I Problemi con la Teoria Monetaria Moderna

"...And so castles made of sand fall in the sea, eventually" -- Jimi Hendrix

Era da tempo che volevo riprendere le varie critiche che sono piovute sul pezzo di Murphy con argomento la MMT. Infatti, non perdendosi troppo in chiacchiere su questa bislacca "teoria", Murphy analizza i suoi punti chiave e ne fa una buona critica. Buona, non ottima; il tempo è denaro e spendere troppo tempo con i castelli di sabbia fa perdere denaro. Ciononostante, ho continuato a vedere i sostenitori della MMT rompere i coglioni con gli effetti della crisi economica (es. l'enorme debito), tralasciando le cause. Le cause le ho presentate qui. Ma la MMT è semplicemente Keynes che si mette un fiocco in testa e recita le solite minchiate che ha recitato (attraverso la General Theory) da oltre 70 anni. Quindi, ci deve essere qualcosa che non va con chi ci vede una qualcosa di nuovo e fiammante, venuto dal futuro pronto a salvare... *KRRRRRRRAAAAAAAAAANK!!!* Oh, no! Si è scatenata l'ira del Megapost!! Mettetevi comodi, il viaggio sarà lungo.
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da Seeking Alpha


E' tempo di dare il colpo di grazia alla Teoria Monetaria Moderna (o MMT in breve).

Per essere franchi, la MMT è fatalmente difettosa, e qualcuno deve affrontare quelli difetti di petto. (Questa è la conclusione di chi scrive dopo le indagini negli ultimi mesi.)

Se non avete familiarità con la Teoria Monetaria Moderna, le citazioni nell'immagine laterale blu potrebbero disturbare un pò. Sottolineano alcune affermazioni piuttosto bizzarre fatte dai sostenitori della MMT.

In qualche modo i neo-sostenitori della MMT sono i neo-canalizzatori di Dick "i deficit non contano" Cheney. (Citazione completa: "Reagan ci ha insegnato che i deficit non contano.")

In realtà, quello che Reagan ci ha insegnato è che i deficit non devono preoccupare per lunghi periodi di tempo. Ma poi, all'improvviso, possono iniziare a far preoccupare molto.

Ma ci arriveremo... il punto è che i sostenitori della MMT pensano che le preoccupazioni per i deficit sono sciocchezze. In realtà, essi non vedono molti motivi per preoccuparsi affatto! Hanno torto marcio, come vedremo...

Lasciatemi iniziare dicendo che ho un grande rispetto per il lavoro di Cullen Roche, che scrive sull'eccellente blog Pragmatic Capitalist website.

Da quello che posso dire, Cullen è il difensore più aperto ed onnipresente della MMT sul web (accanto a lui Waren Mosler stesso). Visto che lui è così indelebilmente associato alla MMT, voglio sottolineare che le mie critiche taglienti sono dirette alla teoria, e non al signor Roche.

Vorrei inoltre dire che questi sono solo i pensieri di un umile trader, che cerca di spiegare la realtà economica in termini profani. Non sono un secchione della politica. Io e il mio collega siamo solo dei trader in cerca di assicurarci il 40% dei rendimenti annui con perdite ragionevolmente controllate. Ma poiché i miei punti di vista e metodi di comunicazione sono un pò poco ortodossi – e perché ho imparato un paio di cose nei miei viaggi macro globali nel corso degli anni – mi sento di avere qualcosa da aggiungere.

Inizieremo con un pò di dovuta diligenza... poi passeremo alle critiche schiette alla MMT... quindi offriremo un'alternativa visuale-grafica, chiudendo con un riassunto.



La Dovuta Diligenza

Prima di tirare fuori le mazze da baseball, è giusto lasciare che i difensori della MMT parlino con parole proprie. Per questo motivo, vi consiglio i seguenti riferimenti:

• Understanding the Modern Monetary System. Questa è la descrizione integrale della MMT come descritto sul sito PragCap, con un mix di commenti di Cullen Roche e Warren Mosler.

