La BCE e John Law

Investire, ormai, ha totalmente perso il suo significato originale. Da quello che possiamo vedere in Europa, si tratta solamente di crogiolarsi nel front-running e aspettarsi che la BCE arrivi a monetizzare anche il pattume finanziario. La retorica della "ripresa economica" non è più credibile, visto che tutti gli sforzi messi in campo dalla BCE fino ad ora sono stati diretti per salvare i protetti dal suo cartello. Ciò include anche i titoli di stato, ovviamente, visto che il Q€ li ha trasformati in scarafaggi di motel: sono entrati nei bilanci delle varie istituzioni finanziarie e non ne sono usciti. Quindi la BCE ha trovato difficoltà a raccattarne in giro, costringendola ad innalzare la posta riguardante il suo programma d'acquisti mensili includendovi anche gli investment grade bond. Ma una volta inglobati nel suo bilancio, quando varranno davvero quelle entità che le emettono? Si tratta solamente dell'ennesimo mispricing del rischio, permettendo agli investitori istituzionali di staccare un qualche profitto in un mercato finanziario sull'orlo della NIRP. Ma la notizia davvero succulenta è quella segnalata da Zerohedge, dove si  paventa l'idea che la BCE potrebbe addirittura salvare indirettamente quelle industrie statunitensi nel settore energetico. Se quindi col QE2 lo zio Ben e la FED hanno salvato le banche commerciali europee con filiali sul suolo americano (e continuano a salvarle con l'aumento dei tassi sulle riserve in eccesso), adesso la BCE potrebbe rendere il favore con l'integrazione dei bond IG nel suo programma Q€. Infatti le banche statunitensi sono tremendamente esposte al default della bolla dell'olio di scisto. Il mercato azionario e obbligazionario è ormai simile al sistema dei prezzi in Russia prima del 1989. Sappiamo tutti com' è andata a finire.
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di Alasdair Macleod


La scorsa settimana la BCE ha ampliato la sua follia monetaria, spingendo i tassi sui depositi ancor più in basso. Sta estendendo il quantitative easing dal debito sovrano ai bond non-financial investment grade, aumentando il suo ritmo d'acquisto a €80 miliardi al mese. La BCE ha anche promesso di pagare quelle banche che accenderanno prestiti tramite il "targeted longer-term refinancing operations".

Qualsiasi francese con una conoscenza della storia del suo paese, dovrebbe udire campanelli d'allarme provenienti da ogni dove. La BCE sta gestendo il denaro e gli asset della zona Euro in un modo simile a quello della Banque Generale Privée di John Law (ribattezzata Banque Royale nel 1719). Lo schema era semplice: utilizzare il monopolio di coniare moneta concesso dallo stato per far alzare il valore delle azioni della Mississippi Company. Il duca d'Orléans, reggente di Francia per il giovane Luigi XV, accettò lo schema, perché avrebbe fornito fondi ai Borboni.

Questo è più o meno ciò che sta facendo oggi la BCE, ma su una scala più grande. La necessità di fondi statali è di primaria importanza oggi, come lo era allora.

Ai tempi di Law, la Francia non aveva una banca centrale, come ad esempio la Banca d'Inghilterra, a gestione del debito pubblico, per non parlare di un mercato obbligazionario statale funzionante. La spesa dissoluta di Luigi XIV aveva lasciato lo stato con un debito di tre miliardi di livre, l'equivalente di 1.840 tonnellate d'oro. Si trattava di circa l'85% dello stock d'oro del mondo all'epoca. John Law l'avrebbe quasi raddoppiato nel giugno 1720 con banconote scoperte emesse dalla sua banca.

Oggi gli asset sopravvalutati sono i titoli di stato stessi, ma il principio è lo stesso. Non vi è alcuna necessità d'utilizzare un veicolo separato, perché c'è un mercato dei titoli di stato pienamente funzionante.

