Perché i demolitori keynesiani stanno puntando a bandire i contanti

di David Stockman


Larry Summers è uno sciocco keynesiano pretenzioso, ma c'è un motivo se lo definisco come Vicario del Grande Pensatore sulla Terra. Vale a dire, ogni volta che fallisce l'ennesimo esperimento keynesiano nel campo dell'interventismo — come gli 84 mesi di ZIRP e il massiccio QE — egli tira fuori un nuovo punto di vista sul perché ci sia bisogno di un altro esperimento interventista, o frode finanziaria sponsorizzata dallo stato.

In questo momento sta conducendo la carica in quello che è il più grande colpo di pazzia mai concepito. Vale a dire, tassi d'interesse negativi in base alla sciocca teoria che il tasso d'interesse "naturale" nel mercato monetario è ad un livello straordinariamente basso. Di conseguenza la banca centrale dovrebbe portare il "tasso della politica monetaria" sotto lo zero per raggiungere il livello appropriato di "accomodamento" in un'economia che si rifiuta di raggiungere la "velocità di fuga".

E non viene mai sottolineato abbastanza che non esiste quell'etere economico definito "accomodamento". È solo una storia di copertura utilizzata dai banchieri centrali keynesiani per agganciare i tassi d'interesse al di sotto dei livelli di compensazione del mercato e per manipolare la curva dei rendimenti in modo da "stimolare" maggiori investimenti.

Ma dopo 86 mesi è evidente che tutto questo "accomodamento" monetario ha fallito. Falsificare il costo del denaro e del capitale può funzionare solo se le famiglie e le imprese prendono in prestito più di quanto avrebbero fatto altrimenti; e poi usano il credito al consumo per beni di consumo e d'investimento. Un altro nome per questa pratica è ingolfamento dei bilanci privati, derubando così la produzione e il reddito futuri.

Con $62,000 miliardi di debito pubblico e privato, l'economia statunitense ha raggiunto una barriera economica chiamata picco del debito. A scopo pratico, può essere misurato attraverso il rapporto della leva finanziaria della macroeconomia, il che ammonta attualmente al 3.5X del reddito nazionale. Questa cifra è più del doppio rispetto a quella storica dell'1.50X che ha prevalso durante i periodi di guerra, di pace e di boom/bust prima del 1970.

Detto in modo diverso, negli ultimi due decenni la FED e le altre banche centrali hanno scaraventato l'economia mondiale in un LBO planetario. Nel caso degli Stati Uniti, stiamo parlando di circa $35,000 miliardi.

Sì, questa è una zavorra anti-crescita che spiega perché non c'è stata alcuna "velocità di fuga" e perché sin dal 4° trimestre 2007 il tasso di crescita reale delle vendite è stato solo dell'1.3% rispetto al picco storico compreso tra il 2.5% e il 3.5%.

E io uso questo picco a ragion veduta, perché è ormai chiaro che, dopo la recente relazione di dicembre sulle vendite delle aziende e sui numeri degli inventari, siamo sull'orlo di una recessione. Le vendite totali sono diminuite del 4.6% rispetto al loro picco del luglio 2014 e il rapporto vendite/inventari è salito di nuovo ad un massimo recessivo di 1.39X.

Eppure il Vicario e i suoi compari nell'Eccles Bulding e a Wall Street insistono affinché il pedale del credito venga spinto con più veemenza — sebbene il Picco del Debito significhi che il debito delle famiglie è ancora $400 miliardi al di sotto del picco pre-crisi e che i $2,000 miliardi aggiuntivi di debito delle imprese sono stati riciclati nuovamente nel casinò di Wall Street tramite riacquisti d'azioni proprie e F&A scriteriate. L'investimento netto reale in impianti, attrezzature e tecnologie, infatti, è ancora il 18% al di sotto del picco del 2007, e anche del livello che era stato raggiunto alla fine del secolo.