• Mandatory Readings — Moslereconomics.com. Selezioni da Warren Mosler, lo schietto senatore e padre della MMT.

• Chartalism. La descrizione su Wikipedia della teoria in cui si radica la MMT.

• Opzionale ma informativo: Money as Debt. Una presentazione video di 47 minuti in cui si spiega l'origine e la natura del sistema bancario a riserva frazionaria, il mezzo con cui viene creato il denaro moderno (come una forma di debito), e un discorso anti-bancario di chiusura che è in sintonia con la MMT.

La Grande Affermazione

La grande ffermazione della MMT è che il governo degli Stati Uniti si sta auto-finanziando. (Vedi il box a destra).

Secondo la MMT,

• Il governo non ha bisogno di emettere bond per raccogliere denaro.

• Il governo non ha bisogno di tassare per raccogliere fondi.

• Entrambe queste azioni (emissione di bond ed aumento delle tasse) sono semplicemente delle politiche di controllo, come gli idraulici che regolano la pressione e le leve su una caldaia.

Per questo motivo, aggiungono i sostenitori della MMT, il governo degli Stati Uniti non potrà mai essere a corto di soldi. Come? Il denaro che lo Zio Sam spende non proviene da bond o tasse. Li spende semplicemente.

Come Cullen Roche dice: "[Il governo] finanzia nuove spese dicendo a uomini e donne di andare in una stanza e modificare qua e là i numeri in un computer."

Suona pazzesco? Invece no – ha perfettamente senso.

Che ci crediate o no, questa non è la parte in cui la MMT è fatalmente fallace. Hanno ragione quando dicono che il governo si sta auto-finanziando. Hanno anche ragione quando dicono che il governo non potrà mai "essere a corto di soldi." (I disaccordi – quelle grandi – si trovano in altre aree.)

Come sostiene la MMT, il governo potrebbe tecnicamente finanziare sé stesso senza emettere bond o alzare le tasse. Potrebbe semplicemente spendere quello che ha bisogno di spendere.

In questo sistema, il costo degli sprechi del governo scaturirebbero sottoforma di inflazione. Nella misura in cui il governo diluirebbe improduttivamente l'offerta di denaro, sarebbe poco diverso dal regime della Corea del Nord che fa circolare vagonate di "super banconote" da $100.

Ma ecco la cosa divertente. Questa grande affermazione della MMT – Il governo non potrà mai essere a corto di soldi! Il governo si può auto-finanziare! – non è in realtà un punto molto importante nello schema più ampio delle cose.

Alla fine della giornata, la "strabiliante rivoluzione" della MMT è semplicemente una constatazione tecnica che lo Zio Sam ha una stampante... che lo Zio Sam può usare la stmpante quando voglia... e che, pertanto, lo Zio Sam può sempre ripagare i debiti emessi attraverso il suo corso legale.

Al che diciamo: "Ah, sì?"



Monopoli contro Cluedo

"Beh," dicono i sostenitori della MMT, "il fatto che il governo si auto-finanzia – e potrebbe tecnicamente finanziare sé stesso senza bond o tasse – significa che preoccuparsi dei deficit è stupido! I deficit non hanno importanza! "

Ed è qui che i sostenitori della MMT spengono il cervello.

Contrariamente a quanto sostiene la MMT, i deficit hanno ancora importanza, anche in un regime dove il governo degli Stati Uniti non può tecnicamente andare in default.

La mancanza di un default tecnico non esclude DE FACTO il default, o un degrado simile ad un default per gradi incrementali, in quanto gli investitori cambiano le loro preferenze degli asset nel corso del tempo.

Per capire perché, si consideri il gioco del Monopoli. Ai sostenitori della MMT piace sottolineare che "il banchiere nel Monopoli non può mai rimanere a corto di soldi." E questo è più o meno vero! Abbiamo felicemente ammesso questo punto.

Il governo degli Stati Uniti è come il banchiere nel Monopoli in cui l' emissione di valuta e di debito del governo è un ciclo chiuso, con tutti i debiti USA pagabili con la valuta degli Stati Uniti (che non ha limiti).

