti a favore del portatore. Dai tempi in cui le banconote erano scambiabili con monete d'oro a discrezione del detentore, consideravamo le banconote come denaro, o più correttamente sostituti del denaro reale. E la maggior parte di noi lo fa ancora, ma in un mondo di valute scoperte, sono solo credito e non devono essere confuse con il denaro reale.
Sappiamo che oltre alle banconote anche i conti di deposito tenuti presso una banca sono credito, credito concesso dal depositante alla banca in cambio di un diritto d'azione contro la banca. La banca deve i soldi al depositante e, come sempre, l'altro lato del credito è il debito. In conformità con la contabilità in partita doppia, l'importo della valuta e del credito in qualsiasi Paese è la somma di tutti i debiti dovuti a ogni individuo e impresa in esso. Se non c'è debito, non c'è valuta. Debito è quindi sinonimo di ricchezza perché tutto il credito è ricchezza.
Il primo utilizzo del credito circolante è stato quello di rappresentare il denaro reale, cioè l'oro, in forma cartacea. Lo moltiplicò considerevolmente, prima sotto forma di banconote e poi come conti bancari scambiabili con banconote e oro. La convertibilità in oro per la popolazione terminò nella maggior parte delle nazioni dopo la prima guerra mondiale; continuò invece negli Stati Uniti fino al 1933. Da allora i depositi bancari sono stati convertibili solo in banconote e anche questo è stato limitato dalle norme antiriciclaggio e di elusione fiscale imposte dalle autorità di regolamentazione bancaria. In generale, però, i depositi bancari rimangono liberamente trasferibili in altri conti bancari.
Oggi conosciamo depositi bancari, banconote e gettoni metallici. Il totale di questi elementi costituisce le statistiche sull'offerta di denaro, così definita per ragioni storiche sebbene non sia coinvolto denaro reale. Ma come vedremo, M3 o M4 sono solo una piccola parte del credito totale in un'economia.
L'intera economia funziona ruota intorno al credito. Quando acquistate un biglietto ferroviario, un biglietto per il teatro o qualsiasi altra promessa prima della consegna di un servizio o di una merce, siete un creditore fino a quando il servizio non viene estinto o la merce non viene consegnata. Per legge, avete il diritto d'azione contro chi avete pagato anticipatamente per beni o servizi. E quando un commerciante vi fornisce un servizio, è vostro creditore finché non estinguete il debito nei suoi confronti. Ha un diritto d'azione contro di voi, il quale si estingue quando pagate quanto dovuto.
In ogni obbligazione o contratto la parte che ha il diritto di far eseguire l'obbligo è il creditore e la parte che ha il dovere di adempiere è il debitore. Un credito è il diritto di costringere una persona a pagare o fare qualcosa. Quindi grandi quantità di credito sono pagabili, non in qualsiasi sostanza materiale o denaro, ma in servizi personali.
Ci sono innumerevoli altri casi in cui le persone stipulano contratti per eseguire servizi. Questi contratti per la prestazione di servizi sono tanto obblighi quanto quelli di fornire sostanze materiali. Pertanto il credito può acquistare servizi esattamente allo stesso modo del denaro, della valuta o di un trasferimento da un deposito bancario a un altro. Il credito è un potere d'acquisto che può fornire tutto ciò che la valuta può fornire. Il credito è un diritto presente a un pagamento futuro e la sua vera funzione è di portare all'economia il valore presente dei profitti futuri.
Ogni aspetto delle nostre relazioni economiche e sociali con i nostri simili non si basa solo sul credito, ma è il credito stesso. E il credito, nella misura in cui è necessario misurarlo, si basa sul corso legale. Di conseguenza il valore di tutte le attività umane in un'economia moderna dipende interamente dalla fiducia nella valuta.