E questo ci porta alla teoria strampalata dei tassi d'interesse negativi e del presunto crollo del "tasso naturale" d'interesse nel mercato monetario. Quest'ultima teoria è solo voodoo economico. Al confronto le stramberie di Art Laffer sembrano un modello di formulazione scientifica.

La verità è che c'è solo un "tasso naturale" d'interesse, e questo è quello prodotto in un mercato finanziario onesto tramite l'interazione tra risparmiatori e debitori. Un tale tasso ora non esiste e non è esistito per decenni a causa della massiccia intrusione della FED nel mercato monetario. Infatti, come questione puramente fisica, anche il cosiddetto mercato dei fondi federali non esiste più, perché la FED l'ha asfissiato sotto un diluvio di $3,500 miliardi tra acquisti di obbligazioni e riserve in eccesso.

Quindi il professor Summers sta metaforicamente difendendo il ragazzino che ha ucciso i suoi genitori e poi si appella alla clemenza del giudice poiché è orfano. Cioè, i tassi d'interesse sono nel cimitero della storia perché le banche centrali li hanno sepolti lì.

L'ancoraggio del tasso d'interesse e la dottrina dell'effetto ricchezza della FED hanno fallito completamente, ma ora i keynesiani come Summers vogliono spingersi oltre.

Ciò significa che la medicina keynesiana non ha funzionato perché la FED non ha pompato abbastanza stimolanti monetari nel corpo già drogato dell'economia nazionale. Quindi, secondo la mente contorta di questi tizi, ora dobbiamo scavare ancor più a fondo nella repressione finanziaria per allineare i costi dei prestiti con un tasso d'interesse naturale inesistente.

È l'ennesimo caso d'obiettivo strategico inventato di sana pianta, proprio come l'obiettivo d'inflazione al 2%. Ma c'è un problema pratico con la NIRP. Vale a dire, se viene spinta oltre i pochi punti base di rendimento negativo sulle riserve in eccesso presso la banca centrale, la NIRP causerà sicuramente una fuga vecchio stile verso le banconote. Il classico materasso pieno di soldi contanti.

Dopo tutti questi anni a predicare la falsificazione dell'economia, il professor Summers e i suoi compari, come il professor Peter Sands di Harvard, hanno scoperto la guerra al crimine!

Ma il loro orrore ritrovato nei confronti del crimine equivale ad un tipo della NRA che dice che sono le persone ad uccidere, e non le armi. Nel nostro caso potremmo dire che i criminali non riciclano il denaro, evadono le tasse e commettono atti di terrorismo, sono le banconote di grosso taglio che lo fanno!

Naturalmente queste ultime sono circolate per secoli. Ciononostante ogni sostenitore della NIRP sul pianeta ha aderito alla campagna per l'abolizione delle banconote di grosso taglio, tra cui i $100 e le €500.

Il professor Summers, in un recente articolo sul Washington Post, ha scritto quanto segue:

Il fatto che — come sottolinea Sands — in certi ambienti le €500 siano definite come le "Bin Laden", conferma le argomentazioni contro la loro esistenza. L'ampia analisi di Sands è del tutto convincente sul legame tra le banconote di grosso taglio e la criminalità. Ha sicuramente ragione quando dice che le attività illecite sono facilitate se un milione di dollari pesa 2.2 libbre in banconote da €500, invece che 50 libbre in banconote da $20. E ha altrettanto ragione nel sostenere che la tecnologia sta ovviando a qualsiasi necessità di banconote di grosso taglio nel commercio legale.

Vediamo. Un milione di dollari d'erba pesa attualmente 200 libbre. Se fosse costretto ad arrangiarsi, El Chapo non avrebbe i corrieri della droga per smerciare 50 libbre di banconote ciascuno? Se il riciclaggio dei proventi della droga rappresenta una grande piaga sociale, perché non legalizzare il commercio della droga e girare il business a Phillip Morris?

Userebbe sicuramente il denaro digitale per pagare i suoi fornitori. E se anche volessimo eliminare l'evasione fiscale, il buon professore crede davvero che i pezzi grossi di Wall Street, o le persone ricche in generale, vengano pagati in banconote per quello che fanno?

