Dollari USA: I canali del sistema finanziario

di Greg Canavan


Sin dal maggio dello scorso anno, le notizie finanziarie si sono concentrate fondamentalmente sulla possibilità di un tapering. Non preoccupatevi, non ne discuteremo qui... lo menzioniamo solo perché pensavamo al dollaro e alle valute in generale, e anche a ciò che determina il valore di una moneta.

Vedete, noi pensiamo che tutta la storia del tapering sia solo una truffa. La storia che vi viene data in pasto recita che l'economia americana sta migliorando e che, di conseguenza, i tassi di interesse devono "normalizzarsi."

Quello che sta irrobustendo questo concetto è il rafforzamento del dollaro. Gli investitori vedono che il dollaro sta aumentando rispetto a tutta una serie di altre valute e pensano che rappresenti una preferenza per gli asset degli Stati Uniti, preferenza basata sullo stato di salute della loro economia.

Pensiamo che sia molto più complicato di così.

Ci basiamo sulla considerazione che il capitale fluisca attraverso una moneta, e non in essa. Questa idea avrà bisogno di un po' di spiegazioni, ma è davvero interessante quindi seguiteci.

Innanzitutto, bisogna comprendere il flusso generale dei capitali in tutto il mondo. Semplificando, gli Stati Uniti sono la fonte di gran parte della liquidità mondiale ed il capitale fluisce attraverso i loro $500 miliardi annui di deficit commerciale.

In altre parole, gli Stati Uniti succhiano $500 miliardi di beni e servizi in più rispetto a quelli che inviano al resto del mondo, quindi devono compensare questa quantità eccedente con la cartamoneta. In realtà pagano con prestiti, e lo fanno attraverso l'emissione di buoni del Tesoro.

Di conseguenza i capitali fluiscono fuori dal paese attraverso il dollaro (per comprare, ad esempio, yuan cinesi) per pagare beni e servizi. Ma quasi istantaneamente i cinesi rimandano indietro i capitali attraverso il dollaro, o per meglio dire, mediante asset denominati in dollari (come i buoni del Tesoro).

E' questo flusso costante che sostiene il valore del dollaro. Quando escono un po' più di capitali rispetto a quelli che entrano, il dollaro si indebolisce rispetto a qualsiasi valuta che non mantiene un flusso uguale. E quando l'afflusso è maggiore del deflusso, accade il contrario.

Quindi quello che state vedendo ora, è un afflusso verso asset denominati in dollari. Ma, come abbiamo detto, è più complesso di così. Ecco quello che pensiamo stia accadendo...

I flussi di capitale basati sul commercio internazionale di beni e servizi sono solo una parte dell'equazione. I flussi di capitale "speculativi" giocano un ruolo importante nel determinare il valore di una valuta.

Ad esempio, il governo degli Stati Uniti emette buoni del Tesoro per finanziare il suo deficit, cosa che rappresenta una spesa per beni e servizi reali. Questi bond, pur essendo IOU del governo, rappresentano anche un asset finanziario... uno di quelli che il relativo titolare può "usare" per le sue speculazioni.

Cioè, se possedete un bond del Tesoro lo potete utilizzare come garanzia per prendere in prestito dollari e poi spenderli per esporvi, ad esempio, nei mercati emergenti. Quando il QE era in pieno vigore e la liquidità scorreva, tale trading era abbastanza popolare.

Ma ora, con il mercato in attesa che la festa del QE finisca, o come minimo di un suo rallentamento, tali flussi speculativi si stanno invertendo. Il capitale speculativo sta tornando velocemente indietro attraverso il dollaro, spingendo verso l'alto il suo valore rispetto a tutta una serie di valute (soprattutto valute dei mercati emergenti).

Quindi ci sono due flussi di capitale da tenere a mente qui: quello che riguarda gli scambi di beni e servizi reali e quello che fa riferimento al trading finanziario/speculativo.

