Il canto del cigno delle banche centrali, Parte 4

di David Stockman


Lo sporco segreto della banca centrale keynesiana è che nelle attuali circostanze i suoi interventi non hanno quasi alcun impatto sul suo famoso doppio mandato: prezzi stabili e piena occupazione.

Questo perché l'inflazione di beni e servizi è una conseguenza combinata del settore bancario centrale globale. I movimenti dei capitali, del commercio, degli asset finanziari e dei tassi di cambio che derivano dalle politiche delle banche centrali mondiali, generano incessanti variazioni nell'IPC; e il flusso e riflusso di queste forze rende assolutamente vane le azioni del FOMC nei mercati monetari e obbligazionari di New York.

Nel mondo di oggi, non esiste l'inflazione in un solo Paese. A tale riguardo, lo strumento tradizionale della FED, ancorare il tasso dei fondi, è particolarmente obsoleto, impotente e ritualisticamente insensato. Dopotutto se l'obiettivo d'inflazione al 2.00% è inteso come obiettivo a lungo raggio, è stato raggiunto molto tempo fa. L'indice IPC per gennaio 2018 era a 249.2 rispetto ad un livello di 169.3 nel gennaio 2000, rappresentando quindi esattamente un aumento annuale composto del 2.17% nel corso di 18 anni.

Allora perché l'Eccles Building continua a blaterare riguardo un mancato raggiungimento di questo target?

D'altra parte, se il 2.00% è inteso come obiettivo a breve termine, di quante altre prove abbiamo bisogno? Da quando la FED è passata ad un ancoraggio profondo vicino allo zero bound nel dicembre 2008, non vi è stata alcuna correlazione tra il tasso d'inflazione e il tasso dei fondi.

Nelle sezioni qui sotto risolveremo la questione dell'inflazione una volta per tutte, dimostrando che l'idea stessa di un tasso d'inflazione al 2.00% (o qualsiasi altro target) è stupida e distruttiva. Quello che richiede il libero mercato/denaro sonante è esattamente l'opposto: una deflazione coerente e secolare in modo che i prezzi, i salari ed i costi interni (arrivati ai massimi sulla curva dei costi globali) possano dirigersi verso un allineamento competitivo migliore.

Allo stesso modo, l'obiettivo della piena occupazione è ugualmente insensato. Questo perché i canali di trasmissione della politica monetaria verso l'economia di Main Street sono rotti.

Con le famiglie impalate sul Picco del Debito, i tassi d'interesse bassi non stimolano la spesa incrementale tra prestiti e consumi: le famiglie sono state lasciate con solo i loro stipendi da spendere, e quel poco che avanza nei fondi giornalieri viene messo da parte (risparmi).

I livelli attuali e gli spread di rischio sui prestiti personali non garantiti, mostrano esattamente il perché il canale del credito alle famiglie sia congelato.

Le famiglie si portano dietro oltre $15,000 miliardi di debiti complessivi e altre passività, quindi ora tutto ciò che conta è solo il rischio di credito. Anche nel caso dei punteggi di credito più elevati, i tassi d'interesse sui prestiti a titolo personale non garantiti sono essenzialmente proibitivi e sono progettati per recuperare perdite enormi e prevedibili per crediti ingannevoli, non per stimolare uno tsunami di nuovi prestiti e spese tra i consumatori.

I tassi dei prestiti personali (non garantiti) indicati di seguito sono più o meno in linea con l'attuale TAEG medio sulle carte di credito, che si attesta al 16.15%.

Punteggi eccellenti (720-850) ........................ 10.5%-12.5%

Punteggi buoni (680-719) ............................... 13.5%-15.5%

Punteggi medi (640-679) ::::::.......................... 17.8%-19.9%

Punteggi mediocri (300-639) ........................... 28.5%-32.0%

Le uniche categorie reali in cui il credito alle famiglie sta ancora crescendo sono i prestiti agli studenti ed i prestiti per comprare automobili.

