L'avvoltoio del debito, Parte #3

di David Stockman


Ecco perché i nostri $67,000 miliardi di debito pubblico e privato contano sul serio: hanno fatto sì che il rapporto storico tra le tendenze di Main Street e Wall Street andassero in tilt.

La produzione industriale di gennaio a 107.24, solo un po' più alta di quella di tre anni fa a novembre 2014 (106.61), e solo dell'1.8% superiore a quella registrata nella fase di picco pre-crisi nel novembre 2007 (105.33). Se si utilizzano i CAGR, parliamo di un microscopico tasso di crescita annuale dello 0.18% per un intero decennio e durante il terzo ciclo di espansione più lungo della storia.

Per contro, l'indice S&P 500 al picco del 26 gennaio (2873) è salito dell'84% rispetto al livello del novembre 2007 (1560). E affrettiamoci a togliere la componente inflazionistica in modo da conformarci su una base d'analisi coerente che prenda in considerazione il guadagno e l'indice di produzione industriale basato sul volume. Dunque il deflatore del PIL è aumentato del 17% nello stesso periodo, quindi in termini reali l'indice S&P 500 è aumentato del 58%.

E questo non dall'orribile minimo del marzo 2009, ma dal picco del mercato azionario un anno prima la Grande Recessione. Quindi come può il mercato azionario salire del 58% dal picco pre-crisi, mentre l'economia industriale è solo salita dell'1.8%?

Risposta: la salita non è dovuta ad una cornucopia di guadagni. Infatti su una base aggiustata all'inflazione, la crescita degli utili reali è stata tanto piatta quanto quella della produzione industriale. Pertanto al picco nel 2007, i guadagni dell'indice S&P in dollari attuali ammontavano a $99 per azione. Durante il periodo annuale più recente (dicembre 2017), hanno fatto registrare $106.84 per azione, rappresentando quindi un guadagno dell'8% nel corso dell'intero decennio.

Potremmo dire che un guadagno del 58% nei prezzi delle azioni rispetto un guadagno dell'8% in guadagni reali e un guadagno del 2% nella produzione reale non potrebbero accadere nemmeno tra un milione di anni su un libero mercato onesto. E, soprattutto, non quando i numeri vengono aggiustati all'inflazione e quando attraversano un ciclo economico completo da picco a picco.

Quindi quello che abbiamo è un disaccoppiamento monumentale e senza precedenti dei prezzi degli asset finanziari dall'economia reale di Main Street. Né è difficile da identificare la causa di questa pericolosa divergenza.

Il fatto è che il massiccio stimolo monetario sin dalla grande crisi finanziaria non ha mai lasciato i canyon di Wall Street. Un debito ultra economico ed operazioni di supporto ai prezzi della FED e di altre banche centrali, hanno favorito un focolaio di speculazioni ed ingegneria finanziaria (ad esempio "vol" di vendita allo scoperto) che non ha precedenti.

E ciò include anche il picco delle dotcom nel marzo 2000. La maggior parte delle cose folli accadute allora erano inezie a livello di capitalizzazione di mercato rispetto a quelle che vediamo oggi. Ad esempio, Pets.com fece registrare un picco massimo di mercato di soli $400 milioni prima che perisse.

Al contrario, la capitalizzazione di mercato di Amazon (AMZN) ha raggiunto i $734 miliardi, dove viene trattata al 246X i guadagni annuali e al 115X il flusso di cassa operativo.

All'imminenza del suo trentesimo compleanno, AMZN non è più una start-up, né un modesto produttore. Ad esempio, il suo flusso di cassa disponibile nel 2017 era di ben $6.5 miliardi, rappresentando un netto di $18.5 miliardi di flusso di cassa operativo e $12.0 miliardi di spese in conto capitale. Al contrario, nel 2016 la liquidità per le operazioni era quasi la stessa, a $17.3 miliardi, mentre le spese in conto capitale erano sostanzialmente inferiori, a $7.8 miliardi.

Di conseguenza l'aritmetica ci dice tutto ciò che dobbiamo sapere. Il flusso di cassa disponibile di Amazon nel 2016 era di $9.5 miliardi, il che significa che negli ultimi 12 mesi la sua capitalizzazione è aumentata di $375 miliardi, o del 103%; sebbene il flusso di cassa disponibile sia diminuito del 32%.

Algoritmi e robo-trader nel casinò hanno apparentemente deciso di premiare un tonfo di $3 miliardi nel flusso di cassa disponibile con un guadagno di $375 miliardi in valutazione.

Il nostro punto qui non è semplicemente che Jeff Bezos ed i suoi seguaci non sono così ricchi come pensano di essere, o che centinaia di miliardi di capitalizzazione di mercato di AMZN sono destinati ad essere vaporizzati quando questa orribile bolla di Wall Street alla fine scoppierà.

