La battaglia disperata della FED contro la stagnazione

di James Rickards


Quando si parla di "Giorno dell'Indipendenza" alla maggior parte degli americani, essi pensano al quattro di luglio. Ciò non vale per la Federal Reserve. Per quest'ultima il "Giorno dell'Indipendenza" è il quattro di marzo.

Ed è possibile che il 4 marzo scorso potrebbe essere stato l'ultimo "Giorno dell'Indipendenza" della FED!

Perché il quattro di marzo? Il 4 marzo 1951 la Federal Reserve raggiunse un accordo con il Ministero del Tesoro degli Stati Uniti, il quale restituiva l'indipendenza politica alla FED dopo nove anni di dominio da parte del Tesoro.

A partire dall'aprile 1942, poco dopo che gli Stati Uniti entrarono nella seconda guerra mondiale, la FED accettò di porre un tetto ai tassi d'interesse dei titoli di stato per finanziare lo sforzo bellico. Il tetto faceva in modo che la FED cedesse il proprio controllo sulla politica dei tassi d'interesse.

Il tetto significava anche che la FED cedeva il controllo del proprio bilancio, perché avrebbe dovuto acquistare potenzialmente quantità illimitate di debito del Tesoro USA per attuare suddetto tetto sui tassi. (Tali acquisti di asset avevano un potenziale inflazionistico, ma nella seconda guerra mondiale l'inflazione era gestita separatamente attraverso il controllo dei prezzi in tempo di guerra.)

Molto presto potremmo entrare in un nuovo periodo di dominazione fiscale da parte del Tesoro.

La FED potrebbe di nuovo dover cedere il controllo sul proprio bilancio e sui tassi d'interesse per salvare gli Stati Uniti dalla stagnazione secolare. La FED subordinerà la sua indipendenza allo stimolo fiscale coordinato dalla Casa Bianca e dal Tesoro.

La storia dell'accordo del 4 marzo 1951 tra Tesoro USA e FED è importante. Perché il Tesoro USA non ripristinò l'indipendenza della FED nel 1945, quando gli Stati Uniti ed i suoi alleati vinsero la guerra?

Dopo la seconda guerra mondiale, il Tesoro USA era riluttante a rinunciare al suo dominio sulla FED. Il presidente Truman ritenne che gli investitori in obbligazioni americane non avrebbero dovuto subire perdite di capitale se i tassi fossero aumentati. La Casa Bianca insistette sul fatto che il tetto sui tassi a lungo termine doveva persistere.

La FED resistette, ma la sua resistenza fu presto superata dalla Guerra di Corea. Questa nuova guerra venne utilizzata dal Tesoro USA come scusa per continuare a tenere il tetto sui tassi.

Con l'arrivare del 1951, e la Guerra di Corea in stallo e le elezioni presidenziali all'orizzonte, il Tesoro USA ripristinò l'indipendenza della FED in relazione ai tassi d'interesse e alle dimensioni del suo bilancio.

Oggi l'indipendenza della FED è ancora una volta minacciata: non dalla guerra, ma dalla stagnazione secolare.

L'economia statunitense è cresciuta circa il 2% l'anno sin dal 2009. Questo ritmo è inferiore al potenziale di crescita dell'economia (3%) e ben al di sotto rispetto al ritmo delle riprese economiche del passato.

Dopo le recessioni del 1980 e 1981, l'economia americana è cresciuta a circa il 5% per diversi anni. L'economia statunitense ha avuto espansioni record in tempo di pace negli anni '80 e '90. Questo tipo di crescita è come un lontano ricordo ora.

I rapporti debito/PIL degli Stati Uniti sono i più alti sin dalla fine della seconda guerra mondiale (e molto più alti se vengono prese in considerazione le passività potenziali per i diritti sociali). Mentre i deficit degli Stati Uniti sono diminuiti, hanno continuato ad ammassare debito più velocemente di quanto l'economia sia riuscita a crescere. Gli Stati Uniti sono ancora su un percorso di crisi fiscale e perdita di fiducia nel dollaro.

Molti ipotizzano che la FED sia a corto di proiettili per affrontare una crescita depressa. Questo non è del tutto vero. La FED ha tenuto duro fino ad oggi, come avevo previsto. Ma la sua linea di politica riguardo i tassi, non è ancora riuscita a farle rialzare la testa dallo zero. La FED ha spazio per tagliare i tassi nei primi mesi del 2017. (Il quantitative easing, o "QE4," è certamente possibile, anche se ci sono poche prove che il QE2 e QE3 abbiano avuto risultati positivi.)

La FED potrebbe anche provare i tassi d'interesse negativi. È già stato ampiamente discusso. Quando le è stato chiesto circa la possibilità di tassi d'interesse negativi a Jackson Hole, Wyoming, la Yellen ha detto che non erano fuori questione. Ma la Federal Reserve ha stabilito che a meno che la prossima recessione non sia "insolitamente grave e persistente," non ci sarà ragione per implementare tassi d'interesse negativi. Vedremo.

Affinché i tassi d'interesse negativi possano essere veramente efficaci, dovrebbero essere accompagnati dall'eliminazione del denaro contante. Ciò potrebbe benissimo trasformarsi in realtà e gli stati potrebbero sostanzialmente vincere la guerra contro il denaro contante. Ma non accadrà domani o il giorno successivo, visto che questa cosa ancora affronta una grande resistenza.

