di Lee Adler
17 anni fa ho sviluppato un indicatore per tracciare la quantità di denaro che la FED stava pompando nei conti dei Primary Dealer. L'indicatore ha dimostrato la sua utilità nel corso del tempo. È stato uno dei migliori predittori del comportamento del mercato azionario, perché i Primary Dealer "direzionavano" letteralmente i mercati. I livelli dei prezzi di mercato riflettono la quantità di denaro che i Primary Dealer hanno a disposizione per innescare il ciclo di rialzi e ribassi di questi titoli.
L'indicatore è composto dal valore cumulativo delle operazioni di mercato aperto (OMA) che la FED ha condotto direttamente con i Primary Dealer. Misura il flusso di denaro nei condi dei Primary Dealer proveniente dagli acquisti di titoli da parte della FED. È simile ad alcuni dei grafici che tengono traccia del bilancio della FED, ma ci sono alcune importanti distinzioni che rendono il mio indicatore nettamente superiore.
C'è solo un problema: tali distinzioni non contano più.
La FED non sta più acquistando titoli dai Primary Dealer. Non sta più pompando denaro nei mercati. Ha smesso di farlo nell'ottobre 2017, quando ha avviato il programma di tightening noto come "normalizzazione".
E non sta vendendo titoli ai Primary Dealer nell'ambito di suddetto programma. Questo sarebbe un modo per ridurre il bilancio e tirare fuori il denaro dal sistema bancario. La FED ha invece optato per un altro modo: portare a maturazione le proprie obbligazioni del Tesoro USA. La FED consente inoltre ai suoi titoli garantiti da mutui ipotecari (MBS) di essere ammortizzati con pagamenti normali o anticipati nel tempo.
È un approccio passivo, ma insidioso e pericoloso. Ecco come ha funzionato, perché non funziona più e cosa possiamo fare per rimanere sulla cresta dell'onda del gioco della liquidità.
Il QE era solo un'espansione delle operazioni di mercato aperto della FED
La crescita della liquidità per i Primary Dealer grazie al QE della FED è stata la più veloce nella storia economica. Ha avuto una potente influenza rialzista sui prezzi delle azioni. Grazie al denaro della FED, i Primary Dealer hanno incrementato le loro scorte di azioni e le hanno vendute ai loro clienti, in particolare agli hedge fund e alle istituzioni. Questi clienti sono stati a loro volta inondati di potere d'acquisto grazie ai livelli crescenti di liquidità che potevano incamerare attraverso costi di finanziamento praticamente a zero. La FED ha assicurato che denaro e leva finanziaria in abbondanza fossero la normalità. La FED ha essenzialmente truccato il mercato affinché salisse.
Poi la FED ha fermato il QE ed è rimasta a guardare per alcuni anni, mentre le altre banche centrali, la BCE e la BoJ, hanno preso il testimone. Tutte le banche centrali pompano liquidità in un bacino mondiale unico gestito dalle stesse grandi banche. Alla fine la maggior parte di questo denaro scorre verso Wall Street ed i prezzi dei titoli azionari statunitensi salgono.
Tutto ha funzionato alla perfezione fino a quando la FED ha iniziato a drenare liquidità dal sistema ad ottobre 2017. Con la FED che non ha più pompato denaro nei conti dei Primary Dealer, la linea sul nostro grafico preferito è stata assolutamente piatta. E rimarrà così fino a quando la FED non tornerà al vecchio modo di fare le cose: le operazioni di mercato aperto.
Ma la FED sta cambiando le regole del gioco
Non sappiamo quando accadrà, semmai accadrà. La FED sembra trovare nuovi giochi monetari e nuovi giocattoli finanziari con cui giocare ogni generazione o giù di lì. Ho studiato la storia della FED, e questa trasformazione di lungo termine dei suoi obiettivi, metodi e strumenti non è niente di nuovo. È una caratteristica assodata. La politica della FED è stata caratterizzata da 106 anni di trial & error senza avere idea di cosa si stesse facendo. Quando una politica fallisce, si prova qualcos'altro.
Nel processo abbiamo assistito ad un cambiamento davvero sconcertante: dallo scopo originario di prestatore di ultima istanza, allo scopo attuale di una vasta pianificazione centrale e manipolazione spudorata dei mercati.
Quindi questo indicatore non è più il principale indicatore di un tempo. Questo era l'unico indicatore di liquidità di cui avevamo bisogno, ma ormai ha perso il suo scopo.
Oggi il programma di "normalizzazione" della FED non è condotto nel modo in cui la politica monetaria è stata tradizionalmente condotta.
Negli anni '70 praticamente tutte le azioni di politica monetaria venivano trasmesse al mercato attraverso il canale delle operazioni della FED con i Primary Dealer. Quelle operazioni erano chiamate operazioni di mercato aperto (OMA).
Drenare liquidità dal sistema è una cosa nuova, ma questo è il metodo
Ora la FED sta drenando liquidità dal sistema, cosa che a sua volta è nuova, ma non sta usando le OMA. Invece di vendere direttamente ai Primary Dealer, cosa che li costringerebbe a pagare la FED, quest'ultima sta facendo una complessa danza a 3 vie tra essa stessa, il Tesoro degli Stati Uniti e il sistema bancario.
Il suo effetto sui mercati azionari e obbligazionari è indiretto, ma potente
In primo luogo, la FED sta lasciando maturare le sue partecipazioni nelle obbligazioni del Tesoro USA. La FED gli aveva prestato denaro, comprando buoni a varia scadenza e poi ha costantemente rinnovato tali prestiti. Al Tesoro degli Stati Uniti non è mai stato chiesto di ripagarli. Nessuno ha pensato che sarebbe successo.
Tranne ora però, visto che la FED ha deciso di chiedere i suoi soldi indietro. Nel processo di "normalizzazione" del suo bilancio, la FED chiede cortesemente al Tesoro: "Ripagami, ora! O ti rompo il..." OK, non importa.
Quando il Tesoro paga per le obbligazioni in scadenza, deve trovare il denaro per rimborsare la FED. Lo fa vendendo nuovo debito direttamente agli investitori, ai Primary Dealer e ad altre banche centrali, tramite le sue aste settimanali.
I Primary Dealer fanno parte di questo mercato, ma non è lo stesso di essere costretti a comprare una quantità fissa di titoli dalla FED ogni settimana nell'ambito di un programma di OMA.
La partecipazione dei Primary Dealer nelle aste varia: più debole è la domanda pubblica, più sono costretti ad assorbire le obbligazioni invendute. E ne hanno assorbite molto ultimamente. Ne hanno a iosa. Allo stesso modo, si proteggono andando short sui futures delle obbligazioni per compensare le loro posizioni long sui titoli del Tesoro USA.
E questo porta ad una serie di altri problemi finanziari che può avere conseguenze impreviste.
Nel frattempo la pressione al rialzo sui tassi d'interesse continuerà, indipendentemente da ciò che dice la FED, quindi posso raccomandare di andare avanti con il programma di rinnovo dei vostri buoni del Tesoro, in attesa del prossimo grande selloff del mercato.
[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/
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