La politica monetaria ultra allentata del Giappone ha indebolito risparmi e prosperità

 

 

di Gunter Schnabl & Taiki Murai

L'incertezza della crisi sanitaria ha fatto aumentare i risparmi delle famiglie in molti Paesi. La chiusura di negozi, ristoranti e frontiere ha impedito alle persone di spendere; inoltre il sostegno statale a chi licenziato, a coloro necessitanti credito e la concessione di bonus esentasse ha stabilizzatoto i redditi. Anche in Giappone, dove la maggior parte dei negozi e dei ristoranti è rimasta aperta, la generosa elargizione di circa $950 a tutti i residenti ha aumentato i risparmi. Tuttavia è improbabile che ciò inverta la tendenza ribassista a lungo termine del risparmio delle famiglie.

Grafico 1: Tassi d'interesse e tasso di risparmio netto delle famiglie

Fonte: IMF e Thomson Reuters. Risparmio netto come quota del reddito disponibile.

I risparmi delle famiglie giapponesi sono diminuiti drasticamente dagli anni '90. Nel 1991 le famiglie avevano risparmi per ¥46.900 miliardi (circa $451 miliardi). Il tasso di risparmio superava il 15% come quota del reddito disponibile. Nel 2019 i risparmi sono diminuiti di quasi il 70%, a ¥14.400 miliardi (circa $138 miliardi), il che corrisponde ad un tasso di risparmio vicino al 5% (Grafico 1). Nel 2014 il tasso di risparmio era persino diventato negativo, poiché la spesa al consumo era salita prima che entrasse in vigore l'aumento della tassa ad essa associata. Da allora questa tendenza è stata invertita dall'impatto temporaneamente positivo dell'Abenomics sul ciclo economico e sul reddito aggregato, ma tale tendenza si è bruscamente interrotta con lo shock sanitario.

Il risparmio delle famiglie giapponesi ha origine dall'Accordo del Plaza nel settembre 1985. I cinque maggiori Paesi industrializzati decisero per un forte apprezzamento dello yen, cosa che fece precipitare il Giappone in un profondo "endaka fukyo ", ovvero una recessione indotta dagli yen rivalutati. La forte riduzione dei tassi d'interesse da parte della Bank of Japan mitigò la recessione, ma provocò anche una bolla azionaria e immobiliare. Con lo scoppio della bolla nel dicembre 1989, il Giappone cadde in una stagnazione duratura. La Banca del Giappone ha sin da allora inondato l'economia di credito facile abbassando il tasso di interesse ufficiale da oltre l'8% nel 1990 a zero nel 1999, e lì è rimasto (Grafico 1). Il bilancio della Banca del Giappone è passato dal 10% in rapporto al PIL nel 1990 a quasi il 140% oggi (Grafico 2).

Grafico 2: Stato patrimoniale della Banca del Giappone in rapporto al PIL

Fonte: FMI, Banca del Giappone. Stima 2020.

L'ondata senza precedenti di credito facile non ha prodotto la ripresa desiderata (Murai e Schnabl, 2019). Le entrate fiscali sono diminuite, mentre la società che invecchia rapidamente ha causato un aumento sostanziale dei sussidi statali al sistema pensionistico e sanitario (Murai e Schnabl, 2020). Il grande divario nella finanza pubblica poteva essere colmato solo dall'indebitamento pubblico, cosa che ha fatto salire il debito nazionale dal 67% del PIL nel 1990 a quasi il 250% oggi. L'unico modo per prevenire una crisi del debito sovrano è stato che la Banca del Giappone acquistasse grandi quantità di titoli di stato. Nessuna banca centrale nel mondo industrializzato è intervenuta così tanto nel mercato dei titoli di stato quanto la Banca del Giappone sin dal 2013 con la politica dell'ex-primo ministro Shinzo Abe (da cui il termine "Abenomics").

La persistente crisi e l'espansione monetaria in Giappone hanno causato un'inversione di tendenza nella sua cultura del risparmio. Durante la fase di forte crescita dell'economia giapponese dopo la seconda guerra mondiale, le famiglie giapponesi avevano accumulato grandi risparmi. La crescita sostanziale dei risparmi delle famiglie era dovuta all'aumento dei salari (compresi i pagamenti di bonus elevati), ad una classe media in crescita e agli incentivi fiscali per il risparmio (maruyû). Altrettanto importanti per il risparmio erano la ricchezza relativamente piccola delle famiglie giapponesi, il rudimentale sistema di previdenza sociale e la rigida regolamentazione del credito al consumo e dei mutui ipotecari.