Ed i recenti esempi provenienti da Europa, Svizzera, Giappone e Svezia indicano che i tassi negativi non stimolano di più la crescita economica rispetto ai tassi a zero. Infatti i tassi negativi possono essere controproducenti, in quanto segnalano timori di deflazione. Tali timori possono portare ad ulteriori risparmi (per compensare i rendimenti bassi) ed a meno spesa (sulla base di aspettative di prezzi più bassi). La gente in paesi con tassi negativi acquista casseforti per accumulare denaro.

Questo è l'opposto di quello che vogliono le banche centrali. È un circolo vizioso difficile da rompere.

La FED potrebbe tornare alle guerre tra valute e svalutare il dollaro, come ha fatto nel 2011. Un dollaro a buon mercato è infatti un elemento chiave negli "Accordi di Shanghai". Questo potrebbe dare sollievo nel breve termine all'economia degli Stati Uniti e importare un po' d'inflazione dall'estero.

Ma i guadagni degli Stati Uniti arrivano a spese dei partner commerciali, la cui crescita è già inferiore rispetto a quello degli Stati Uniti (Giappone ed Europa) o in pericolosa diminuzione (Cina). In un mondo globalizzato, non c'è scampo da un rallentamento globale.

Se le soluzioni monetarie non funzionano, cosa si può fare per ripristinare la crescita?

Mi baso su quelli che chiamo "indicazioni e avvertimenti" per rilevare cambiamenti politici epocali. La stampa di moneta da parte della banca centrale e le guerre tra valute non finiranno presto. Le élite globali stanno diventando disperate nel voler provare qualcosa di nuovo per stimolare la crescita.

Tali indicazioni e avvertimenti ora stanno segnalando forte e chiaro che la FED dovrà cedere la propria indipendenza ai grandi spendaccioni.

Un nuovo consenso globale sta emergendo dalle voci delle élite, come Adair Turner, Larry Summers, Joe Biden e Christine Lagarde. Il consenso mainstream ritiene che l'unica soluzione alla stagnazione provenga dall'espansione della spesa pubblica per le infrastrutture, l'assistenza sanitaria, la tecnologia, l'energia rinnovabile e l'istruzione. (In un'amministrazione repubblicana potrebbero essere aggiunte alla lista più spese per la difesa.)

Se i cittadini non accendono nuovi prestiti e spendono, allora deve pensarci lo stato! È l'idea keynesiana di base sin dagli anni '30, senza la brillantezza monetarista.

Più spesa pubblica significa più debito pubblico. Chi comprerebbe questi titoli di stato aggiuntivi? Come farà il Tesoro USA a tenere i tassi d'interesse bassi a sufficienza, prima di scatenare una spirale di morte tra deficit più alti e tassi più elevati che spingeranno il mercato delle obbligazioni del Tesoro fino al collasso?

La risposta è che la FED e il Tesoro USA potrebbero benissimo raggiungere un nuovo accordo segreto, proprio come fecero nel 1941. In base a questo nuovo accordo, il governo degli Stati Uniti potrebbe avere deficit più grandi per finanziare questo tipo di spesa.

La FED poi porrebbe un tetto ai tassi d'interesse per tenere il deficit sotto controllo. Porre un tetto ai tassi avrà il vantaggio di produrre tassi reali negativi, se l'inflazione sarà come si aspetta la FED. La FED può utilizzare operazioni di mercato aperto, sotto forma di acquisto di bond, per applicare il tetto ai tassi.

Ciò significa che la FED non solo cederebbe il controllo sui tassi d'interesse, cederebbe il controllo sul proprio bilancio. Un tetto ai tassi richiede un approccio "whatever it takes" per quanto riguarda gli acquisti di Treasury Note.

Il nome popolare per questo tetto ai tassi, e acquisto di bond da parte della FED per sostenere la spesa pubblica, è "elicottero monetario". I nomi tecnici sono: predominio fiscale e repressione finanziaria.

Le implicazioni per voi sono enormi.

Se persisterà la deflazione, il tetto ai tassi può forzare le obbligazioni a livelli molto più bassi. I tassi nominali e l'inflazione scenderebbero nel tentativo di raggiungere i tassi reali negativi. Ciò produrrà grandi plusvalenze nei Treasury Note.

Se emergerà l'inflazione, il tetto ai tassi potrebbe essere più alto in termini nominali, ma ancora abbastanza basso da raggiungere tassi reali negativi. In questo scenario, l'oro e altri metalli preziosi risulterebbero estremamente performanti. I titolari di Treasury Note non ne soffrirebbero eccessivamente, perché il tetto ai tassi della FED metterebbe un freno alle perdite. Ai tassi d'interesse nominali non sarà permesso di tenere il passo con l'inflazione.

In deflazione, si disporranno di enormi guadagni. In inflazione, le perdite saranno limitate da parte della FED!

Il tetto ai tassi non arriverà fino a metà 2017, o forse più tardi. La FED continuerà a seguire la strategia presente fino a quando non potrà più negare che non funziona.

L'ultima volta che la FED ha perso la sua indipendenza — nel 1942 — la ragione era la guerra. Ora una nuova guerra alla stagnazione secolare può benissimo portare la FED a perdere di nuovo la sua indipendenza.

Saluti,


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/