S&P 500 a 3200: Laszlo Birinyi perderà la sua fortuna come accadde a Irving Fisher

S&P 500 a 3200. Ecco a voi l'Irving Fisher dei giorni nostri. Quest'ultimo perse tutta la sua fortuna nel crollo del mercato azionario del '29, a seguito di una previsione rialzista sulla borsa di New York. Oggi Birinyi subirà lo stesso fato, ignorando l'impotenza reale della FED di fronte alla mastodontica correzione che si profila nel settore azionario e obbligazionario sovrano/corporativo. In realtà, è stata la colossale quantità di credito fiat sfornato dalle banche centrali e il loro immagazzinamento presso i depositi delle stesse banche centrali a permettere ai tassi d'interesse di rimanere ancorati allo zero. E' stato il congelamento del ciclo economico a permettere un ambiente economico apparentemente in stato di boom, ma solo per deterimnati settori (es. azionario, obbligazionario). Main Street è stato tagliato fuori. I tassi di riferimento sono ancorati allo zero non per volontà della FED, ma perché le banche commerciali non stanno prestando denaro all'economia più ampia. E' un asino che, sebbene portato al fiume, non vuole bere: ha raggiunto il livello di picco del debito. Le banche commerciali non prestano e gli individui medi non vogliono prestiti. La banca centrale non può dire, "Tassi d'interesse aumentate!" e per magia essi aumentano. Ecco perché i banchieri centrali saranno impotenti e verranno chiamati al banco degli imputati, insieme alle loro teorie, una volta che le cose andranno fuori controllo. Nel frattempo scommetto che la FED coglierà la palla al balzo e sfrutterà la svalutazione operata dalla PBOC per rimandare ancora una volta la normalizzazione dei tassi. La giustificazione ufficiale sarà quella di non volere un dollaro più forte. Attenzione però, perché sebbene si possa dire che il rischio sia stato contenuto, ciò non è vero perché in tutti questi anni di tassi a zero si sono accumulati errori economici in quei settori gonfiati artificialmente Infatti, tassi bassi hanno scatenato una corsa per rendimenti decenti che ha finito per prezzare il pattume a livello di titoli AAA. Con la FED che ha smesso di stimolare l'offerta di moneta, o almeno la mantiene all'incirca a $4,000 miliardi, i nodi vengono al pettine e le posizioni rischiose (garantite nient'altro che da debiti e leva finanziaria) inizieranno ad essere liquidate. Le banche centrali hanno giocato tutte le loro carte e tutte sono state un fallimento. Il manuale keynesiano da cui leggono, non ha più risposte. In realtà, non le ha mai avute.
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di David Stockman


Quando il guru del mercato azionario Laszlo Birinyi ha detto oggi che l'S&P avrebbe raggiunto i 3200 entro il 2017, la sua argomentazione era essenzialmente questa:

"Quello che stiamo cercando di dire alla gente è di crederci ancora, non lasciare che le cattive notizie possano creare nervosismo... Non c'è motivo per cui non possiamo andare avanti", ha detto.

Questo mi ha fatto pensare a quando ho incontrato Birinyi nel lontano 1986. Era un calcolatore di numeri relativamente sottopagato nel reparto di ricerca azionaria della Salomon Brothers, abbastanza abile a vendere le tesi dei mercati toro. Trent'anni dopo è diventato un uomo ricco calcolando i numeri e parlando ancora di mercati toro.

Anzi non ricordo quando abbia detto di posizionarsi long sulle azioni, e come mostra il grafico riportato qui sotto, non c'è bisogno di fare i calcoli per arrivarci. Aver cavalcato il toro dai 200 nel gennaio 1986 ai 2100 di oggi dell'indice S&P 500, significa un CAGR dell'8.4% e un guadagno annuo del 10% con i dividendi.