Come affermato sopra, esiste una chiara distinzione tra credito e denaro reale, ovvero oro e formalmente anche argento e rame. Tuttavia denaro reale e credito erano della stessa natura inizialmente, ciò che è cambiato è l'assenza del denaro. Il credito non è più ancorato al denaro reale ma alla valuta, una forma di credito ancora giudicata superiore al credito bancario. Possiamo quindi vedere che esiste una gerarchia del credito:
- Le banconote emesse da una banca centrale sono la forma di credito più alta, tramite le quali possono essere scambiate tutte le altre forme di credito. Come conseguenza dell'acquisto di obbligazioni da parte delle banche centrali negli ultimi anni, c'è stata un'espansione del credito a favore delle banche commerciali, registrate come riserve nei bilanci delle banche centrali. Queste riserve hanno lo stesso status di rischio delle banconote, ma non sono crediti in pubblica circolazione.
- Le cambiali, le cambiali commerciali e governative, le cambiali immobiliari e le finanze commerciali non legate alla proprietà stessa (come polizze di carico e warrant portuali) e altri strumenti negoziabili sono tutti crediti, classificati appena al di sotto delle passività della banca centrale. Sebbene siano sempre regolati tramite depositi bancari, sono spesso tra controparti non bancarie, quindi sono aggiuntivi al credito bancario.
- Il credito bancario è la forma più comune di credito circolante, classificandosi dietro le banconote ma superandole in numero di oltre dieci volte o considerevolmente di più in molte giurisdizioni. Oltre al rischio di credito della banca centrale, il credito bancario sopporta il rischio delle singole banche e un più ampio rischio sistemico. Inoltre c'è credito bancario non registrato creato dalle attività del sistema bancario ombra, che si stima che nelle economie finanziarizzate di oggi sia fino alla metà o anche di più.
- La controparte delle obbligazioni non bancarie che diventano esigibili nei termini in cui sono state concesse. Include tutte le transazioni finanziarie concordate per il regolamento futuro dal momento della negoziazione a un'ora futura specificata. Include anche i pagamenti anticipati, quando un intermediario prende il pagamento in acconto e deve un diritto di azione fino al completamento di una transazione e alla consegna della proprietà in un investimento.
- Oltre a margini e depositi pagati, derivati sia nei mercati regolamentati che over-the-counter. Di seguito sono riportati ulteriori dettagli sul trattamento dei derivati.
- Possiamo anche includere la proprietà in tutti gli investimenti, finanziari e materiali, il cui possesso costituisce il diritto a un futuro flusso di reddito pagato a credito.
- Credito personale sotto forma di diritti d'azione in relazione all'acquisizione e alla cessione di beni e servizi che non vengono liquidati immediatamente. Le transazioni di credito personale sono di gran lunga la più grande quantità di credito non registrato, per lo più regolato tramite depositi bancari. Il livello del credito personale di un individuo è mostrato dalla disponibilità degli altri ad accettare pagamenti dilazionati per servizi e beni e gli obblighi personali sono spesso assolti in contanti o tramite baratto.
Per quanto riguarda le operazioni in derivati, esistono forme di credito non prontamente riconosciute come tali che si presentano in due forme: credito e obbligazioni di credito latente. Essendo impegni a fornire una merce o uno strumento finanziario a una data futura, i futures sono crediti, mentre le opzioni e i warrant sono crediti latenti essendo un diritto a un'azione, invece che un diritto d'azione. Forward e swap sono crediti, essendo impegni futuri da consegnare in totale.
Dividere le statistiche della Banca dei Regolamenti Internazionali in categorie di derivati over the counter e regolamentati, permette di capire che il sistema finanziario ha generato $581.000 miliardi in più di credito e $104.000 miliardi di credito latente per un totale di $685.000 miliardi. Queste cifre sono raccolte da grandi dealer in tredici Paesi, con un'indagine triennale che ne copre di più. Pertanto l'elemento OTC ($541.000 miliardi di credito e $50.000 miliardi di credito latente) è incompleto e la cifra reale è leggermente maggiore. La capitalizzazione dei mercati azionari aggiunge altri $100.000 miliardi, essendo la proprietà dell'equity in un investimento azionario il diritto a un flusso di reddito futuro. Ciò si confronta con un debito mondiale di oltre $305.000 miliardi (Institute of International Finance, maggio 2022) e un PIL mondiale stimato a $96.300 miliardi (Statista, 2021). La proprietà in immobilizzazioni è allo stesso modo credito.
