di Frank Shostak
Secondo il pensiero tradizionale, la banca centrale è il fattore chiave nella determinazione dei tassi d'interesse.
Impostando i tassi d'interesse a breve termine, la banca centrale attraverso le aspettative sull'andamento futuro della sua politica sui tassi d'interesse può influenzare l'intera struttura dei tassi d'interesse.
Pertanto, secondo il modo di pensare popolare, il tasso a lungo termine è una media tra i tassi d'interesse a breve termine attuali e quelli previsti. Se il tasso ad un anno oggi è del 4% e il tasso ad un anno del prossimo anno dovrebbe essere del 5%, il tasso a due anni ad oggi dovrebbe essere del 4.5% (4 + 5)/2 = 4.5%.
Al contrario, se il tasso ad un anno di oggi è del 4% e il tasso ad un anno dell'anno prossimo dovrebbe essere del 3%, il tasso a due anni ad oggi dovrebbe essere del 3.5% (4 + 3)/2 = 3.5%.
Si noti che i tassi d'interesse in questo modo di pensare sono stabiliti dalla banca centrale, mentre gli individui non hanno quasi nulla a fare e formano solo aspettative meccaniche sulla futura politica dei tassi d'interesse della banca centrale.
Gli individui qui rispondono passivamente alla possibile politica dei tassi d'interesse della banca centrale. Tuttavia, ha senso?
Suggeriamo che la chiave nella determinazione dei tassi d'interesse sono le preferenze temporali delle persone.
Le persone assegnano una valutazione più alta ai beni presenti rispetto ai beni futuri
Di norma le persone assegnano una valutazione più alta ai beni presenti rispetto a quelli futuri. Ciò significa che i beni presenti sono valutati con un aggio rispetto ai beni futuri.
Ciò deriva dal fatto che un creditore o un investitore rinunciano attualmente ad alcuni vantaggi. Quindi l'essenza del fenomeno dell'interesse è il costo che un creditore o un investitore deve sostenere.
Su questo tema Mises ha scritto:
Ciò che viene abbandonato è definito come il prezzo pagato per il raggiungimento del fine ricercato. Il valore del prezzo pagato è chiamato costo. I costi sono pari al valore attribuito alla soddisfazione a cui si deve rinunciare per raggiungere il fine prestabilito.[1]
Inoltre, sempre secondo Mises:
Il posticipo di un atto di consumo significa che l'individuo preferisce la soddisfazione di un consumo successivo piuttosto che la soddisfazione di un consumo immediato.[2]
Un individuo che ha abbastanza risorse da tenersi in vita è improbabile che presti o investa i suoi miseri mezzi.
Il costo del prestito, o investimento, per lui è probabilmente molto alto – potrebbe costargli la vita se dovesse prestare parte dei suoi mezzi.
Pertanto è improbabile che presti o investa, anche se ottenesse un tasso d'interesse molto alto.
Una volta che la sua ricchezza inizia ad espandersi, il costo del prestito o degli investimenti inizia a diminuire. L'allocazione di parte della sua ricchezza verso prestiti o investimenti indebolirà in misura minore la vita e il benessere di tale persona.
Da ciò possiamo dedurre, a parità di tutte le altre condizioni, che tutto ciò che porta all'espansione della ricchezza reale degli individui dà luogo ad un declino del tasso d'interesse, cioè un abbassamento dell'aggio per i beni presenti rispetto ai beni futuri.
Al contrario, i fattori che indeboliscono l'espansione della ricchezza reale portano ad un tasso d'interesse più alto.
I cambiamenti nelle preferenze temporali si rispecchiano nella domanda e nell'offerta di denaro
L'abbassamento delle preferenze temporali, vale a dire, la riduzione dell'aggio per i beni presenti rispetto ai beni futuri, a causa dell'espansione della ricchezza reale, è probabile che si manifesti in un maggiore desiderio di investire ricchezza reale.
Con l'espansione della ricchezza reale, è probabile che le persone aumentino la domanda di vari asset – finanziari e non finanziari – e riducano la domanda di denaro. Nel processo, questo va ad aumentare i prezzi degli asset ed abbassa i loro rendimenti, a parità di tutte le altre condizioni.
Si noti che l'aumento della domanda di vari beni da parte delle persone tende di solito ad essere preceduta dall'aumento del differenziale tra i tassi di crescita dell'offerta di moneta e la domanda di denaro.
(Si noti di nuovo che un aumento del differenziale precede di norma un aumento della domanda degli asset, cosa che si traduce in un aumento dei prezzi degli asset e in un calo dei loro rendimenti).
Si osservi che mentre l'aumento del bacino della ricchezza reale è probabile che sia associato ad una riduzione del tasso d'interesse, è altrettanto probabile che accada il contrario quando c'è un calo della ricchezza reale.
È probabile che le persone siano meno desiderose di aumentare la domanda per i vari asset, aumentando così la loro domanda di denaro rispetto alla situazione precedente.
Di norma ciò riduce il differenziale tra i tassi di crescita dell'offerta di moneta e la domanda di denaro.
A parità di condizioni, ciò si manifesterà in un abbassamento della domanda per gli asset, abbassando così i loro prezzi e aumentandone i rendimenti.
Cosa accadrà ai tassi d'interesse in caso di aumento dell'offerta di moneta?
Un aumento dell'offerta di moneta, a parità di tutte le altre condizioni, significa che quegli individui il cui stock monetario è aumentato sono ora molto più ricchi.
Quindi saranno maggiormente disposti ad acquistare vari asset. Ciò porta ad un abbassamento della domanda di denaro da parte di questi individui.
