I costi reali delle aziende zombi e del denaro facile

 

 

di Ali Mecklai

I dati recenti pubblicati da Yardeni Research Inc., Banca dei Regolamenti Internazionali (BRI), Institute of International Finance (IIF) e dal database dei dati economici della Federal Reserve Bank of St.Louis (FRED), ci offrono una panoramica della portata reale delle azioni delle banche centrali prima e durante l'epidemia Covid-19.

Le implicazioni possono essere viste attraverso diverse dimensioni critiche, ma prima dobbiamo capire la natura distruttiva del sistema bancario centrale.

Se ne accettiamo la premessa principale, ovvero il ruolo di prestatore di ultima istanza, ne consegue che in quest'ultimo caso il sistema bancario centrale deve avere un bacino di ricchezza da cui prestare. Dopotutto, per effettuare un prestito bisogna possedere qualcosa di valore. In questa situazione il sistema bancario centrale stampa denaro, il luogo da cui ricava il suo bacino di asset per il prestito, prelevando dalle persone tramite l'inflazione. In sostanza il sistema bancario centrale presta alle banche rubando alla gente, mentre ci si aspetta che queste ultime restituiscano tali soldi alle persone. Questo furto è subdolo, non un'imposta diretta o una confisca immediata, ma la distruzione di risparmi reali e potere d'acquisto.

Dall'inizio di quest'anno fino a giugno, gli attivi totali delle principali banche centrali (FED, BCE, BOJ, PBOC) sono saliti di quasi $6.000 miliardi. È probabile che questa rapida ascesa continuerà nel corso dell'anno. Allo stesso modo, nel primo trimestre di quest'anno il debito globale è salito a $258.000 miliardi, arrivando al massimo storico del 392% del PIL. Famiglie, imprese e governi stanno contraendo più debiti nella speranza di compensare i dolori economici della crisi, ma il falso sedativo del debito presto svanirà, rivelando il dolore reale dietro tutte queste distrazioni. Non fatevi ingannare, ciò che viene fatto dagli stati e consentito dalle banche centrali equivale a pagare un debito con un altro debito.

Questi dati dovrebbero allarmarvi e la domanda immediata dovrebbe essere: chi pagherà e chi ne trarrà vantaggio? Nel bizzarro mondo dei tassi d'interesse negativi, la questione diventa ancora più complicata.

I tassi d'interesse artificialmente bassi hanno consentito la bull run più lunga nella storia degli Stati Uniti (2009-20). L'indebitamento a basso costo ha sostenuto le società zombie che fanno affidamento su altri prestiti per rimborsare i prestiti passati. In concomitanza con gli sforzi di quantitative easing, l'indice S&P 500 non solo si è ripreso dal crollo dello scorso marzo, ma ha superato il suo massimo storico.

I tassi d'interesse artificialmente bassi hanno reso più conveniente ipotecare una casa, finanziare un'auto e pagare il debito degli studenti... a lungo termine,però, ha reso tutto questo più costoso. Consentendo l'accensione di prestiti a basso costo per finanziare la spesa, in particolare su attività come l'edilizia abitativa e il mercato azionario, le banche centrali hanno infuso tali mercati con una domanda artificiale che a sua volta fa salire i prezzi alle stelle.

Monetizzando e svalutando indirettamente il valore reale del debito, le banche centrali hanno tagliato i cavi del freno dalla spesa pubblica.

Fonte: Edward Yardeni e Mali Quintana, banche centrali: bilanci mensili (Yardeni Research Inc., 27 agosto 2020).

Non è una coincidenza che nel momento in cui la FED ha iniziato a ridurre il suo bilancio nel 2018, i mercati sono impazziti. Quando la FED ha ridotto i propri attivi di appena il 6% tra l'inizio del 2018 e il febbraio 2019, il mercato è crollato due volte.

Il crollo più recente a marzo è stato un indicatore di imminenti difficoltà economiche. Tuttavia la FED ha invertito il suo percorso di riduzione del bilancio, acquistando $500 miliardi in titoli del Tesoro USA e $200 miliardi in titoli garantiti da ipoteca per fornire la cosiddetta "liquidità di emergenza".

Infatti le azioni della FED hanno dirottato le risorse scarse dai settori produttivi per monetizzare il debito pubblico, gonfiare una bolla degli asset e inviare il conto a tutti gli altri. È importante sottolineare che questo ha creato un vasto gap tra ricchi e non abbienti. Quindi, sebbene i cosiddetti politici conservatori si stiano grattando la testa per l'ascesa del socialismo, dovremmo davvero essere così sorpresi?

Il vero segno della ripresa economica non dovrebbe essere misurato nominalmente in dollari e centesimi, ma in termini di tassi d'interesse reali. Quando i mercati, non burocrati e banchieri centrali, impostano i tassi d'interesse, i mercati stimolano efficienza produttiva ed allocativa delle risorse scarse. Il vero segno di un'economia in crescita e sana dovrebbe essere un tasso d'interesse reale positivo impostato dalle forze di mercato.

I tassi d'interesse reali positivi indicano che gli investimenti/risparmi stanno producendo rendimenti positivi e quindi ricchezza reale. Ciò significa che le persone, le imprese ed i governi vengono ricompensati per il risparmio. Nel mondo dei tassi d'interesse negativi, è vero il contrario.

