Le valute fiat sono minacciate da una crisi del credito

di Alasdair Macleod


In questo articolo catalizzerò l'attenzione sulle somiglianze tra l'attuale situazione economica e quella del 1929, e la minaccia che affrontano le valute fiat di oggi. Tra le somiglianze c'è il protezionismo commerciale alla fine del ciclo del credito e ci sono gli eventi inflazionistici che l'hanno preceduto. La principale differenza oggi è nelle illusioni macroeconomiche moderne, le quali sostengono che regolare l'inflazione del denaro e del credito sia la soluzione a tutti i mali. Concludo che la salvezza economica può venire solo dall'abbattimento delle teorie macroeconomiche odierne e dal ritorno alla stabilità monetaria attraverso un gold exchange standard credibile.



Introduzione

Negli ambienti economici si ipotizza che quando cambia il livello generale dei prezzi, ciò è sempre dovuto a cambiamenti nell'offerta e nella domanda di beni e servizi. I prezzi cambiano in continuazione, ma senza un cambiamento nella preferenza della popolazione a favore o contro il possesso di denaro, e a parità di condizioni, il livello generale dei prezzi non può cambiare. Le variazioni del livello generale dei prezzi sono dovute a cambiamenti nel potere d'acquisto del denaro, che derivano dalle preferenze della popolazione e non dai beni e servizi.

Ciò a prima vista potrebbe non importante, ma mette in discussione l'ipotesi diffusa secondo cui le variazioni dei prezzi siano dovute solo a cambiamenti nell'offerta e nella domanda di beni e servizi. È un errore fondamentale alla base della MMT, i cui sostenitori vogliono far rivivere le teorie monetarie chartaliste di Georg Knapp, quelle teorie che permisero il finanziamento armamentario inflazionistico di Bismarck ed il successivo crollo della valuta tedesca nel 1923. Coloro che credono che lo stato abbia il diritto divino di battere moneta non si lasciano distrarre dalle loro contraddizioni. I seguaci della MMT sono solo un gruppo di inflazionisti neo-keynesiani, generalmente ciechi di fronte agli errori della loro economia revisionista.

Invece presumono che il potere d'acquisto di una valuta emessa dallo stato sia imposto oggettivamente, e varia solo in base alle variazioni della sua quantità. Le preferenze a favore o contro il denaro non sono nel loro lessico economico. Ignorano l'evidenza delle iperinflazioni, dove la perdita del potere d'acquisto non è mai un affare diretto. Un approccio miope consente loro di ritenere che la temuta deflazione possa essere compensata regolando l'aumento della quantità di denaro per garantire la stabilità dei prezzi.

Ciononostante sono le soluzioni apparentemente innovative della MMT che probabilmente uniranno gli inflazionisti nella loro spinta a generare ancora più inflazione monetaria per affrontare le conseguenze delle loro azioni che in precedenza hanno scatenato questi stessi effetti.

Questo articolo parlerà dell'accelerazione delle politiche inflazionistiche e delle relative conseguenze per il potere d'acquisto delle valute emesse dallo stato. Il confronto su cui si basa la nostra analisi è il ciclo del credito che si è concluso col crollo di Wall Street nel 1929. Ma prima dobbiamo ricordarci di quegli eventi nefasti.



L'esperienza degli anni '30

Fino al 1933 il dollaro americano era basato su un gold exchange standard, in base al quale la popolazione poteva scambiare i propri dollari con l'oro al prezzo di $20,67 l'oncia. A quel punto la grande depressione era in una fase avanzata ed i prezzi delle materie prime erano calati pesantemente. Un indice dei prezzi delle materie prime scese di circa il 50% tra il settembre 1929 e la primavera del 1933. I prodotti semilavorati persero il 40% ed i prodotti finiti il ​​30%. I prezzi agricoli vennero colpiti duramente, con i prodotti agricoli in calo del 60% ed i prezzi all'ingrosso dei prodotti alimentari in calo di oltre il 45%.

