Inflazione dei prezzi: un treno in deragliamento

 

 

di Alasdair Macleod

Se pensate che l'inflazione dei prezzi si aggiri intorno all'1,6%, siete caduti nella trappola dell'IPC del BLS. Due analisti indipendenti che utilizzano metodi diversi, Chapwood Index e Shadowstats.com, dimostrano che i prezzi stanno aumentando ad un ritmo molto più rapido, più del 10% all'anno e l'hanno dimostrato sin dal 2010.

Questo articolo discute le conseguenze della soppressione dell'inflazione dei prezzi, in particolare alla luce del discorso di Jerome Powell a Jackson Hole, quando ha declassato l'importanza dell'inflazione dei prezzi negli obiettivi politici della FED a favore dell'occupazione.

Conclude poi che la riconciliazione tra la cifra dell'IPC e il tasso reale dell'inflazione dei prezzi è inevitabile e sarà catastrofica per la politica della FED (sopprimere i tassi d'interesse, massimizzazione del cosiddetto "effetto ricchezza" e per il dollaro) e per il dollaro stesso.

L'inflazione monetaria decolla

La scorsa settimana si è tenuta una conferenza virtuale a Jackson Hole, in cui Jerome Powell ha declassato l'obiettivo dell'inflazione a favore dell'altro mandato della FED, la piena occupazione. E Andrew Bailey, governatore della Banca d'Inghilterra, ha affermato: "Non siamo assolutamente senza potenza di fuoco [...] ad essere onesti, siamo stati troppo cauti riguardo alla nostra potenza di fuoco rimanente pre-Covid".

Entrambe le figure pubbliche stavano strappando i copioni precedenti. Dal momento che probabilmente strapperanno anche questi di oggi, non ha senso esaminarli ulteriormente. Il fatto è che tutte le principali banche centrali sono intrappolate in problemi di propria creazione, e da tempo hanno perso il controllo del proprio destino. Il Grafico 1 riassume il problema.

In 28 anni M1 è cresciuto ad un ritmo medio annuo dell'8,8% annuo. Dal 2008 allo scorso febbraio, a seguito della crisi Lehman, è cresciuto ad un ritmo medio annuo del 16,6%; negli ultimi sei mesi è cresciuto del 34%, un tasso medio annuo del 68%. Quello che Powell ha ammesso a Jackson Hole è che la crescita annualizzata di M1 non era sufficiente per garantire la ripresa dell'economia statunitense. Ha dovuto minimizzare l'effetto sui prezzi per creare margine di manovra per ulteriori aumenti del ritmo di crescita monetaria.

La FED è intrappolata nelle sue politiche inflazionistiche. E il Bureau of Labor Statistics, che calcola gli indici dei prezzi al consumo negli Stati Uniti, dovrà lavorare ancora di più per sopprimere l'evidenza dell'inflazione dei prezzi. Negli ultimi dieci anni ha riprotato un tasso medio annuo di inflazione dei prezzi all'1,69% (CPI-U), e per la prima metà del 2020 dice che fosse dello 0,83%, o 1,66% annualizzato. Mantenere in piedi questa finzione è stata una notevole impresa di manipolazione statistica, se confrontata con i cinquanta dati sulle città raccolti dal Chapwood Index. Il Grafico 2 mostra il divario tra l'IPC del BLS e le stime non adulterate del Chapwood Index.

Non è nostro scopo implicare che il Chapwood Index sia una rappresentazione accurata dell'inflazione dei prezzi. Possiamo parlare del livello generale dei prezzi in senso teorico, ma in pratica non può essere misurato perché ogni consumatore ha un'esperienza di prezzo diversa. È solo quando si sottoscrive la versione macroeconomica dell'economia e si parla di aggregati che si calcola una cifra. Ma se rimuovete le modifiche ai metodi di calcolo del BLS, scoprirete un tasso di inflazione dei prezzi simile a quello del Chapwood Index, confermato anche da John Williams su Shadowstats.com.

