Lo scoppio della bolla energetica rappresenterà il nuovo crash immobiliare

di David Stockman


Vediamo un po'. Tra il luglio 2007 e il gennaio 2009 il prezzo mediano delle abitazioni residenziali negli USA è sceso da $230k a $165k, o del 30%. Deve esserci stato un qualche tipo di super "taglio delle tasse".

Infatti il crollo brutale dei prezzi delle abitazioni ha rappresentato "risparmi" per l'ammontare di $400 miliardi l'anno all'interno del giro d'affari dell'edilizia residenziale, un giro da $1.5 bilioni l'anno. Con tutti quei soldi in più nelle loro tasche, si può pensare che i consumatori fossero nella posizione di spendere di più in scarpe, magliette e aragoste.

Purtroppo non è andata così. E, no, non perché si fingeva che gli immobili fossero "beni capitali" o perché le operazioni fossero in gran parte "finanziate" con un rapporto di leva dell'85%. Nessuna di queste banalità ha cambiato i redditi dei consumatori o il potere d'acquisto di per sé.

Invece il boom del credito ipotecario si è fermato improvvisamente, mentre aumentavano i tassi di default dei mutui subprime. Questa brusca battuta d'arresto nell'espansione del credito ipotecario, a sua volta, ha causato la rottura della catena di attività economiche artificiali ad essa legata.

Era una specie di boom del debito. Il grafico qui sotto rappresenta tutti i tipi di credito ipotecario, tra cui i mutui commerciali. Dopo tutto, la costruzione fuori controllo di centri commerciali in quel periodo, per esempio, era dovuta all'insostenibile boom iimmobiliare — soprattutto l'inaugurazione di "nuove comunità" negli stati pieni di sabbia, dove i costruttori edili cercavano di dimostrare a Wall Street che erano "macchine di crescita".

Presto Scottsdale AZ e Ft Myers FL avrebbero sfornato centri commerciali che al loro interno avrebbero ospitato tutta una serie di negozi al dettaglio e ristoranti — insieme a quelle attività generate dai canali IPO. Anche questi figliastri della bolla dei mutui si diceva che fossero dei potenti motori di "crescita". Jim Cramer stesso lo affermò — solo che si è dimenticato di dire quello che è successo quando la musica si è fermata.

Durante la bolla del credito, catene simili sono spuntate anche nel segmento alberghiero. Man mano che il debito ipotecario andava spiralizzandosi, le famiglie hanno iniziato a trattare le loro case come se fossero dei bancomat attraverso un processo chiamato "cash-out finance" o MEW (mortgage equity withdrawal). Al culmine della frenesia dei prestiti nel 2006-2007, il tasso MEW era circa di $500-800 miliardi l'anno. Così l'aumento del 10% del reddito delle famiglie non è stato una conseguenza di un aumento dei salari e degli stipendi, o addirittura un aumento della generosità di Washington.

In realtà, era molto più facile di così. Le famiglie americane non hanno dovuto far altro che premere il pulsante del bancomat (Es. le loro case) e spendere il ricavato in vacanze più lunghe e lussuose. Non c'è voluto molto prima che hotel e resort sperimentassero un forte rialzo grazie ad un'impennata dell'occupazione e prezzi delle camere più alti.

Al margine, la domanda incrementale che ha catapultato gli hotel verso un periodo presumibilmente brillante, era costituita da credito ipotecario creato dal nulla dal sistema finanziario. Ma nel breve periodo è risultato un segnale forte per maggiori investimenti negli hotel.

Ovviamente si trattava di un falso segnale e la baldoria intorno alla costruzione degli hotel era semplicemente un gigante investimento improduttivo. La spesa nella costruzione di nuove strutture è esplosa da $10 miliardi a $40 miliardi l'anno durante i 70 mesi successivi all'inizio del 2003. Tranne....tranne quando il boom dei mutui è andato a rotoli e attingere dal MEW non era più fattibile, a quel punto i nuovi hotel sono risultati inutili e il boom edilizio è ritornato alla linea di partenza in appena 20 mesi.

Tra il quarto trimestre del 2000 e il quarto trimestre del 2007, il credito ipotecario statunitense si è ampliato in modo impressionante: $8 bilioni. "Impressionante" non è un'iperbole. La crescita del debito ipotecario nel corso dei suddetti 84 mesi, ha superato quasi il 20% di tutto il debito ipotecario che esisteva al volgere del secolo. Il CAGR per quel periodo era del 12% annuo, o superiore alla capacità di crescita sostenibile della produzione e dei redditi. Così il credito ipotecario è passato dal 65% del PIL al 100% in un battito d'ali.

Lo tsunami del credito ipotecario ha superato addirittura la più fervida immaginazione della truppa populista amante della stmpa monetaria. Ma ecco la parte assurda. Il politburo monetario ha guardato questa marea crescente e non ne era minimamente allarmata. Infatti Greenspan e Bernanke hanno pensato che il MEW fosse uno strumento meraviglioso per oliare la spesa delle famiglie e quindi giustificare la convinzione falsa che una manciata di banchieri centrali potessero guidare l'economia degli Stati Uniti verso il nirvana della piena occupazione.