Allora, perché i sostenitori della MMT si sbagliato sui deficit? Perché esiste più di un gioco da tavolo a cui giocare.

Vale a dire, se il banchiere del Monopoli abusa grossolanamente dei suoi privilegi, gli investitori possono andare a giocare a qualche ALTRO gioco da tavolo. Possono scegliere di giocare a "Cluedo", invece.

Scomponiamo i fattori:

• Il banchiere del Monopoli non potrà "mai rimanere a corto di denaro."

• Ma il banchiere del Monopoli può anche abusare del sistema.

• In risposta a ciò, gli investitori possono scegliere di giocare ad un gioco diverso.

• Giocano ad una partita diversa, riducendo la loro preferenza per le passività degli Stati Uniti.

Perché i top manager degli hedge fund come David Einhorn, John Paulson e George Soros vanno aggressivamente long sull'oro? Perché in realtà stanno dicendo:

Signor Banchiere del Monopoli $USD, non ci piace il modo in cui stai abusando dei tuoi privilegi. Sappiamo che non è possibile che tu vada tecnicamente in default, ma percepiamo ancora che le tue azioni sono irresponsabili... e così abbiamo scelto di SMETTERE di giocare a Monopoli e andare a giocare a Cluedo (cioè, comprare oro).

Smontare la Difesa Chartalista

Ci siete fin qui? La MMT strepita che il governo degli Stati Uniti può auto-finanziarsi, che non potrà "mai rimanere a corto di denaro", e che la maggior parte delle persone non capisce questo punto. In ciò la MMT ha ragione.

Ma trascura di riconoscere che, se il governo abusa dei sua privilegi monopolistici, gli investitori possono cambiare le loro preferenze e giocare ad un gioco differente, cioè voltare le spalle alle passività degli Stati Uniti (obbligazioni e valuta) e valutare le alternative (hard asset, altre valute, E.M. ecc).

"Ma aspetta un minuto," dicono i Teorici Monetari Moderni. "Ci sarà SEMPRE una domanda per la valuta degli Stati Uniti – perché ne abbiamo bisogno per le transazioni, per i salari e per le tasse!"

Questa idea si estende dalla scuola di pensiero del Chartalismo. Come cittadino degli Stati Uniti, vieni pagato in dollari e paghi le tasse in dollari. Inoltre, se vuoi andare fino al negozio e comprare il latte o la benzina o le munizioni per il fucile, devi condurre le tue transazioni in dollari. Pertanto, oplà, la domanda permanente di valuta.

Ma considerate questo:

• Gli Americani possono viaggiare in Europa senza possedere euro.

• I Brasiliani possono viaggiare negli Stati Uniti senza possedere dollari.

• Gli Australiani possono viaggiare in Giappone senza possedere yen... e così via.

Com'è possibile? Attraverso il potere delle operazioni di conversione istantanea. Quando utilizzate la carta di credito per comprare qualcosa in vendita in una valuta diversa dalla vostra valuta di base, la banca fa la conversione per voi sul posto. Questa realtà permette di limitare la propria esposizione nei confronti della valuta solo al momento della vendita!

Lo stesso vale per le considerazioni di natura fiscale e per i salari. Cosa impedisce ad un'azienda negli Stati Uniti di possedere le sue riserve di cassa, per esempio, sottoforma di un mix di dollari Canadesi e franchi Svizzeri, convertendo quindi i fondi necessari in $USD solo nell'istante in cui effettua la transazione, cioè, quando paga le tasse?

E per quanto riguarda la busta paga, perché una compagnia non potrebbe attendere fino all'ultimo secondo per convertire i suoi conti della busta paga, per esempio, da franchi Svizzeri a dollari... con i dipendenti che ancora una volta effettuano il passaggio da $USD a qualcosa d'altro non appena la busta paga arriva nei loro conti?