Fu il crollo dei prezzi che nel gennaio 1934 portò alla svalutazione del dollaro a $35 per oncia d'oro, che a quel punto non era più disponibile per gli scambi della popolazione. La svalutazione del dollaro era un tentativo di gestire un risultato economico attraverso la manipolazione dei prezzi, ma la ragione del crollo dei prezzi era dovuta al fatto che il dollaro era legato all'oro e le preferenze per l'oro rispetto alle merci erano aumentate.

Infatti erano i prezzi misurati in oro che rappresentavano il problema. Come notato sopra, quando cambia il livello generale dei prezzi, è sempre perché cambia il potere d'acquisto del denaro in cui vengono misurati. Pertanto, misurato da un indice dei prezzi delle materie prime, il potere d'acquisto dell'oro raddoppiò tra il settembre 1929 e la primavera del 1933. Al momento della svalutazione del dollaro dieci mesi dopo, l'indice delle materie prime era tornato ad un livello che indicava un nuovo rapporto dollaro/oro di $35 l'oncia (livello approssimativamente giusto).

Oggi non esiste una tale relazione tra il dollaro e l'oro. Mentre il Tesoro degli Stati Uniti detiene riserve auree, non sono disponibili per lo scambio monetario. Inoltre l'obiettivo dichiarato della politica monetaria è mantenere un tasso d'inflazione dei prezzi al 2%. Pertanto se affronteremo un replay della crisi del '29, allora il potere d'acquisto dell'oro aumenterà, mentre quello del dollaro calerà. Ciò presuppone che il livello generale dei prezzi possa essere controllato, il che non è vero. E nella misura in cui le altre valute usano il dollaro come parametro internazionale, perderanno anch'esse potere d'acquisto.



La prossima crisi potrebbe essere nel range di quella del 1929-34

Non abbiamo modo di conoscere il futuro in anticipo, ma ci sono abbastanza fattori che suggeriscono che la prossima crisi finanziaria e sistemica potrebbe essere di un livello simile o addirittura maggiore rispetto al crollo del mercato azionario nel 1929 e alla grande depressione che ne seguì. Questo è il motivo per cui val la pena rivisitare quegli eventi. I fattori comuni ad entrambi i periodi sono riassunti nei seguenti quattro punti:

• Il 30 ottobre 1929 il Congresso approvò lo Smoot-Hawley Tariff Act. Gli investitori vendettero azioni, facendo scendere i prezzi del 34% in soli quindici giorni. Lo Smoot-Hawley coincise con la parte finale del ciclo del credito, una combinazione brutale sia per i mercati che per l'economia. Non solo il 1929 segnò la fine del più grande mercato azionario rialzista dopo la bolla South Sea, ma la distruzione della ricchezza personale fu del tutto inaspettata in tutta la società. Oggi ci troviamo di fronte ad una combinazione simile col protezionismo commerciale che viene introdotto alla fine del ciclo del credito. La psicologia del mercato azionario anche oggi sembra impreparata di fronte alle conseguenze.

• C'è stato un periodo prolungato di inflazione monetaria sin dalla crisi della Lehman. Questo è paragonabile al periodo inflazionistico tra il 1921 e il 1929. Inoltre la fase inflazionistica odierna del ciclo del credito si aggiunge ad una serie di precedenti cicli inflazionistici, i quali hanno lasciato in eredità distorsioni non corrette. Prima del periodo 1921-1929, una breve ed acuta depressione nel 1920-21 lasciò un'eredità insignificante di distorsioni economiche e finanziarie. Pertanto oggi una crisi creditizia e sistemica ha il potenziale di essere più dannosa della crisi che precedette la grande depressione.

• Nel 1921-29 le conseguenze inflazionistiche dell'espansione monetaria sui prezzi furono celate dai benefici derivanti da migliori metodi di coltivazione e produzione; oggi l'inflazione dei prezzi è nascosta dalla manipolazione statistica. La mancanza di un'evidente inflazione dei prezzi nel periodo precedente avvenne in concomitanza con bassi rendimenti obbligazionari (meno del 4%), cosa che alimentò un boom nel mercato azionario terminato poi nel 1929. Le stesse dinamiche oggi hanno alimentato un simile boom nel mercato azionario, il quale potrebbe essere terminato l'anno scorso.