Quando i tassi d'interesse reali sono negativi, creano distorsioni nei mercati. Tra il 23 marzo e oggi, quasi tutti gli asset popolari degli Stati Uniti si sono gonfiati. Azioni come il NASDAQ e l'indice S&P 500 sono salite rispettivamente del 61% e del 50%, Bitcoin dell'81% e l'oro del 36%. Attraverso la manipolazione e la svalutazione della valuta, questa inflazione degli asset dovrebbe essere un avvertimento per tutti, non perché gli asset valgono necessariamente di più, ma perché i dollari valgono di meno.

Questa inflazione degli asset ha coinciso con un forte aumento dell'offerta di moneta M2 (circa il 20% anno su anno).

Tuttavia, quando i tassi d'interesse reali sono negativi, possiamo aspettarci solo bolle. Dall'inizio della crisi Covid, i rendimenti delle obbligazioni a dieci anni indicizzati all'inflazione sono crollati, anche al di sotto dell'1%.

Fonte: FRED 10-Year Treasury Inflation-Indexed Security, Constant Maturity [DFII10], https://fred.stlouisfed.org/series/DFII10.

Non sorprende che questi tassi siano scesi così in basso, non particolarmente perché il loro rendimento è negativo, ma perché l'inflazione è superiore ai rendimenti.

Questo è qualcosa che l'IPC (Indice dei prezzi al consumo) non riuscirà a mostrare. L'uso di panieri irrilevanti di beni di consumo, come viaggi aerei, discoteche e hotel tra le altre cose, dipinge un quadro falsificato. Ora più che mai c'è più denaro che insegue meno beni, con molte attività chiuse e assegni sociali in arrivo. Il recente aumento dell'offerta di moneta farà quindi salire l'inflazione reale ancora più in alto e farà scendere i tassi d'interesse reali.

Fonte: Fred M2 Money Stock [M2], https://fred.stlouisfed.org/series/M2.

I tassi reali negativi servono ad accelerare l'indebitamento globale e a consolidare la zombificazione. Man mano che i bilanci delle banche centrali crescono, crescono anche i sussidi indiretti alle società inefficienti. Accettando prestiti ad un tasso d'interesse reale inferiore allo zero, le società zombie riescono a farsi pagare dal loro prestatore in realtà. Mantenendo in vita gli attori inefficienti, agli imprenditori innovativi viene impedito di creare ricchezza e vengono innalzate barriere all'ingresso attraverso un lento e costante assorbimento di risorse scarse, favorendo una disuguaglianza di ricchezza senza precedenti attraverso la monopolizzazione della banca centrale.

Nel 2019 la BRI ha riportato che oltre il 10% delle aziende quotate in borsa in quattordici Paesi sviluppati erano zombie. La mia valutazione è che entro la fine di questa crisi la cifra sarà molto più alta. Negli Stati Uniti è quasi del 20% secondo Deutsche Bank Securities.

Quando prendere in prestito denaro è così economico (in effetti, vi pagano!), la zombificazione è un processo inevitabile. Analizzando i dati trimestrali dal 1998 al 2020, l'8% della varianza dei livelli del debito aziendale come percentuale del capitale proprio può essere attribuita direttamente alle variazioni dei livelli M2. Utilizzando l'analisi di regressione, l'ipotesi nulla di questa relazione (che le variabili non siano correlate) ha un valore p di 0,0000 e un punteggio t di 588; in altre parole c'è una probabilità quasi del 100% che la relazione tra queste due variabili sia statisticamente significativa.

Il Giappone è la patria storica delle ziende zombi e sta ancora soffrendo per la sua crisi degli anni ottanta. Nel 2018 le società giapponesi avevano contratto prestiti per $4.590 miliardi, l'ammontare più alto sin dal 1997. La miriade di problemi economici del Giappone non include solo la zombificazione delle sue aziende, ma anche quella della sua gente, che tra le altre cose deve affrontare un invecchiamento incalzante. Poiché il suo bilancio supera il 100% del PIL, la BOJ sta sostanzialmente raddoppiando le sue politiche fallimentari del passato.

Fonte: Edward Yardeni e Mali Quintana, banche centrali: bilanci mensili (Yardeni Research Inc., 27 agosto 2020).

Mantenere in vita aziende zombie inefficienti può aumentare l'occupazione a breve termine, evitando il turnover generale di quote di mercato aziendali, tuttavia nel lungo termine prosciugano le risorse e bloccano i futuri datori di lavoro. La BRI scrive:

In particolare, i risultati della stima suggeriscono che un aumento di 1 punto percentuale nella quota ristretta di zombi in un settore riduce il tasso di spesa in conto capitale (capex) delle imprese non zombi di circa 1 punto percentuale, una riduzione del 17% rispetto al tasso medio di investimento. Allo stesso modo, la crescita dell'occupazione è inferiore di 0,26 punti percentuali, con una riduzione dell'8%. Tuttavia in entrambe le definizioni troviamo che le società non zombi investono di più e registrano una maggiore crescita dell'occupazione.

Dopo la crisi del 2008, FED, BOC (Bank of Canada), BCE (Banca centrale europea) e altre banche centrali hanno fatto esperimenti coi tassi d'interesse, portandoli addirittura in territorio negativo. Ora le risorse che in precedenza erano disponibili per combattere le recessioni sono state completamente esaurite per combattere l'ultima recessione. Combattere il debito con il debito è irresponsabile e ingiusto nei confronti delle generazioni future.

L'interazione tra l'aumento dei livelli del debito, i tassi d'interesse reali negativi e la zombificazione dovrebbe riguardare tutti noi, specialmente nel contesto dei lockdown. Ma non si dovrebbe incolpare il capitalismo per questa crisi. Al contrario: dovremmo incolpare il sistema bancario centrale e le sue azioni economiche distruttive.

 

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/