Sono i giardinieri, le cameriere e i fattorini che vengono pagati in contanti, non le persone con redditi significativi. Ciononostante portare allo scoperto questa gente non richiede l'abolizione del denaro contante. Basta esentarli dalle tasse sul reddito e far pagare le loro quote sociali al registratore di cassa quando acquistano beni e servizi.

In breve, c'è una sola ragione dietro la campagna per l'abolizione delle banconote di grosso taglio. Si tratta di un passo necessario per implementare la NIRP. Vale a dire, si aprirebbe la strada per la confisca obbligata della ricchezza e del risparmio di milioni di cittadini americani nel perseguimento di una teoria assurda che porterebbe alla distruzione definitiva di un price discovery onesto e della disciplina finanziaria nel casinò di Wall Street.

Di certo non esiste nulla di più economicamente distruttivo, oltre alle trappole della leva finanziaria e del rischio finanziario piazzate nel corso degli ultimi due decenni, ma soprattutto dopo la crisi economica. Infatti l'idea stessa che i sostenitori keynesiani del sistema bancario centrale invochino ulteriore supporto ai carry trade dei giocatori d'azzardo — ed è qui che finirebbe la NIRP — è un segnale di pericolo che si annida nella fitta nebbia finanziaria.

Durante la grande stampa monetaria sin dal 2008, i banchieri centrali hanno massicciamente e inesorabilmente deformato i mercati finanziari; e hanno premiato le forme più bizzarre e instabili di gioco d'azzardo e assunzione di rischi in tutta la storia del sistema finanziario. Non hanno idea delle bombe ad orologeria finanziarie innescate in tutto l'ambiente finanziario, così come non ce l'avevano quando CDS e CDO spuntavano ovunque.

È solo una questione di tempo prima che si verifichi l'ennesimo crollo. Infatti quando l'incombente recessione globale diventerà plateale, i giocatori del casinò di Wall Street andranno nel panico.

Dopo una bolla trentennale, credono che le banche centrali siano infallibili e che tutte le crisi economiche e le correzioni del mercato possano essere curate con nuovi cicli di stimolo monetario. Ma questa non è affatto una verità finanziaria; si tratta di una falsa generalizzazione basata su un trucco monetario una tantum che ormai ha esaurito la sua magia.

Vale a dire, le banche centrali hanno esaurito la polvere da sparo asciutta. Dopo più di due decenni di pompaggio monetario sconsiderato, ora sono bloccate allo zero bound e hanno bilanci orribilmente gonfi.

Quindi la correzione questa volta sarà molto diversa. Non ci sarà rapida reflazione, il che significa che la liquidazione dei cattivi investimenti e delle attività finanziarie sopravvalutate durerà per anni.

Infatti durante questa parte del ciclo, i banchieri centrali potrebbero rivelarsi dei sabotatori, non dei salvatori. Man mano che ricorreranno a manovre sempre più nuove e illogiche, come i tassi d'interesse negativi (NIRP), genereranno paura e non fiducia.

La prova migliore a supporto della mia tesi? Ciò che è avvenuto in Giappone sin da quando il suo folle banchiere centrale, Haruhiko Kuroda, ha annunciato il passaggio alla NIRP pochi giorni dopo che aveva negato una manovra simile. Sin dalla sua dichiarazione del 29 gennaio, il mercato azionario giapponese è precipitato del 16% rispetto al gennaio dell'anno scorso e del 25% rispetto al picco della scorsa estate, cancellando in tal modo gran parte della bolla triennale alimentata dall'Abenomics.

Né il Giappone è un caso isolato. Segnali d'avvertimento riguardo il cambiamento epocale in corso, continuano ad accumularsi su tutti i fronti. Le economie leader dell'Asia hanno iniziato l'anno con un tonfo pesante, tra cui un calo delle esportazioni cinesi dell'11.5% rispetto al gennaio dell'anno scorso, un calo del 13.5% in India e un tonfo del 18.5% in Corea del Sud.

