Andare alla cieca, Parte 2: La distruzione di una determinazione onesta dei prezzi e le sue conseguenze

di David Stockman


Nella Prima Parte abbiamo sottolineato che il vero male della Finanza delle Bolle non è solo quello che porta a scoppi ciclici delle bolle; o che gli speculatori ottengano ciò che meritano; o anche che i giocatori ignari vengano sempre condotti al macello alla fine.

Dato abbastanza tempo, i mercati si riprendono perché il capitalismo ha una spinta intrinseca a crescere, generando in tal modo rendimenti, profitti, ricchezza e indici azionari più elevati. Ciò significa che, a sua volta, gli investitori alla fine si riprenderanno dai crash delle bolle -- nonostante la tendenza degli speculatori professionisti sia quella di vendere ai minimi e tornare indietro dopo che la maggior parte dei profitti è stata fatta.

Invece la vera iniquità economica della Finanza delle Bolle alimentata dalla banca centrale è che distrugge tutti i segnali di prezzo che sono essenziali per la disciplina finanziaria. E per quanto possa sembrare strano, la disciplina è la condizione sine qua non della stabilità a lungo termine e di guadagni sostenibili in termini di produttività, standard di vita e ricchezza reale.

I politici della Città Imperiale dovrebbero rimanere pietrificati dalla prospettiva di prendere in prestito $1,200 miliardi durante l'anno fiscale imminente (2019) ad un ritmo del 6.0% del PIL dal mese #111 al mese #123 dell'attuale fase espansiva; e tutto questo proprio nel momento in cui la banca centrale sta attuando il QT (quantitative tightening), coinvolgendo una vendita di titoli pari a $2,000 miliardi dal suo bilancio elefantico.

Secondo anche l'ABC dell'economia, l'imminente offerta di obbligazioni da $1,800 miliardi tra le vendite del Tesoro americano ($1,200 miliardi) e la zavorra della FED ($600 miliardi), è evidentemente abbastanza da far esplodere l'esistente equilibrio tra domanda e offerta e quindi innescare rendimenti più elevati.

Ma questa è a malapena la metà della storia. Tutte le leggi dell'economia, che ora vengono ignorate dai revisori del mercato azionario, sono anche vincolate al tempo e al luogo. Vale a dire, la finanza in deficit in un Paese come gli Stati Uniti è sempre un'idea altamente discutibile.

Dopotutto, è praticamente garantito sulla base delle attuali finanze che entro il 2030 il debito pubblico si avvicinerà ai $40,000 miliardi rispetto ai $930 miliardi in cui si trovava quando Reagan si insediò nel gennaio 1981. In mezzo secolo, il PIL, gonfiato dall'inflazione, sarà cresciuto di 8.5 volte rispetto ad un'eruzione di debito pari al 43X.

Ciononostante, il contesto ciclico è la parte molto più assurda. L'idea di gestire un deficit al 6.0% del PIL in quella che sarebbe l'espansione economica più lunga nella storia registrata è semplicemente folle. Eppure, mentre Trump e la sua banda di repubblicani di Capitol Hill inciampano in una risoluzione bi-settimanale dopo l'altra, mostrano totale noncuranza per la bomba fiscale ad orologeria legata al loro petto.

Certo, i democratici sono molto peggio. Anche se difendono la causa dei sognatori per la ragione sbagliata (vale a dire, la ricerca di elettori democratici piuttosto che soddisfare la reale necessità economica di lavoratori aggiuntivi), la loro vera agenda al momento è la stasi politica. Cioè, nessun cambiamento di sorta nel mostro welfaristico da $2,500 miliardi, ma stanziamenti interni per far fronte all'aumento delle spese per la difesa ($80 miliardi all'anno) richiesto dai falchi del GOP.

Il nostro punto è che prima dell'arrivo di Greenspan alla FED nel 1987, i politici di entrambe le parti avevano una sana paura dei deficit perché, in assenza di una massiccia monetizzazione da parte delle banche centrali, l'aumento dei deficit tendeva a causare "crowding out" e alti tassi d'interesse.

Infatti anche le politiche monetarie quasi oneste del periodo 1953-1987 generarono collegi elettorali a favore della rettitudine fiscale. Così, quando i tassi d'interesse aumentarono, le lobby per le piccole imprese, i costruttori di case, i risparmiatori, gli agricoltori ed i fornitori di beni strumentali, fecero valere il loro peso politico in nome della restrizione fiscale.

Niente più di tutto ciò adesso. La massiccia e incessante repressione dei rendimenti operata dalla FED ha eliminato i collegi elettorali favorevoli alla rettitudine fiscale e, alla fine, ha vaporizzato nei politici la paura dei deficit.

