L'attuale crisi ha le sue radici nel sistema bancario centrale

di Paul F. Cwik


Siamo stati rinchiusi per settimane, le lezioni cancellate e sono rimaste aperte solo attività essenziali. Sebbene ci sia molto da trattare e analizzare, voglio concentrarmi sull'economia.

Inutile girarci intorno, la situazione oggi non è affatto buona. La crisi sanitaria ha causato il blocco del mondo, cosa che ha sostanzialmente cessato la maggior parte del commercio internazionale. Tutti i settori produttivi sono interessati in qualche modo e una relazione dalla Camera di commercio degli Stati Uniti mostra che il 24% delle imprese non è stata in grado di condurre affari durante lo stato di emergenza e rileva inoltre che il 43% di tutte le piccole imprese è a meno di sei mesi di distanza (e il 10% a meno di un mese di distanza) dal chiudere definitivamente la serranda. Dai massimi di febbraio, il DJIA è sceso di circa il 20% e il NASDAQ è sceso di circa il 15%. Stando alla relazione del 19 marzo del Dipartimento del Lavoro degli Stati Uniti le richieste iniziali per l'indennità di disoccupazione hanno superato i 22 milioni. Un calcolo approssimativo colloca l'attuale tasso di disoccupazione statunitense al di sopra del 17%. Sì, la situazione non è buona.



Come ci siamo arrivati ​​qui?

La risposta ovvia è che un virus ha messo in ginocchio tutto il mondo e ha causato tutti i nostri guai. Sebbene questa sia la causa più visibile dell'attuale recessione, non è l'unica. In altre parole, la nostra debolezza economica non è iniziata a febbraio o marzo; va avanti da anni.

Ecco una breve storia che inizia con la recessione 2007-2008. Nel periodo che ora viene chiamato "bolla immobiliare", le banche hanno acquistato asset coperti da ipoteche. Questi mutui erano alimentati dalla politica e da una politica monetaria espansiva. Alla gente venivano concessi mutui che andavano oltre le loro possibilità di ripagarli. Alla fine la realtà si è imposta ed i mutuatari hanno iniziato ad andare in default. Man mano che le inadempienze si andavano accumulando, gli asset garantiti da ipoteche hanno perso valore, con il risultato che i bilanci delle banche erano in rosso. (Il valore dei loro attivi era diminuito, ma le loro passività no, il che ha fatto precipitare il loro patrimonio netto e in alcuni casi è addirittura diventato negativo.) Questa crisi ha generato una risposta politica chiamata Troubled Asset Relief Package (TARP) e il salvataggio delle grandi banche da parte della Federal Reserve.

La lezione appresa dal sistema bancario: anche se i profitti sono privati, le perdite (se sei troppo grande per fallire) possono essere socializzate (cioè coperte dai contribuenti). Quindi le grandi banche hanno continuato ad impegnarsi in investimenti più rischiosi su margini più ampi e a farsi ancora più grandi nel processo che, se fosse successo qualcosa, sarebbero state considerate essenziali e salvate.

Una bolla bancaria è esattamente ciò che è stato gonfiato sin dalla fine dell'ultima recessione. Negli anni successivi al 2009, le banche più grandi sono cresciute e hanno acquisito banche più piccole. Nel frattempo l'economia è cresciuta ad un tasso anemico annuale dell'1,6% tra il 2009 e il 2016.

È in questo contesto che i venti sono cambiati nel 2016. Dopo l'elezione di Trump, il Congresso ha approvato un taglio delle tasse sulle società (dal 35% al 21%). Sebbene ciò abbia favorito il rimpatrio di alcuni profitti dall'estero e stimolato la crescita economica (in media una crescita del PIL reale annuo del 2,5% da gennaio 2017), non è stato sufficiente a sanare la fragilità di fondo accumulata dai precedenti investimenti. Durante l'estate e l'autunno del 2017, i profitti delle aziende hanno iniziato ad ammorbidirsi e perdere slancio. In nove dei dieci trimestri sin dal terzo trimestre 2017, gli utili delle società non finanziarie sono diminuiti. Di conseguenza anche il valore degli attivi delle banche si è ammorbidito.