• Nel 1921-29 la crescita dei prestiti bancari a circa il 50% è stata simile a quella dei prestiti bancari commerciali e industriali tra il 2009 e il 2018, saliti del 57%. L'attuale periodo è iniziato con una massiccia iniezione monetaria da parte della FED, e inoltre sia i consumatori che il governo sono debitori netti.

Ci sono anche alcuni fattori aggiuntivi da prendere in considerazione riguardo l'attuale ciclo del credito.

• Le conseguenze di una crisi economica saranno enormemente amplificate dalla percentuale più bassa di produzione effettiva rispetto all'intera economia. Rispetto agli anni '20, le finanze statali oggi sono più orientate ai risultati economici.

• Ciò che è stato ignorato dagli inflazionisti è la distruzione economica portata dall'inflazione monetaria, la quale trasferisce la ricchezza dai risparmiatori e dai salariati alle grandi banche commerciali, allo stato e alla banca centrale. Pertanto le politiche monetarie inflazionistiche nascondono la vera portata di una crisi economica, peggiorano la situazione e certamente non la curano.

• Nel 1929-34 le banche andarono in default in gran numero. Le banche centrali oggi fanno tutto il possibile per impedire questo esito. Le richieste di un'ulteriore inflazione monetaria saranno impossibili da resistere, a causa della necessità di sostenere sia il sistema bancario che il rapido deterioramento delle finanze pubbliche.

• Le banche centrali stanno rompendo le fila, con Russia e Cina che stanno suggerendo agli stati asiatici di allontanarsi dal dollaro. La Russia ha già l'oro come sua valuta di riserva principale e la Cina è diventata il più grande minatore e raffinatore d'oro del mondo, mentre il suo popolo incarna quasi i due terzi dell'offerta mineraria mondiale. Le conseguenze per le valute le cui banche emittenti non seguono questo percorso potrebbero essere peggiori se continuano ad insistere sul fatto che l'oro non gioca alcun ruolo nella loro politica monetaria.

• I rendimenti obbligazionari nel periodo 1929-34 scesero a livelli che sono più alti di quelli attuali, con il rendimento più basso delle obbligazioni di lungo termine al 3,26% nell'aprile 1931. Il tasso originario a quel tempo rifletteva la convertibilità del dollaro con l'oro. Il tasso d'interesse originario è stabilito dalla preferenza temporale degli individui, quindi rappresenta l'opinione pubblica sulla qualità del denaro utilizzato. Oggi i rendimenti delle obbligazioni in dollari e altre valute rimangono fortemente soppressi, con cinque delle sei principali banche centrali che stanno ancora espandendo i loro bilanci e tre di esse con tassi d'interesse negativi. Il rischio è che quando i mercati si aggiusteranno al valore della preferenza temporale, includendo quindi la massiccia svalutazione monetaria degli ultimi dieci anni, sarà innescato un gigantesco shock sui tassi d'interesse.

• L'uso diffuso di ETF e fondi indicizzati separa gli investitori dal rischio d'investimento. Se e quando si manifesterà un aumento del rischio di mercato, è probabile che la popolazione venderà indiscriminatamente ETF e titoli simili, accelerando il declino del mercato azionario.

In sintesi, sembrano essere in gioco forze monetarie maggiori di quelle esistenti nel 1929-34. Se indeboliranno la capacità dei policymaker nel gestire i risultati, le conseguenze monetarie sono destinate ad essere molto gravi. Ma saranno diverse in un aspetto importante rispetto a novant'anni fa: il potere d'acquisto dell'oro può aumentare considerevolmente, mentre diminuirà il potere d'acquisto delle valute fiat. Il successo dei policymaker nella gestione di una crisi simile a quella della grande depressione dipenderà dalla loro comprensione dell'economia, che è il nostro prossimo argomento.