Pertanto è un errore pensare al credito semplicemente come composto da valuta e credito bancario. Queste due categorie sono semplicemente credito circolante, parte del credito totale che supera le decine di migliaia di miliardi. Tutto questo credito può essere misurato in valute fiat e dipende dalla loro stabilità. La perdita di stabilità di una valuta ha conseguenze considerevoli, non solo per i cambi o per la stabilità dei depositi bancari, ma indebolisce le basi stesse dell'esistenza umana.
Queste cifre astronomiche illustrano l'importanza fondamentale del credito per la società, ma suggeriscono anche gli effetti di vasta portata nelle variazioni del tasso d'interesse. Con l'aumento dei tassi d'interesse, i valori del debito diminuiscono e i valori dei derivati cambiano, a vantaggio di alcune banche e a svantaggio di altre. Il valore presente dei potenziali flussi di reddito attualizzati da azioni e immobili ne risente negativamente, almeno inizialmente, perché i flussi di dividendi e gli affitti sono lenti ad aggiustarsi. Questi effetti sono, o dovrebbero essere, compresi dagli economisti, visto che sono ancora più estesi, spingendo verso il basso la ricchezza perché essa è credito e il credito è sinonimo di valori negoziabili di tutto il debito.
Le conseguenze della manipolazione dei tassi d'interesse
È un errore comune credere che i risultati economici possano essere gestiti attraverso la manipolazione artificiale dei tassi d'interesse. Dalla nostra analisi sul credito, diventa ovvio che quando le variazioni dei tassi d'interesse non sono fissate dai mercati ma guidate da commissioni stataliste, hanno un effetto profondo sulla nostra ricchezza collettiva. Con valuta e credito bancario che sono la punta di un iceberg molto più grande, le conseguenze della cattiva gestione dei tassi d'interesse sono di gran lunga maggiori di quanto registrato dalle statistiche ufficiali.
Ma le distorsioni stataliste imposte ai mercati del credito sono sempre di natura temporanea, essendo invertite quando alla fine si perde il controllo e i mercati riaffermano il loro giudizio. Di conseguenza, quando la soppressione dei tassi d'interesse alla fine fallisce, segue una crisi e viene rivelato il danno causato dal precedente intervento statalista.
È in questa luce che dobbiamo considerare la situazione odierna, che si presenta dopo decenni di tassi d'interesse artificialmente soppressi. Ciononostante non è corretto presumere che questo calo non sia stato per niente un trend di mercato: lo è stato, in parte, quando la sostituzione del denaro reale, ovvero l'oro, con il dollaro scoperto, ha visto rafforzare la domanda per quest'ultimo grazie al suo ruolo di valuta di riserva, alla sua egemonia e al suo ruolo dominante nel regolamento delle transazioni internazionali. Di conseguenza il dollaro ha mantenuto il suo valore più di quanto ci si sarebbe potuto aspettare.