Al diavolo, andiamo oltre. Grazie al miracolo moderno degli ETF, è possibile mantenere il 99% del proprio patrimonio netto in rame, petrolio greggio e cotone, se lo si desidera davvero. Ogni volta che si ha bisogno di $USD per una transazione di qualche tipo, è possibile convertire istantaneamente – "momento della vendita" – e non possedere dollari.

La tesi secondo cui "ci sarà sempre domanda" per una moneta a causa delle tasse, dei pagamenti e delle transazioni sembra alquanto incerta nel migliore dei casi. Non c'è nulla (almeno per ora) che impedisce ad investitori Americani di

1. cambiare le loro preferenze lasciando le passività in $USD, e
2. ridurre al minimo la loro esposizione in $USD per il minor fastidio possibile.

Facciamo anche notare che l'argomento della "costante richiesta della valuta" deriva in parte dall'egemonia degli Stati Uniti e dall'uso del dollaro Americano come valuta di riserva mondiale.

Ma questa è una situazione che può cambiare – basta chiedere all'Impero Britannico! E poiché lo status mondiale di valuta di riserva può essere perso, lentamente e per gradi, ha senso mostrare preoccupazione. Come quando i giocatori importanti come la Russia e la Cina adottano misure concrete per rimuovere l'intermediario $USD dai loro flussi commerciali, per esempio.



Il Problema del Pollo Spennato

Qui è dove questa roba della MMT diventa divertente. Questi ragazzi non capiscono che una definizione tecnicamente corretta non è la stessa cosa di un argomento pertinente e utile.

Esultano su come il governo degli Stati Uniti si auto-finanzia... e vanno avanti dicendo come le tasse e le transazioni generano domanda per una valuta... senza rendersi conto che queste affermazioni tecniche non sono rilevanti per il vero problema.

Ancora una volta, il vero problema è che gli investitori possono cambiare le loro preferenze fuori dal sistema a circuito chiuso del banchiere del Monopoli, quando abusa dei privilegi di tale sistema.

Nella misura in cui ciò non viene compreso, tutto il chiasso per una definizione "tecnicamente corretta" è privo di significato!

E' come la vecchia storia del sobrio Platone e del burlone Diogene (vedi riquadro). I sostenitori della MMT sono come i Platonici che vanno in giro dicendo che "L'uomo è un bipede senza penne!"

Mentre la definizione di bipede senza penne è tecnicamente corretta, è anche oggetto di problemi gravi (come dimostra il pollo spennato di Diogene).

Lo stesso vale per le grandi affermazioni della MMT. La loro cosa dell'auto-finanziamento è tecnicamente corretta, ma irrilevante per il problema finale dove gli investitori cambiano le loro preferenze, quando il banchiere del Monopoli diventa una canaglia.



Questa Critica E' Ingiusta?

Qualcuno potrebbe dire che la critica qui sopra sia ingiusta.

Dopo tutto, almeno di sfuggita, la MMT affronta il problema della "cattiva spesa e del cambiamento delle preferenze". Dal sito TPC:

Così, il governo non può semplicemente spendere e spendere e spendere oppure i dollari aggiuntivi nel sistema inseguiranno troppo pochi beni e saliranno i prezzi. E' importante capire che il governo non può semplicemente spendere avventatamente. Questo è importante ripeterlo. Ciò non dà al governo la possibilità di spendere e spendere e spendere. Se spende troppo e tassa troppo poco può creare investimenti improduttivi ed inflazione.

Ben detto Cullen Roche, ed è vero! E tuttavia, il riquadro delle citazioni d'apertura ha ora una replica molto importante. La MMT presta un'attenzione puramente formale all'idea "non si può spendere e spendere", perché poi PERDE PER STRADA LE IMPLICAZIONI.

Vale a dire, se i vincoli sulla capacità del governo di "spendere e spandere" sono veramente compresi e riconosciuti in generale dai sostenitori della MMT, allora perché Mosler dice che "il debito pubblico non è vero debito" e che "Non c'è crisi finanziaria tanto profonda che una riduzione delle imposte sufficientemente grande o un aumento della spesa non possa affrontare? "

E se a "spendere e spandere" vengono riconosciute conseguenze negative, allora perché Cullen Roche implica nettamente che i costi di finanziamento sono irrilevanti?

