Il 2019 è il nuovo 2006?

di Daniel Fernández Méndez


I mercati dei capitali mostrano un po' di nervosismo per la crescente possibilità di una crisi economica che alla fine interesserà l'economia globale. I recenti aumenti dei prezzi dell'oro (+11,7% a maggio e giugno) e di Bitcoin (+93,3% a maggio e giugno) sono un segno di tale nervosismo. Le decisioni più recenti del Federal Open Market Committee e le dichiarazioni dei suoi membri prevedono tagli del tasso di riferimento della FED nonostante il fatto che la disoccupazione negli Stati Uniti sia al suo minimo dal 1969 e l'inflazione sia al di sotto dell'obiettivo del 2%.

Cerchiamo di capire a che punto del ciclo economico ci troviamo e se i timori di una crisi e di una recessione siano giustificati. A tal fine analizzeremo diversi indicatori economici che potrebbero darci alcuni indizi sul futuro della crescita mondiale.



L'indicatore più cupo: la curva dei rendimenti

Lo spread della curva dei rendimenti è uno degli indicatori principali più affidabili. Uno dei ricercatori che ha scritto di più sul potere predittivo della curva dei rendimenti, Estrella (1998), suggerisce che gli spread più affidabili siano il rendimento del decennale (titolo del mercato dei capitali) meno il rendimento del trimestrale (titolo del mercato monetario).

Negli Stati Uniti ogni volta che lo spread è stato vicino allo zero, o negativo, nei ventiquattro mesi successivi è arrivata una crisi. Nel grafico seguente possiamo vedere lo spread attuale insieme a quello delle ultime due crisi.

Fonte: Treasury.gov; NBER

Lo spread della curva dei rendimenti USA è diventato negativo a marzo ed è rimasto negativo per oltre tre mesi.

La recessione del 2001 causata dal crollo del dot-com è apparsa solo nove mesi dopo l'inversione della curva dei rendimenti e solo quattro mesi dopo che lo spread è tornato in territorio positivo.

La Grande Recessione del 2008-2009 ha avuto luogo ventitré mesi dopo l'inversione della curva dei rendimenti e sei mesi dopo che lo spread era tornato in territorio positivo.

Il grafico seguente confronta il percorso della curva dei rendimenti nelle due crisi precedenti con quello di oggi.

Fonte: Treasury.gov; NBER

Se i dati sulle recessioni più recenti vengono estrapolati utilizzando solo questo indicatore, possiamo prevedere che la prossima crisi negli Stati Uniti si verificherà tra non meno di sei mesi e non più di venti. Vale a dire, una crisi avrà luogo tra gennaio 2020 e marzo 2021.

Altrettanto importante è quando la curva dei rendimenti diventa di nuovo positiva. Il fatto che una curva dei rendimenti abbia ancora una volta una pendenza positiva indica che le pressioni che hanno mantenuto alto il tasso a breve termine si siano allentate a causa dei fallimenti e della scomparsa di aziende che avevano urgentemente bisogno di fondi a breve termine. Potremmo sostenere, sempre sulla base dei dati delle ultime due crisi, che una volta che la curva dei rendimenti avrà recuperato la sua pendenza positiva, ci sarà una crisi entro 4-6 mesi.

La prospettiva non è molto migliore in altri luoghi. La curva dei rendimenti nella zona Euro ha ancora una pendenza positiva, ma sta diminuendo rapidamente. Attualmente è al livello più basso dalla crisi del 2008-2009.

Fonte: Banca Centrale Europea

Nonostante questo indicatore abbia predetto le crisi negli Stati Uniti, è tutt'altro che perfetto e non può essere utilizzato in tutti i casi. Ad esempio, non ha previsto la recessione e la crisi del debito sovrano subita dalla zona Euro tra il 2011 e il 2013. Certo, quell'episodio può essere visto come una recessione secondaria dopo la recessione del 2008-2019; tuttavia la curva dei rendimenti in quell'occasione si è dimostrata scadente.



Purchasing Managers' Index: un indicatore in deterioramento

Il Purchasing Managers' Index, o PMI, è diventato uno degli indicatori che i mercati osservano più da vicino per la sua correlazione con la crescita economica e per la sua semplicità e velocità di pubblicazione.

L'indicatore viene creato utilizzando un sondaggio in cui viene chiesto agli addetti agli acquisti se nel presente stanno comprando dai fornitori più o meno rispetto al periodo precedente. Se più della metà afferma di aver aumentato i propri acquisti (l'indicatore è maggiore di cinquanta), ciò suggerisce che l'economia crescerà nel prossimo futuro. Se più della metà indica di aver acquistato meno rispetto al periodo precedente (l'indicatore è inferiore a cinquanta), l'economia dovrebbe rallentare o declinare nel futuro.

Abbiamo calcolato la media del PMI manifatturiero (aggiustato secondo il PIL) delle dieci maggiori economie del mondo, ovvero, un PMI sintetico che riflette il 67,1% del PIL mondiale.