L'espansione del debito, che è sinonimo di credito e quindi di ricchezza nazionale, è stata di gran lunga superiore ai numeri registrati nelle statistiche ufficiali, come tenta di mostrare l'elenco gerarchico di cui sopra. E ora che la tendenza al ribasso dei tassi d'interesse è terminata, la loro salita sta portando a una distruzione della ricchezza molto più ampia di quella che si riflette nell'aumento dei rendimenti obbligazionari e nel calo dei prezzi delle azioni. Che la tendenza all'aumento dei tassi d'interesse abbia ancora molta strada da fare è chiaro, data l'instabilità delle valute fiat che si riflette in un aumento inesorabile dei prezzi e il divario tra la preferenza temporale reale di chi le usa e il loro riflesso negli attuali tassi d'interesse soppressi artificialmente. Il valore del dollaro in termini di potere d'acquisto in queste circostanze deve essere il nostro obiettivo primario, perché il suo potere d'acquisto è conferito a tutto il credito in dollari e, attraverso la sua relazione di riserva con le altre principali valute fiat, anche a tutto il credito basato su di esse.
Le politiche sui tassi d'interesse ignorano l'effetto più ampio sul credito, ma dato che si è aperto il divario tra i tassi d'interesse delle banche centrali e dove forse dovrebbero essere, possiamo dire che la distruzione della ricchezza, essendo sinonimo di quantità di credito e valorizzata dai valori presenti dei flussi di reddito futuri, è appena iniziata. E come abbiamo ipotizzato, il credito mondiale supera le decine di migliaia di miliardi di dollari, quindi sottovalutarne la distruzione non è cosa da poco. In una profonda recessione, anche il merito di credito di tutti gli attori economici sarà messo in discussione, così che anche il credito personale in cambio di diritti d'azione.
Il credito bancario commerciale è destinato a seguire questa tendenza. Il mantenimento dei livelli di credito bancario è fondamentale per la sottoscrizione dei valori obbligazionari e di borsa. Tuttavia la liquidazione degli asset finanziari detenuti a livello ufficiale e ufficioso (sotto forma di garanzie) è solo la fase iniziale della contrazione del credito bancario. E man mano che le obbligazioni derivate vengono chiuse o giungono a maturazione, non verranno rinnovate. Le uniche eccezioni sono gl iasset liquidi, come i titoli di stato con scadenza a breve termine e i depositi di riserva presso le banche centrali, detenuti secondo la normativa bancaria di Basilea 3.
Dopo un prolungato periodo di declino, l'aumento dei tassi d'interesse ora minaccia la sopravvivenza delle società zombi e di tutti i piani aziendali basati sulla convinzione che i costi di finanziamento non sarebbero mai aumentati. Pertanto una seconda fase di contrazione del credito bancario rivolta ai settori non finanziari è già in corso, ma è destinata ad accelerare poiché i prestiti deteriorati minacciano di sopraffare le banche. Gli arretrati sul pagamento degli interessi ipotecari aumenteranno.
Sarà impossibile per le banche sottocapitalizzate sopravvivere intatte a queste condizioni. E poiché la coorte delle banche commerciali continua a contrarre i propri obblighi di credito, è inevitabile che ci saranno bancarotte capaci di minacciare addirittura l'intero sistema bancario. Le stesse banche centrali stanno scoprendo che le perdite sulle obbligazioni acquisite attraverso il quantitative easing hanno spinto i loro bilanci in un patrimonio netto negativo, una situazione in peggioramento poiché i rendimenti obbligazionari continuano a salire.
Con la manipolazione dei tassi d'interesse, principalmente costringendoli a livelli più bassi di quanto sarebbero stati altrimenti se impostati dai mercati, le banche centrali hanno inconsapevolmente creato le condizioni per una contrazione del credito mondiale su vasta scala. Ora sono a un bivio: o svolgono una delle loro funzioni primarie, ovvero garantire l'integrità del sistema finanziario, oppure cercano di assolvere un'altra funzione primaria, ovvero quella di prevenire un crollo del potere d'acquisto delle loro valute. O bianco, o nero.
Le conseguenze della rimozione della copertura aurea
Passiamo ora alle conseguenze della decisione più importante del secolo scorso presa dall'America come leader del mondo libero: l'abbandono del gold standard e l'introduzione del dollaro scoperto.