Anche quando si sottrae l'inflazione, questa corsa trentennale resta ancora qualcosa d'impressionante. Ma, ahimè, questo è il mio punto: è troppo bello per essere vero.

In termini aggiustati all'inflazione, negli ultimi tre decenni l'indice S&P 500 è salito del 6.2% l'anno. Ciò rispetto al 2.2% annuo del PIL in termini reali, il che significa che il mercato è cresciuto quasi 3 volte più rapidamente della produzione nazionale in termini reali.

Non c'è bisogno d'essere un genio della matematica per capire che qualche decennio di questo enorme divario annuale, e la capitalizzazione del mercato azionario diventa centinaia di volte più grande del PIL.

Allo stesso modo, non c'è bisogno d'avere un dottorato di ricerca in storia per riconoscere che gli ultimi tre decenni sono assolutamente unici. Se si mandano indietro le lancette dell'orologio di altri 30 anni, per esempio, si ottiene un quadro completamente diverso.

Tra i tempi relativamente raggianti di Eisenhower nel 1956 e la vigilia dell'ascensione di Greenspan alla FED, l'indice S&P è salito solo del 4.4X, non del 10X. Ancor più significativo quando si toglie l'inflazione, poiché l'indice reale è aumentato dell'1% l'anno, non del 6.2%.

Inoltre tali tendenze meno impressionanti del mercato azionario, si sono verificate in un'epoca in cui l'economia americana era in sella alla sua sfavillante crescita del PIL al 3.5% annuo. Questa cifra rappresenta il 60% in più rispetto al periodo equivalente più recente.

E già che ci siamo, cerchiamo di disegnare la cartina tornasole definitiva confrontando la crescita reale del reddito medio delle famiglie tra i due periodi. Durante l'intervallo 1956-1986, questa misura degli standard di vita di Main Street è passata da $36,000 a circa $60,000, o l'1.7% annuo.

Da quando Birinyi scarabocchiava grafici presso Salomon Brothers ai giorni nostri, il reddito reale medio delle famiglie è cresciuto meno di $4,000, o dello 0.2% l'anno. La si può definire una stagnazione trentennale — a meno che non vi piaccia cavillare sugli errori d'arrotondamento.

Quindi la domanda è lecita: se la crescita del PIL reale è rallentata così bruscamente e se il reddito familiare ha stagnato nel corso degli ultimi 30 anni, perché il mercato azionario è stato così inesorabilmente iper-rialzista?

Poi nell'agosto 1987 arriva Alan Greenspan alla FED. Alla fine qualcosa ha cominciato a crescere.

Vale a dire, il bilancio della FED è esploso del 22X nel corso degli ultimi tre decenni. Ciò equivale ad un 11.5% annuo in termini nominali; 9.2% in termini reali; e quattro volte il tasso di crescita della produzione reale.

Il legame tra l'esplosione del bilancio patrimoniale della FED e la corsa trentennale del mercato azionario, non è affatto difficile da immaginare. Beh, a meno che non siate un economista keynesiano che crede fermamente nell'inutilità dei bilanci; e che tutto sia una questione di flussi e "domanda aggregata".

Ma questa è una razionalizzazione ridicola delle chiacchiere dell'era Greenspan e Wall Street le ritiene stupendamente convenienti. In realtà, l'implacabile stampa monetaria della FED ha causato una finanziarizzazione radicale dell'economia statunitense, la quale è stata alimentata da una supernova di debito nei mercati del credito.

Durante la corsa rialzista sopracitata, il debito nel mercato del credito degli Stati Uniti — famiglie, imprese, settore finanziario e governo — è salito di $50,000 miliardi. Ciò rispetto all'aumento di soli $13,000 miliardi del PIL. Non ci vuole un foglio di calcolo per riconoscere che il rapporto di leva della nazione è salito insieme al mercato azionario.