Il nostro indicatore mostra un netto calo rispetto al picco di 56,6 a dicembre 2017. Era a 50,1 a giugno 2019, ancora positivo, sebbene l'evidenzia mostrasse una chiara tendenza al ribasso. Possiamo anche vedere la forte correlazione dell'indicatore con la crescita economica.

Fonte: Investing.com; OCSE

Per analizzare se i problemi economici sono globali, vale anche la pena seguire il PMI delle piccole economie. Le dinamiche interne delle grandi economie non danno sempre segnali di rallentamenti o recessioni globali. Nelle piccole economie ci aspettiamo di vedere tali segni con un certo anticipo.

Il PMI delle piccole economie è sceso negli ultimi due mesi. Il declino è stato più veloce in queste ultime rispetto a quello delle grandi dimensioni. Ciò potrebbe indicare problemi futuri riguardo la crescita globale.

Fonte: Investing.com

Di conseguenza, sebbene il PMI non preveda ancora una recessione nel futuro prossimo, sta calando in modo significativo.



Il differenziale TED

Il differenziale TED è lo spread tra il rendimento delle obbligazioni sovrane e il costo del finanziamento nel settore finanziario (LIBOR o equivalente). Questo indicatore misura il premio per il rischio nel settore finanziario. In tempi di espansione economica e calma finanziaria, lo spread tende ad essere vicino allo zero; nei momenti di stress finanziario che precedono le crisi economiche, lo spread aumenta rapidamente.

Il differenziale TED è ad un livello relativamente basso negli Stati Uniti e non indica lo stress finanziario né la possibilità di una crisi a breve termine.

Fonte: St. Louis Fed

Ore settimanali dei lavoratori nel settore manifatturiero

Le ore settimanali medie nel settore manifatturiero potrebbero essere un indicatore migliore di quello della disoccupazione. Molte aziende che affrontano un calo della domanda preferiscono ridurre le ore di lavoro prima di prendere misure più drastiche, come licenziare i propri dipendenti.

Delle ultime dodici crisi economiche negli Stati Uniti, questo indicatore è stato in grado di prevederne dieci. Tuttavia l'indicatore presenta una limitazione significativa: i falsi positivi. In altre parole, i suoi avvertimenti di possibili crisi sono molto più frequenti delle crisi effettive. Pertanto dovrebbe essere utilizzato solo per integrare altri indicatori.

Questo indicatore ha iniziato a scendere leggermente negli Stati Uniti. Il calo delle ore medie settimanali è il più grande sin dalla crisi del 2008-2009, tuttavia è ancora troppo presto per sapere se stiamo osservando un falso positivo o un segnale di avvertimento credibile.

Fonte: St. Louis Fed

L'andamento di altri indicatori

Altri indicatori mostrano che le economie del Nord America e dell'Eurozona sono in perfetta forma. Ad esempio, la crescita economica degli Stati Uniti è forte, i tassi di disoccupazione sono molto bassi negli Stati Uniti e nell'Eurozona e gli indici azionari statunitensi sono ai massimi storici (trainati da profitti aziendali insolitamente alti che vanno ad aumentare anche i salari dei lavoratori).

Tuttavia tutti questi indicatori favorevoli sono prociclici e di solito sono ai massimi storici prima di una crisi economica. Prima del crollo finanziario ed economico del 2008-2009, erano tutti a livelli record. La disoccupazione è stata ad un livello record immediatamente prima di tutte le recessioni statunitensi sin dalla seconda guerra mondiale (undici recessioni in totale).

La stessa FED sta osservando una certa debolezza nell'economia americana e ha già indicato possibili tagli dei tassi d'interesse nel prossimo futuro. Ogni volta che la FED ha tagliato i tassi quando la disoccupazione era inferiore al 4% (come nella situazione attuale), una crisi economica è seguita quasi immediatamente dopo.

Fonte: St. Louis Fed; Javier Salamanca

Conclusione

Gli indicatori mostrati sono alcuni dei principali indicatori del ciclo economico che riteniamo più accurati. Naturalmente molti altri indicatori possono essere inclusi in un'analisi di questo tipo, come la dinamica del credito, la quantità di valuta in circolazione, gli spread dei rischi aziendali e la domanda di beni ciclici. Per un'analisi più dettagliata, consultare l'ultimo rapporto pubblicato su UFM Market Trends riguardo l'economia statunitense.

Gli indicatori qui inclusi mostrano debolezza nell'economia globale. Indicano una possibile crisi dell'economia americana e forse anche in Europa. Non sembra immediata, ma è vicina. Le curve dei rendimenti indicano che la recessione negli Stati Uniti potrebbe aver luogo non meno di sei mesi e non più di ventiquattro mesi da oggi. I PMI mondiali indicano un chiaro rallentamento della crescita globale. Sono vicini ai livelli di recessione, sebbene siano ancora in territorio neutrale. Tuttavia il differenziale TED, che misura lo stress nel settore finanziario, non suggerisce alcun problema all'orizzonte. Infine la FED sta anticipando eventuali problemi in futuro, a testimonianza del suo annuncio di possibili tagli al tasso d'interesse.

Se la nostra tesi è corretta, c'è ancora tempo affinché gli agenti economici possano prepararsi per un futuro economico con più ombre che luci.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/