L'inflazione sta rialzando la sua brutta testa

di Alasdair Macleod


Il mondo della finanza e degli investimenti, come sempre, è infestato da molte incertezze. L'economia americana è in boom, dicono alcuni, e altri avvertono che la crescita dell'offerta di moneta è rallentata, facendo temere un'imminente deflazione. Ci preoccupiamo per le banche, con un noto nome europeo di importanza sistemica in difficoltà. Ci preoccupiamo per la disintegrazione dell'Eurozona, con squilibri record e un membro significativo, l'Italia, che naviga in brutte acque. Il mercato azionario cinese, ci viene detto, è ora ufficialmente in un bear market. Gli altri lo seguiranno? Ma c'è una cosa che finora è stata ampiamente ignorata: l'inflazione.

Più correttamente, è il tasso di aumento dei prezzi ufficialmente registrato ad essere stato ignorato. L'inflazione vera e propria è già qui attraverso l'espansione della quantità di denaro e credito in seguito alla crisi della Lehman dieci anni fa. Il tasso di espansione del denaro e del credito è ora rallentato e questo è ciò che sta causando preoccupazioni tra i monetaristi. Ma è quello che succede ai prezzi che dovrebbe preoccuparci, perché un aumento dell'inflazione dei prezzi viola gli obiettivi dichiarati della FED. Un aumento del livello generale dei prezzi è la conferma che il potere d'acquisto di una valuta sta diminuendo.

Secondo il tasso ufficiale d'inflazione, il CPI-U degli Stati Uniti, già a maggio era in netto aumento al 2.8%. Se l'economia degli Stati Uniti continua a crescere, la FED dovrà continuare a rialzare i tassi d'interesse per rallentare le cose. È troppo semplicistico sostenere che un rallentamento della crescita dell'offerta di moneta rimuova la minaccia inflazionistica. In questo articolo, spiegherò il perché la prossima crisi del credito sarà l'inizio della fine per le valute fiat scoperte.



Le falsità dietro l'inflazione dei prezzi

Il CPI-U è un tentativo di misurare le variazioni del livello generale dei prezzi, definito come il prezzo di un paniere di beni e servizi acquistati dai consumatori. Il concetto è imperfetto fin dall'inizio, perché cerca di misurare ciò che non può esserlo. L'uomo medio non esiste. Non solo il livello generale dei prezzi è diverso per ogni individuo e famiglia, ma non è possibile ignorare classi, professioni, luoghi, preferenze culturali e personali diverse e presumere che possano essere racchiusi in qualcosa di significativo. Possiamo parlare vagamente del livello generale dei prezzi, ma questo non significa che possa o debba essere misurato. Fare la media è semplicemente una costruzione inappropriata ed abusata da economisti e da matematici.

C'è anche una questione dinamica fondamentale e importante, ignorata dagli statistici economici: non è possibile catturare il progresso economico con le statistiche, per non parlare delle medie. Il cambiamento sempre presente nella condizione umana è il risultato di un'interazione non quantificabile tra consumatori e produttori. Ciò che un consumatore ha acquistato diversi mesi fa, che tra l'altro è la base delle informazioni statistiche, non può essere altro che una curiosità storica. Non ci dice cosa stia comprando oggi o comprerà domani. Né gli statistici possono eventualmente esprimere giudizi di valore che inducano i consumatori a cambiare marca o comprare cose diverse. In breve, anche se esistesse un indice dei prezzi teoricamente giustificabile, misurerebbe la cosa sbagliata.

Gli statistici stanno semplicemente vendendo un mito ed i miti, a condizione che vengano creduti veri, controllano il modo di pensare mainstream. È nell'interesse di colui che tiene a libro paga gli statistici, lo stato, vedere l'inflazione dei prezzi sottostimata, quindi non dovrebbe sorprenderci se i tentativi indipendenti di registrare l'inflazione dei prezzi l'abbiano stimata molto più in alto.

Stime indipendenti suggeriscono un tasso d'inflazione dei prezzi di circa il 10%, a seconda della città, e questa è una valutazione più veritiera. Se fosse riconosciuto ufficialmente, verrebbe esposto il continuo impoverimento dell'americano ordinario, perché il deflatore del PIL andrebbe a registrare un'economia che si contrae continuamente in termini reali. E questa sembra essere stata la situazione sin dalla crisi della Lehman, così come in molti degli anni precedenti.