Durante il gold standard, le banche centrali erano chiamate ad agire come prestatori di ultima istanza se necessario per salvare il sistema bancario da una contrazione generale del credito. Finché c'era la credibilità del gold standard, le conseguenze non erano così devastanti. Infatti, oltre a preservare l'integrità del sistema bancario, né la politica monetaria né l'azione dello stato tentavano di gestire e intervenire nell'economia in generale.
In generale i crolli erano di breve durata poiché gli eccessi di credito venivano liquidati rapidamente e la stabilità tornava subito. L'ultima crisi del genere in America fu nel 1920, ma alla fine del 1921 era finita. Non era compito degli stati intervenire. Oggi, invece, ogni attività economica è regolata dagli stati e cercano di microgestire i risultati dei mercati.
Sebbene pochi di noi sembrino rendersene conto, la libera espressione degli individui che soddisfano i propri bisogni e desideri è pesantemente manomessa. E porzioni sempre più grandi del loro reddito vengono prelevate dalla tassazione e la loro ricchezza viene sottratta attraverso la svalutazione della valuta. In verità, l'ambiente economico non ha alcuna relazione con quello della dimenticata depressione americana del 1920, e più in particolare prima della prima guerra mondiale.
Oggi l'ancora monetaria dell'oro è assente e le valute fiat sono volatili nel loro potere d'acquisto. La differenza tra i due è chiaramente illustrata nel grafico seguente.
Il fattore comune è il petrolio greggio. Se prezzato in oro, dal 1950 il petrolio è stato notevolmente stabile; se prezzato in dollari, la variabilità è stata tutta della valuta piuttosto che nella merce. Tuttavia le convenzioni contabili incoraggiano i trader di petrolio greggio a pensare che la volatilità sia nel petrolio e non nella valuta.
Ciò ha importanti implicazioni su come dovremmo considerare un sistema creditizio ancorato a una valuta scoperta rispetto ad uno con una valuta coperta. Ci dice che dal 1950, e più in particolare dai primi anni Settanta, se ci fosse stato ancora un gold standard, il potere d'acquisto del dollaro sarebbe variato ma molto meno rispetto a quello come valuta scoperta.
C'è di più. Lo stesso grafico ci mostra che non solo il prezzo del petrolio in oro è stato meno volatile, ma misurato in dollari è aumentato di 33 volte, da $2,57 a $87. La stabilità del prezzo del petrolio in oro ci dice che è il dollaro ad aver perso potere d'acquisto, mentre il prezzo del petrolio è leggermente diminuito, non è aumentato 33 volte come indica il dollaro.
I critici di questa conclusione devono realizzare che l'oro è denaro e il dollaro no. Al massimo può essere un sostituto dell'oro ed essere scambiato con quest'ultimo a un prezzo fisso, anche in una forma annacquata come quella abbandonata dal presidente Nixon quando sospese l'accordo di Bretton Woods.
Il grafico successivo ci mostra come sono andate le quattro principali valute dall'inizio degli anni Settanta, indicizzate all'ultimo giorno del 1969.
Da quella data il dollaro ha perso quasi il 98% del suo potere d'acquisto, l'euro (calcolato prima del 2000) il 98,7%, la sterlina il 99,2% e lo yen il 94,8%. La maggior parte delle valute minori è andata considerevolmente peggio.
Chiaramente questo ha avuto importanti conseguenze per il credito: le valute stesse e i conti di deposito detenuti presso le banche, che sono i mezzi di circolazione che tutti utilizziamo per le proprie transazioni quotidiane. La maggior parte delle volte siamo felici di assecondare il mito secondo cui in qualsiasi transazione dovremmo considerare la valuta oggettivamente e gli articoli acquistati soggettivamente. In altre parole, possiamo concordare con un venditore che un dollaro è un dollaro e qualsiasi differenza di opinione sul prezzo si riflette interamente nell'articolo o nel servizio scambiato.