In questo momento pensiamo che la forza del dollaro sia più legata a quello che sta accadendo sul lato speculativo del mercato... i flussi finanziari. E se abbiamo ragione, sta in realtà mascherando importanti debolezze strutturali del dollaro.

Perché?

A causa di ciò che sta accadendo sul lato commerciale dello spettro. Gli Stati Uniti stanno ancora generando un deficit commerciale annuo di circa $500 miliardi (cioè un deflusso di dollari per pagare beni e servizi). Affinché il dollaro rimanga stabile (ignorando il lato finanziario delle cose, per il momento) gli stranieri devono colmare questa lacuna mandando indietro capitale (comprando asset denominati in dollari).

Ma in questo momento i creditori esteri non lo stanno facendo. L'appetito per gli asset statunitensi di lungo termine, in particolare le obbligazioni del Tesoro, è in calo ... e di tanto. Questa non è una cosa buona per il dollaro, ma in questo momento i capitali speculativi stanno tornando negli Stati Uniti (passando per il dollaro) e stanno mascherando questo problema strutturale.

E la promessa della FED di un tapering sta peggiorando le cose. Attualmente la Federal Reserve sta comprando mensilmente circa $35 miliardi di buoni del Tesoro, o $360 miliardi l'anno. Questo è più che sufficiente per coprire il deficit commerciale, ma non è certamente salutare avere la propria banca centrale che finanzia il 100 % del consumo in eccesso.

In realtà, è addirittura pericoloso. Perché invece di farlo gli stranieri, situazione che comporta la vendita di valuta estera per acquistare dollari, la FED sta creando più dollari per acquistare asset denominati in dollari.

Ciò può sembrare un po' confuso, quindi cerchiamo di semplificare ulteriormente. Quando gli stranieri finanziano i deficit degli Stati Uniti, tale pratica rappresenta un'autentica domanda di dollari (o di circolazione dei capitali attraverso i dollari). Quando lo fa la Federal Reserve, rappresenta un aumento del dollaro rispetto alle valute estere. Non è un bene per il suo valore di lungo termine.

E tutti quei "dollari," o asset denominati in dollari, sono ancora là fuori. 30 e rotti anni di deficit commerciali siedono nelle banche centrali straniere di tutto il mondo sotto forma di buoni del Tesoro degli Stati Uniti. Lo stock di debito federale, detenuti all'estero, è enorme. In altre parole, c'è una grande quantità di debito denominato in dollari al di fuori dei confini degli Stati Uniti.

Come probabilmente saprete, i prezzi sono fissati al margine. Il prossimo venditore (e l'acquirente) fissa il prezzo di una sola unità dell'enorme stock denominato in dollari.

Quindi se qualche straniero volesse vendere, e nessun altro straniero volesse comprare, è probabile che sarà la FED a diventare il compratore marginale. Tale transazione è negativa per il dollaro, in quanto creerebbe una transazione in cui il dollaro compra il dollaro.

In ultima analisi sarà negativo sia per il valore del biglietto verde sia per i partner commerciali degli Stati Uniti. A sua volta ciò aumenterà il prezzo delle importazioni, che potrebbe spingere verso l'alto il valore nominale del deficit commerciale e peggiorare le cose. O gli Stati Uniti potrebbero mettere la testa a posto e consumare di meno, cosa che solo rendimenti obbligazionari più elevati potrebbero costringere a fare.

Chi lo sa? Ma quello che sta diventando più chiaro sono i problemi irrisolvibili di un eccesso di debito in tutto il sistema finanziario internazionale. Il tapering, i flussi di capitali speculativi, l'aumento dei rendimenti obbligazionari e la riduzione del deficit commerciale spronata dai finanziamenti esteri, sono tutti fenomeni intrecciati.

I prossimi anni saranno molto interessanti. Molti scenari possono ancora saltare fuori, ma una ripresa sostenibile degli Stati Uniti non è uno di essi.

Saluti,


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/