lunedì 15 marzo 2021

La festa continua o stanno arrivando i postumi della sbornia?

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di Sven Henrich

Confido che nessuno sia rimasto sorpreso dal grande rally del mercato la scorsa settimana. Dopotutto siamo tutti allegri partecipanti ad una grande festa; infatti si potrebbe considerare la più grande festa perpetua di tutti i tempi in cui i padroni di casa offrono una scorta gratuita ed infinita di alcol, coca cola e prostitute. E non temete, una volta che i frequentatori della festa si stancano solo un po', l'offerta viene nuovamente aumentata per far continuare i bagordi.

La correzione di febbraio annunciava già ciò che stava arrivando: interventismo per calmare la paura dell'aumento dei rendimenti. Poiché le azioni tecnologiche sono state vendute ancora più duramente durante la prima settimana di marzo, anche i fondamentali tecnici hanno lampeggiato per comprare il sul ribasso.

E naturalmente questa settimana le forze dell'interventismo si sono manifestate in piena forza.

Il risultato: nuovi massimi storici in indici chiave come $DJIA, $SPX e $RUT. [...] Questa festa è in corso sin dal 2009 e gli interventi sono stati predominanti su qualsiasi segnale di difficoltà espresso con il ribasso nei mercati. Guardate qualsiasi candela rossa trimestrale nei mercati e noterete come ogni volta è stata fatta ripartire la festa.

Ma tale festa richiede sempre più vettovaglie affinché possa continuare.

La forma più ovvia sono gli interventi delle banche centrali come non abbiamo mai visto prima.

Un'iniezione cumulativa di $24.000 miliardi sin dal 2007 da parte di sole 4 banche centrali con quasi $10.000 miliardi solo nell'ultimo anno.

Infatti la FED ha ora raddoppiato il suo bilancio da quando lo sforzo temporaneo e piuttosto marginale per ridurlo si è interrotto improvvisamente 19 mesi fa.

E ora ovviamente vediamo il lato fiscale che si unisce ad una follia di spesa che fa impallidire anche quella della grande crisi finanziaria.

Denaro gratuito per tutti, anche per chi non ne ha davvero bisogno. Anche le persone che non hanno mai perso il lavoro, o hanno visto una diminuzione del reddito, ricevono assegni federali non solo per sé stesse ma anche per i loro figli in un momento in cui la ricchezza delle famiglie non è mai stata così alta.

E la ricchezza record delle famiglie non sorprende, poiché le valutazioni azionarie sono più alte che mai dirette verso 3 deviazioni al di sopra della media storica.

Con allocazioni sulle azioni che si avvicinano al picco dell'anno 2000.

Sì, anche gli azionisti che hanno beneficiato dell'aumento dei prezzi degli asset ottengono assegni federali. Che bella festa! $1400 a persona, ma l'effetto cumulativo andrà di nuovo a beneficio di coloro che possiedono classi di asset.

Le stime del PIL per il 2021 continuano ad aumentare, mentre stiamo assistendo alla più grande ripresa che il denaro gratuito possa acquistare. Eppure nemmeno le cifre più alte sulla crescita del PIL in 55 anni impediranno ai banchieri centrali di iniettare più liquidità. Sanno che non possono fermarsi, non possono nemmeno accennare a fermarsi. Quindi Christine Lagarde si è sentita obbligata ad accelerare gli acquisti di obbligazioni europee, in risposta all'aumento dei rendimenti che ha definito una minaccia per la ripresa economica.

L'ironia è morta.

Sì, il mercato obbligazionario sta mandando un segnale di ribellione sollevando la prospettiva che le conseguenze letali di tutti questi interventi possano far sentire la loro presenza. È stato ripetuto fino allo sfinimento che eccedere con qualcosa di "buono" può trasformarsi in qualcosa di negativo. Ritengo che non vi sia stato alcun processo scientifico attraverso il quale banchieri centrali e politici a livello globale abbiano deciso quale sia la giusta quantità di liquidità per sostenere la ripresa. Piuttosto sostengo che è stato e continua ad essere, troppo e sta distorcendo tutto. Un mercato obbligazionario alimentato dalla velocità improvvisa sotto forma di rendimenti in aumento è davvero un pericolo per l'enorme debito e le valutazioni che si sono venute a creare.

La festa del denaro gratis si basa su una premessa chiave: tassi bassi che giustificano il TINA (non c'è alternativa) e la possibilità di finanziare tutto il nuovo debito senza conseguenze.

Quindi sì, la pressione per intervenire continua e la FED è in agguato questa settimana. Gli ultimi interventi della scorsa settimana sono sufficienti per consentire ai mercati di ignorare i nuovi massimi dei rendimenti, per ora. Eppure la bestia obbligazionaria rimane arrabbiata e chiede di essere placata.