Né che Amazon sia una specie di anomalia. Di fatto la valutazione assolutamente stupida che ora ha raggiunto è semplicemente sintomatica di un mercato azionario rovinato dalle banche centrali, non più in grado di valutare nulla correttamente o minimamente in linea con le tendenze piatte registrate da Main Street.

A tal proposito, prendete in considerazione la penosa incapacità di Wall Street di capire che GE altro non era che un castello di sabbia alla cui base c'era solo ingegneria finanziaria. O che il successore di Jack Welch, Jeffrey Immelt, stava bruciando liquidità in ingegneria finanziaria come se non ci fosse un domani in un tentativo disperato di mantenere vivo il prezzo delle azioni di GE.

Non stiamo esagerando. Durante i cinque anni terminati a dicembre 2017, GE ha pagato $41 miliardi di dividendi e $35.5 miliardi di riacquisti di azioni proprie. Eppure mentre rimetteva nel casinò circa $77 miliardi, stava divorando voracemente il suo granoturco attraverso le dismissioni seriali e il fatto che aveva generato solo $46 miliardi in flusso di cassa disponibile.

Eppure i robo-trader e gli scommettitori non hanno affatto notato il rapido calo del flusso di cassa disponibile fino a quando non è precipitato da $28 miliardi a metà del 2014 in territorio negativo due anni fa; solo allora la capitalizzazione di mercato di GE ha iniziato uno scivolone devastante da $300 miliardi a $125 miliardi (ed è ancora in calo).

Inutile dire che GE non è l'unica azienda che sta mangiando i suoi semi invece di piantarli e questa è l'essenza della Finanza delle Bolle. Questo è ciò che fanno i piani alti delle grandi aziende quando sono incentivati ​​dalla speculazione alimentata dalle banche centrali e dalla falsificazione dei prezzi degli asset a spostare la loro capacità di flusso di cassa e di bilancio in manovre d'ingegneria finanziaria, non in investimenti a lungo termine in attività produttive e strategie di crescita.

Questo è anche il motivo per cui il taglio delle tasso Trump/GOP finanziato col deficit è stato completamente fuorviante. La schiacciante quota del guadagno al netto delle imposte finirà in riacquisti di azioni proprie e dividendi, non in investimenti produttivi a vantaggio di Main Street. E con un record di $171 miliardi di riacquisti di azioni proprie annunciati durante i primi due mesi del 2018, la prova è servita.

A questo ritmo, le società nell'indice S&P 500 raggiungeranno un folle tasso di riacquisto annuale di $1,000 miliardi rispetto ai livelli già folli di $500-$600 miliardi raggiunti negli ultimi anni.

A dire il vero, non crediamo che arriveranno mai lì perché lo "shock dei rendimenti obbligazionari" farà in modo che i consigli d'amministrazione ritornino presto alla realtà. Tuttavia anche questa possibilità ci ricorda che la massiccia esplosione di riacquisti di azioni proprie, operazioni di fusione/acquisizione e altre forme di ingegneria finanziaria aziendale ($15,000 miliardi dal 2006) sono parte integrante della deformazione delle banche centrali che sta alla base del disaccoppiamento di Wall Street da Main Street.

Tale disaccoppiamento ha portato massiccia inflazione per i valori degli asset finanziari e deflazione simultanea nella capacità di crescita di Main Street. Ad esempio, la dilagante politica predatoria di Amazon, settore dopo settore, non è il libero mercato al lavoro, né incorpora il genio dell'inventiva o la "distruzione creativa" di Schumpeter.

Al contrario, Amazon è un veicolo gigantesco di pura e semplice "distruzione distruttiva".

La sua orribile capitalizzazione di mercato a $735 miliardi ed i pazzeschi multipli di valutazione sono la causa dei suoi prezzi predatori. Cioè, a 25X il flusso di cassa disponibile, Jeff Bezos varrebbe $20 miliardi, non $125 miliardi. Solo in questa ottica la sua strategia dei prezzi sarebbe molto più razionale, e soprattutto Amazon non avrebbe distrutto decine di miliardi di asset altrimenti produttivi nei centri commerciali e in altri luoghi che ha cancellato.

Inutile dire che la valutazione di Amazon da parte di Wall Street e la conseguente predazione di Main Street sono solo uno dei modi in cui la Finanza delle Bolle sta danneggiando l'economia reale. Le migliaia di miliardi di inutili operazioni di fusione/acquisizione alimentate dal debito a buon mercato e il conseguente falso "accrescimento" dei guadagni sono solo l'ennesima prova di ciò.