Ciò sarebbe certamente vero se la valuta fosse coperta, ma come mostrato nel grafico sopra, quando è scoperta quasi tutta la volatilità è nella valuta. Inoltre mantenere i saldi in valute scoperte è estremamente costoso nel tempo. La realtà della situazione non è compresa né dalla popolazione, né dalle divise estere, queste ultime totalmente assorbite dalle variazioni di valore tra valute scoperte, tutte in calo.
Ora dobbiamo considerare l'implicazione di questi risultati. La contrazione del credito bancario, iniziata solo di recente, si è finora evidenziata solo nella liquidazione di titoli finanziari. Data l'eccezionale leva finanziaria al culmine dell'attuale ciclo del credito bancario, con le banche giapponesi e dell'Eurozona a rilevanza sistemica globale (G-SIB) con rapporti tra bilancio e capitale proprio in media di oltre venti volte, la fase di contrazione si preannuncia estremamente acuta. In un gold standard, la scarsità di credito provoca inizialmente un aumento dei tassi d'interesse, accelerando la liquidazione degli investimenti impropri e la riallocazione del capitale verso imprese più solide. Il potere d'acquisto delle valute coperte aumenta, coerentemente con un calo dell'attività economica, prima di stabilizzarsi con la normalizzazione delle condizioni creditizie. Il grafico seguente mostra l'indice composito dei prezzi del Regno Unito e copre un secolo di gold coin standard nel Regno Unito (introdotto nel 1817), illustrando l'effetto sui prezzi del ciclo del credito bancario. Il livello generale dei prezzi ebbe qualche oscillazione, ma nel corso di quel secolo rimase sostanzialmente invariato. La volatilità diminuì drasticamente dopo il 1864, quando la Banca d'Inghilterra si unì al sistema di compensazione delle banche commerciali. Essendo l'unica a poter emettere banconote scambiabili in oro, ciò non solo rese la compensazione notevolmente più efficiente, ma l'effetto fu quello di legare più strettamente il credito bancario alla Banca d'Inghilterra.
La stabilità offerta da un simile assetto manca del tutto oggi. Nelle circostanze attuali le banche centrali affrontano la contrazione del credito bancario, che in un gold standard porta inizialmente a tassi d'interesse più elevati, cercando di sopprimere i tassi nel tentativo di evitare una recessione e salvare quindi la rete bancaria commerciale dal fallimento sistemico, oltre a sostenere i valori degli asset finanziari. Queste sono le responsabilità primarie e obbligatorie di una banca centrale.
Dopo decenni di calo artificiale dei tassi d'interesse, il deterioramento delle condizioni di credito è determinato da una nuova tendenza: aumento dei tassi d'interesse. Ai detentori di valute scoperte vengono attualmente offerti tassi di deposito ancora lontani da una compensazione per la perdita di potere d'acquisto, attualmente valutata intorno al 10% per i prezzi al consumo. Invece di valutare il possesso del credito sotto forma di depositi bancari, hanno tutti gli incentivi a eliminare il più possibile le loro perdite acquistando beni di cui potrebbero aver bisogno in futuro. All'inizio di questo processo i consumatori e le imprese diventano consapevoli che i prezzi salgono e ci sono pochi segni di un miglioramento della situazione. Questa è una descrizione corretta della posizione attuale.
Ad un certo punto ci sarà una crescente consapevolezza che non sono i prezzi a salire, ma il potere d'acquisto della loro valuta scoperta a calare. Quando poi viene capita l'importanza dei grafici sopra, che il valore oggettivo è nelle merci e non nella valuta, una valuta scoperta è condannata.
Dobbiamo concludere la nostra disamina del credito affermando che una forma di denaro credibilmente legata a una commodity conserva generalmente il suo potere d'acquisto, nonostante le fluttuazioni del credito bancario. Senza tal collegamento, la valuta alla fine torna a zero. Dopo cinquant'uno anni senza alcun legame con una commodity, ci stiamo avvicinando rapidamente a un tale esito.
[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/