Allo stesso modo, la Germania ha concluso il 2015 con una flessione inaspettata delle esportazioni e della produzione industriale, mentre anche i dati commerciali del Giappone sono scivolati — con le esportazioni scese dell'8% e le importazioni scese del 18% rispetto all'anno precedente. Di conseguenza nel quarto trimestre l'economia giapponese ha fatto registrare una contrazione dell'1.4% del PIL.

Per saggiare l'andamento dell'economia globale non c'è miglior indice del Baltic Dry Index, perché tiene traccia delle spedizioni globali quotidiane di cereali, ferro e del resto del complesso delle materie prime. Il fatto che ora sia precipitato ad un minimo sin da quando è stato ideato nel 1985, sottolinea che l'attività industriale in tutto il mondo sta affondando rapidamente.

In risposta a queste correnti deflazionistiche, i mercati finanziari mondiali si sono ritirati bruscamente. Tra i 44 importanti mercati azionari internazionali, quasi la metà sono già in mercato orso, come segnalato da un calo del 20% o più rispetto ai recenti massimi. E alcuni dei mercati più cruciali del mondo — Germania (DAX), Giappone e Cina — sono giù del 30% o più.

Non sorprende se questi cali drastici abbiano finora intaccato solo la superficie di Wall Street. I "permabull" stanno già dicendo che la correzione è finita e stanno spingendo i loro clienti ad acquistare durante i ribassi. Le grandi case bancarie hanno obiettivi di prezzo di fine anno per l'indice S&P 500 e sono superiori ai livelli attuali. Nello specifico, c'è un obiettivo di guadagno dell'11% per Goldman, del 15% per Morgan Stanley, del 16% per Barclay's e del 17% per RBC Capital.

Un cinico potrebbe respingere questa esuberanza come la solita sparata di Wall Street. Dopo tutto, non si possono vendere azioni, ETF e altri prodotti finanziari agli investitori quando si prevede un mercato orso.

La verità è che i giocatori di Wall Street, come il personaggio di Jim Carrey in The Truman Show, hanno vissuto nelle bolle per così tanto tempo che non capiscono neanche lontanamente l'artificialità e l'insostenibilità dell'attuale sistema finanziario.

Ritengo che il grafico qui sotto metta tutto questo in prospettiva. Per gran parte degli ultimi tre decenni, il sistema finanziario degli Stati Uniti s'è espanso a quasi il doppio del tasso di crescita del PIL. Anche una vaga familiarità con le leggi dell'aritmetica, ci ricorda che il divario sempre più ampio tra produzione economica e valore di mercato delle obbligazioni/azioni, non può continuare in eterno.
Ma vi è un punto ancora più importante. Vale a dire, le deboli prestazioni dell'economia statunitense negli ultimi due decenni non giustificano il drastico aumento del tasso di capitalizzazione del grafico qui sotto.

Detto in modo diverso, azioni e debito devono essere supportati da interessi e dividendi provenienti dal flusso del reddito nazionale (PIL). Dal punto di vista storico, il tasso della capitalizzazione finanziaria negli Stati Uniti — cioè, il valore combinato del debito e del capitale — è stato di uno stabile 2.0X del reddito nazionale. Ma dopo la crisi finanziaria dell'ottobre 1987, quando Greenspan iniziò ad arroventare la stampante monetaria, il tasso della capitalizzazione ha iniziato a salire in modo costante e non ha più guardato indietro.

Ora ammonta a circa il 5.4X del reddito nazionale. Ma ciò è avvenuto durante un periodo in cui il tasso di crescita tendenziale dell'economia degli Stati Uniti è diminuito della metà — dal 3.0% l'anno all'1.3% in un lasso di tempo di otto anni.

Nel 1987 la somma tra capitale e debito negli Stati Uniti era di $11,000 miliardi. Oggi supera i $93,000 miliardi. Non c'è da stupirsi se i raccoglitori di asset come Blackrock siano andati alla grande!