L'avversione al risparmio in Giappone è iniziata nel 1990. Gli economisti spesso danno come spiegazione l'ipotesi del "ciclo di vita dei risparmi": le persone risparmiano quando sono impiegate e non risparmiano più quando vanno in pensione. Poiché sempre più persone, in un Giappone in rapido invecchiamento, hanno più di sessantaquattro anni, l'ipotesi implica un calo dei risparmi. Il Family Income and Expenditure Survey afferma che sin dagli anni '90 gli ultra sessantaquattrenni giapponesi hanno ridotto in modo significativo i loro risparmi. Tuttavia il tasso di risparmio degli anziani è ancora positivo e il risparmio è superiore a quello della generazione lavoratrice. Alcuni si aspettavano anche che la situazione economica sempre più incerta avrebbe aumentato il risparmio precauzionale, ma i tre decenni persi dal 1990 dicono che non è stato così.

Inoltre ci sono tre ragioni per le quali la politica monetaria persistentemente accomodante della Banca del Giappone è strettamente collegata al calo del tasso di risparmio del Giappone. In primo luogo, l'incentivo ad accumulare risparmi si è indebolito da quando l'abbassamento dei tassi d'interesse da parte della Banca del Giappone ha ridotto gli interessi sui depositi bancari. Inoltre la Banca del Giappone ha reso difficile accumulare asset come azioni ed immobili, dato che ha mantenuto alti i loro prezzi o li ha rilanciati con l'Abenomics. Entrambi questi fattori hanno contribuito ad un aumento della propensione al consumo (quindi diminuzione della propensione al risparmio).

In secondo luogo, la Banca del Giappone ha reso le condizioni di finanziamento sempre più favorevoli. Il finanziamento a buon mercato ha reso un numero crescente di imprese giapponesi dipendenti da bassi tassi d'interesse e prestiti a buon mercato. Il credito facile ha ridotto quasi a zero i guadagni di produttività, un tempo elevati invece. L'aumento della produttività è il prerequisito per la crescita dei salari reali. Con una produttività in calo, i salari reali del Giappone sono finiti sotto pressione, tendendo al ribasso sin dal 1998. I pagamenti di bonus una volta elevati sono scesi a livelli modesti. Gli effetti distributivi negativi della politica monetaria lavorano a favore dei ricchi ed a scapito della classe media, cosa che ha ristretto lo spazio per il risparmio per molti giapponesi.

In terzo luogo, il governo giapponese ha ampliato il sistema della previdenza sociale, cosa che ha ridotto in modo significativo l'incentivo al risparmio per la pensione. Il governo giapponese potrebbe aumentare ulteriormente le prestazioni pensionistiche e sanitarie, perché la Banca del Giappone ha finanziato indirettamente i sussidi pubblici in continua crescita. Si noti che la maggior parte delle imprese giapponesi non poteva aspettarsi un aumento della domanda, perché a causa del duraturo esperimento con tassi d'interesse bassi, i redditi dei giapponesi sono diminuiti. Pertanto hanno esitato ad espandere le capacità mediante investimenti. Il risultato è che, insieme al tasso di risparmio delle famiglie, il tasso di risparmio delle imprese è aumentato, mentre gli investimenti in percentuale del PIL hanno continuato a diminuire.

L'esperienza giapponese offre lezioni preziose per gli Stati Uniti e l'Europa. Una politica monetaria accomodante può stabilizzare una recessione a breve termine; tuttavia un diluvio persistente di denaro a buon mercato paralizza la produttività e la crescita economica. Se in una crisi, dove tassi d'interesse e salari sono in calo, i redditi di fasce crescenti della popolazione finiscono sotto pressione, il risparmio delle famiglie difficilmente potrà crescere. Se il sistema della previdenza sociale è finanziato da una combinazione di indebitamento pubblico e acquisti di titoli di stato da parte della banca centrale, la propensione al risparmio delle famiglie diminuirà ulteriormente.

Dopo tutto, risparmio e investimento rimangono collegati. Se entrambi diminuiscono, la ricchezza di una nazione è in pericolo. Risparmi più elevati e quindi investimenti più elevati sono le chiavi per mantenere la prosperità economica in Giappone, negli Stati Uniti e in Europa.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/