La crescita dei prestiti per auto durante l'attuale ripresa è dipesa dal valore gonfiato delle auto usate. Alla fine il boom dei prestiti per automobili si sgretolerà quando i prezzi delle auto usate scenderanno su base ciclica. Quindi il debito per auto si unirà presto al mercato dei mutui, in cui non c'è crescita. A quel punto, l'intera gamma di garanzie reali per le famiglie si sarà esaurita, assicurando in tal modo la chiusura completa del canale del credito alle famiglie.

Il fatto che praticamente tutti i canali del credito alle famiglie siano già stati bloccati, o fortemente congestionati dal Picco del Debito, è evidente nei dati sul debito delle famiglie. Secondo il rapporto sul flusso dei fondi, il debito delle famiglie è raddoppiato tra il picco del 2000 e la metà del 2008, con un tasso annuo del 9.1%.

Al contrario, negli ultimi nove anni il tasso di crescita del credito totale alle famiglie da tutte le fonti è stato solo dello 0.5% annuo.

Inutile dire che lo 0.5% annuo non rappresenta un boom della spesa al consumo. Il nostro politburo monetario può declamare fino a quando vuole che ha "stimolato" l'economia statunitense affinché tornasse alla piena occupazione, ma la crescita della spesa al consumo è stata tiepida sin dal picco pre-crisi, e ciò che è accaduto ha avuto origine principalmente nella Legge di Say, non nell'Eccles Building.

La spesa reale per il consumo (PCE) è cresciuta ad un ritmo dell'1.7% tra il quarto trimestre del 2007 e il quarto trimestre 2017, mentre le retribuzioni reali sono salite di circa l'1.4% annuo durante lo stesso periodo. Chiaramente la produzione e il reddito sono arrivati per primi e sono stati la fonte della maggior parte degli aumenti di spesa (come dovrebbe accadere in un'economia sana e sostenibile).

Al contrario, la PCE reale è cresciuta ad un ritmo annuo del 2.8% durante il ciclo da picco a picco 2000-2007, rispetto a solo l'1.7% dei salari reali. Ciò significa che l'aumento del 40% durante il boom del credito ipotecario di Greenspan è stato rappresentato da prestiti e altre fonti di spesa non acquisite.

In ogni caso, è finita la possibilità di potenziare le spese delle famiglie aumentando il ricorso al prestito e alla leva finanziaria. La spesa al consumo delle famiglie è principalmente guidata dai guadagni e dai risparmi, e la FED non ha nulla a che fare con nessuno dei due.

Infatti l'evidente deleveraging del reddito familiare sin dal 2008 dimostra che, qualunque sia stato lo stimolo della FED durante la sua campagna di stampa monetaria da $3,700 miliardi sin dall'ultima crisi finanziaria, mutui e spesa delle famiglie non c'entrano niente.

Inoltre l'unico altro canale di trasmissione della politica monetaria verso Main Street è storicamente stato il settore delle spese in conto capitale. Tuttavia, sotto gli auspici della Finanza delle Bolle della FED, i piani alti delle grandi aziende americane si sono trasformati in giunti dell'ingegneria finanziaria e sono diventati amanti della speculazione di Wall Street tramite riacquisti di azioni, operazioni di fusione & acquisizione, varie forme di LBO e ricapitalizzazioni a leva.

Quindi la FED non può più stimolare gli investimenti in beni produttivi come impianti, attrezzature e tecnologia. E questo fatto è chiaro come il giorno dai dati sulle tendenze degli investimenti delle imprese.

È possibile ottenere una crescita della produzione sia attraverso una maggiore capacità produttiva sia attraverso una migliore efficienza di strumenti, attrezzature e tecnologie. Ma prima che ciò avvenga, il capitale consumato nella produzione presente deve essere prima sostituito.

Vale a dire, ciò che conta per la crescita economica è l'investimento netto, non la spesa lorda per gli asset a reddito fisso. Naturalmente quest'ultima è la metrica preferita dai keynesiani a Washington e a Wall Street.