Non si può, anno dopo anno, togliere ricchezza ai consumatori senza mandare in rovina l'economia. Stiamo parlando di una contrazione economica continua, il risultato inevitabile della svalutazione monetaria. Non lo si ammetterà mai a livello ufficiale, meno che mai lo ammetterà la FED, la quale ha la responsabilità di salvaguardare la valuta ed il sistema bancario. La FED non produce stime ufficiali sull'inflazione dei prezzi, competenza questa del Bureau of Economic Affairs, quindi la FED si nasconde dietro un dipartimento governativo.

Ma se la FED ammettesse questo insabbiamento statistico, cosa potrebbe fare? L'intero concetto di stimolo monetario cadrebbe in mille pezzi e il dibattito si allontanerebbe quasi certamente dalle politiche che si basano sul fumo monetario e si sposterebbero sulla reintroduzione del sound money. La FED dovrebbe chiudere i battenti.

Tuttavia il governo ora dipende dal finanziamento inflazionistico per coprire i propri deficit di bilancio persistenti, se non direttamente, come minimo indirettamente attraverso l'espansione del credito bancario per finanziare l'acquisto di titoli di stato. Nel breve termine il presidente Trump ha peggiorato le cose alzando ulteriormente il deficit di bilancio, il quale sarà finanziato attraverso una maggiore inflazione monetaria. E a lungo termine gli obblighi derivanti dall'aumento dei costi del welfare state garantiranno un'inflazione monetaria più rapida, necessaria per pagare le spese in eccesso del governo statunitense.

Quindi possiamo dire con certezza che lo scopo della politica monetaria è diverso da ciò che viene comunemente affermato: invece di promuovere la salute dell'economia statunitense, si garantisce che la spesa pubblica possa procedere senza interruzioni e senza chiedere ai rappresentanti del popolo il permesso di aumentare le tasse.



Fattori temporali e supply-side

Il punto di vista neo-keynesiano sull'inflazione dei prezzi recita che l'aumento dei prezzi è guidato dall'eccesso di domanda. In altre parole, un'economia che cresce troppo velocemente porta ad una crescente domanda per i fattori di produzione.

Questo approccio minimizza il ruolo del denaro. Se la quantità di moneta è fissa, l'aumento della domanda per alcuni fattori di produzione può essere soddisfatto solo previa riduzione della domanda per altri fattori di produzione. Se la quantità di denaro e di credito aumenta, la ridistribuzione dei fattori di produzione è compromessa ed i fattori comuni vengono richiesti fino a che il denaro extra rimane disponibile. La fonte di prezzi più alti è chiaramente il denaro extra.

Quando una banca centrale, come la FED, crea denaro ed incoraggia l'espansione del credito, ci vuole del tempo affinché questo denaro extra circoli nel sistema. Finisce inizialmente nel settore finanziario, questo perché l'inflazione monetaria è inizialmente diretta alle banche per stabilizzare i loro bilanci. E una volta passata la crisi immediata, le banche continuano ad estendere il credito allo stato a tassi d'interesse soppressi, acquistandone le obbligazioni. I tassi d'interesse soppressi, e di riflesso anche i rendimenti obbligazionari, portano ad un bull market nelle azioni, incoraggiando la speculazione. Il credito bancario viene quindi esteso alle imprese ed anche ai consumatori attraverso le carte di credito ed il debito ipotecario. A questo punto l'inflazione dei prezzi inizia ad essere un problema.

Il banchiere ed economista del diciottesimo secolo, Richard Cantillon, fu il primo a descrivere come il nuovo denaro circoli gradualmente attraverso l'economia, facendo salire i prezzi nel frattempo. Alla sua analisi dobbiamo aggiungere il corso che prende oggi nei mercati finanziari, in modo da capire il suo impatto sull'economia non finanziaria.

Il tempo impiegato affinché denaro e credito ex novo vengano assorbiti dall'economia, governa la durata del periodo che separa le varie crisi creditizie. Cantillon fece anche notare che coloro che ci guadagnano sono quelli che ricevono per primi il denaro creato ex novo, mentre coloro che ci perdono sono quelli che trovano i prezzi aumentati prima di mettere le mani sul denaro creato ex novo. Infatti la ricchezza viene trasferita da quest'ultimi ai primi.

Questo trasferimento di ricchezza giova allo stato, alle banche ed ai clienti preferiti delle banche, poiché deruba silenziosamente operai, disoccupati, pensionati e salariati fissi. La natura dell'Effetto Cantillon è destinata ad influenzare i policymaker affinché comprendano gli effetti delle loro politiche monetarie. Accecati dall'interesse personale e dagli interessi di quelli vicini a loro, non riescono a capire esattamente come la creazione di denaro extra crei nell'effettivo una povertà diffusa.