A questo punto i profitti non erano negativi in ​​termini assoluti, ma si stavano riducendo da quello che erano solo un anno prima. In altre parole, l'economia stava ancora crescendo, ma stava rallentando. Con la riduzione dei profitti, abbiamo osservato che gli investimenti fissi privati ​​reali anno/anno sono scesi dal 5,2% nel secondo trimestre 2018 allo 0,1% nel quarto trimestre 2019.

Fare profitti, trattenere gli utili e reinvestire questi fondi nelle aziende è una forma di risparmio. Questo fondo di risparmio sostiene gli investimenti nella struttura della produzione. Senza questi risparmi, l'economia vacilla. Un modo alternativo per sostenere temporaneamente investimenti e consumi (senza una solida base di risparmio) è attraverso l'espansione del credito. Tuttavia il problema è che l'espansione del credito crea cattivi investimenti, che si sono andati ad accumulare sin dalla fine della recessione precedente. Ad un certo punto l'espansione deve lasciare il posto ad una crisi e l'economia era sulla strada di questa crisi molto prima che il COVID-19 diventasse realtà.

Inoltre un rallentamento generale dell'economia era già visibile quando la crescita del PIL reale è scesa dal 3,2% nel secondo trimestre 2018 al 2,3% nel quarto trimestre 2019.

Con un calo dei profitti, un rallentamento degli investimenti per la crescita futura e un rallentamento dell'economia, i valori patrimoniali delle banche hanno continuato a scendere. Per legge, una grande banca deve mantenere il 10% del bilancio in riserve obbligatorie. Poiché il valore degli attivi si è deprezzato, le banche hanno dovuto compensare tale differenza per sostenere il saldo dei loro bilanci, ricorrendo a prestiti da altre banche. Come vediamo nel grafico seguente, i tassi a breve termine hanno iniziato a salire nel 2015 e nel 2016, ma hanno accelerato la loro salita nel 2017 e nel 2018. Parte di questa salita era dovuta al tightening monetario della Federal Reserve, ma la gran parte proveniva dalle banche che cercavano di sostenere i loro conti fatiscenti prendendo in prestito fondi.

Il risultato è stata una breve curva dei rendimenti semi-invertita nell'estate (giugno-settembre) del 2019.

Una curva dei rendimenti invertita è un segno finanziario di una recessione imminente. Come ho mostrato nel mio articolo "Curva dei rendimenti invertita, recessioni e voi", una recessione era prevista tra ottobre 2020 e aprile 2021.

Per contrastare e impedire la completa inversione della curva dei rendimenti, la FED ha fatto qualcosa che non aveva più fatto sin dall'8 ottobre 2008: a settembre 2019 ha iniettato enormi quantità di liquidità nel mercato dei pronti contro termine. Queste iniezioni continuano ancora oggi.

Inoltre il 26 marzo scorso la FED ha dichiarato che le banche non avevano più bisogno di mantenere un coefficiente di riserva del 10%. Il rapporto di riserva è stato interamente cancellato e impostato a zero. L'intenzione di questa combinazione era di rendere le banche finanziariamente solide. Invece queste azioni segnalano una fragilità sottostante nel sistema a riserva frazionaria basato su una moneta fiat. La morale della facola è che in questa crisi le banche vengono nuovamente salvate. Ciò che è sbagliato nella politica attuale è che le banche non hanno imparato la lezione: gli investimenti contengono rischi, ciononostante continuano ad essere salvate. Se i rischi vengono trasferiti al contribuente, le banche continueranno ad accumulare cattivi investimenti man mano che riceveranno nuove infusioni di denaro.



Il percorso attuale è sbagliato

La teoria Austriaca del ciclo economico spiega che l'economia deve sbarazzarsi dei cattivi investimenti che si sono accumulati nel tempo se vuole avere fondamenta solide. Se ci sono molti investimenti improduttivi da liquidare, tal processo è noto come recessione. In una fase di recessione economica le aziende vanno in bancarotta e sebbene questo passaggio sia doloroso, è tristemente necessario. Una persona con una carie si vedrà togliere le parti malate del dente prima che quest'ultimo possa essere riempito e reso di nuovo forte. A nessuno piace farsi forare i denti, ma se non superano il dolore a breve termine, i problemi a lungo termine peggioreranno e cresceranno.