Infatti il rapporto di leva del 2.0X nel 1986 era già significativamente elevato rispetto al rapporto storico dell'1.5X che aveva prevalso per un secolo prima del 1971 e della follia di Nixon a Camp David. Allo scoppio della crisi finanziaria era salito di 3.5 volte, e sin da allora non è affatto sceso.

In breve, negli ultimi tre decenni abbiamo assistito ad un LBO nazionale in cui la capacità produttiva di Main Street è stata data in pegno in cambio di un accrescimento enorme del credito fiat. Cioè, la crescita impressionante del debito e della leva finanziaria, non sono stati determinati da una sorta d'epidemia di parsimonia e risparmio onesto.

Infatti sin dal 1971 il tasso di risparmio delle famiglie è sprofondato sempre di più. Quindi l'odierna montagna di debito non è stata finanziata dal risparmio onesto; è stata creata dalla banca centrale e dal sistema bancario e finanziario nel quale è finito il credito fiat.

Questo crollo del risparmio interno, solleva la questione del cane economico che non abbaia. Vale a dire, in un'economia chiusa questo tipo d'epidemia di credito fiat avrebbe causato un enorme aumento dell'inflazione al consumo.

Ma non è andata così perché mentre Greenspan stampava a tavoletta, Deng affermava che era bello essere ricchi e che il potere del Partito Comunista sotto il nuovo regime del capitalismo rosso non sarebbe più fuoriuscito dalla canna di un fucile, come diceva invece Mao. Ora sarebbe fuoriuscito dalla stampante monetaria.

Di conseguenza Greenspan ha esportato le enormi passività in dollari che si erano accumulate nel bilancio della FED, mentre la Cina, i paesi esportatori di petrolio e quelli mercantilisti asiatici, tra cui il Giappone, le avrebbero assorbite stampando quantità impressionanti di denaro.

Così facendo hanno inflazionato le loro valute, sopprimendo in tal modo i loro tassi di cambio e inondando l'America, e gran parte del mondo sviluppato, con beni artificialmente a basso costo. Nel contempo una marea di compressione salariale, altrimenti nota come "prezzo cinese", ha appiattito il costo del lavoro nelle industrie dei beni commerciabili dei mercati sviluppati e poi si è spostata ai loro fornitori, ai venditori e ai settori limitrofi.

Inutile dire che è stato questo tsunami monetario che ha permesso la massiccia finanziarizzazione dell'economia degli Stati Uniti e la corsa trentennale del mercato azionario. Con il prezzo del lavoro vicino allo zero e il capitale massicciamente sovvenzionato dalla PBOC, le esportazioni cinesi hanno praticamente invaso il pianeta.

In un mondo con denaro onesto e credito finanziato da risparmiatori reali, e non dalle stampanti monetarie delle banche centrali, le esportazioni cinesi non sarebbero mai salite di 40 volte in meno di tre decenni. Si tratta di un 17% su base annua ed è un tasso di guadagno che non può essere sostenuto senza la falsificazione sistematica dei tassi di cambio e dei prezzi degli asset finanziari da parte delle banche centrali.

In un libero mercato, la macchina esportatrice della Cina sarebbe rimasta a corto di capitale per costruire le fabbriche a basso costo e avrebbe sofferto per un'impennata dei tassi di cambio ben prima che l'aberrazione storica rappresentata nel grafico seguente avesse raggiunto il suo culmine torreggiante.

Nel breve periodo queste deformazioni nel credito, nel commercio e nei flussi di capitali, sembrano avere effetti positivi. Le vaste risaie dell'Asia sono state svuotate per riempire il sistema commerciale globale e l'economia monetaria. Così facendo, hanno assorbito l'inflazione monetaria della FED e hanno permesso agli americani di conservare il loro standard di vita nonostante il consumo alimentato dal debito.