La curva parabolica qui sopra non rappresenta affatto un libero mercato. Dato che questo tipo di esplosione creditizia non può verificarsi senza causare un'impennata dei tassi di interesse (andando quindi a soffocare tale euforia), si sarebbe dovuto verificare un forte aumento del tasso di risparmio negli Stati Uniti in modo da permettere al mercato di aggiustarsi secondo i tassi di interesse prevalenti.

Non ci vuole una ricerca storica approfondita per ricordare che una cosa simile non è mai accaduta. Neanche minimamente. Infatti il tasso di risparmio delle famiglie degli Stati Uniti è affondando sin da quando Greenspan ha preso le sue contromisure in risposta al crollo del mercato azionario nell'ottobre 1987. E una volta che il Maestro è andato all-in aprendo i rubinetti monetari nel gennaio 2001, mandando così i tassi del mercato monetario dal 6% all'1% nei 30 mesi successivi, il risparmio delle famiglie ha ripreso la sua caduta nel seminterrato della storia.

Come mostrato di seguito, dopo il picco del boom ipotecario in cui la domanda per il risparmio era alta, il tasso di risparmio è praticamente scomparso, raggiungendo quasi il 2.5% del reddito personale. Rispetto ai tassi pre-Greenspan del 10-12.5% (sulla base dei criteri di misurazione attuali NIPA), significa che l'economia degli Stati Uniti è stata prosciugata dei suoi risparmi nel momento stesso in cui è esplosa la mania del debito ipotecario.

Detto in modo diverso, il boom del credito ipotecario è esploso in maniera incontrollata perché i prezzi del debito e del risparmio sono stati completamente distorti e falsificati dai pianificatori centrali monetari presso la FED. L'eruzione del credito ipotecario, a sua volta, ha finanziato una spesa sconsiderata e investimenti improduttivi in tutta l'economia degli Stati Uniti — ponendo le basi per la successiva liquidazione dolorosa.

La bolla immobiliare e il bust, in effetti, hanno rappresentato una lezione dolorosa sul pericolo generato dalla repressione finanziaria delle banche centrali. Il mispricing del risparmio e del debito ipotecario ha provocato una cascata di distorsioni nella spesa e negli investimenti, la quale ha danneggiato immensamente l'economia di Main Street, perché ha fatto in modo che le bolle economiche insostenibili seguissero quelle finanziarie.

Il boom e il bust dell'edilizia residenziale e il relativo calo dei posti di lavoro sono abbastanza evidenti. Ma l'ascesa e la discesa violenta rappresentata nel grafico qui sotto, non è una qualche anomalia che si verifica una volta ogni 100 anni. Invece era un effetto prevedibile e generalizzabile della banca centrale, la quale ha alimentato un mispricing del debito e dell'equity a botte di denaro fiat.

L'unico modo per descrivere quanto avvenuto è parlare della liquidazione violenta delle bolle. Dopo essere raddoppiata tra la metà del 2000 e la metà del 2006 a causa delle bolle delle case e dei mutui, la spesa edilizia residenziale è scesa del 65% nei 36 mesi successivi. Non era esattamente la "Grande Moderazione" di Bernanke pronunciata con così tanta noncuranza nel marzo 2004 — quasi 24 mesi prima del tonfo sopracitato.

E non era neanche una questione riguardante un qualche studio elaborato dal dipartimento di economia di Princeton. Come direbbe il presidente Obama, "alcune persone" hanno fatto male i conti. Infatti, quasi il 50% di tutti i dipendenti nell'edilizia residenziale si è ritrovata senza lavoro pochi anni dopo il bust.

Ora sostituite il termine "spese di estrazione e produzione" del settore dell'olio di scisto ad investimenti e occupazione del settore immobiliare, e avrete una chiara comprensione sul dove andranno i grafici di domani. Ma la storia del crollo immobiliare ci ricorda anche che le lunghe carovane che scapperanno in massa da Bakken in North Dakota, rappresenteranno solo il primo impatto.

Il vero problema con la repressione finanziaria della banca centrale è che piazza mine finanziarie in luoghi nascosti in tutto il sistema finanziario e nell'economia reale. In effetti l'unica cosa su cui hanno ragione i keynesiani è che c'è un effetto "moltiplicatore" in atto. Cioè, la catena di distorsioni che deriva dal mispricing di capitali e dall'esplosione del credito fiat, si moltiplica più volte man mano che scorre nel sistema economico.

Ecco perché in questo momento è importante rivedere il grafico preferito dal Maestro durante il boom immobiliare. In tre anni più di un bilione e mezzo di dollari l'anno è entrato nella spesa corrente delle famiglie mediante i salvadanai rappresentati dall'equity (Es. le case). Secondo alcune stime il tasso di picco è stato quasi di $800 miliardi o, come sopra indicato, il 10% del reddito disponibile totale.