Ora riconsideriamo i discorsi a Jackson Hole di Jay Powell e Andrew Bailey sotto questa luce. Invece di un tasso medio di inflazione annuale dei prezzi negli ultimi dieci anni all'1,69%, il Chapwood Index ci dice che quella media è del 10,1%, con variazioni significative del 13,4% a Sacramento e del 7,1% ad Albuquerque. È in questo contesto che Powell propone di declassare il mandato di inflazione della FED. Dato che l'inflazione monetaria M1 è stata in media del 16% tra la crisi della Lehman e lo scorso febbraio (Grafico 1), l'effetto sui prezzi registrato dal Chapwood Index non è affatto sorprendente. Ma c'è di peggio: se accettiamo i numeri del Chapwood Index come realistici e li usiamo per sgonfiare il PIL nominale, possiamo vedere che l'economia statunitense è stata in crisi negli ultimi dieci anni. Infatti il PIL aggiustato in tal modo si è contratto del 65% sin dal 2010. Ciò è illustrato nel Grafico 3.

L'unico compenso è il tanto decantato effetto ricchezza della FED derivante dalla speculazione sugli asset finanziari. Ma tale sollievo è solo per gli investitori americani e per coloro che lavorano nei servizi finanziari e affini, a svantaggio dei poveri e dei disoccupati che popolano Main Street, ovvero l'economia non finanziaria. È in questo contesto che dobbiamo considerare gli attuali disordini civili e conflitti razziali in America.

Guardare in faccia la realtà

Nessuno nei media generalisti, per non parlare della FED, sembra comprendere l'entità delle distorsioni statistiche e le conseguenze. Possiamo contarli tutti, compresi professori di economia e figure di alto livello nel mondo degli investimenti, tra i 999.999 del proverbiale milione che non capiscono il denaro e le conseguenze della sua svalutazione.

L'altro aspetto del crollo del PIL reale illustrato nel Grafico 3 è il trasferimento di ricchezza da produttori e consumatori nell'economia non finanziaria. Se, come implica un deflatore come il Chapwood, il PIL è sceso del 65% in termini reali sin dalla crisi Lehman, allora possiamo dire che ci fornisce un'approssimazione del trasferimento di ricchezza netta attraverso l'inflazione monetaria: da produttori e consumatori allo stato, alla FED, alle grandi banche commerciali e ai loro clienti.

Se i macroeconomisti pensano che l'inflazione stimoli la domanda, a parte forse gli effetti iniziali artificiali e catastrofici finali, si sbagliano: la uccide. Le risorse economiche scarse sottratte al settore produttivo non finanziario, insieme a tutte le tasse, vengono sprecate perché uno stato produce poco più che interferenze in un'economia altrimenti funzionante. Il vero scopo dell'inflazione monetaria non è migliorare le nostre vite, ma finanziare i deficit pubblici.

Il credito bancario che finisce ai clienti privilegiati del sistema bancario, costituiti principalmente dalle grandi corporazioni zombi, svantaggia le imprese più dinamiche tra i settori di piccole e medie dimensioni nella misura in cui vengono negate condizioni di credito simili. L'inflazione monetaria che finisce per alimentare la speculazione nell'economia finanziaria degrada saldi di liquidità e guadagni all'insaputa di produttori e consumatori. L'inflazione monetaria è praticamente impossibile da rilevare per chi viene derubato, non essendo riportata dai metodi contabili.

Nonostante l'accelerazione dell'offerta di moneta M1, la deflazione rimane una paura comune, indotta senza dubbio dalla riluttanza delle banche commerciali ad estendere il credito in un momento di aumento del rischio di prestito. Ma la FED è già preoccupata che le banche commerciali non trasmetteranno le sue politiche monetarie, motivo per cui le aggira acquistando obbligazioni societarie e titoli garantiti da ipoteca attraverso BlackRock. Altri schemi simili seguiranno sicuramente, ma equivale sempre a sostenere attività di ieri che altrimenti i mercati avrebbero giudicato i fallimenti di oggi.

