Non me le bevo — Né le chiacchiere di Wall Street, né quelle del keynesismo

di David Stockman


Prima viene la produzione, poi le entrate, seguono la spesa e il risparmio. Tutto il resto è debito... a meno che non crediate all'elisir keynesiano chiamato "domanda aggregata" e alla sua propaganda sfacciata chiamata "PIL potenziale".

Io non ci credo. Quindi cominciamo con un contrasto piuttosto sorprendente tra due trend che vanno avanti sin dal picco pre-crisi alla fine del 2007 — debito e produzione.

Senza sorpresa alcuna, scopriamo di aver accumulato molto più debito — nonostante tutte le chiacchiere sul "deleveraging". Infatti il debito totale nel mercato del credito — governo, imprese, famiglie e finanza — è in crescita del 16% rispetto all'ultimo picco — da $50 bilioni a $58 bilioni. E il picco del 2007, a sua volta, era l'80% più alto rispetto al picco precedente (2001); e quest'ultimo era il 103% più alto rispetto al picco del ciclo economico precedente (luglio 1990).

Sì, la montagna del debito continua a crescere. Ora è 4.2 volte superiore ai $13.6 bilioni di soli 24 anni fa.

Come proxy per la "produzione", ho deciso di usare i prodotti manifatturieri non durevoli piuttosto che l'indice della produzione industriale complessiva per tre buone ragioni. I primi escludono la produzione delle utilità, che incorporano un sacco di rumore, e anche la produzione di petrolio e gas, che, come stiamo apprendendo, si portano dietro un sacco di debiti. Inoltre se l'economia statunitense avesse una qualche speranza di crescere, i prodotti non durevoli non migrerebbero fuori dal Paese in questa fase avanzata del ciclo globale; né sono soggetti alla moda o ai cicli di sostituzione come le automobili e i frigoriferi.

Inoltre la virtù dell'indice della produzione industriale è la sua misura della produzione fisica, non delle vendite in dollari che riflettono l'inflazione. E a differenza degli indicatori che sono sgonfiati in termini "reali", non viene distorta dagli stravolgimenti e dagli inganni degli indici dei prezzi.

Quindi come se la sta cavando l'America con la produzione di cose che consumiamo ogni giorno? Beh, secondo i dati più recenti, la produzione è salita... laddove si trovava nel gennaio 2003!

Esatto. La produzione interna di alimenti e bevande, carta, prodotti chimici, materie plastiche, tessili e prodotti energetici finiti (ad esempio benzina), per citarne solo alcuni, non ha registrato alcuna crescita netta per quasi 11 anni.

Questo grafico veicola più informazioni rispetto al PIL keynesiano, il quale presume che la produzione statale conti davvero qualcosa e in cui non c'è differenza tra la "spesa" corrente derivata dalla produzione e la "spesa" finanziata impegnando il reddito futuro, cioè, prendendo in prestito.

Detto in modo diverso, l'attuale capitalismo clientelare/keynesiano della banca centrale e l'estrema repressione finanziaria hanno creato distorsioni e rumore sistemico nei cosiddetti "dati in entrata". Queste distorsioni sono il risultato di cattive allocazioni e investimenti improduttivi che riflettono costi del debito e del capitale alterati artificialmente. Le bolle e i boom risultanti, a loro volta, provocano un'attività economica falsamente prospera alimentata da una produzione insostenibile, una spesa insostenibile e investimenti insostenibili.

Così, durante il picco del ciclo economico tra il 2000 e il 2007, la produzione industriale aveva fatto registrare una crescita annua modesta dell'1.5%. Ma era composta quasi interamente da materiali da costruzione e attrezzatura militare. Nello stesso periodo, la produzione di manufatti non durevoli è cresciuta ad un tasso annuo dello 0.2%.

Ma, ahimè, la produzione militare distrugge la ricchezza economica, che sia per la sicurezza nazionale o no. E il boom immobiliare residenziale e commerciale non ha affatto contribuito alla crescita della produzione e della ricchezza; era una bolla che negli ultimi 11 anni ha portato la prosperità economica in un vicolo cieco. E il grafico seguente, che documenta questa verità, è in termini nominali, il che significa che la spesa edilizia reale per abitazioni, uffici, negozi e altre strutture commerciali è diminuita del 10-15% al netto dell'inflazione nello stesso periodo.