La creazione monetaria apporta chiaramente benefici alle parti che controllano e consigliano la FED, conferendo ad essa e ai suoi epigoni il bagliore roseo della superiorità istituzionale. Tutti intorno ad essa festeggiano per l'afflusso di denaro extra. E la licenza di crearlo dal nulla data alle banche commerciali viene sfruttata appieno. Ovviamente sono contrarie al ritiro dello stimolo. Non sorprende se i neo-keynesiani, con le loro convinzioni economiche flessibili, credano che stimolare l'economia sia utile per portarla fuori dalla recessione. Non si accorgono invece che la stanno incanalando nella prossima crisi del credito, come la BCE e la Bank of Japan evidenziano chiaramente, perché tutti coloro che arrivano per primi alla festa monetaria vogliono che continui.



La connessione tra l'inflazione monetaria e l'inflazione dei prezzi

Non esiste una formula matematica che lega inflazione monetaria ed inflazione dei prezzi. Milton Friedman disse che "l'inflazione è sempre e comunque un fenomeno monetario", ma non tutti condividono le sue conclusioni. I banchieri centrali prendono nota dell'aforisma di Friedman, ma lo ignorano a favore della loro interpretazione ad hoc degli effetti della politica monetaria. Il risultato è che, in assenza di una solida comprensione del rapporto tra denaro, prezzi generali e prezzi degli asset, finiscono sempre per essere travolti da una nuova crisi finanziaria.

È una politica che fallisce sempre. I banchieri centrali pensano che le difficoltà sorgano nel settore privato, quindi si concentrano su ciò che considerano come rischi del mercato. Non riescono pienamente a capire che nasce tutto dalle loro stesse politiche monetarie. Oltre ad andare contro i propri interessi, convincere i banchieri centrali è doppiamente difficoltoso perché non esiste una prova empirica che colleghi la quantità del denaro in circolazione coi prezzi.

Dal punto di vista logico Friedman aveva ragione. Se ci sono più soldi a caccia della stessa quantità di merci, il potere d'acquisto del denaro scenderà. Questa era la lezione del sound money, quando era al di là della portata dell'interferenza dello stato. Il potere d'acquisto del sound money e del denaro fiat varia a causa dei cambiamenti nel livello generale di liquidità desiderati dai consumatori.

Tuttavia l'uso diffuso del sound money, oro o argento, ha anche assicurato che l'effetto sui prezzi dovuto alle variazioni di un desiderio localizzato di liquidità monetaria, fosse ridotto al minimo attraverso l'arbitraggio sui prezzi; quindi, in tali circostanze, la relazione tra la quantità di moneta e il livello generale dei prezzi era semplice da vedere ed era indiscutibile. Le valute nazionali fiat non condividono questa caratteristica e il loro potere d'acquisto dipende solo in parte dai cambiamenti nella loro quantità, essendo ostaggio del desiderio collettivo dei consumatori di mantenere il corso legale del proprio stato. In altre parole, se i consumatori rifiutano collettivamente la valuta del loro governo, perde tutto il suo valore come mezzo di scambio.

Infatti ci sono due forze in gioco qui: cambiamenti nella quantità e cambiamenti nel desiderio di possedere la valuta. Possono andare di pari passo o in direzione opposta. Data la quantità di nuova moneta e credito emessi dopo la crisi della Lehman, sembra che le due forze si stiano annullando a vicenda: un drastico aumento della quantità di denaro parzialmente compensato dalla volontà di detenere saldi di cassa più cospicui. Il risultato è che il potere d'acquisto del dollaro non è diminuito di quanto ci si poteva aspettare, sebbene, come già discusso in precedenza in questo saggio, il calo del potere d'acquisto del dollaro sia stato significativamente maggiore di quanto ammettono le cifre ufficiali sull'inflazione.

È molto probabile che le persone e le imprese negli Stati Uniti siano state persuase a mantenere i saldi di cassa e i depositi presso le banche a causa dei dati ufficiali (fuorvianti) sull'inflazione. Se le autorità avessero ammesso che i tassi d'inflazione dei prezzi fossero più vicini ai dati di Shadowstats e a quelli del Chapwood Index, il comportamento dei consumatori sarebbe stato probabilmente molto diverso; molto probabilmente avrebbero ridotto la loro esposizione ad un dollaro in evidente svalutazione.