Inutile dire che questo boom artificiale è fluito in lungo e in largo nell'economia statunitense, generando vendite di borse, strumenti per pilates, televisori a schermo piatto, ogni genere di multiproprietà e innumerevoli altri effetti che altrimenti non sarebbero avvenuti. Così quando è scoppiata la bolla del debito ipotecario, il PCE reale è sceso per 20 mesi consecutivi — a differenza di quanto sperimentato in precedenza durante il dopoguerra.

Ma, come mostrato di seguito, ciò non è accaduto a causa di una qualche misteriosa scomparsa della "domanda aggregata" keynesiana. La spesa per consumi ha vacillato perché il bancomat degli americani (Es. la casa) aveva finito i liquidi.

Ecco il punto. In un mercato libero e onesto, per il debito e il capitale non ci sarebbe stato alcun MEW. Il boom del credito ipotecario si sarebbe strozzato da solo. Cioè, se la FED non avesse armeggiato col prezzo del debito, i tassi di interesse sarebbero saliti alle stelle e le famiglie americane sarebbero state incentivate ad aggiungere denaro ai loro nidi, non ad intaccare l'equity delle loro case.

E questo ci porta esattamente alla prossima bolla — il boom energetico. I bilioni di MEW che le famiglie americane hanno estratto dal valore gonfiato dell'equity delle loro case, non è rimasto entro i confini di un modello di economia chiusa. Invece, nel corso del decennio precedente alla crisi finanziaria, una buona porzione di quel denaro è finita nella domanda per camicie, scarpe, elettronica e altri gadget di fabbriche esportatrici cinesi.

E durante quel boom dei consumi alimentato dal debito, i tassi di interesse non sono rimasti bassi perché i lavoratori in Cina sono stati colti da un appetito fuori misura per il risparmio, come solevano dipingere i sofismi vomitati da Greenspan e Bernanke. No, era la PBOC che aveva un enorme appetito — per una crescita economica mercantilista ottenuta portando i suoi tassi di cambio a livelli artificialmente bassi in modo da mantenere in piena espansione le fabbriche esportatrici.

Così per contrastare le politiche della FED sul costo del debito negli Stati Uniti, la PBOC ha manipolato il tasso di cambio del RMB, inondando la sua economia con un'enorme espansione del credito che a sua volta ha alimentato investimenti in capacità industriali e nelle infrastrutture interne. Tra il 2000 e il 2014, il credito della Cina è salito da $1 bilione a $25 bilioni. Di conseguenza il suo PIL (gonfio di credito) si è ampliato da $1 bilione a $9 bilioni in un batter d'occhio; e il suo consumo di petrolio greggio è salito da 2 milioni di barili al giorno a 8 milioni.

In breve la FED ha esportato nel mondo intero il suo modello di bolla finanziaria, soprattutto in Cina e nei mercati emergenti. Il risultato è stata un'era di crescita mondiale, ma falsa, e prezzi artificialmente alti del petrolio (fino a $115 al barile).

Quando i prezzi del petrolio si sono accoppiati con i rendimenti ridicoli dei titoli spazzatura (a malapena al di sopra dei 300 bps rispetto ai titoli del Tesoro USA), il risultato è stata la solita bolla. Vale a dire, un flusso da mezzo bilione di dollari è finito in obbligazioni ad alto rendimento e prestiti al settore energetico, spronando di conseguenza un'esplosione nella produzione dei liquidi di scisto da 1 milione a più di 4 milioni di barili al giorno.

Come nel caso della bolla immobiliare, il boom energetico era un incidente annunciato — l'ennesimo esperimento folle di quei pazzi che governano le banche centrali del mondo. Ora sta esplodendo in perfetto orario. I grafici deprimenti successivi al crollo del settore immobiliare, ora tornano in auge per quanto riguarda lo scoppio della bolla dell'olio di scisto e per tutte quelle attività finanziarie instabili che ne sono derivate.

Il grafico qui sotto ci mostra che ogni posto di lavoro creato negli Stati Uniti durante gli ultimi sette anni, è assegnabile a tutti quegli stati in cui c'è olio di scisto; e tali stati saranno i primi a risentirne delle conseguenze.

Ma c'è qualcosa di ancora più significativo. L'attuale crollo del prezzo del petrolio non sta mettendo un solo centesimo nelle tasche delle famiglie americane — nonostante le teste di legno della CNBC dicano il contrario. Abbiamo a che fare con un grande alluvione di debito e capitale mal prezzati che sono finiti nel settore energetico a causa della ZIRP della FED e delle politiche di QE.

Ciò ridurrà le spese e gli investimenti gonfiati in modo artificiale. Abbiamo a che fare con lo stesso bust immobiliare di sei anni fa, solo in un settore diverso.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/