Perché l'inflazione dei prezzi al consumo è stata così bassa?

di Karl-Friedrich Israel


Ogni tanto gli economisti vogliono far pubblicità ai loro modelli e se ne escono pubblicamente con previsioni su quale sarà il tasso futuro dell'inflazione dei prezzi. La situazione attuale non fa eccezione: molti economisti ci hanno avvertito di tassi potenzialmente elevati di inflazione dei prezzi, perché lo stimolo monetario su vasta scala incontra uno shock dal lato dell'offerta; altri temono che gli stimoli monetari/fiscali non saranno abbastanza forti da compensare il calo della spesa privata, con conseguente spirale deflazionistica. Più spesso, entrambe le parti hanno torto.

È più importante chiedersi che cosa cerchino di prevedere e quanto ciò sia strettamente connesso agli interventi di politica monetaria. Quando osserviamo i tassi dell'inflazione dei prezzi al consumo nell'area Euro, negli ultimi decenni si sono mossi poco nonostante una politica monetaria piuttosto attiva. Dal 1999 il tasso medio dell'inflazione annuale, misurato dall'indice armonizzato dei prezzi al consumo (IPCA), è stato di circa 1,65%. Ogni anno tale tasso non è mai andato al di sopra del 3,2%, il valore raggiunto nel 2008, ed è stato negativo solo una volta, nel 2015, a -0,6%. Quindi, nel complesso, questa è una banda abbastanza stretta, e la media si allinea piuttosto bene con l'obiettivo dichiarato della Banca Centrale Europea (BCE), anche se alcuni economisti vorrebbero vederlo ancora più vicino al 2%.

Grafico 1: variazione percentuale anno/anno da gennaio dell'anno precedente a gennaio dell'anno successivo

Fonti: BCE, FMI. Il divario esplicativo è definito come il tasso di crescita di M1 meno i tassi di crescita dell'IPCA e del PIL reale.

Al contrario, l'aggregato monetario M1 dell'Eurozona è cresciuto ad un tasso medio annuo del 7,59% nello stesso periodo (1999-2020), il che significa che è molto più che quadruplicato, mentre i prezzi al consumo sono cresciuti solo poco più del 40%. Non ci si aspetterebbe che tutta l'espansione monetaria si traduca proporzionalmente in inflazione dei prezzi, ma il divario osservato è sorprendentemente ampio e persistente. La crescita economica reale secondo i numeri ufficiali non la riempie quasi mai. Il PIL reale è cresciuto solo del 32% dal 1999, o di un tasso medio annuo dell'1,35%. Un calcolo retroattivo che consente di sottrarre sia il tasso di crescita reale medio sia il tasso medio dell'inflazione dei prezzi al consumo dal tasso di crescita medio dello stock di moneta M1, ci lascia con un gap esplicativo di circa il 4,6% all'anno. Dove finiscono i soldi se non vengono assorbiti da prezzi unitari più alti per i beni di consumo, o da una produzione reale maggiore?

Bene, ci sono essenzialmente due possibili spiegazioni. In primo luogo, potrebbero esserci stati aumenti nella domanda di denaro. In altre parole, potrebbe esserci stata una sostanziale riduzione della velocità del denaro. Infatti se si ritiene che l'equazione quantitativa (PY = MV, dove P è l'IPCA, Y è il PIL reale e M è lo stock monetario M1) metta in relazione con precisione le magnitudini empiriche considerate, allora sì, la velocità (V) deve aver svolto un certo ruolo. Ma poiché la velocità qui è semplicemente residuale, spiega l'intero gap semplicemente per definizione, vale a dire che non spiega nulla. Ci sono sicuramente cambiamenti nella domanda di denaro, ma dovrebbero essere così testardamente positivi ogni anno? E perché dovrebbero essere così alti (vedi Grafico 1)?

La seconda possibilità è che le pressioni inflazionistiche si materializzino effettivamente al di fuori delle industrie dei beni di consumo, in particolare nei mercati degli asset a lungo termine, come azioni e immobili. Ciò implicherebbe che la misura dell'inflazione IPCA sottostima gravemente il tasso generale dell'inflazione dei prezzi. L'aumento dell'inflazione dei prezzi degli asset negli ultimi decenni è stato ampiamente documentato e questo è chiaramente importante per la famiglia media. Quando i prezzi degli asset aumentano, diventa più difficile raggiungere un dato livello di ricchezza reale se non ci si è già.

Grafico 2: tassi d'inflazione IPCA e percezione mediana dell'inflazione nell'area Euro dal 2004

Fonte: banca dati per sondaggi su imprese e consumatori, Commissione europea.

La risposta sta molto probabilmente in una combinazione di queste due cause e in alcuni altri fattori. Ma la seconda causa, le pressioni inflazionistiche al di fuori delle industrie dei beni di consumo, sembra essere la più importante. È particolarmente importante se vogliamo valutare come se la stanno passando i cittadini medi. E si scopre che se ascoltiamo ciò che hanno da dire, troviamo un risultato empirico piuttosto interessante.

Dal 2004 la Commissione europea pubblica i dati dell'indagine sulla percezione dell'inflazione. Il Grafico 2 mostra come questa percezione si confronta con la misura dell'inflazione IPCA dal 2004 al 2019, il periodo nel quale sono disponibili dati sulla percezione dell'inflazione. La media geometrica del tasso mediano dell'inflazione percepita in suddetto periodo è stata del 6,57%. Nello stesso periodo il tasso d'inflazione IPCA è stato dell'1,57%. Quindi, in media, l'inflazione percepita mediana è stata di 5 punti percentuali superiore al tasso ufficiale d'inflazione dei prezzi al consumo. Il divario esplicativo medio come sopra definito è stato di 4,8 punti percentuali, che è notevolmente vicino a ciò che il rispondente mediano nel sondaggio annovera come differenza tra l'inflazione effettiva e misurata (5 punti percentuali). La differenza tra percezione e numeri ufficiali colma il divario abbastanza bene.

Quindi la pressione inflazionistica complessiva non è riportata in modo appropriato dai numeri IPCA ufficiali. In realtà, questi ultimi tendono ad essere rigidi rispetto ai prezzi degli asset. Ciò, tra le altre cose, ha dato ai politici un margine di manovra confortevole per impegnarsi in misure economiche sempre più espansive senza preoccuparsi dell'obiettivo del 2%. Ma non è vero che l'inflazione dei prezzi è generalmente bassa. È presente al di fuori dei numeri ufficiali e la maggior parte delle persone la percepisce.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/