Un massiccio aumento dell'offerta di moneta combinato con una diminuzione della fiducia della popolazione nella valuta, avrebbe quasi sicuramente contribuito ad indebolire rapidamente il potere d'acquisto del dollaro. A meno che una perdita di fiducia nella valuta non venga stroncata sul nascere da un aumento preventivo e significativo dei tassi d'interesse, la discesa di una valuta verso la distruzione può degenerare rapidamente. Farlo troppo tardi o non abbastanza indebolirebbe la fiducia ancora di più.

La questione della fiducia pone ancora un altro problema per la FED: visto che il valore delle valute dipende da statistiche ingannevoli, quando la manipolazione statistica da parte dello stato verrà meno ciò rappresenterà un grande pericolo per la politica monetaria futura.



Il dollaro non ha dove nascondersi nella prossima crisi del credito

La storia dei cicli del credito ci mostra che il livello generale dei prezzi aumenta a causa della precedente espansione monetaria. Inevitabilmente una banca centrale è obbligata a rialzare i tassi d'interesse, azione richiesta dal mercato non accettando più la soppressione dei valori della preferenza temporale. (Quest'ultima è la differenza tra il possesso immediato di un bene e la promessa del suo possesso futuro, e rappresenta anche la base dei tassi d'interesse quando impostati dal libero mercato.)

Tassi d'interesse più alti espongono gli errori di calcolo degli imprenditori nelle loro valutazioni per quanto riguarda l'allocazione del capitale. Segue un rallentamento dell'attività commerciale e le banche, che sono intermediarie tra prestatori e mutuatari, diventano rapidamente insolventi. Una crisi del credito si trasforma rapidamente in una crisi sistemica del sistema bancario.

In passato prelevare i depositi bancari era il modo in cui le persone cercavano di proteggersi dall'insolvenza di una banca. Ciò creava una domanda di denaro fisico, la quale contribuiva a sostenere il valore della valuta in una crisi sistemica. Tuttavia questa opzione è stata rimossa.

Le banche centrali considerano il prelievo dei depositi come un ostacolo ai loro tentativi di fermare la bancarotte delle banche. Sin dagli anni '90 i governi hanno progressivamente limitato la proprietà degli individui sulla loro liquidità, accusando gli accaparratori di contanti di essere collusi in attività criminali ed evasione fiscale. Più di recente si sono mossi verso il divieto totale del contante, assistito dalla diffusione di carte contactless e altre forme di trasferimento elettronico.

La rimozione dell'alternativa denaro fisico costringe un depositante preoccupato a ridistribuire il denaro dalla sua banca in un'altra banca che ritiene più sicura. La banca centrale può compensare la perdita di depositi in una banca che ha perso la fiducia dei depositanti, riciclando i depositi in eccesso accumulati nelle altre banche. Ciò permette alla banca centrale di salvare banche in difficoltà a porte chiuse, invece di dover affrontare la contagiosa perdita di fiducia che si accompagna ad una corsa antiquata agli sportelli. Questo è probabilmente il motivo principale per cui le banche centrali vogliono eliminare il denaro contante.

Immaginiamo ora che la prossima crisi del credito sia peggiore dell'ultima. Un risparmiatore ordinario è bloccato nel sistema ed è incapace di richiedere denaro per sfuggire al rischio di essere un creditore della sua banca e del sistema bancario in generale. Il suo unico rimedio è ridurre la sua esposizione ai depositi bancari acquistando qualcosa. È facile immaginare una situazione in cui i venditori marginali di una valuta detenuta in depositi bancari fanno diminuire il suo potere d'acquisto rapidamente. Tutto ciò che serve è un'assenza di acquirenti o, in altre parole, una riluttanza a vendere quegli asset considerati migliori della liquidità.

Ma cosa è sicuro comprare? Gli asset non finanziari vedranno ridursi il loro valore ed i prezzi degli immobili residenziali, che sono fissati dal costo degli interessi e dalla disponibilità di mutui, sono probabilmente in uno stato di collasso. Anche le azioni rifletteranno questi valori in calo. I titoli di stato sono un tradizionale rifugio sicuro, ma le finanze pubbliche sono di fronte ad una crisi: deficit di bilancio che sfuggono al controllo.

Gli investitori ed i risparmiatori devono anticipare questi pericoli rispetto alla crisi del credito ed agire. Ecco come funzionano i mercati. Ora che l'alternativa denaro contante è stata preclusa, gli unici asset per i quali possono essere scambiati i depositi prima della crisi sono i metalli preziosi e le criptovalute. Pertanto sembra probabile che la domanda di un rifugio sicuro favorirà inizialmente queste classi di asset. Saranno, come dice il cliché, il canarino nella miniera di carbone.