La strada dalla recessione alla ripresa è definito il processo di liquidazione. Immaginate un negozio che non è in grado di sostenersi. Che succede? Chiude, ovviamente, ma la storia non finisce qui. Quello che succede dopo è il processo di liquidazione, meglio illustrato attraverso un esempio.

Immaginate un negozio di cupcake con un deficit settimanale di $1.000. (Sto usando solo $1.000 come esempio; il numero reale sarebbe molto più grande.) Se il negozio ha un margine lordo del 25%, allora dovrebbe incassare ulteriori $4.000 in vendite totali per compensare il deficit. Se lo stato volesse stimolare la domanda dando soldi ai consumatori, dovrebbe dare a questi clienti $4.000 a settimana per impedire la chiusura del negozio. Come possiamo vedere, lo stimolo dal lato della domanda è costoso. Se invece lo stato taglia le tasse al negozio di $1.000 a settimana, otterrebbe lo stesso risultato. Pertanto i tagli alle tasse sono una politica migliore rispetto allo stimolo dal lato della domanda.

Tuttavia, supponiamo che suddetto negozio di cupcake vada lo stesso in bancarotta. Il prossimo passo per la banca (e altri creditori) sarebbe quello di pignorare il negozio. Il negozio, quindi, viene messo in liquidazione. I forni, i tavoli, le sedie e persino le tende vengono venduti a chiunque li possa acquistare. Il denaro viene dato ai richiedenti (creditori e azionisti) in conformità con il Capitolo 7 del Federal Bankruptcy Reform Act del 1978. I richiedenti sono pagati secondo la regola della priorità assoluta, in cui gli azionisti comuni sono gli ultimi in lista. (Non dovrebbe sorprendere che gli avvocati vengano sempre pagati per primi.)

Da notare che l'attrezzatura (forni, tavoli e sedie) non scompaiono, ma vengono venduti ad altri utenti. In queste vendite di liquidazione, gli acquirenti non pagano prezzi spropositati e infatti durante la recessione i prezzi tendono a scendere (deflazione). Quando questi nuovi acquirenti acquistano tale attrezzatura liquidata, convertono gli investimenti improduttivi in investimenti produttivi. Più flessibile è il capitale, più velocemente può essere aggiunto ad altre parti dell'economia e più rapidamente l'economia può recuperare. Se, tuttavia, l'attrezzatura è molto specializzata, tali strumenti potrebbero essere gettati via e il loro valore totale perso. Per semplificare l'esempio del nostro negozio di cupcake, supponiamo che un singolo acquirente acquisti l'intero negozio. Poiché l'acquirente ha acquistato questo negozio per una frazione del prezzo originale, il nuovo proprietario può realizzare gli stessi prodotti, venderli ai prezzi precedenti e invece di perdere $1.000 a settimana potrebbe benissimo realizzare un profitto, perché la sua struttura dei costi è molto più bassa.

In questo processo di liquidazione, le banche perdono una parte del valore dei loro prestiti. Attraverso queste vendite di liquidazione, recupereranno solo una parte del valore prestato. Queste perdite dovrebbero essere dolorose per le banche a causa dei loro errori di calcolo. Tuttavia le recenti azioni della Federal Reserve le hanno protette, impedendo loro di apprendere tali lezioni dolorose.



Un nuovo percorso

I punti chiave sono questi: la bolla è stata gonfiata dalla massiccia espansione del credito e la recessione era inevitabile. Mentre l'economia cade in recessione, un continuo gonfiare la bolla dell'offerta di moneta non creerà le basi per una crescita economica futura. L'espansione dell'offerta di moneta non farà altro che ritardare l'inevitabile e alla fine peggiorerà ulteriormente la situazione. Inoltre lo stimolo dal lato della domanda non produrrà un rimbalzo a "V". La crescita economica è generata dal risparmio, dagli investimenti e dalla formazione del capitale.

Sono questi gli ingredienti per accelerare una ripresa solida e sostenibile. Il primo ingrediente è quello di accumulare risparmi rispetto alla spesa. Il risparmio è la rete di sicurezza per un'economia che cade. Sono i risparmi che gli offerenti utilizzano per acquistare le aziende in liquidazione. Senza acquirenti per il capitale in liquidazione, la recessione non può essere convertita in una ripresa. Pertanto le politiche che possono accelerare una ripresa sono quelle che stimolano il risparmio e non la spesa.