Banque Generale creò il credito bancario per le classi superiori e medie della Francia affinché acquistassero azioni della Mississippi Company, facendone salire il prezzo e rendendo una certezza la presenza di prezzi ancor più elevati. Law aveva istituito una macchina per fare soldi per quelli con un minimo di ricchezza, ma il dieci per cento d'acconto per sottoscrivere le azioni Mississippi aprì le porte della speculazione anche alle classi più basse. Praticamente tutti a Parigi caddero preda della febbre speculativa, e le azioni della Mississippi aumentarono da 15 livre a 18,000 livre al picco del giugno 1720. Il termine "milionario" venne coniato allora.

Oggi la BCE sta facendo le cose in modo un po' diverso, creando denaro per comprare titoli di stato in possesso delle banche, consentendo agli stati di continuare a spendere senza la minaccia di una crisi dei finanziamenti. Il regolamento bancario di Basilea III, che esula dal rischio i titoli di stato, assicura che tali obbligazioni siano anche molto richieste come collaterale, ulteriore garanzia che le banche continueranno a comprarli.

Tuttavia, in comune con lo schema di Law, la BCE ha bisogno di nuovi polli per impedire al mercato d'andare in stallo. Quindi la BCE ha esteso il programma al di là del debito sovrano, acquistando anche investment grade bond. E dal momento che può creare denaro dal nulla, pagherà anche gli interessi alle banche commerciali che prenderanno in prestito il suo denaro, garantendo che i rendimenti su tutte le obbligazioni acquistate con questa mossa continueranno a cadere in linea con i tassi d'interesse negativi.

Com' era sicuramente il caso nel 1720, si pensa tuttora che l'espansione del credito sia una cosa molto buona per il benessere dei membri della zona Euro. Ma non fatevi ingannare. Affinché questo schema possa continuare, dev' essere creato più credito e devono essere comprate più obbligazioni per impedire lo scoppio della bolla dei titoli di stato. Questa è la vera ragione dietro l'azione della BCE. E dato che questo atteggiamento non può durare per sempre, la bolla alla fine scoppierà.

La bolla della Mississippi Company scoppiò quando la Francia rimase a corto di acquirenti per tenerla gonfia. Arriva sempre un punto in cui la tentazione d'incassare qualche profitto per comprare altre cose, come ad esempio una tenuta di campagna o una residenza a Parigi, diventa troppo grande. E quando la bolla della Mississippi iniziò a sgonfiarsi, s' intensificarono le vendite. Alla fine del 1720, la Banque Royale dovette fare i conti con titolari di banconote arrabbiati che volevano vederle rimborsate in metallo. Una volta iniziata la corsa agli sportelli, la truffa implose rapidamente.

Sembra incredibile che in economia un pio desiderio trionfi sull'analisi ragionata e sul senso comune. Gli errori che hanno portato la BCE ad attuare le sue politiche deliranti, sono sostanzialmente gli stessi commessi da John Law. In entrambi i casi, hanno iniziato presumendo che lo stato avesse il dovere di rendere gratuiti moneta e credito, liberando così la popolazione dai vincoli del libero mercato. In entrambi i casi, le loro credenze sono cambiate inevitabilmente a causa dei problemi sorti in seguito, ovvero, i sottoprodotti dell'espansione monetaria. E in entrambi i casi, l'ulteriore espansione monetaria è diventata l'unica soluzione da applicare come presunta panacea per i problemi. Il denaro scoperto è nato solo per far sopravvivere gli stati in bancarotta.

Dobbiamo mettere da parte tutte le altre ragioni, giustificazioni e scuse, perché fu lo stato francese che permise a Law di gestire la sua banca, e sono i governi dell'Eurozona che hanno creato la BCE. Il servo serve sempre il padrone. Banque Royale soccombette ad una corsa agli sportelli, mentre la BCE sta ancora sostenendo un sistema bancario che quasi certamente imploderà. A questo proposito, la BCE non è ancora arrivata al punto di non ritorno della Banque Royale, ma si sta avvicinando.

Tutti nella zona Euro ritengono che la BCE sia onnipotente, poiché credere il contrario è impensabile. Questo valeva anche per Banque Royale, fino a quando non andò in bancarotta. Non fu una perdita di fiducia nella banca che ne decretò il crollo, ma le difficoltà nel sostenere la bolla. La lezione qui è che non c'è bisogno di una perdita di fiducia nella BCE affinché abbia inizio la sua distruzione.