Detto in modo diverso, le bolle non creano crescita; finanziano boom falsi che finiscono per scoppiare e provocare effetti economici distruttivi.

Eppure eccoci di nuovo allo stesso punto. Il grafico qui sotto riflette la produzione di petrolio, gas, carbone e altri prodotti delle miniere, tra cui anche ferro e rame. E' salita del 35% rispetto al picco del 2007, e rappresenta la quasi totalità dei guadagni nella produzione industriale degli ultimi sette anni.

Eppure la cosa è semplice: l'impennata nella produzione di gas e petrolio, raffigurata qui sopra, non rifletteva un'economia naturale di libero mercato e certamente non l'innovazione tecnologica chiamata "fracking". Questa tecnica di perforazione non è stata un miracolo; era solo una tecnica petrolifera standard che tale settore già conosceva. Negli ultimi anni è diventata artificialmente a buon mercato grazie solo alle continue distorsioni dei banchieri centrali che hanno manipolato i prezzi delle materie prime e i costi del capitale.

Infatti ci sono due grafici che catturano la complicità delle banche centrali nell'ultima bolla dei dati "in entrata". Sto parlando dei grafici raffiguranti i rendimenti dei titoli spazzatura e l'impennata dei prezzi del petrolio spuntata dopo che le banche centrali del mondo sono andate all-in con le loro stampanti nel settembre 2008.

Al tempo della crisi finanziaria del 2008, ciò che restava di un onesto price discovery nei mercati dei capitali ha causato un attacco isterico tra i trader ed i money manager — quando la musica si è fermata sono rimasti appesi con centinaia di miliardi di dollari in titoli spazzatura emessi durante la bolla precedente. Di conseguenza quando sono falliti gli LBO sottoposti massicciamente a leva e gli altri trucchi dell'ingegneria finanziaria, i rendimenti sono saliti al 20%.

Inutile dire che la pulizia dei mercati è stata fermata quando Bernanke ha triplicato i bilanci della FED in meno di un anno dopo la crisi Lehman, e poi ha adottato ufficialmente la ZIRP e inaugurato la più grande baldoria di monetizzazione del debito pubblico nella storia. La conseguente fame di rendimenti decenti tra i money manager professionisti e i giocatori amatoriali, ha generato titoli spazzatura con rendimenti ai livelli che una volta erano riservati ai titoli del Tesoro "privi di rischio".

Ma non è stato solo il debito a buon mercato che ha alimentato la bolla energetica. Il grafico decennale del prezzo del greggio (WTI), mostrato di seguito, è ancora più indicativo della repressione finanziaria delle banche centrali. Abbiamo assistito ad un'espansione del PIL nominale che in precedenza avrebbe richiesto decenni, invece è avvenuta in un periodo di tempo concentrato artificialmente. La causa? Un'espansione del credito globale e senza precedenti sin dal 2005.

Di conseguenza la domanda di materie prime industriali ha temporaneamente superato la nuova capacità — anche se quest'ultima è stata alimentata dal capitale a basso costo. Ecco perché i prezzi del ferro, ad esempio, sono saliti da $20 per tonnellata, prima del boom della Cina, a $200 per tonnellata nel 2012 e ora sono crollati a $60 per tonnellata. Questa implosione non è ancora finita. A causa di questo lungo periodo di prezzi artificialmente alti per il ferro, persiste ancora un grande boom nella capacità di estrazione e nelle infrastrutture di trasporto, il quale sta aggiungendo ancora più unità all'offerta (sebbene i prezzi stiano scendendo).

Dite grazie alle bolle delle banche centrali. Esse incarnano uno squilibrio tra domanda e offerta generato da prezzi falsi nei mercati dei capitali e delle materie prime.

Ma questa condizione non è né sostenibile né stabile. Infatti ora possiamo vedere l'altro lato di queste bolle delle banche centrali, mentre la capacità supera i requisiti di consumo sostenibili; i prezzi, i margini di profitto e i nuovi investimenti sprofonderanno nell'oblio di una correzione violenta. Il ferro rappresenta il proverbiale canarino nella miniera. La stessa cosa vale per il nichel, il rame, l'alluminio e più in particolare per i liquidi idrocarburici.