Ma questo è anche il motivo per cui stanno finendo in un burrone. Mentre l'epoca post-bolla fatta di recessioni globali, deflazione finanziaria e liquidazioni dispiegherà tutto il suo potenziale, i $93,000 miliardi illustrati qui sotto si contrarranno bruscamente, così come il loro equivalente totale a livello mondiale da $300,000 miliardi.

Quindi negli anni a venire assisteremo ad una contrazione del valore degli asset finanziari da decine di migliaia di miliardi. E l'implosione più drammatica sarà quella nel settore ETF.

Come mostrato nel grafico qui sotto, il numero di queste entità finanziarie è cresciuto da circa 600 a 5,500 negli ultimi 12 anni, e gli AUM sono esplosi da $450 miliardi a $3,000 miliardi. Questo è un tasso di crescita composto del 21% sin dal 2005. Inoltre la quasi totalità di tale crescita è avvenuta dopo la crisi finanziaria del 2008.

Quindi andiamo al sodo. Prima della bolla delle dotcom di Greenspan, gli ETF non esistevano nemmeno e non sarebbero mai potuti esistere in un mercato libero ed onesto. Questo perché attraggono fondamentalmente speculatori professionisti e trader che amano scommettere sui pony finanziari.

Al contrario, non vi è alcun motivo per cui gli investitori reali vorrebbero possedere un enorme cesto di titoli bancari, o azioni del settore energetico, o ETF del settore biotecnologico. Quest'ultimo (IBB) comprende 150 titoli diversi, tra cui quasi 100 start-up la cui scienza è estremamente difficile da valutare e i cui profitti/perdite sono in gran parte inesistenti.

L'unico scopo dell'IBB, quindi, è stato quello di consentire agli speculatori d'accodarsi dietro al momentum nei titoli biotech scattato nel 2012. Questo momentum poi ha messo il turbo grazie all'afflusso di capitale speculativo attraverso l'IBB e altri ETF.

La stessa cosa è successa con gli ETF nel settore energetico. Uno dei principali panieri di ETF in questo settore si chiama XLE e comprende 40 aziende che vanno dai giganti come Exxon alle raffinerie come Valero, alle società di servizi petroliferi come la Halliburton, alle piccole aziende come Newfield Exploration. L'iShare equivalente si chiama IXC ed è ancor più diversificato, con 96 aziende di varia grandezza e spacializzazione sparse in varie aree geografiche

Inutile dire che nessun investitore crederebbe che questo coacervo finanziario possa essere analizzato razionalmente. Dopo tutto, il punto dei mercati competitivi è quello di far emergere vincitori e vinti. Quindi comprare un intero settore per una singola azione, significa assecondare il rumore finanziario e disfare tutto il duro lavoro dei mercati.

Gli exchange traded fund, in fondo, sono un prodotto dei casinò finanziari, e non del libero mercato. Essi offrono a trader e speculatori la possibilità di "scommettere sul bianco o sul nero" per poche ore, giorni o settimane in base ai titoli dei giornali e al momentum. Non a caso nel corso degli ultimi cinque anni XLE ha completato un viaggio verso il nulla man mano che la bolla del petrolio si gonfiava e poi scoppiava.

La massiccia quantità di trading che s'è verificata in questo arco di tempo è stata economicamente inutile. È stata solo una manna per scommettitori e robo-trader. Non ha affatto aggiunto efficienza o liquidità di mercato al capitalismo imprenditoriale americano.

L'implicazione è semplice. Il boom degli ETF ha funzionato come un acceleratore per l'impennata del mercato. Il capitale speculativo è finito in questi fondi proliferanti, e poi è stato intermediato dai market maker di Wall Street nelle migliaia di singoli titoli che li compongono.