Immaginiamo per un momento che la bolla del mercato obbligazionario scoppi e i prezzi si normalizzino. Sappiamo che non ci vorrà molto affinché le perdite spazzino via il capitale di alcune banche commerciali d'importanza critica, ma ci piace pensare che la BCE sia in qualche modo avulsa da questo problema. Pochissime persone sembrano essere consapevoli dei danni che subirebbe la BCE se avesse luogo un calo dei prezzi delle obbligazioni statali.

Il 31 dicembre 2015 il patrimonio netto della BCE era di €7.74 miliardi, a sostegno di un bilancio da €256.645 miliardi e un rapporto di gearing ben oltre le 33 volte. I conti dell'euro-sistema più ampio, in cui si concentrano gli acquisti di asset, hanno capitale e riserve pari a €98 miliardi, i quali sostengono un bilancio di €2,872 miliardi e un rapporto di gearing di 29 volte (in aumento). Approssimativamente, un incremento del tasso d'interesse inferiore al due per cento, o all'uno e mezzo per cento, metterebbe a repentaglio il valore delle obbligazioni e dei rischi connessi sia per la BCE sia per l'euro-sistema; a questo punto avrebbero bisogno di ulteriori iniezioni di capitale. Se, ad esempio, il rendimento per un'obbligazione a cinque anni aumenta del 2%, il prezzo scenderà di circa il 10%.

È questo il motivo per cui la bolla del debito della BCE dev' essere sostenuta. Non è più una questione riguardante il sostegno della crescita economica. Una bolla speculativa che si sgonfia abbatterà la BCE e l'euro-sistema più ampio, proprio come la bolla del Mississippi mandò in bancarotta la Banque Royale. E in entrambi i casi, la fiducia in queste istituzioni si riflette nel potere d'acquisto del denaro emesso.

Non ci vorrà molto prima che i titolari stranieri di euro inizino a visualizzare Draghi con una parrucca bianca del XVIII secolo, un jabot di pizzo e una giacca lunga di velluto. Il loro problema sarà raggiungere le uscite, perché i fantasmi settecenteschi infesteranno anche coloro al timone delle altre principali banche centrali. Ai tempi di John Law, la soluzione era semplice, come disse il banchiere privato, Richard Cantillon: ritirare il denaro, vendendo le livre per oro.

Cantillon, che era l'equivalente di un investment banker di oggi, non solo predisse la bolla della Mississippi, ma prestò grandi quantità di livre fiat ai ricchi di Parigi, prendendo come garanzia le azioni della Mississippi. Prima del crollo, vendette tutte le proprie azioni per oro. Cantillon, poi, attraversò il confine con l'Italia con la sua scorta di Louis d'Or.

Dopo il crollo, tornò in Francia e chiese il rimborso dei debiti dei suoi clienti. Probabilmente Cantillon è diventato il commoner più ricco nella storia, e immensamente impopolare a Parigi per giunta. Un po' come gli investment banker di oggi, ha costruito la sua fortuna mentre quasi tutti gli altri s' impoverivano.

Non possiamo dire con certezza che cosa farà scattare la fine della BCE e dell'euro. Potrebbe essere uno stato membro, come l'Italia, la Spagna o anche la Francia, che finisce in difficoltà finanziarie o politiche. Potrebbe essere la rottura dell'Unione Europea, se il Brexit diventerà una realtà. Il problema dell'immigrazione musulmana è spesso citato come una minaccia per il progetto europeo. Potrebbero essere gli sviluppi dall'altra parte del mondo: forse la Cina che fa salire i prezzi delle materie prime, piantando i semi di un'inflazione dei prezzi futura nella zona Euro che lasceranno i suoi mercati obbligazionari esposti alla minaccia di un aumento dei tassi d'interesse.

Potrebbe non essere un evento identificabile. Un po' come la truffa della Mississippi, potrebbe finire quando i mercati obbligazionari della zona Euro si spomperanno.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/