La grande depressione ha formato gli accademici di oggi

Nei prossimi anni le politiche monetarie seguite dalle banche centrali saranno cruciali per la sopravvivenza delle valute fiat emesse dagli stati, se come sembra sempre più probabile, siamo sull'orlo di una nuova crisi del credito.

L'esperienza acquisita dalla grande depressione è alla base delle teorie economiche odierne. A quel tempo i principali sostenitori della Scuola Austriaca avevano dimostrato che le cause della grande depressione avevano le loro radici nell'espansione monetaria del decennio precedente. I teorici di spicco, in particolare Von Mises e Hayek, perfezionarono le teorie del sound money, la cui validità era stata confermata dai crolli monetari dell'Europa nei primi anni '20.

Nel 1913 gli Stati Uniti avevano istituito un sistema bancario federale, che si propagò negli anni '20 grazie all'espansione del credito. Gli avvertimenti degli economisti Austriaci riguardo l'espansione del credito vennero ignorati. Quando si verificò il crollo che avevano previsto, il sistema bancario federale non se ne prese la colpa. Venne invece incolpato il libero mercato e il sistema federale ebbe carta bianca per promuovere le sue soluzioni. Si sviluppò una nuova teoria dello statalismo, la quale potenziava le presunte virtù del denaro fiat emesso dallo stato. E questa divenne la base della teoria macroeconomica di oggi.

Le teorie economiche Austriache furono messe da parte. Oggi quasi tutti si considerano seguaci della macroeconomia dominante. I suoi alti sacerdoti affermano che differisce dall'economia classica, la quale a loro giudizio è rilevante solo per l'analisi microeconomica. È diventato un modo affinché gli economisti neoclassici si auto-assolvessero dall'affrontare questioni fondamentali, come la Legge di Say, il problema del calcolo economico e altre verità considerate impossibili per loro da spiegare.

Al centro della macroeconomia odierna c'è la matematica. I macroeconomisti dicono che, nel complesso, le incertezze dell'azione umana si annullano, convalidando un approccio matematico. Con ciò arrivano le statistiche che aggregano transazioni e prezzi. Ai neo-keynesiani, ai monetaristi e ai seguaci della MMT, le statistiche rappresentano la base delle politiche economiche e monetarie. Ma poiché escludono l'azione umana, sono fondamentalmente imperfette e fuorvianti per la determinazione di una linea di politica.

Queste politiche economiche saranno sicuramente applicate con maggiore vigore per risolvere la prossima crisi. Sono la fonte degli errori del passato che se aggravati porteranno ad una conclusione devastante. Il risultato logico è la fine delle valute fiat. Gli Austriaci avevano una descrizione dopo averla sperimentata nel 1922 e osservato la Germania l'anno seguente: il crack-up boom, o fuga dalla valuta fiat dello stato verso valore reale.



La probabile progressione di una nuova crisi del credito

Se, come sembra probabile, le banche centrali vedono una crescente probabilità di recessione, saranno inizialmente allentate le politiche sul tasso d'interesse. Il rally nei mercati azionari da metà dicembre ha dato per scontato questa possibilità, che ora sta emergendo come un dato di fatto. Tuttavia i tagli dei tassi d'interesse all'inizio di una crisi congiunturale non riescono a stimolare l'economia, portando solo ad un rally dei mercati, che nel 1929-30 è durato cinque mesi. Quello attuale è durato due fino ad ora.

Il corso futuro per le economie avanzate dipende dalla fiducia dei banchieri nelle piccole e medie imprese, le quali costituiscono circa l'80% dell'attività commerciale totale. Abbiamo già assistito a blocchi dei finanziamenti nei mercati delle obbligazioni societarie, i quali confermeranno ai banchieri il crescente rischio connesso all'offerta di capitale alle imprese. Le aziende che basano i loro calcoli sul credito a basso costo stanno sospendendo i piani d'investimento e stanno considerando di tagliare gli impegni esistenti, almeno in parte a causa dell'atteggiamento prudente dei loro banchieri. Questo è già evidente nelle statistiche sugli investimenti di capitale in tutto il mondo.