In un mondo in cui il governo non può "spendere e spandere", volenti o nolenti i costi di finanziamento SONO certamente rilevanti perché la stampa di denaro per soddisfare gli alti tassi d'interesse sulle emissioni di debito è sicuramente un uso più IMPRODUTTIVO dei fondi!

Immaginate lo Zio Sam che stampa miliardi di dollari extra ogni mese solo per coprire i pagamenti degli interessi. Sì, tecnicamente avrebbe potuto farlo... ma che effetto avrebbe ciò? Non piccolo.

Una delle cose leggermente esasperanti sulla MMT, a quanto pare, è che c'è la volontà di affrontare con leggerezza certi critiche "miti" senza riconoscere che tali critiche effettivamente creano un enorme buco nelle affermazioni fortemente sostenute dalla teoria.



"Sono Immortale." Davvero?

Un altro problema con la MMT – non dichiarato apertamente, ma fortemente implicito – è il presupposto che il governo degli Stati Uniti è finanziariamente immortale.

I sostenitori della MMT pensano ed agiscono come se i deficit non avessero importanza, non importa quanto grandi diventano, tanto lo Zio Sam è in grado di scrivere i propri assegni in un piccolo e semplice sistema a circuito chiuso.

Ma questo punto di vista trascura la realtà che, dato l'abuso dei privilegi, l'intero sistema può essere abbandonato quando il collasso raggiunge la soglia critica – o abbandonato ad un grado abbastanza grande da causare enormi problemi, anche se il sistema di base sopravvive.

Longevità ed immortalità non sono la stessa cosa. La forza presente può (ed accade spesso!) diventare debolezza futura.

A questo punto i sostenitori della MMT ricorrono ad una difesa situazionale. Minimizzano l'idea che la preferenza degli investitori possa allontanarsi dal debito degli Stati Uniti e dalla valuta in misura significativa perché gli Stati Uniti sono, a questo punto presente nel tempo, ancora egemoni e forti. In parte si appoggiano alle imposte chartaliste ed alla tesi delle transazioni – abbiamo già segato una gamba dello sgabello.

Ma evidenziano in modo più aggressivo che gli Stati Uniti sono predominanti – 25% dell'economia globale ecc. – e che non ci sono segni (presumibilmente) che questo cambierà. Quindi, perché preoccuparsi del default?

Ma questo argomento è estremamente debole dal punto di vista teorico. Perché? Perché dire che "gli Stati Uniti sono troppo forti per cadere" è diverso dal dire "gli Stati Uniti non potranno mai cadere".

Filosoficamente, la tesi "gli Stati Uniti non possono fallire " è paragonabile a questo:

• Gli immortali vivono incessantemente e non muoiono mai.

• Anch'io ho vissuto incessantemente e non sono mai morto.

• Quindi devo essere immortale...

Naturalmente, l'individuo che presume di essere immortale avrà una brutta sorpresa. Lo stesso si può dire per molti imperi...

Ecco un approccio più logico sulla questione dell'immortalità sovrana:

• Molti (tutti?) imperi "troppo forti per fallire" alla fine sono falliti.

• E' possibile che questo potrebbe accadere agli Stati Uniti.

• Se la storia è una guida, e se succede, avverrà per gradi.

• A poco a poco in un primo momento... e poi, un giorno, all'improvviso.

Ed è qui che la MMT diventa davvero sbagliata:

Poiché la MMT appoggia così pesantemente l'argomento "dell'auto-finanziamento", la tesi chartalista del "ci sarà sempre domanda", e la supremazia economica attuale degli Stati Uniti, respinge completamente (o scaccia con la mano) la minaccia che il cambiamento delle preferenze degli investitori possa alla fine abbattere l'impero.

Così facendo, respinge la possibilità di una morte per gradi.