Nel contempo i $50,000 miliardi di nuovo debito hanno fornito il carburante finanziario che ha alimentato un aumento massiccio della speculazione nel mercato azionario e dell'ingegneria finanziaria sotto forma di LBO, riacquisti d'azioni proprie ed incessanti fusioni & acquisizioni. Poi le stampanti monetarie dell'Asia orientale hanno riciclato l'inflazione monetaria della FED nel mercato interno degli asset finanziari.

Questa è la vera ragione della famosa corsa trentennale del mercato azionario. C'è stato un enorme aumento del tasso di capitalizzazione del reddito nazionale. Ma questo non riflette un miglioramento permanente in termini d'efficienza produttiva, o di redditività dell'economia degli Stati Uniti.

Infatti la crescita della produttività si è dimezzata. E se il PIL reale non fosse stato sopravvalutato a causa dei deflatori dei prezzi ridicolmente bassi, il tasso d'aumento della produttività sin dalla fine degli anni '80 avrebbe fatto registrare una mera frazione rispetto alle sue tendenze pre-1986.

No, il fatto che la capitalizzazione del mercato azionario statunitense sia salita dal 60% del PIL dopo l'entrata in scena di Greenspan al 200% di oggi, è puramente un effetto monetario. In termini pratici, riflette una gigantesca marea di speculazione a leva nel sistema finanziario.

Alla fine sono queste le conseguenze della ZIRP, del QE e degli interventi di Greenspan/Bernanke/Yellen. Hanno innescato un ciclo di speculazioni alimentate dal debito che hanno spinto i prezzi degli asset sempre più in alto, i quali, a loro volta, sono diventati la garanzia per acquistarne altri con ulteriore credito fiat.

In sintesi, all'epoca in cui Birinyi armeggiava coi suoi fogli di calcolo presso la Salomon Brothers, il settore finanziario — qui definito come il valore di mercato delle azioni più il debito nei mercati del credito outstanding — ammontava a circa $12 miliardi. Oggi ammonta a $93,000 miliardi.

Questa è davvero la madre di tutte le bolle. E potreste anche chiedervi come sia possibile che la bolla possa "continuare a gonfiarsi", quando qualcosa è destinato a cambiare. Vale a dire, il convoglio delle banche centrali del mondo sbatterà contro i limiti della stampa di denaro.

Negli Stati Uniti i burocrati keynesiani che gestiscono la FED, hanno deciso di prendersi una pausa pensando erroneamente che l'economia americana sia "aggiustata". Ma una volta che questo autunno implementeranno la cosiddetta "normalizzazione", non potranno più tornare indietro. Un'inversione verso una nuova espansione di bilancio significherebbe un ripudio degli ultimi 20 anni di politica della FED, innescando così un crollo della fiducia nel casinò e un panico su vasta scala.

Allo stesso modo, la stampante monetaria della Cina sarà costretta a fermarsi. Dopo aver sfornato un paio di centinaia di miliardi di credito all'epoca dei proclami di Deng, fino ai $28,000 miliardi di oggi, i signori del capitalismo rosso siedono in cima ad una delle piramidi di credito e speculazioni più folli nella storia umana. Il capitale è ora in fuga dallo schema di Ponzi cinese — $800 miliardi solo nell'ultimo anno.

Di conseguenza la banca centrale cinese sarà costretta ad un dietrofront. Dopo quasi tre decenni di acquisti di passività in dollari con RMB appena stampati, al fine d'impedire al suo tasso di cambio di salire, si ritrova ora nella posizione di vendere suddette passività in dollari e ridurre l'offerta di RMB al fine d'impedire al tasso di cambio di precipitare in un abisso.

Ciò significa che le principali banche centrali del mondo non hanno la potenza di fuoco per continuare a gonfiare la bolla finanziaria globale. Anzi, sono impotenti di fronte ad un'ondata deflazionistica che è il prodotto della loro falsificazione dei mercati degli asset e della loro repressione finanziaria sistematica.

In una parola, la previsione rialzista di Birinyi è inconsistente perché la corsa trentennale gestita dalle banche centrali è finita.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/