Wall Street, R.I.P.

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di David Stockman


Se c'è ancora necessità di una qualche prova per dimostrare come il mercato stia morendo a causa della ZIRP, allora possiamo guardare ai 15 minuti di violenti trading quando è diventato chiaro che la FED non avrebbe aumentato i tassi a giugno. Senza scordarci del rigor mortis monetario — l'ultimo spasmo di qualcosa che è già morto, ma ancora non lo sa.

Certamente le teste di legno sell-side non hanno la minima idea di quello che dicono quando affermano che non esiste una bolla nelle azioni. Perché non ci sarebbe? Perché le valutazioni sono sono in linea con i multipli storici, ci viene detto, e, inoltre, la FED manterrà bassi i tassi d'interesse per molto tempo.

Questo tipo di affermazione è sia vuota che sconsiderata. Con il possibile "rialzo dei tassi" spostato a settembre, i tassi d'interesse del mercato monetario saranno stati bloccati allo zero per 81 mesi consecutivi. Questi lemming pensano davvero che si possa andare avanti ancora per molto — 90 o 100 mesi — senza che i robo-trader si accorgano infine della capitolazione della FED?

Allo stesso modo, non hanno capito che il casinò è saturo di migliaia di miliardi di carry trade i quali inizieranno a sfaldarsi una volta che inizierà la normalizzazione dei tassi d'interesse?

Quando mai gli speculatori si sono ritirati in modo ordinato e, soprattutto, perché l'attuale bolla finanziaria si dovrebbe sgonfiare meno violentemente di quella dotcom nel 2000 e di quella immobiliare/Wall Street nel 2008?

Cioè, dopo anni di acquisti con denaro preso in prestito, pronti contro termine, o opzioni finanziarie, i giocatori d'azzardo a Wall Street presto saranno costretti a vendere per liquidare posizioni che diventeranno sempre meno redditizie man mano che i tassi d' interesse saliranno. In effetti, carry trade negativi sono ormai quasi una certezza.

Oltre a questo, perché mai un investitore dovrebbe lanciare i dadi fino all'ultimo minuto, quando le valutazioni sono già alle stelle e quindi estremamente vulnerabili ad un drastico ribasso? Secondo gli ultimi calcoli del Wall Street Journal, gli utili annuali delle compagnie nell'S&P 500 sono stati di $99/azione.

Questo è importante perché:

1. rappresenta un calo del 6% rispetto al picco di $106 registrato nel terzo trimestre 2014;
2. si tratta di una misura onesta degli utili perché la contabilità GAAP è certificata dalla SEC;
3. significa che il multiplo PE del prezzo di chiusura di oggi è di circa 21.5X, occupando in tal modo la sezione più alta della sua storia.

E questa non è neanche metà della storia. Così come è possibile annegare in un fiume con una profondità media di due piedi, i multipli PE medi possono oscurare i gorghi profondi nascosti negli indici azionari popolari.

È per questo che il grafico qui sotto è importante. A differenza della solita roba sell-side, esamina il multiplo PE mediano, non la media ponderata, per le migliaia di titoli quotati sul NYSE. In una parola, il livello di valutazione non è mai stato così alta sin dal 1950; e il 21X indicato nel grafico è in realtà quasi il 23X sulla base del 10% di guadagno dal giugno 2014.

E qui arriviamo al nocciolo della questione. Anche se fosse vera la tesi secondo cui i multipli PE sarebbero in linea con il trend storico, il punto sarebbe ancora fasullo. Perché i tassi di capitalizzazione riguardo gli utili societari dovrebbero scendere, non salire, in un mondo in cui la crescita sostenibile è praticamente scomparsa; dove i margini di profitto sono ai massimi storici e destinati ad una correzione; e dove i tassi d'interesse non hanno altra via se non quella verso l'alto.

E nonostante la recente agitazione circa la necessità di un doppio pompaggio della stagionalizzazione dei risultati del PIL per il primo trimestre, l'andamento dei fondamentali macro è semplicemente terribile. Per esempio, il tasso di crescita delle vendite reali durante i sette anni sin dal picco pre-crisi, è stato un anemico 1.1% rispetto al 2.5% durante i sette anni dopo il 2000 e al 3.5% nel corso del mezzo secolo dopo il 1950.

Quello che esce da una rapa non è sangue, e ben presto se ne accorgeranno tutti. Allora perché gli utili dovrebbero essere valutati ad un massimo storico quando l'economia americana sta ora crescendo solo ad un terzo del suo tasso storico?

Alla vigilia della crisi nel dicembre 2007, il BLS riferì la presenza di 138.4 milioni di posti di lavoro. Il mese scorso quello stesso numero era di 141.4 milioni, il che significa che sono stati creati solo 3 milioni di posti di lavoro nel corso degli ultimi 88 mesi. Anche in questo caso val la pena ricordare i dati del passato, con i 6 milioni di nuovi posti di lavoro dopo il picco del 2000 e i 13 milioni nei sette anni dopo il 1990.

Inoltre, non solo il tasso di crescita dei posti di lavoro si sta sgonfiando — 34,000 al mese nella cosiddetta ripresa attuale rispetto ai 70,000 e 155,000 al mese negli ultimi due cicli — ma la qualità di cui è composto continua a deragliare.

Vale a dire, l'economia statunitense ha effettivamente perso 2 milioni di postiti lavoro a tempo pieno sin dal dicembre 2007 — da 72 milioni a 70 milioni solo nel rapporto di aprile. Di conseguenza i 3 milioni in più nel conteggio totale, sono interamente attribuibili ad un aumento di 2 milioni nel settore del part-time — ristoranti, bar, vendita al dettaglio e servizi personali — e di 3 milioni nel Complesso SIS (salute, istruzione e servizi sociali) dipendente dalle tasse.

Né i multipli PE da capogiro sono compatibili con l'andamento debole degli investimenti in beni materiali. Il tasso lordo degli investimenti rispetto al picco pre-crisi è inferiore all'1% annuo; e il tasso netto, al netto degli ammortamenti, è ancora il 20% al di sotto del livello del 1999!

Quindi c'è solo una cosa che sta mantenendo il mercato ai livelli esorbitanti di oggi: gli spasmi indotti dalla FED in quei pochi robo-trader che non sono stati ancora scollegati dal supporto artificiale della banca centrale statunitense. Continuano ad agitarsi ogni volta che la FED sembra intenzionata a tirarsi indietro.

Alla fine, però, anche il politburo monetario resterà a corto di scuse e inganni. Quando la liquidità smetterà di scorrere e tutto si acquieterà, ci sarà un pandemonio nel casinò, ed ecco perché.

Negli ultimi 33 anni è stata gonfiata una grande bolla finanziaria nonostante ci siano state tre interruzioni — 1987, 2000 e 2008-09. Di conseguenza, il valore di mercato di azioni, obbligazioni e altri debiti si è disallineato dal reddito nazionale.

Nel 1981 il mercato finanziario era il doppio del PIL. Da allora, il valore di mercato delle azioni aziendali è aumentato del 17X e il debito totale del 20X.

Di conseguenza, oggi i mercati finanziari sono capitalizzati cinque volte al di sopra il reddito nazionale. Questa è una bolla elefantiaca. Ed è per questo che gli spasmi nel mercato, come quelli di ieri, stanno segnalando che il rigor mortis monetario sta rapidamente facendo il suo corso.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/