Ci stiamo dirigendo verso l'ultima crisi del credito?

Questo saggio ha messo in evidenza l'inganno delle statistiche ufficiali riguardo i prezzi negli Stati Uniti e il modo in cui sono state utilizzate per ingannare sia i mercati che i consumatori. Le politiche monetarie della FED sono basate sulle sabbie mobili e potrebbero affrontare una nuova minaccia rispetto all'ultima crisi del credito: una generale perdita di fiducia da parte della popolazione nella FED stessa.

Durante la crisi della Lehman, abbiamo guardato alla FED affinché ci salvasse da un collasso sistemico. È riuscita a raddoppiare la base monetaria un anno dopo il settembre 2008, aumentandola infine quasi cinque volte nei successivi cinque anni. La quantità di moneta fiat (FMQ), che include tutto il denaro e il credito in dollari fiat (sia in circolazione che in riserve), è aumentata di tre volte da $5400 miliardi a $15600 miliardi. Queste sono misure della massiccia espansione monetaria, i cui effetti sui prezzi sono stati celati con successo dalle statistiche ufficiali. L'intero processo di salvare l'economia dall'ultima crisi bancaria e farla sembrare una ripresa, è stato un inganno davvero straordinario.

Quando si smette di ammirare l'indubbia abilità che le autorità monetarie hanno dimostrato nella gestione di tutte le nostre aspettative, ecco che emergono i dubbi. La FED sembra normalizzare il proprio bilancio, presumibilmente per poterlo gonfiare di nuovo. Ma il rapporto tra FMQ e PIL era al 33% nel 2007 prima della crisi della Lehman, e oggi è all'80%. In ogni caso, ci stiamo muovendo verso la prossima crisi del credito con troppi dollari emessi rispetto alle dimensioni dell'economia statunitense.

Quando arriverà la prossima crisi del credito, la FED probabilmente scoprirà che le sarà impossibile espandere il proprio bilancio e sostenere sia le banche che le finanze del governo attraverso il QE nel modo in cui ha fatto l'ultima volta, senza compromettere il potere d'acquisto del dollaro. Una crisi che è causata da un onere insopportabile di debito, non può essere risolta continuamente emettendo ancora più credito. L'ultima volta ha funzionato senza compromettere la valuta, la prossima volta non possiamo esserne così sicuri. Ma la FED non ha altri rimedi.

La prossima crisi del credito potrebbe quindi essere l'ultima che vedranno le valute fiat e il sistema bancario odierno, se la svalutazione della moneta, richiesta per impedire il crollo del debito, rappresenterà la distruzione del dollaro e di tutte le altre valute ad esso collegate. Il ciclo del credito cesserà quindi. Non dovremmo versare lacrime per la sua fine, ma dovremmo gioire per le conseguenze politiche ed economiche che ne seguiranno.

La fine del denaro fiat potrebbe non accadere immediatamente, perché ci si può aspettare che la popolazione si aggrappi all'illusione che i suoi dollari saranno sempre validi come mezzo di scambio prima di abbandonare definitivamente ogni speranza in essi. Questa è stata l'esperienza di inflazioni documentate nell'era delle valute fiat: dalle iperinflazioni europee nei primi anni '20 in poi. E poiché tutte le valute fiat sono sulla stessa barca, il loro potere d'acquisto è destinato a crollare, a meno che le singole banche centrali non introducano una convertibilità credibile in oro.

Abbiamo crolli monetari ben documentati, anche quelli regionali come quelli che seguirono dopo la prima guerra mondiale in Europa. In Austria finì quattro anni dopo la guerra, in Germania cinque. Ma una crisi monetaria transcontinentale che porta alla fine del sistema monetario a valenza globale ci porta tutti in un territorio sconosciuto, la cui tempistica e progressione sono difficili da stimare.

La mia ipotesi migliore per i tempi della prossima crisi del credito rimane la stessa: il primo trimestre del 2019, o il secondo al più tardi. Il breve tempo che rimane è la conseguenza dell'enorme svalutazione monetaria non solo negli Stati Uniti, ma anche a livello globale.

La distruzione totale della moneta fiat dovrebbe richiedere almeno un altro anno o due, forse tre. Ma prima di tutto: l'attuale fase del ciclo del credito deve evolvere in una crisi del credito prima di poter stilare la strada verso le sue conseguenze.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://www.francescosimoncelli.com/