Qualsiasi tendenza alla contrazione del credito bancario sarà contrastata dalla FED attraverso un'ulteriore espansione dell'offerta di moneta, per la quale Powell stava preparando la strada a Jackson Hole. Potrebbe portare ad un ritmo di crescita di M1 ancora più rapido rispetto al 68% annualizzato da febbraio. Coloro che si preoccupano della deflazione del credito bancario sono quindi ingenui e ovviamente credono nell'inflazione monetaria come panacea economica. Ma in termini reali l'economia degli Stati Uniti si sta già contraendo, perché l'inflazione monetaria sta portando ad aumenti dei prezzi molto più rapidi di quanto si pensi generalmente. L'inflazione monetaria come linea di politica peggiorerebbe solo le cose.

Tra l'altro è un mito che l'inflazione monetaria sia utile per le imprese. Mentre un abbassamento artificiale e temporaneo dei costi di produzione interni viene lodato dai neo-keynesiani, le imprese hanno bisogno di stabilità monetaria per calcolare il valore dei pagamenti futuri: un'economia sana dipende da calcoli aziendali che si basano sulla certezza della stabilità dei prezzi. Non è sufficiente dire che la soppressione dei tassi d'interesse avvantaggia le imprese: è vero solo per le imprese zombi sovraindebitate che con gli aiuti di stato possono sopravvivere un po' più a lungo. Ma questa è una spinta artificiale alle loro fortune a scapito di una tassa nascosta su tutti gli altri. Non solo l'inflazione unita alla soppressione dei tassi d'interesse promuove e sostiene questi fallimenti commerciali, ma così facendo ostacola anche la ridistribuzione di tutte le forme di capitale ad un uso più produttivo.

Se gli effetti dell'inflazione monetaria diventano evidenti agli attori dell'economia non finanziaria, iniziano un processo di riduzione della loro liquidità monetaria, sapendo che il denaro acquisterà meno in futuro rispetto al presente. Fino ad ora gli attori economici sembrano attribuire maggiore credibilità ai dati sull'inflazione del BLS rispetto alla loro esperienza diretta; ma non può durare. Quando l'effetto sui prezzi di un'espansione annualizzata di M1 al 68% diventa evidente, è probabile che indebolirà la compiacenza diffusa. E quando le persone si renderanno conto che il livello generale dei prezzi sta aumentando nonostante il crollo dell'attività economica, inizieranno a scaricare tutte le forme di liquidità che possiedono in cambio di beni, spingendo l'inflazione dei prezzi anche più in alto di quanto suggerirebbero le varie offerte di moneta più ampie. La transizione dalla falsa stabilità dei prezzi misurata dalle statistiche ufficiali ad un crack-up boom, non richiede molto tempo: tutto ciò di cui ha bisogno è un innesco.

Chiudere gli occhi su questa realtà non ha senso. E quando i mercati saranno agitati, la FED non sarà in grado di contenere i rendimenti del Tesoro degli Stati Uniti ai livelli attuali storicamente bassi. Se prendiamo i dati sull'inflazione dei prezzi del Chapwood Index per quest'anno, il rendimento attuale dei titoli del Tesoro USA a 10 anni è -9,45%, un record negli annali della storia monetaria degli Stati Uniti.