Sembra che la psicologia alla base dell'attività produttiva sia cambiata. Ogni volta che un banchiere centrale fa una dichiarazione rassicurante, invece di applaudirlo, i banchieri commerciali mettono in dubbio le sue parole. E lo stesso fanno gli investitori. La prossima volta che il mercato azionario affronterà una battuta d'arresto, fate attenzione alle figure del governo che tenteranno di rassicurare gli investitori. A questo giro gli investitori penseranno che le cose devono essere peggiori di quanto appaiano se c'è bisogno che vengano rassicurati.

Se i sospetti sono corretti sul fatto che i dazi introdotti nella parte finale di un ciclo del credito sono letali, allora le azioni potrebbero avviarsi verso un sostanziale mercato ribassista. Ne consegue che ci sarà un passaggio dal possedere azioni come un modo infallibile di fare soldi, a venderle il più in fretta possibile. C'è anche incertezza su un fattore aggiuntivo: la presenza di fondi di indicizzazione.

I fondi di indicizzazione non sono investimenti, sebbene siano autorizzati e commercializzati come tali. Sono scommesse sulla direzione del mercato. È ovvio che quando la direzione cambierà, ci sarà una liquidazione diffusa delle posizioni bullish e un maggiore interesse per quelle posizioni che traggono profitto dalla calo dei mercati. Pertanto la velocità della calo potrebbe essere accelerata in modo significativo dalla liquidazione di tali fondi.

L'effetto di una crisi economica sulle finanze pubbliche è potenzialmente catastrofico. Non solo aumenteranno gli obblighi del welfare state, ma le entrate fiscali diminuiranno. E come sottolineato sopra, "l'elemento produttivo" di un welfare state moderno da cui dipende l'intera economia si è già ridotto significativamente. Inoltre gli stati saranno riluttanti a tornare ai giorni dell'austerità, o una parvenza di quest'ultima, perché sono stati ridimensionati solo gli aumenti attesi delle spese. Allo stesso tempo, gli stati di tutto il mondo aumenteranno il loro indebitamento, succhiando ricchezza e risorse di capitale dai settori produttivi delle loro economie ad un ritmo accelerato.

Le banche centrali si troveranno a tentare di finanziare il crescente deficit degli stati ed a sostenere le grandi banche commerciali con tutti i loro derivati. In base a quanto detto, l'inflazione monetaria può solo accelerare nonostante quella già impiegata durante tutto il ciclo appena conclusosi, con cinque delle principali banche centrali che stanno ancora espandendo i loro bilanci e tre di esse continuano ad imporre tassi d'interesse negativi.

Questo è il motivo per cui, a meno che non vi sia un cambiamento sostanziale nella direzione della linea di politica, il potere d'acquisto delle valute fiat sarà compromesso. La distruzione della ricchezza attraverso l'inflazione monetaria, lungi dal salvare l'economia, peggiorerà i guai economici svalutando la ricchezza della gente comune. Di conseguenza, a meno che non vi sia una rapida accettazione che le politiche macroeconomiche dominanti sono alla radice di questo male, i tassi d'interesse saliranno rapidamente oltre il controllo delle autorità, mentre l'illusione del denaro fiat verrà rivelata per quello che è.

C'è un modo per stabilizzare i tassi d'interesse: tornare ad un gold exchange standard credibile, quindi gli interessi sui prestiti a lungo termine agli stati saranno limitati a meno del 5%, supponendo che venga ripristinata la credibilità delle finanze pubbliche. Questa mossa richiederà prezzi dell'oro molto più alti, cosa che smaschererà tutti quegli stati che hanno mentito sulle loro riserve d'oro. Ma almeno questo darà alle finanze pubbliche una possibilità di stabilizzarsi, mentre verranno messe necessariamente in atto altre azioni per ridurre l'onere dello stato sul settore produttivo.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/