La Funzione Sociale dei Credit-Default Swap

Raggiri, disinformazione, logiche contorte: ecco la cortina di fumo mainstream intorno ai problemi reali dell'economia moderna. Le entità responsabili dei disastri vengono accuratamente circondate da un alone di immaterialità che conferisce loro la possibilità di nascondersi dalla critiche. Ecco che nascono gli strali verso la "speculazione," i derivati ed altri strumenti finanziari. Quest'ultimi, ad esempio, hanno la loro utilità nell'anticipazione imprenditoriale dei prezzi futuri. Già nel XIX secolo i contadini usavano il prezzo future per vendere grano: un flusso di reddito sicuro contro un guadagno/perdita per eventi imprevisti. E qui torniamo al solito discorso: sono le manipolazioni istituzionali che intossicano tali strumenti. Poi c'è la fantomatica speculazione che ci vorrebbe tutti morti, esseri (viventi? non viventi? boh?) senza pietà che vendono i titoli di stato di nazioni in difficoltà affamandone le popolazioni perché si rifiutano di farsi "ristrutturare" (ovvero dimezzare, o se preferite derubare) il capitale investito. Sarà forse la Norvegia? Ovviamente, ci si guarda bene dal dire come la speculazione degli ultimi tempi è stata mostruosa solo perchè mal indirizzata e mal alimentata dalle banche centrali, che hanno distorto irrimediabilmente il calcolo economico imprenditoriale. Ci si guarda bene dal dire come tutta la funzione estremamente creativa e importante dell'attività imprenditoriale sia speculazione. Speculazione basata sulla perspicacia, sull'informazione e sulla conoscenza soggettiva.
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di Philipp Bagus


Ogni volta che il governo provoca un disastro, ci sono molte probabilità che possa accusare gli speculatori di essere i responsabili.^[1] Nella recente crisi finanziaria, gli speculatori ed i loro strumenti finanziari sono stati di nuovo sotto attacco. Alcuni investitori famosi hanno anche sostenuto gli attacchi dei governi agli speculatori. Warren Buffet ha chiamato i derivati "armi finanziarie di distruzione di massa."[Scarica il PDF]

George Soros ha parlato a favore di un divieto dei naked credit-default swap.

Nell'attuale crisi del debito sovrano che sta investendo l'Europa, gli speculatori, e soprattutto i credit-default swap, stanno soffrendo un altro assalto. L'assalto ha un obiettivo chiaro: i governi vogliono spostare l'attenzione e dare la colpa agli speculatori. Ma chi è responsabile per i debiti del governo se non gli stessi governi? Nel tentativo di trovare un capro espiatorio, il governo Tedesco ha vietato tutti i naked credit-default swap in Germania. Ci sono piani per estendere questo divieto al resto dell'Unione Europea.

Ma che cos'è un (naked) credit-default swap? Un credit-default swap può essere descritto come un'assicurazione che gli investitori acquistano per compensare una perdita se un particolare debitore va in default per i suo obblighi. Immaginate che un investitore detenga un bond da un milione di dollari emesso da Citigroup. Se il premio assicurativo (spread dei CDS) è di 25 punti base, o dello 0.25%, l'investitore può assicurarsi contro un default pagando un canone annuo dello 0.25% su un milione, vale a dire $2,500. Gli spread dei CDS indicano il premio dell'assicurazione e la fiducia sottostante al bond. Se Citigroup va in default per i suoi bond, l'investitore riceve un milione di dollari in cambio del bond.

Un aspetto intrigante dei CDS è che si possono acquistare anche se non si possiede alcun debito della società a cui fanno riferimento. Questi sono i famigerati naked credit-default swaps. Con l'acquisto di un CDS su Citigroup senza possedere il bond corrispondente, potete scommettere che Citigroup possa andare in default per i suoi bond. Pagando semplicemente $2,500, un hedge fund potrebbe fare un profitto lordo di $1,000,000 quando Citigroup va in default per i suoi bond. Dal punto di vista del libero mercato, le scommesse sui default delle istituzioni finanziarie sono tanto legittime quanto scommettere contro una certa squadra di calcio nella Coppa del Mondo. Eppure, c'è una differenza importante: nel caso degli istituti finanziari le scommesse possono diventare auto-validanti.

Ad esempio, i fondi di investimento hanno scommesso sulla caduta delle banche Islandesi durante la crisi finanziaria acquistando CDS sulle obbligazioni delle banche Islandesi.^[2] Era nell'interesse del fondo indebolire la fiducia della gente e, quindi, promuovere i propri investimenti.

Ma perché gli investitori hanno iniziato a scommettere contro le banche Islandesi, in primo luogo? Le banche Islandesi erano altamente dipendenti da finanziamenti a breve termine su larga scala. Una volta che la liquidità internazionale è evaporata, non potevano più rinnovare i propri impegni a breve termine. Inoltre, la loro dimensione le rendeva troppo grandi per essere salvate dal governo Islandese. Il sistema finanziario Islandese era il bersaglio perfetto.