Supponiamo, per un momento, che i mercati finanziari si adeguino ai tassi d'inflazione dei prezzi più vicini ai dati del Chapwood Index, con una media annua del 9,6% per il 2019 e del 10,1% nella prima metà del 2020. Inizialmente i rendimenti del Tesoro USA salirebbero sul lato sinistro della curva dei rendimenti per riflettere suddette cifre. Con il deficit di bilancio del governo federale che sicuramente supererà i $3.000 miliardi nell'anno fiscale in corso (fino a ottobre) e forse il doppio in quello successivo, il conto degli interessi per il 2019 a $383 miliardi sul debito esistente e il tasso più elevato per i rimborsi dei titoli del Tesoro USA più gli interessi sul nuovo debito, avremmo che i costi di finanziamento annuali si avvicinerebbero rapidamente ai mille miliardi di dollari. È una trappola del debito che si è chiusa e gli investitori ne terranno conto.

Deficit di bilancio fuori controllo continueranno ad essere finanziati attraverso il quantitative easing, non c'è altro modo. Ma un aumento dei rendimenti obbligazionari avrà anche un effetto catastrofico sulle azioni, sulle loro valutazioni come asset finanziari, sul costo del debito societario (nuovo e rinnovato) e sulle valutazioni delle garanzie sui prestiti. Il tanto decantato effetto ricchezza, che ha nascosto il crollo del PIL reale dalla crisi Lehman, svanirà rapidamente. Poiché la FED è andata all in utilizzando l'inflazione monetaria per sostenere una bolla finanziaria, ha anche legato ad essa il futuro del dollaro, quindi il suo scoppio è destinato ad avere un effetto profondamente negativo sul potere d'acquisto del dollaro stesso.

Il problema dell'inflazione sta per peggiorare

Abbiamo stabilito che la FED si è impegnata ad accelerare l'aumento della quantità di moneta. Abbiamo anche stabilito che le sue politiche monetarie, insieme alla manipolazione statistica dei prezzi, hanno avuto l'effetto opposto di quello previsto, tanto che dalla crisi Lehman l'economia statunitense si è contratta in termini reali di oltre la metà; e come vi dirà qualsiasi sociologo competente, tutto ciò porta a disordini civili. Abbiamo raggiunto il culmine della follia macroeconomica.

E le cose stanno per peggiorare.

Nonostante l'accelerazione dell'offerta di moneta post-Lehman, lo scorso settembre il mercato dei pronti contro termine è esploso il giorno in cui Deutsche Bank ha venduto il suo prime brokerage a BNP, la banca francese di rilevanza sistemica mondiale, una G-SIB. Potrebbe essere stato o meno il fattore scatenante i problemi attuali nel mercato dei pronti contro termine, ma in quel momento c'erano chiaramente problemi di liquidità nel sistema finanziario e bancario degli Stati Uniti.

Un problema, il suddetto, che si è aggiunto alla contrazione del commercio internazionale dello scorso anno, dovuta in larga misura alle tensioni commerciali tra America e Cina con effetti a catena per i partner commerciali di quest'ultima, come la Germania. Compagnie di assicurazione, fondi pensione e hedge fund avevano accumulato ingenti posizioni in swap FX, puntando sui differenziali di interesse tra euro/yen da un lato e dollaro in salita dall'altro. Le G-SIB, in particolare JPMorgan, non avevano riserve disponibili per finanziare ulteriori speculazioni in questo mercato. La svolta nel ciclo di espansione del credito è stata innescata da questi problemi di liquidità, invece del classico rischio crescente di prestito. Tuttavia, a causa del Covid-19, il rischio di prestito sta salendo rapidamente.

L'indice S&P 500 è crollato di un terzo tra la metà di febbraio e il 23 marzo, quando gli investitori istituzionali si sono improvvisamente resi conto delle conseguenze deflazionistiche della carenza di liquidità nel sistema bancario. Ci sono voluti il ​​taglio dei tassi dall'1% allo 0% il 16 marzo e la dichiarazione della FED il 23 marzo, quando ha promesso un nuovo QE e un supporto monetario infinito per le imprese e le famiglie, per alleviare il problema della liquidità.