O, per dirla in altro modo:

• Solo se gli Stati Uniti sono finanziariamente immortali i deficit non destano preoccupazioni.

• Se si ammette che gli Stati Uniti non sono immortali, si ammette la possibilità della morte.

• Se moriranno, accadrà in modo incrementale... in gradi di piccole dimensioni.

Sia chiaro, qui non stiamo prevedendo senza mezzi termini il tracollo finanziario degli Stati Uniti. (Nessuna etichetta iperinflazionista o deflazionista, grazie.) Stiamo semplicemente evidenziando che, se un tracollo è teoricamente possibile (a causa di un cambiamento delle preferenze degli investitori), allora le preoccupazioni al margine possono essere giustificate o almeno lecite.

O, per dirla in altro modo, non dovete pensare che "il dollaro sta andando a zero" per avere legittime preoccupazioni su dove sta andando! L'iperbole dell'etichetta — tutti quelli preoccupati per il deficit sono degli iperinflazionisti/deflationisti — è una sorta di sottile ad hominem.

Come tale, è davvero divertente vedere i sostenitori della MMT ringhiare contro tutti i "folli" che mostrano preoccupazione per i livelli del debito degli Stati Uniti. Coloro che mostrano preoccupazioni sono solo degli "sciocchi", poiché gli Stati Uniti sono a prova di proiettile.

Ma se gli Stati Uniti NON sono a prova di proiettile... se la strategia di auto-finanziamento può, almeno teoricamente, essere abbandonata ad un punto di soglia critica... allora i piccoli segni di decadimento non devono essere respinti. Invece di preoccupazioni senza senso, sono preoccupazioni reali, come la rana nella pentola che frigge lentamente.



Il Problema della Quinta Dimensione

Ecco un altro problema con la Teoria Monetaria Moderna. Immaginate se io vi dicessi che, tra tutti gli animali nel regno animale, gli elefanti sono unici perché vivono in cinque dimensioni.

Tutti gli altri animali hanno quattro dimensioni (tre dimensioni fisiche più il tempo). Ma per qualche strana ragione, gli elefanti ne hanno cinque. Poi inoltre supponiamo che, quando mi pressate per sapere il perché, vi assicuro che la mia teoria è sensata e la dovete accettare così com'è.

L'analogia con la MMT si ha con l'auto-finanziamento del governo.

Tutte le altre entità – individui, famiglie, imprese – sono soggette a regole economiche più "normali". Eppure in qualche modo i governi sono degli alchimisti magici... si presume che abbiano un qualche fattore bizzarro che li lega alla quinta dimensione (con l'elisir dell'auto-finanziamento) e li rende esenti dalla normalità.

Il qui presente vi dice che la quinta dimensione non esiste e non vi è alcuna necessità per teorizzarla. Gli elefanti (cioè i governi) hanno quattro dimensioni come tutti gli altri mammiferi.

Perché? Perché la capacità di un governo sovrano di fare ciò che fa, entro i vincoli che ha, è del tutto spiegabile con le "normali" leggi dell'economia. Non abbiamo bisogno di esenzioni strane o bizzarre.

"Ma i governi sono differenti," dicono i sostenitori della MMT. No, non lo sono – non proprio. Sono solo più grandi.

E' vero che il governo degli Stati Uniti può finanziare sé stesso, una proposizione unica. Ma sapete cosa? Anch'io posso "finanziare me stesso"... e così potreste fare voi se volete. La domanda è, chi accetterebbe la nostra carta e perché!

La capacità di un soggetto di "finanziare sé stesso", quindi, non dipende se si tratta di un governo o no. Invece dipende dalla credibilità di tale soggetto come forza potente, la quale a sua volta dipende dall'accesso ad asset realmente produttivi.

Il "trucco magico" della quinta dimensione rappresentata dall'auto-finanziamento è quindi in realtà molto banale. La credibilità e l'accettazione della carta del governo si ottiene solo attraverso la leva dell'economia reale degli Stati Uniti, vale a dire, l'accesso del governo alla ricchezza produttiva reale con la minaccia della forza!