Il debito pubblico è salito del 220% rispetto al picco pre-crisi (4° trim. 2007), mentre gli interessi passivi sono aumentati solo del 20%. Con il debito in aumento di 10 volte più velocemente del costo del suo ripagamento, perché qualcuno dovrebbe aspettarsi che i politici facciano qualsiasi cosa se non calciare il barattolo?

Infatti la colpevolezza della FED per l'imminente catastrofe fiscale della nazione è doppiamente evidente quando si analizza la portata dei falsi segnali del grafico qui sopra.

Non solo la FED ha spinto il costo medio ponderato del debito federale a meno dell'1.7% e quindi in territorio a rendimento negativo quando viene inclusa l'inflazione; la sua massiccia monetizzazione del debito ha ulteriormente ridotto al minimo il costo reale del debito pubblico a causa della cosiddetta "cessione dei profitti" al Tesoro USA.

Cioè, la FED raccoglie $125 miliardi di rendimenti sui suoi $4,400 miliardi tra titoli del Tesoro e delle GSE, ma non paga sostanzialmente nulla per le sue passività, che sono stampate dal nulla. Il reddito da interessi lordo della FED meno diversi miliardi di costi operativi e $25 miliardi di pagamenti IOER alle banche (un incentivo per le banche a mantenere inattive le loro riserve in eccesso e a non prestarle al di sotto di suddetto tasso), viene quindi restituito al Tesoro USA.

Come illustrato di seguito, dopo l'esplosione del bilancio della FED da $900 miliardi al momento del tracollo della Lehman a $4,400 miliardi, questi pagamenti al Tesoro USA sono saliti alle stelle, raggiungendo un picco di $117 miliardi nel 2015. Di conseguenza oltre il 25% del costo del debito federale negli ultimi anni è stato nascosto. Ossia, compensato da questo finto giro monetario di pagamenti della FED al Tesoro USA.

In pratica, le barre nel grafico qui sotto si dirigeranno verso lo zero nei prossimi due anni, mentre i pagamenti IOER alle banche continueranno a salire (mentre la FED aumenterà il tasso sui fondi federali); e tra l'altro è anche costretta ad includere "accantonamenti per perdite" a fronte dei suoi profitti annuali, man mano che i tassi d'interesse saliranno e calerà il valore di mercato del suo bilancio.

Così, all'improvviso, l'attuale costo da $300 miliardi sul debito pubblico verrà colpito da un doppio smacco. Il rendimento medio ponderato del debito federale aumenterà di 200-400 punti base negli anni a venire e sparirà l'enorme flusso di denaro dalla FED.

Di conseguenza prevediamo che la spesa per interessi netti raddoppierà a $600 miliardi entro tre anni e supererà $1,000 miliardi all'anno ben prima del 2027.

Di fronte all'impennata dei costi per il ripagamento del debito e all'aumento dei rendimenti nei mercati obbligazionari, i politici saranno presi dal panico. Avendo sperimentato esattamente tutto ciò da vicino durante i primi anni '80, quando il rendimento del decennale USA toccò quasi il 16%, siamo abbastanza sicuri che il vecchio panico nei confronti dei deficit risorgerà nella Città Imperiale.

Siamo anche abbastanza sicuri che sarà troppo tardi: sulla scia della riforma fiscale del GOP e della baldoria di spesa in corso, il debito pubblico crescerà presto da $1,500 miliardi a $2,000 miliardi all'anno. Con la normalizzazione dei tassi d'interesse, solo questo aggiungerà dai $50 miliardi ai $75 miliardi all'anno al conto degli interessi passivi.

In breve, nel momento in cui l'aumento dei tassi d'interesse e l'aumento dei ripagamenti del debito semineranno la paura tra i politici, non ci sarà alcun modo immaginabile per fermare la macchina del redde rationem.

E questo è il costo reale quando si falsificano sistematicamente i rendimenti ed i prezzi nel mercato obbligazionario.

Nella Parte 3 affronteremo i falsi segnali trasmessi da Wall Street. Come nel caso dell'interesse sul debito pubblico, le metriche rilevanti sono vincolate sia dalle leggi dell'economia che dal momento e dal luogo in cui vengono misurate.

Al momento attuale, l'indice S&P 500 è trattato ad un multiplo assurdo del 26.3X, che si stima siano gli utili del 2017. Tuttavia i venditori ambulanti di fumo dicono di non preoccuparsi, perché il multiplo annuale sugli utili deve ancora sbocciare pienamente.

Cosa?!

Il ciclo economico non è stato messo fuori legge e quello attuale, nel migliore dei casi, ha ancora qualche trimestre o anche un anno o due di vita. Quindi gli utili futuri sono un'assurdità irrilevante. L'idea stessa di valutare il mercato sulla base di un multiplo PE futuro senza tempo è folle. Eppure questo è esattamente il punto in cui ci hanno portato la drastica repressione finanziaria della FED e la distruzione della determinazione onesta dei prezzi.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/