Allo stesso tempo sono arrivati ​​i lockdown per il Covid-19. La Cina ha imposto un lockdown nella provincia di Hubei a gennaio, ma dall'inizio di marzo il resto del mondo ha iniziato a seguire l'esempio, con il Regno Unito che è entrato in lockdown il 23 marzo. Negli Stati Uniti un certo numero di stati ha annunciato il lockdown dal 17 marzo, con chiusura di New York il 22 marzo. Le azioni della FED, il taglio dei Fed Fund il 16 marzo e l'annuncio di un QE infinito il 23 marzo, sono stati sia tempestivi che uno spartiacque finanziario.

In tutto questo caos è stato facile dimenticare che il crollo della liquidità era già una crisi in evoluzione da sei mesi, segnando una svolta ciclica nell'espansione del credito bancario. A differenza del caso Lehman, che rifletteva un ciclo di speculazione immobiliare eccessiva, il momento attuale ha le sue radici in una flessione del commercio globale e ora interno, nonché in uno squilibrio monetario globale a favore del dollaro. Secondo i dati TIC del Tesoro statunitense, a fine giugno 2019 (le più recenti stime disponibili) gli stranieri possedevano $20.534 miliardi in titoli statunitensi. A ciò si devono aggiungere cambiali e contanti, che sul più recente documento TIC (giugno 2020) hanno totalizzato ulteriori $6.227 miliardi. Pertanto, mettendo da parte le diverse date e le valutazioni azionarie più elevate oggi, la proprietà straniera di dollari è di circa $27.000 miliardi, che equivale al 125% del PIL degli Stati Uniti nel 2019.

La proprietà straniera rappresenta una cifra così grande rispetto al PIL a causa dello status di riserva del dollaro, della partecipazione straniera nel finanziamento dei deficit di bilancio degli Stati Uniti e dell'anticipazione di un'espansione del commercio futuro. Ma come abbiamo visto, il commercio globale ha iniziato a contrarsi nel 2019, il che, se il fenomeno persiste, ridurrà la necessità di detenere dollari. E possiamo essere certi che se i possessori stranieri ritengono che l'economia statunitense sia in crisi, al di là delle loro esigenze di liquidità marginale non c'è motivo che detengano dollari perché possono sempre acquistarli quando effettivamente necessario.

Di conseguenza gli Stati Uniti sono vulnerabili alla liquidazione estera di titoli, comprese tutte le obbligazioni statali USA. Finora gli stranieri sembrano hanno interrotto, o rallentato, l'acquisto netto di titoli statunitensi e dollari. Alcune posizioni saranno state liquidate dagli hedge fund statunitensi e da altre entità che operano nel mercato degli swap FX piuttosto che dagli stranieri, spingendo il dollaro il dieci per cento lontano dal suo massimo del 23 marzo. Ma gli stranieri sembrano non aver ancora iniziato a vendere dollari in quantità significative. Quando lo faranno, venderanno titoli del Tesoro USA e obbligazioni societarie, e liquideranno anche i loro portafogli azionari. E se lo faranno in un momento in cui non ci sono acquirenti interni sufficienti per assorbire le loro vendite, questi mercati crolleranno insieme al dollaro, che sarà anch'esso venduto.

A breve termine, l'andamento dei prezzi degli asset finanziari e del valore di cambio del dollaro sarà determinato in larga misura dai non americani. [Come nota a margine, l'ultima volta che una valuta e asset finanziari sono diventati così intrecciate è stato durante la bolla Mississippi. Il banchiere irlandese-francese, Richard Cantillon, fece la sua seconda fortuna nel 1719, shortando la valuta livre prima del picco delle azioni alla fine del febbraio 1720. Un modello simile potrebbe emergere oggi nel rapporto tra moneta fiat e asset finanziari, con l'indebolimento del dollaro prima degli asset finanziari statunitensi.]