È preoccupante lo stato in cui versa il risparmio americano. A febbraio il tasso di risparmio personale negli Stati Uniti era dell'8,2% rispetto al reddito personale disponibile. Una delle caratteristiche più importanti del Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security (CARES) Act del 2020 è stata l'iniezione di denaro direttamente nei conti delle persone. La tesi alla base di tale scelta recitava che le persone avevano bisogno di quei soldi per pagare l'affitto, il cibo e altre necessità di base. Al contrario, lo sgravio fiscale 2000–01, come sostenuto dal presidente Bush, riguardava la spesa al consumo. Infatti lo stimolo di Bush fu considerato un fallimento, perché poche persone spesero i soldi per il consumo. Sfortunatamente né le politiche 2000–01 né quelle del 2020 aiutano a costituire un solido fondo per i risparmio. L'approccio migliore è invertire le sue politiche di spesa e inflazionismo. Ridurre le tasse sulle attività che posticipano i consumi alla fine ci condurrà fuori dalla recessione più rapidamente.

Il secondo ingrediente è la deflazione. Gli economisti l'hanno associata alle recessioni, ma hanno erroneamente concluso che se evitiamo la deflazione eviteremo le recessioni. Se la deflazione viene creata artificialmente dallo stato, allora sì, il risultato sarà una recessione. Tuttavia è il modo naturale in cui un'economia si ripara da sola e funziona su due fronti. Il primo è il processo di liquidazione. Nel nostro esempio, il negozio aveva un forno. Supponiamo che sia stato originariamente acquistato per $5.000. Se il nuovo acquirente lo acquisisce per $3.000, gli restano $2.000 che può allocare su altri fattori di produzione. Pertanto, con il calo dei prezzi delle attrezzature, diventa più facile per i nuovi imprenditori accelerare il processo di recupero. La deflazione favorisce anche la ripresa dei consumatori. Man mano che i prezzi scendono, aumenta il potere d'acquisto dei consumatori e questo è particolarmente importante per coloro che erano disoccupati. Ad esempio, se il budget settimanale per la spesa era di $300, la deflazione significa che la stessa quantità di cibo può essere acquistata per meno.

Il terzo ingrediente è tutto ciò che può accelerare il processo di liquidazione. Le leggi dovrebbero essere riformate per facilitare tale processo, nonché fusioni e acquisizioni.

È un peccato che molte persone stiano usando questa crisi come un'opportunità per sostenere il socialismo, la nazionalizzazione e una politica monetaria ancora più espansiva. Ogni volta che si ricorre al socialismo, non si riesce mai a produrre abbastanza ricchezza per la gente. La nazionalizzazione delle industrie è una politica fallimentare, perché le burocrazie non possono effettuare un calcolo economico in accordo coi mercati. E sebbene la MMT possa sembrare qualcosa di nuovo, non è altro che un riconfezionamento delle idee degli "sciroccati monetari" del diciannovesimo secolo. Ora è più importante che mai tornare a ciò che sappiamo può funzionare: mercati liberi. La storia ci ha dimostrato più volte che i mercati liberi generano una crescita economica sostenibile. Adam Smith trovò la formula già nel 1755.

Per portare una nazione al massimo grado di opulenza nient'altro è necessario che pace, tasse basse e un'amministrazione della giustizia tollerabile; tutto il resto viene generato dal corso naturale delle cose. Tutti i governi che ostacolano questo corso naturale, che costringono le cose ad un altro esito, o che si sforzano di arrestare il progresso della società, sono innaturali e sono obbligati ad essere oppressivi e tirannici.

Non è una coincidenza che quando le nazioni hanno liberalizzato il commercio e aperto i mercati ci sia stata un'esplosione di ricchezza per tutti: i ricchi, i poveri e tutti gli altri. Questa semplice intuizione ha stimolato un'ondata di crescita che ha avuto un impatto maggiore sull'umanità rispetto a qualsiasi virus, disastro naturale, o guerra. È tempo di lasciare libere le persone.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/