Quindi il grafico dei prezzi del petrolio, mostrato qui sotto, non rappresenta un tonfo momentaneo. Questa volta le banche centrali sono a corto di polvere da sparo asciutta (i tassi di interesse sono già a zero), mentre l'impatto ritardato del boom degli investimenti industriali continua a riversare unità nell'offerta.

Inutile dire che lo scoppio della bolla energetica a livello mondiale colpirà per prime quelle zone in cui i costi sono più alti — vale a dire, le patch di scisto e le sabbie petrolifere del Nord America. Quando gli impianti di trivellazione cominceranno ad essere smobilitati in gran numero — ed è solo una questione di settimane o mesi — l'indice della produzione mineraria statunitense mostrato sopra si appiattirà di nuovo, proprio come accaduto alle costruzioni immobiliari l'ultima volta.

Detto in altro modo, il futuro non ci riserba alcuna "velocità di fuga" — nonostante le aspettative deliranti della Yellen e della sua allegra banda di stampatori di denaro. Molta di quella scarsa produzione e di quella crescita di posti di lavoro registrate negli ultimi anni, svaniranno molto presto allo scoppio della bolla energetica.

Inutile dire che i keynesiani alla FED e nelle altre banche centrali di tutto il mondo non vedono niente di tutto ciò. Come ormai avviene di consueto nelle dichiarazioni post-meeting, la maggioranza all'interno della FED non lascia spirare le ZIRP, scegliendo di restare "paziente" — mentre ha presieduto un cambiamento di politica senza senso che potrebbe essere chiamato N-ZIRP. Cioè, costo del denaro "quasi" a zero.

Inutile dire che la promessa di denaro quasi gratis per i carry trade è tutto quello che si aspettavano di sentire gli speculatori a Wall Street. Nel giro di un minuto o due, i robo-trader e i giocatori d'azzardo sono riusciti a mettere sul piatto mezzo bilione di fanta-dollari.

Il crollo del prezzo del petrolio significa fondamentalmente una cosa: la bolla di questo secolo alimentata dalle banche centrali è morta e sepolta. Stiamo entrando in un'epoca di raffreddamento globale, di drastica deflazione industriale, di scoppi seriali di bolle e di profitti aziendali vacillanti.

Quindi se qualche amante degli algoritmi finanziari vuole andare in iper-ventilazione perché gli stampatori di denaro incompetenti nell'Eccles Building ora hanno proferito la parola "paziente", così sia. Ma perché entrare in una bolla mastodontica come quella dell'S&P 500, che ha già raggiunto il picco, e che sarà oggetto di feroci turbolenze globali?

Infatti la folle garanzia della FED è che il casinò di Wall Street avrà denaro quasi gratis per 76 mesi consecutivi, e questo significa solo che le attuali bolle finanziarie (praticamente in ogni categoria di "asset rischiosi") diventeranno ancora più artificiali, instabili e incendiarie.

In ogni caso, dovrebbe essere evidente ormai che il "PIL potenziale" è una favola e che la N-ZIRP non ha più la possibilità di stimolare quella magia chiamata "domanda aggregata". Siamo al "picco del debito" in quasi ogni settore dell'economia mondiale, e ciò significa che le banche centrali non possono colmare questa lacuna del tutto teorica e immaginaria; ma provandoci, possono solo far scoppiare le bolle.

Ciò che conta è la produzione di beni e servizi reali basati su prezzi onesti, e l'utilizzo efficiente del lavoro e del capitale. E va da sé che una cosa del genere non può avvenire nell'attuale sistema economico con banche centrali, prezzi falsi e una cattiva allocazione delle risorse economiche.

L'attuale illusione di una ripresa è il risultato di guadagni inattesi dagli asset finanziari, dell'esplosione dei trasferimenti finanziati con denaro pubblico preso in prestito e di un'altra bolla — questa volta nel settore dell'energia, nei suoi fornitori e nelle sue infrastrutture.

Ma non rappresenta crescita reale o creazione di ricchezza. Questa verità si evince meglio se si guarda il seguente grafico sui posti di lavoro dei capifamiglia.

E il vero stato delle cose è ulteriormente testimoniato dalla tendenza deplorevole dei redditi reali delle famiglie.

Tale cifra — non distorta dalla bolla di quei redditi in cima alla scala sociale — è ancora inferiore rispetto a due decenni fa.

Tutto il resto sono solo chiacchiere keynesiane provenienti da quella bisca chiamata Wall Street.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/