Questo effetto è importante perché evidenzia l'artificiosità e l'instabilità dei mercati azionari di oggi. Vale a dire, ogni volta che un ETF ha iniziato ad essere tradato al di sopra del valore patrimoniale netto delle azioni sottostanti a causa degli speculatori, i finanziatori hanno emesso nuove azioni ETF ai market maker. Questi ultimi, a loro volta, hanno acquistato un paniere di azioni che rappresentava il mix di asset del fondo e le hanno scambiate per le azioni ETF.

Noi la chiamiamo la Grande Offerta d'Acquisto che ha contribuito ad indebolire le forze di mercato che normalmente mantengono sotto controllo la speculazione. Ma ora che la bolla finanziaria in tutto il mondo si sta sgonfiando, crediamo che la dinamica inizierà a cambiare. Cioè, gli ETF ora subiranno una Grande Offerta di Vendita che farà sprofondare il mercato ad un ritmo accelerante.

La ragione è semplice. I $3,000 miliardi di ETF non rappresentano un mercato per gli investitori. Si tratta di un casinò dove il denaro si muove dentro e fuori tra bolle e momentum; ed è anche un luogo pericoloso dove sono stati attirati investitori retail ingenui.

Man mano che l'economia globale e i mercati finanziari scivolano lungo il ciclo deflazionistico, il denaro fuggirà dagli ETF ad un ritmo accelerante, lasciando ancora una volta di stucco i giocatori d'azzardo gabbati da Wall Street. Alla fine ci sarà panico e causerà un'implosione tonante nel settore degli ETF.

Quello che attende gli investitori retail è probabilmente peggio. Questo perché gli ETF incarnano intrinsecamente un mismatch di liquidità. Quasi sempre le azioni sottostanti non sono così liquide quanto gli ETF che le rappresentano.

Questo significa che gli investitori retail affronteranno momenti dolorosi dal punto di vista finanziario, dove le azioni ETF si schianteranno violentemente a terra. Malgrado gli azionisti abbiano tentato di proteggere i loro portfoli con stop-loss, si ritroveranno forti perdite; o si faranno semplicemente prendere dal panico e venderanno.

Il tonfo del mercato il 26 agosto dell'anno scorso, c'ha fornito un assaggio. Nei mercati di oggi i "trading halt" si verificano quando un titolo si muove verso l'alto, o verso il basso, troppo in fretta rispetto al trading range dei circuit breaker di mercato. Normalmente ogni giorno avvengono circa 40 "trading halt", ma durante il tonfo del 26 agosto ce ne sono stati quasi 1,300. E il 78% coinvolgevano ETF, e non i singoli titoli.

Questo è fondamentale, perché di solito solo un terzo dei "trading halt" riguarda azioni ETF. Detto in cifre tonde, di solito ci sono circa 15 trading halt al giorno riguardanti gli ETF, ma il 26 agosto il numero è salito a 1,000.

Inoltre, nel corso di questo processo di panico, il rischio di grandi gap di prezzo era dolorosamente evidente. Gli ETF di Vanguard chiamati VDC, per esempio, sono scesi del 32% quel giorno, mentre le posizioni sottostanti del fondo sono scese solo del 9%. Gli investitori retail, in preda al panico, hanno venduto tutti questi titoli.

Il punto qui non è un appello alla regolamentazione della SEC. Tutt'altro!

Invece dopo un paio di episodi simili durante questo mercato orso — che deve inesorabilmente accadere a causa del mismatch di liquidità — gli investitori retail si troveranno a disagio con gli ETF. Inutile ricordare che si dirigeranno frettolosamente verso le uscite.

Ma gli ETF sono solo uno dei tanti dispositivi finanziari esplosivi che sono stati promossi dai nostri banchieri centrali, come i $700,000 miliardi di vari derivati finanziari.

Pensateci bene — il crimine qui non sta nel comportamento anti-sociale che le banconote di grosso taglio possono occasionalmente facilitare. Il crimine qui è che siamo governati da un'élite di sciroccati monetari così disperati da voler eliminare qualcosa di naturale e innocuo come il contante.

Saluti,


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/