Come potrebbe questa scommessa diventare auto-validante? Poiché la domanda è aumentata per comprare protezione contro le banche Islandesi, il prezzo delle assicurazioni è aumentato nei mercati CDS e gli spread sulle banche sono aumentati. Gli spread in aumento indicavano sfiducia nelle banche. Di conseguenza, le banche Islandesi hanno dovuto pagare tassi di interesse più elevati sul mercato per attrarre nuovi fondi. Gli spread in aumento stimolavano ulteriormente la domanda per assicurazioni, portando a spread ancora più elevati, e così via fino a quando la sfiducia nelle banche ha raggiunto un punto in cui le banche non potevano ricevere ulteriori finanziamenti e sono fallite.

A causa di questa spirale di sfiducia auto-rinforzante nelle banche e l'aumento dei costi di finanziamento, la gente ha considerato i CDS come un esempio di armi finanziarie infami di distruzione di massa. Infatti, i CDS possono essere utilizzati per abbattere le banche, abbassando la fiducia in esse.

Tuttavia, tale attacco può avere successo solo se le banche sono vulnerabili. Solo se le banche violano la regola d'oro delle banche, cioè, se c'è una discrepanza nelle valute o nelle scadenze o si imbarcano in una combinazione di entrambi, diventano vulnerabili ad attacchi attraverso i CDS. Solo allora la diffidenza stimolerebbe spread più elevati che si tradurrebbero in problemi di finanziamento che minaccerebbero la liquidità di una banca.

Quando una banca corrisponde scadenze e valute, possedendo il 100% delle riserve, l'attacco sarà infruttuoso e non farà cadere la banca. In questo caso, gli speculatori possono in definitiva subire perdite. Spread superiori possono stimolare la sfiducia e portare ad una perdita di clienti che non rinnovano fondi o ritirano i depositi. Tuttavia, una banca solida non diventerebbe illiquida o insolvente per un tale attacco. Solo le riserve frazionarie, discrepanze nelle scadenze, e nelle valute rendono le banche vulnerabili.

I CDS sono potenti strumenti correttivi che disciplinano le banche. I CDS non sono armi di distruzione di massa, ma forniscono strumenti di disciplina ed ordine. E' possibile che senza l'aumento degli spread dei CDS, le banche Islandesi sarebbero sopravvissute più a lungo. Avrebbero avuto il tempo di provocare ulteriori distorsioni e rendere il crollo ancora più disastroso.

Ma che dire della crisi del debito sovrano ed i CDS? E' vero che i CDS e gli speculatori possono accelerare la crisi del debito sovrano. Con l'acquisto di CDS come protezione contro i titoli di stato Greci, gli investitori fanno salire gli spread dei CDS. Spread più elevati segnalano ai partecipanti nel mercato che vi è un crescente sfiducia nella capacità del governo Greco o nella volontà di onorare i propri obblighi. La sfiducia provoca maggiori rendimenti nelle obbligazioni Greche. Aumentano i tassi d'interesse dei pagamenti del governo Greco. L'onere maggiore del debito può portare ad una ulteriore sfiducia per il governo Greco, causando la salita degli spread sui CDS e così via.

Sono gli investitori che innescano questa spirale al ribasso scommettendo sul default della Grecia tramite i CDS tanto dannosi per la società come suggeriscono i governi? E' un'attività illegittima che dovrebbe essere vietata? In primo luogo, dobbiamo tener conto che questi investitori stanno rischiando il proprio denaro. Non vi è alcuna garanzia che faranno soldi. Possono sbagliarsi nelle loro aspettative, e le finanze pubbliche della Grecia non potrebbero essere così terribili come si aspettavano. Se acquistano un CDS e gli spread calano, subiranno perdite.

In secondo luogo, gli investitori svolgono un'importante funzione sociale. Avvertono i cittadini che le finanze pubbliche possono essere insostenibili. Il loro attacco può effettivamente aumentare la sfiducia nelle capacità del governo. La gente sarà meno disposta a comprare titoli di stato. Possono, quindi, porre un limite ad ulteriore debito pubblico. L'attacco può provocare un default del governo e quindi terminare la spesa eccessiva del governo che distorce l'economia.

Quale sarebbe l'alternativa? L'alternativa sarebbe un divieto dei naked CDS. Agli speculatori sarebbe impedito di innescare un veloce default ed il governo potrebbe aumentare il debito pubblico. Molto probabilmente, anche l'aumento del debito pubblico comporterà un default; solo più tardi con più danni.

Questo è tutto ciò di cui è composta la speculazione. Anticipando il futuro, gli speculatori possono far venire a galla eventi in anticipo e ridurre il loro potenziale danno. Gli speculatori anticipano un default sovrano e speculano in questa direzione attraverso i CDS. In tal modo, hanno messo un limite al comportamento fiscale sconsiderato del governo.

In sintesi, i CDS possono essere utilizzati come scommesse che possono far crollare le istituzioni finanziarie non solide ed i governi sconsiderati prima di quanto sarebbe accaduto altrimenti. Pertanto, sono temuti dai governi. Tuttavia, la causa principale del crollo è il comportamento sconsiderato e non la scommessa contro la sua sostenibilità. Le scommesse possono disciplinare e mettere, di fatto, un limite più severo al comportamento sconsiderato.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/


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Note

[1] Per un'analisi della speculazione nella crisi presente consultare "It's the Speculators, Stupid" di Malte Tobias Kähler e per una difesa generale degli speculatori consultare "Difendere lo Speculatore" di Walter Block.

[2] Sulle ragioni del crollo Islandese consultare "Iceland's Banking Crisis: The Meltdown of an Interventionist Financial System" di Philipp Bagus e David Howden.
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