Morgan Stanley sull'Europa: "Ci Stiamo Preoccupando"

Come ricordato già in un altro articolo, la bolla dei prestiti studenteschi in USA può essere considerata la nuova bolla subprime. Sono usciti nuovi aggiornamenti riguardanti lo stato di questi prestiti: i default ammontano a $200 miliardi senza copertura. E aumentano in fretta. Una volta indebitato lo studente rimane intrappolato, perché questi debiti non possono essere estinti tramite la bancarotta. Devono essere ripagati nel corso del tempo dimostrandosi chiaramente un masso sulla schiena degli individui; inoltre le condizioni in un cui versa il mercato del lavoro sono pessime. Ma la storia non finisce qui, anche i costi dei college sono in aumento proprio a causa dell'intervento del governo: "Sin dal 2000 le rette universitarie per 4 anni di college sono aumentate del 72%, e rispetto agli ultimi 25 anni sono aumentate ad un ritmo annuale del 6% superiore al costo della vita."
I default stanno aumentando, ora ricoprono il 15% del bilione di debiti totali legati al settore universitario. Ma è un debito che non scompare, mentre il rating di credito degli studenti può sprofondare lasciandoli in un limbo economico per gran parte (se non tutta) la loro vita.
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da Zerohedge


Abbiamo notato delle similitudini tra l'attuale rally del rischio e quello degli anni precedenti, ma Laurence Mutkin di Morgan Stanley si sta "preoccupando" che gli investitori possano aspettarsi qualcosa di diverso dalla seconda metà di quest'anno (l'aria è pervasa da un sentimento rialzista). Gran parte dell'attuale rally del rischio è stato innescato dalla dichiarazione di Draghi secondo cui "farà tutto il possibile," riducendo teoricamente il rischio di coda in Europa. Beh, il rischio sistemico in Europa è ai minimi...

e proprio come nella 1H12 e 1H11, i rendimenti obbligazionari del centro Europa sono in aumento, gli spread periferici si stanno comprimendo, le curve del mercato monetario si stanno facendo più ripide ed i 2s5s10s sono più economici.

Mutkin fa notare che il 2013 sarà diverso dagli anni precedenti (OMT per esempio) ma si baserà molto su come la BCE di Draghi risponderà al recente aumento dell'EONIA (alimentato dai rimborsi del LTRO). Albert Einstein avrebbe detto che fare la stessa cosa più e più volte e aspettarsi risultati diversi è folle. Applicate questo principio al mercato obbligazionario europeo -- per la terza volta, l'anno si è aperto bene... ma sarebbe folle aspettarsi un risultato diverso questa volta (in relazione alla tipica inversione ribassista)?



Via Morgan Stanley,

[...] Quanto in basso possono andare i rendimenti dei bond a 2 anni dei paesi del centro Europa? Pensiamo che possono ripercorrere tutta la recente ondata di vendite alle condizioni che:

1. i rimborsi del LTRO scendano quasi a zero (anche se il rimborso della quota di Febbraio è grande quanto quello di Dicembre della settimana scorsa); e
2. si riaffermino gli stress sistemici sovrani; e/o
3. il presidente Draghi dichiari con forza che la BCE eviterà un forte aumento dell'EONIA.

Nel breve termine, quindi, molto dipenderà da come il presidente della BCE Draghi risponderà al recente aumento dell'EONIA. I nostri economisti dubitano che prenderà come punto di riferimento il rialzo dei tassi, ma speriamo che eviterà l'errore fatto dal suo predecessore che considerò l'aumento dell'EONIA (dopo la scadenza nel 2010 del LTRO a 1 anno) come l'evidenza del miglioramento della salute delle banche.


La Fine del Rally?

Gli spread della periferia sono notevolmente scesi dopo l'annuncio dell'OMT. Sosteniamo che la "magia" dell'OMT abbia ridotto il rischio di coda e, quindi, acquistato tempo per le economie dei paesi periferici affinché potessero riprendersi e stabilizzarsi. E' accaduto proprio questo: i rendimenti sono scesi e la fiducia dei mercati è risorta, portando a segnali incoraggianti:

• Conti delle partite correnti convergenti tra periferia e centro

• Miglioramento delle condizioni di finanziamento per il sistema bancario, evidenti nei rimborsi del LTRO; fuga di depositi stabilizzata; segni di miglioramento nei saldi TARGET2 e nella proprietà estera di titoli di stato spagnoli e italiani

Tuttavia, i segni di tale miglioramento proteggono da peggioramenti futuri? Secondo noi la risposta è meno sicura di quanto lo fosse tre mesi fa. Dato il livello degli spread periferici, il rischio di un'inversione è in aumento, a causa di alcuni fattori critici:

• Aumento dei costi di finanziamento a causa dei rimborsi del LTRO: il rimborso iniziale, più grande di quanto ci si aspettava, ha preso di sorpresa i mercati e ha portato ad un aumento dei tassi del mercato monetario e dei tassi a breve termine del centro. Nonostante si potesse interpretare come segno di un sistema bancario più forte, i crescenti costi di finanziamento riducono direttamente l'attrattiva e l'acquisto delle obbligazioni periferiche, soprattutto in relazione alla Germania, spingendo in alto i rendimenti tedeschi.

• Fine di ulteriori allentamenti durante una ripresa fragile: con un sistema bancario apparentemente più forte e mercati dei finanziamenti più solidi, la retorica della BCE è diventata meno difensiva rispetto a quanto si aspettavano i mercati dopo la riunione di Gennaio. Tuttavia, le parti più deboli del sistema bancario, così come le obbligazioni sovrane periferiche, si affidano ancora a bassi costi di finanziamento per favorire qualsiasi ulteriore recupero. Se viene segnalata la fine di ulteriori allentamenti ed i mercati la traducono in aspettative sui prezzi, la fragile ripresa potrebbe frenare abbastanza rapidamente, dato l'aumento dei costi di finanziamento. Finora abbiamo già visto un piccolo segno nell'Indice di Trasmissione Monetario per la Spagna.

• Valutazione: gli spread di Spagna e Italia rispetto alla Germania si sono ridimensionati raggiungendo dei minimi a seguito del LTRO a 3 anni. Nonostante il riconoscimento del mercato che l'OMT sia un sostegno più credibile, le valutazioni sono meno attraenti ora: l'Italia è sopravvalutata e la Spagna è vicina al fair value.

• La sostenibilità del debito legata ai bond sovrani periferici è già peggiorata lievemente quest'anno, a causa della combinazione di un euro più forte e rendimenti più elevati. I rendimenti a 0-5 anni di Spagna e l'Italia sono a +30 bp rispetto ai minimi di Gennaio; ed i nostri strateghi del FX stimano che il recente rally dell'euro li abbia sopravvalutati tra il 5% e il 12% rispettivamente per Spagna e Italia -- un intoppo supplementare sulle prospettive di crescita nominali. Finora, questo deterioramento sulle prospettive del debito è stato piuttosto trascurabile. Ma se i tassi del centro aumentano ancora e si portano dietro quelli periferici, il mercato potrebbe concentrarsi di nuovo sulla sostenibilità del debito.

[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/