E così la FED e le altre banche centrali sono finite nella trappola che hanno creato. I mercati si stanno avvicinando questa settimana non solo alle valutazioni e alle allocazioni azionarie più alte della storia, ma anche a drammatiche estensioni grafiche che non abbiamo mai visto prima. Le small cap ne sono un esempio.

Sì, gli apprezzamenti delle azioni dal 1.000% al 6.500% hanno conseguenze nei grafici. Con i prezzi degli indici a piccola capitalizzazione che si attestano ad un record del 15% sopra la loro banda di Bollinger trimestrale ed un oscillatore trimestrale 10MA che si trova ad una disconnessione massima di quasi il 40%, non c'è spazio per errori.

Soprattutto nel contesto in cui i titoli tecnologici stanno inviando un segnale di avvertimento storico.

Negli ultimi 12 anni le banche centrali sono intervenute durante qualsiasi segno di difficoltà del mercato, e quest'ultimo ora richiede che vengano alimentati anche i massimi di tutti i tempi poiché la fiducia nell'interventismo del sistema bancario centrale è così assoluta che ci si aspetta non solo una fornitura costante dei suoi alcolici, ma ora si aspetta che i nuovi interventi siano indirizzati a controllare la curva dei rendimenti.

Il problema con tutto ciò dovrebbe essere evidente: ci stiamo rapidamente avvicinando al punto di massima liquidità. È improbabile che vedremo di nuovo una combinazione così forte di stimoli monetari e fiscali. Sul fronte politico la capacità di far passare un quarto pacchetto di stimoli sta andando contro un orologio chiave della realtà: le prossime elezioni del Congresso tra 2 anni. Potrebbe dare ai democratici abbastanza tempo per far passare un nuovo pacchetto di stimoli e/o un piano infrastrutturale, ma data la composizione del proprio schieramento, il partito potrebbe scoprire che il prossimo pacchetto potrebbe essere molto più difficile da far passare rispetto a quello di questa settimana, soprattutto perché il deficit quest'anno è ora a $4.000 miliardi dopo lo scorso anno s'è fermato a $3.100 miliardi durante il controllo repubblicano. Si tratta di $7.100 miliardi di nuovo debito in 2 anni nel caso in cui qualcuno non stia contando.

Le banche centrali, pur continuando a stampare costantemente ed a tassi bassi, si troveranno sempre più di fronte ad un'ovvietà a cui non potranno sfuggire: perché si continua a stampare con una crescita del PIL del 5-7% mentre l'economia è sempre più surriscaldata? Avete chiesto uno stimolo fiscale e ora ce l'avete; avete chiesto l'inflazione e ora sta arrivando in grande stile, come suggerisce il mercato obbligazionario. Il messaggio più ampio: dopo 12 anni ininterrotti di alcol e feste sta arrivando un grande mal di testa.

E uno di questi mal di testa arriverà sotto forma di composizioni che non possono essere ripetute. Dopo i dati ottimistici del 2021/2022, l'economia rallenterà ancora, mentre i dati sulla crescita degli utili rallenteranno a loro volta. E questo sarà il momento in cui i banchieri centrali vorranno finalmente alzare i tassi? Quando le economie rallentano? Quando rendimenti più elevati hanno determinato la stessa inflazione che hanno cercato di provocare, la sostenibilità dei carichi storici del debito è altamente discutibile.

La soluzione finale: più alcol, coca cola e prostitute ovviamente. Perché la festa deve andare avanti, perché non ci sono prove che i mercati e l'economia possano mantenere qualsiasi tipo di traiettoria positiva da soli, senza intervento.

E con l'ultima combinazione di interventismo sia fiscale che monetario, la capacità di ridurre gli interventi sta diventando sempre più ridotta. Con 3 assegni federali a pioggia in soli 12 mesi, ora abbiamo una popolazione che si sta rapidamente abituando al denaro pubblico gratuito. Il socialismo arriva velocemente ed i policymaker potrebbero scoprire che le aspettative sono più facili da definire che da terminare.

Questa settimana arriverà quindi in un momento interessante: i nuovi massimi saranno sostenuti con l'aiuto di una FED di nuovo accomodante, o questi nuovi massimi falliranno, forse spinti da un mercato obbligazionario deluso che farà salire i rendimenti ancora più in alto nel bel mezzo di distorsioni economiche epiche?

Per non dimenticare, l'ultima volta che abbiamo i titoli tecnologici correggere improvvisamente e vedere un rimbalzo più debole su massimi più bassi, è stato proprio durante quel famigerato marzo di 21 anni fa.

A quei tempi, quando i titoli tecnologici non riuscirono a raggiungere nuovi massimi, la bolla era scoppiata, solo che gli attori di mercato impiegarono mesi per rendersene conto mentre la correzione continuò fino a settembre di quell'anno. E come nel 2000, potrebbero volerci mesi dopo che la bolla è scoppiata per rendercene conto.

Ricordatevi, quindi, la conferenza stampa di Jay Powell mercoledì, in modo da capire se la festa continua, o se è il momento dei postumi di una grande sbornia.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/


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