Nel perseguimento dell'impossibile realizzazione di "sinergie", sono stati cancellati posti di lavoro e gli ingredienti della crescita futura (cioè, ricerca e sviluppo, formazione e sviluppo del personale, marketing, ecc.) per placare gli speculatori di Wall Street. Quando le suddette sinergie non appaiono, o si perdono nel tempo, i miliardi di avviamenti e risorse risultanti vengono stornati ed esclusi dai "guadagni aggiustati" sulla base del fatto che non sono ricorrenti!

Quindi in assenza della Finanza delle Bolle alimentata dalla FED, gli investimenti reali netti in impianti e attrezzature non sarebbero crollati del 35% rispetto ai livelli del secolo scorso.

Questo ci riporta al rapporto sulla produzione industriale di gennaio. Quando si scava al di sotto dei titoli della stampa generalista, si scoprono prove ancora più convincenti che l'economia di Main Street non si è "ripresa".

Pertanto la produzione manifatturiera totale è ancora del 2.3% al di sotto del livello di un decennio fa al picco pre-crisi del novembre 2007!

Inoltre, dopo il rimbalzo quadriennale dal fondo del giugno 2009, l'espansione è rallentata. Il ritmo quinquiennale della crescita dal gennaio 2013 è stato pari ad un magro 0.97% all'anno. Perché, quindi, la FED e Wall Street continuano a chiamarla ripresa economica?

Il grafico qui sotto ci mostra come sono state le riprese nel corso della storia. Durante l'espansione di nove anni tra il picco pre-recessione del giugno 1981 e quello del giugno 1990, la produzione manifatturiera si espanse al 2.8% annuo. Durante il boom tecnologico degli anni '90, il ritmo di espansione era ancora più forte: 4.7% annuo.

Anche l'espansione di sette anni sospinta dal boom immobiliare di Greenspan, tra giugno 2000 e novembre 2007, ha generato un ritmo di crescita annuale dell'1.7%. Eppure a 10 anni dall'ultimo picco, e con la produzione manifatturiera ancora del 2.3% sotto il punto di partenza, i geni di Wall Street non osano porsi la perenne domanda: siamo ancora lì?

In realtà quando si scava sotto la superficie, l'intera idea di una ripresa industriale diventa semplicemente ridicola. Il grafico qui sotto tiene traccia degli ultimi tre cicli economici per tre componenti principali della produzione manifatturiera e in tale contesto è ovvio che non vi è stata alcuna ripresa economica.

Infatti le attrezzature aziendali sono cresciute del 3.5% annuo durante il ciclo picco/picco degli anni '80 (giugno 1981 - giugno 1990) e successivamente di un ritmo del 7.0% durante l'espansione degli anni '90. Anche durante il falso boom immobiliare di Greenspan la produzione di attrezzature aziendali è cresciuta al 2.3% annuo, prima di calare sostanzialmente a solo lo 0.28% annuo durante l'attuale pseudo-ripresa.

Nel caso della produzione di beni di consumo, il mancato recupero è ancora più drammatico. Dopo una media del 2.0% all'anno nei tre cicli tra il 1981 e il 2007, la produzione di beni di consumo negli Stati Uniti nel gennaio 2018 era ancora del 4.5% al ​​di sotto del suo picco pre-crisi.

Allo stesso modo, la produzione di materiali da costruzione è cresciuta del 2.1% annuo durante il ciclo del 1980, del 2.4% all'anno durante l'espansione degli anni '90 e di circa l'1.0% all'anno nel ciclo 2001-2007. Al contrario, la produzione di materiali da costruzione nel gennaio 2018 era ancora del 13% al di sotto del suo livello pre-crisi.

Infatti l'unica cosa che ha mantenuto la produzione industriale complessiva su una linea piatta negli ultimi 10 anni è stato il boom delle patch di scisto e una leggera crescita dell'output delle utenze. Anche nel caso delle utenze per gas ed elettricità, il percorso di crescita annuale (linea verde qui sotto) allo 0.6% annuo non è indicativo di una robusta ripresa economica: sicuramente l'efficienza dell'uso di gas ed elettricità non è migliorata così tanto negli ultimi anni, il che significa che la crescita dell'output delle utenze è solo un ulteriore segno della stagnazione di Main Street.

In breve, prenderemo in considerazione la tesi secondo cui la produzione di scisti continuerà a crescere al tasso annuo del 6.6% registrato dall'autunno 2007. Tuttavia, questa è quasi tutta la sostanza dell'attuale pseudo-ripresa dell'intera economia industriale.

Nella Parte 4 affronteremo un tema abbastanza ricorrente. Fin dalla crisi finanziaria del 2008 e dalla Grande Recessione che ha provocato, l'economia statunitense è stata soggetta ad enormi stimoli da parte del settore pubblico: $3,500 miliardi di acquisti di obbligazioni da parte della FED e $10,000 miliardi di debito pubblico incrementale.

Quindi se queste cifre non hanno stimolato l'economia industriale, dove sono andate a finire?

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/



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