Nell'anno 2000, il capitale aziendale consumato nella produzione presente (ammortamenti e svalutazioni) ammontava a $1,016 miliardi rispetto ad un investimento lordo di capitale di $1,503 miliardi. Quindi la metrica per gli investimenti netti ammontava a $537 miliardi.

Avanziamo rapidamente di 17 anni attraverso la massiccia eruzione dell'ingegneria finanziaria tra i piani alti delle grandi aziende e otteniamo $1,980 miliardi di consumo annuale di capitale e $2,490 miliardi di spesa in conto capitale lorda (non residenziale). La matematica ci dice, quindi, che ci sono solo $510 miliardi di investimenti netti.

In altre parole, gli investimenti netti delle imprese oggi sono inferiori a quelli di 17 anni fa, e questo senza tenere conto dell'incremento cumulativo del 35-40% del livello dei prezzi nel frattempo.

Di conseguenza gli investimenti netti in dollari costanti sono nettamente diminuiti su base tendenziale per tutto questo secolo. Pertanto il picco massimo di $525 miliardi del 2000 è sceso del 10% al picco ciclico del 2007 ($473 miliardi) e del 13% al picco del 2014 ($457 miliardi) del ciclo attuale.

Infatti l'investimento netto in dollari costanti a $379 miliardi nel 2016 è stato del 28% inferiore al livello del 2000 e solo leggermente superiore rispetto agli investimenti netti reali di due decenni fa nel 1997.

Inutile dire che questo spiega perché gli aumenti di produttività e la crescita economica sono stati così deboli per gran parte di questo secolo fino ad oggi; quindi la politica della FED verso l'economia di Main Street non funziona più neanche attraverso il canale delle spese in conto capitale.

Il vero messaggio nel grafico qui sotto è che l'economia americana sta mangiando i semi che invece dovrebbe piantare, anche se il nostro politburo monetario la chiama erroneamente prosperità.

Alla fine il vero scandalo del settore bancario centrale è che si attribuisce meriti per cose che non causa e non può raggiungere l'economia di Main Street, ignorando il caos che scatenano sul sistema finanziario le sue macchinazioni.

Infatti il 2% di crescita durante i lunghi periodi tra le crisi finanziarie è ciò che il capitalismo fa da solo; e farebbe ancora meglio senza sussidi fiscali, barriere normative e soprattutto senza la canalizzazione (indotta dalla banca centrale) del capitale finanziario nella speculazione e nella finanziarizzazione.

Al contrario, ciò che fa il sistema bancario centrale è causare inflazione sistematica negli asset finanziari. Cioè, manipolare, falsificare e distorcere i prezzi, le curve di rendimento, gli spread creditizi e altre relazioni tra le variabili finanziarie.

Così facendo, appiattisce e deforma il delicato meccanismo del capitalismo incorporato nei mercati monetari e dei capitali; i suoi frutti putridi sono speculazioni sfrenate e bolle finanziarie distruttive a Wall Street e barriere anti-crescita su Main Street.

E questo ci porta alla follia del target dell'inflazione al 2.00%. Quest'ultimo riguarda tutti i pianificatori monetari centrali che vogliono giustificare le loro pesanti intrusioni nel sistema finanziario.

Come abbiamo visto, l'idea che la FED avesse qualcosa a che fare con l'arresto della crescita della produzione e dell'occupazione dal fondo del giugno 2009 si basa sulla retorica keynesiana ritualistica: i consumatori non hanno speso e allora gli investimenti sono precipitati.

Tuttavia prendete in considerazione i dati controfattuali. Se la FED fosse rimasta fuori dal business del credito fiat negli ultimi decenni, i tassi d'interesse per la compensazione del mercato sarebbero stati più alti. A sua volta, costi del debito e prezzi degli asset finanziari basati sul mercato avrebbero causato l'evoluzione dell'economia di Main Street in un modo completamente diverso.