Il potere economico deriva dalla canna della pistola... il governo ha la capacità di tassare.

Se (come cittadino degli Stati Uniti) non siete d'accordo con la fattura fiscale, o scegliete di non pagare quanto chiede lo Zio Sam, venite gettati in prigione. Pertanto i vostri asset sono, in effetti, asset a disposizione dello zio Sam. Il vostro patrimonio è una parte del suo patrimonio. Lo Zio Sam si auto-finanzia, in parte, col potere di sfruttare VOI.

Lo Zio Sam non vi può obbligare a tenere i vostri risparmi in $USD – almeno non ancora – ma si può prendere un pezzo arbitrario dei vostri profitti, e così facendo estorce parte della vostra produttività per i propri affari. Questa è la cosa fondamentale.

L'unica ragione per cui ognuno di noi gioca "al Monopoli del banchiere" in primo luogo è perché il banchiere del Monopoli ha accesso a tutti gli asset produttivi degli Stati Uniti, il valore dei quali può essere estorto con la forza dal governo.

E' il valore percepito di questi asset che mantiene viva la fede e la fiducia.

Il governo si basa su una garanzia collaterale.

In ciò, il governo degli Stati Uniti dispone di una serie di "garanzie collaterali" a sua disposizione – nello stesso modo in cui gli individui e le imprese hanno garanzie collaterali. Chiedetevi:

• Qual è la grandezza di un prestito che un povero potrebbe ottenere con $50 (cinquanta bigliettoni) come garanzia?

• Qual è la grandezza di un prestito che Bill Gates potrebbe ottenere con $50 miliardi come garanzia?

• Qual'è la grandezza di un prestito che lo Zio Sam potrebbe ottenere con $50 biliardi come garanzia?

• Più è grande la garanzia = più è alta la leva e più è lungo il guinzaglio. Questo è tutto.

Non c'è bisogno di una quinta dimensione in cui i governi possono finanziarsi all'infinito, perché i governi non riescono a finanziarsi all'infinito (eccetto nel senso "tecnico" privo di significato). L'accesso credibile agli asset sottostanti li vincola!

L'ammontare con cui un governo può far leva su sé stesso è legato alla sua "garanzia collaterale", cioè, alla dimensione dell'economia che lo sostiene. La capacità che ha un governo di "finanziare sé stesso" nel metodo descritto dalla MMT, quindi, è vincolata ai limiti della credibilità degli investitori... che, a loro volta, sono influenzati dalla "garanzia" costituita dalla facoltà del governo di tassare gli asset reali.

Considerate: Anche un individuo, se abbastanza ricco, potrebbe "finanziarsi da sé". Immaginate se Facebook crescesse fino a sei miliardi di utenti, portando il patrimonio netto di Mark Zuckerberg (come monopolista dei social network) a $6 miliardi.

Immaginiamo inoltre che Zuckerberg potesse comprare un paese di dimensioni modeste, finanziare il proprio esercito, ed iniziare ad "autofinanziarsi" con i Zuckerdollari ed i Zuckerbond. Queste unità sarebbero percepite come di valore e sarebbero accettate come mezzi di scambio? Sì... perché la garanzia collaterale (e la forza) sarebbe lì a sostenerli.

I governi non sono così diversi. Sono solo grandi bulli le cui operazioni di "auto-finanziamento" sono mezzi che sfruttano la credibilità delle garanzie collaterali situata nel lato dell'attivo dei loro bilanci (ricchezza reale dell'economia).



Il Problema della Produttività

I Teorici Monetari Moderni hanno un altro problema. Non affrontano adeguatamente la produttività, e la questione della produttività è estremamente importante.

Considerate l'affermazione (vera) secondo cui il governo degli Stati Uniti potrebbe finanziarsi senza tasse o bond. Questo evidenzia che le scelte di spesa del governo sono illimitate. Ma tutte queste scelte hanno lo stesso impatto sull'economia?

• Immaginate uno scenario in cui c'è un "governo saggio" che spende $100 miliardi per l'equivalente moderno del sistema autostradale di Eisenhower.