Pungere la bolla

Sappiamo che le due versioni dell'inflazione dei prezzi, quella del BLS e quella del Chapwood Index (che si accorda con Shadowstats.com), sono molto distanti. Il settore finanziario valuta gli asset finanziari sulla base dell'IPC del BLS e quindi accetta la politica monetaria della FED di mantenere i tassi d'interesse a breve termine vicini allo zero. Ma l'aumento dei prezzi di oro e argento indica che le politiche di soppressione dell'inflazione dei prezzi e dei tassi d'interesse sono in difficoltà.

Sappiamo, quindi, che la bolla degli asset finanziari è agli sgoccioli e il suo scoppio è solo una questione di tempo. Possiamo identificare alcuni motivi chiave che potrebbero innescarlo:

• Una crescente consapevolezza che i lockdown si aggiungono al ciclo del credito e ai problemi di liquidità emersi a settembre 2019, e che una ripresa post-Covid-19 sarà seguita da una recessione più profonda.

• I problemi di liquidità nel sistema bancario e in quello non finanziario, insieme all'escalation delle sofferenze, stanno portando a fallimenti bancari. Fortunatamente le banche statunitensi sono generalmente meno indebitate rispetto a quelle altrove. Ma le banche G-SIB dell'Eurozona, del Giappone, della Cina e dell'Inghilterra pongono rischi sistemici significativi, rendendo improbabile la loro sopravvivenza come banche commerciali indipendenti oltre il breve termine.

• Vendita estera di asset finanziari statunitensi e rimpatrio dei proventi.

I primi due punti garantiranno un'ulteriore escalation del tasso d'inflazione monetaria, mentre il partenariato tra banche centrali e dipartimenti del Tesoro tenterà disperatamente di contenere una situazione in peggioramento. Ma il rimpatrio estero dei proventi colpirà più duramente il dollaro, facendogli perdere potere d'acquisto nei confronti di altre valute. L'euro, lo yen e lo yuan cinese appariranno forti per un breve periodo, con le loro banche centrali che cercheranno disperatamente di contenere i rialzi delle proprie valute.

La vastità dell'inflazione del dollaro significherà anche che i prezzi mondiali delle materie prime saliranno, segnalando il calo conclamato del potere d'acquisto del dollaro.

L'evidenza empirica in queste situazioni indica che una valuta in salita viene colpita dapprima nelle borse estere, prima che la popolazione nazionale scopra cosa sta succedendo ai loro soldi. Segue poi un crescente panico tra gli utenti domestici. Nei crolli monetari meglio documentati, come quello della Germania del 1923, il denaro viene sempre più domandato per essere speso il prima possibile e il Venezuela di oggi ci suggerisce che ciò è ancora vero. Tuttavia i sistemi finanziari più sofisticati hanno eliminato il contante per la maggior parte delle transazioni, sostituendolo con carte di credito e di debito e altre forme di moneta elettronica. L'Internet banking e lo shopping online accelerano ulteriormente il processo di scambio di denaro e merci.

Ciò ha l'effetto di accelerare in modo significativo il processo di spesa, portando ad una perdita più rapida del potere d'acquisto rispetto ad una valuta che viene ancora usata fisicamente. Inoltre una generazione di millennial esperti in criptovalute è stata avvertita delle conseguenze dell'inflazione del denaro fiat e si è preparata ad abbandonarlo prima di quanto i loro equivalenti sarebbero stati in passato.

Tenendo conto di questi fattori, il crollo del potere d'acquisto di una valuta che è stata impiegata per salvare asset finanziari e ha fallito, una volta che la popolazione comprenderà finalmente le conseguenze, sarà sorprendentemente rapido. Nel 1923, in Germania, il crollo finale durò circa sei mesi. Nel 2020, in America, potrebbero volerci anche poche settimane.

Altre valute che fanno riferimento al dollaro per i loro valori relativi subiranno sicuramente la stessa sorte, non aiutate dal fatto che le loro banche centrali hanno perseguito politiche monetarie simili e coopereranno tra loro fino alla fine.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/