In primo luogo, non ci sarebbe stato alcun LBO nazionale e quindi nessuna crescita soffocante del debito pubblico e privato. Tuttavia, come è evidente nel grafico qui sotto, i giri di debito extra imposti all'economia statunitense dai primi anni '80 sono stati accompagnati da un inconfondibile calo secolare del tasso di crescita della produzione.

Detto in modo diverso, se il coefficiente di leva nazionale fosse rimasto al suo storico 1.5X anziché salire al 3.5X di oggi, ci sarebbero circa $30,000 miliardi di debito totale per l'economia statunitense, non gli attuali $67,000 miliardi.

In assenza di questo debito incrementale da $37,000 miliardi, non abbiamo difficoltà a credere che il tasso di crescita tendenziale dell'economia statunitense sarebbe stato molto più alto del misero tasso dell'1.2% registrato sin dal 2007.

Per tre decenni consecutivi l'effetto dell'esplosione del debito di cui sopra è stato quello di permettere all'economia statunitense di spendere più di quanto abbia prodotto. Questo perché le altre principali banche centrali del mondo sono state contagiate dalle stesse illusioni keynesiane, dilaganti nell'Eccles Building sin dal 1987.

Di conseguenza quando la FED stampava, stampavano anche loro. Cioè, hanno acquistato dollari su vasta scala a causa della credenza mercantilista che la loro prosperità basata sulle esportazioni (sia nelle economie industrializzate asiatiche sia nei petro-stati) sarebbe stata messa in pericolo dai tassi di cambio in salita.

Purtroppo queste banche centrali hanno accumulato fino a $7,000 miliardi tra titoli delle GSE americane e titoli di stato dello zio Sam, e hanno scioccamente ceduto risorse reali. Ma ha anche significato che il conto commerciale degli Stati Uniti non è mai risultato in pareggio, e che i salari di base e i salari della classe media sono stati massacrati e cronicamente spostati off-shore.

A questo proposito, è importante confutare le sciocchezze di alcuni squinternati che sostengono che la bilancia commerciale non sia importante, e che gli stranieri hanno così tanta fiducia nell'America da scambiare volentieri i loro beni e servizi per la cartaccia degli Stati Uniti.

Non è vero!

In un sistema monetario sonante, i conti commerciali si bilanciano nel tempo a causa della disciplina automatica del sistema monetario. Questo perché i persistenti deficit portano alla perdita dell'asset di riferimento (oro) a favore dei creditori stranieri e ad un corrispondente aumento dei tassi d'interesse interni e alla deflazione della domanda, dei costi, dei prezzi e dei salari.

Alla fine, le importazioni diminuiscono, le esportazioni aumentano, si riequilibra la bilancia dei pagamenti e il conto delle partite correnti, e le economie nazionali vanno avanti, ma non si piantano permanentemente nel debito. Al contrario, i disavanzi commerciali cronici dell'America sono un prodotto del denaro fiat, non del libero mercato.

Come dimostreremo nella Parte 5, il grafico qui sopra non si sarebbe mai materializzato in un sistema monetario sonante. Invece del 2% d'inflazione (sia mirata che effettiva), il livello dei prezzi e dei costi interni sarebbe diminuito costantemente in risposta al flusso di manodopera a basso costo tra le risaie dell'Asia e l'energia a basso costo proveniente dalle sabbie del Golfo Persico.

Soprattutto, l'anomalia nel grafico qui sotto non si sarebbe mai manifestata. I lavoratori hanno ottenuto aumenti nominali del 250% sin dal 1987 (linea rossa), ma gli aumenti reali (linea blu) sono stati praticamente stagnanti. L'effetto risultante è stato uno spostamento della produzione off-shore e il sacrificio dei posti di lavoro della classe media e dei livelli salariali.

Ed ecco l'ennesima ironia del settore bancario centrale keynesiano: con l'obiettivo di risolvere un inesistente problema di presunta instabilità ciclica e crescita parziale di Main Street, ha in realtà brutalizzato gli standard di vita della classe media e ha migliorato quelli di coloro già ricchi.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/


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