Un aumento dell'offerta di moneta accoppiato ad un calo della domanda di denaro, porta all'aumento del differenziale tra i tassi di crescita dell'offerta di moneta e la domanda di denaro. Ciò a sua volta fa aumentare i prezzi degli asset e ne abbassa i rendimenti.
Tuttavia un aumento dell'offerta di moneta mette in moto uno scambio di niente per qualcosa, il che equivale ad una deviazione di ricchezza reale dai creatori di ricchezza a favore di coloro che la sprecano.
Dopo un certo periodo di tempo, l'aumento dell'offerta di moneta e il conseguente indebolimento della creazione di ricchezza reale, che si manifesta con un aumento generale dei prezzi, mettono in moto un aumento generale dei tassi d'interesse.
Si noti che non è l'aumento dei prezzi in quanto tale a far salire i tassi d'interesse, ma l'aumento delle preferenze temporali a causa dell'indebolimento della creazione di ricchezza reale.
L'aumento dei prezzi significa che ora più denaro insegue meno beni. È solo un indicatore, per così dire.
Viceversa, dopo un certo periodo di tempo, un calo dell'offerta di moneta e un successivo rafforzamento della creazione di ricchezza reale, che si manifesta in un calo generale dei prezzi, mette in moto un calo generale dei tassi d'interesse.
Inoltre si noti che un aumento del tasso di crescita dell'offerta di moneta, a parità di condizioni, mette in moto una riduzione temporanea dei tassi d'interesse. Un calo del tasso di crescita dell'offerta di moneta, a parità di condizioni, mette in moto un aumento temporanea dei tassi d'interesse.
Possiamo quindi vedere che la chiave per la determinazione dei tassi d'interesse sono le preferenze temporali degli individui, le quali si manifestano attraverso l'interazione tra domanda ed offerta di moneta.
[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/
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Note
[1] Ludwig von Mises, Human Action, Contemporary Books, 3rd revised edition p. 97.
[2] Ludwig von Mises, Human Action, p. 482.
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Preferisco gli errori della democrazia agli orrori della tecnocrazia.
RispondiEliminaEcco una delle tante distorsioni finanziarie alimentate dal QE delle banche centrali. I prestiti a leva sono un altro modo in cui le società con rating bassissimo possono raccogliere fondi. Questi prestiti sono concessi dalle banche e spacciati come prestiti normali o come Collateralized Loan Obligation (CLO) ad altri investitori (es. fondi pensione). Sono un mercato da $1,000 miliardi e vengono trattati come titoli. Ma la SEC, che regola i titoli, li considera prestiti e non li regolamenta. Nessuno li regolamenta (invece Bitcoin per qualche strano motivo deve essere regolamentato...)
RispondiEliminaMolti di questi prestiti hanno tassi d'interesse variabili, tipicamente legati al dollaro-Libor. E in un contesto in cui la FED ha cercato di rialzare i tassi d'interesse, il Libor è aumentato ed i prestiti a tasso variabile, i cui pagamenti degli interessi aumentano man mano che il Libor aumenta, sono molto allettanti per gli investitori, nonostante i rischi addizionali che rappresentano per le aziende le quali stanno già lottando con flussi di cassa negativi. I prestiti a leva sono accompagnati da clausole che dovrebbero tutelare gli investitori durante la durata del prestito e in caso di inadempimento. Con forti covenant e buone garanzie, i prestiti a leva tendono ad essere meno rischiosi delle obbligazioni spazzatura emesse dalla stessa società.
Ma gli investitori, in un panorama di fame per rendimenti decenti, sono stati attratti da questo mercato, e le grandi aziende ne hanno approfittato indebolendo i covenant, offrendo agli investitori meno protezioni (come pagare gli interessi con più debito anziché contanti). Normalmente non essere in grado di pagare gli interessi costituirebbe un default, ma non con questi prestiti "covenant lite" o "cov-lite". Il boom di questi titoli junk è iniziato anni fa e ha raggiunto proporzioni record. In caso di insolvenza di questi prestiti, gli investitori sono esposti a perdite molto maggiori. E qual è stato uno dei driver alla base di queste emissioni record? Fusioni ed acquisizioni di aziende.
Ma non finisce qui, perché è in arrivo un muro gigantesco di scadenze di titoli junk come vediamo nel terzo grafico. E in un momento in cui il "QT" potrebbe rompere le uova nel paniere di chi pensava che il limite all'ingegneria finanziaria non fosse il cielo. Va anche detto che i picchi del mercato azionario del passato hanno coinciso di regola con i massimi storici dei riacquisti di azioni proprie (quarto grafico). Ciò indica che i massimi storici dei riacquisti sono principalmente un indicatore contrario piuttosto che un dato che fornisce conforto ai "punti estremi".
Naturalmente ciò che in realtà rappresenta un "punto estremo" può essere conosciuto con certezza solo a posteriori, poiché gli estremi tendono a spostarsi nel tempo, in particolare in un sistema monetario fiat in cui l'offerta di denaro e credito può essere ampliata, volenti o nolenti. Ciò che può essere affermato con certezza è solo se i mercati stanno entrando in quello che chiamerei territorio pericoloso. Il Nikkei della fine degli anni '80 è un esempio pertinente. Per inciso, l'attuale mania di riacquisti di azioni è molto simile all'ingegneria finanziaria giapponese degli anni '80 nota come keiretsu o zaibatsu.
All'epoca si sosteneva che, nonostante la loro oscena sopravvalutazione, le azioni giapponesi "non sarebbero mai scese" perché le società giapponesi puntellavano le rispettive azioni. Oggi leggiamo o sentiamo spesso che le azioni sopravvalutate degli Stati Uniti non possono scendere, perché le società continueranno a puntellarle con i riacquisti.