• Immaginate che questo nuovo sistema contribuisca in modo dinamico ad una sana crescita dell'economia negli anni successivi.

• Ora immaginate uno scenario in cui c'è un "governo idiota" che spende $100 miliardi per l'equivalente economico di prostitute e cocaina.

Possiamo davvero dire che l'impatto economico di questi due scenari sia lo stesso? Certo che no. Quando il governo decide di spendere soldi – siano essi presi in prestito, estorti attraverso la tassazione o creati direttamente – è ancora importante IL MODO IN CUI vengono spesi.

L'importanza della spesa saggia è analizzata di sfuggita dalla MMT, ma non viene indagata abbastanza a fondo, e non in maniera coerente con le affermazioni principali della MMT.

La produttività degli investimenti è incredibilmente fondamentale... Perché? Perché i fondi spesi ed investiti produttivamente contribuiscono alla salute ed alla crescita dell'economia Statunitense, mentre i fondi spesi IMPRODUTTIVAMENTE hanno l'effetto contrario.

L'importanza di questa distinzione non può essere sottovalutata, eppure la MMT la sorvola. Perché? Perché la Teoria Monetaria Moderna non si riferisce adeguatamente al legame vitale tra la creazione di moneta fiat e la produttività reale dell'economia Statunitense.

La produttività – asset tangibili ed il volume di beni e servizi reali forniti – è ciò che conta per una vera ricchezza. Gli 1 e gli 0 digitali sono solo meccanismi di transazione manipolati. Ecco perché è così importante distinguere tra spesa produttiva e spesa improduttiva. La spesa produttiva si aggiunge alla ricchezza reale dell'economia reale. La spesa improduttiva no.

La qualità della spesa (e dei prestiti) ha quindi un forte impatto sull'inflazione e sulla deflazione, come stiamo per vedere visivamente...



Il Modello di Inflazione Stabile


Nella più desiderabile delle circostanze in un'economia moderna, l'inflazione è "bassa" e "stabile". Cosa significa? Come possiamo caratterizzare questa situazione favorevole?

L'immagina qui sopra paragona i "flussi totali del credito" – tutto il credito ed il debito nell'economia, creato dal pubblico e dal privato – con le dimensioni dell'economia reale. I flussi totali di credito includono naturalmente la valuta, i prestiti, l'emissione di bond ecc., in quanto sono più lati della stessa medaglia. (Il "denaro" è fluido e si presenta sotto molte forme.)

Quindi, fintanto che esiste una relazione dinamica ancora stabile tra i flussi di credito e la "ricchezza reale" dell'economia sottostante, l'inflazione sarà benigna. Ciò è dovuto ad una corrispondenza della dimensione relativa delle due entità.

Inoltre, se la dimensione dei flussi totali del credito e la dimensione dell'economia reale crescono approssimativamente allo stesso tasso, questa situazione felice persisterà – non diversa da due macchine che viaggiano in parallelo alla stessa velocità.

In un mondo perfetto, i livelli di prezzo generali rimarrebbero stabili e non ci sarebbe affatto inflazione. Ma questo livello di corrispondenza tra i flussi di credito e l'economia è impossibile, perché il processo complessivo è troppo dinamico. I prestiti vengono costantemente estinti e ricreati, la produzione produttiva e gli utili fluttuano su e giù, e così via.

Quindi, piuttosto che un'inflazione a zero – che è troppo vicina alla deflazione – i banchieri centrali puntano invece ad un "tasso di inflazione stabile", una situazione in cui i flussi totali di credito sono più di quanto richiesto affinché l'economia reale vada avanti senza problemi, ma solo da un pò. (Così si parla di un tasso di inflazione "stabile" nel range del 1 - 2%.)



Il Boom della Supernova


Ora vediamo cosa accade quando i livelli improduttivi del debito si espandono e gli investimenti improduttivi si diffondono nell'economia. Mentre il governo tenta palesemente di falsificare i flussi di credito, aumenta la propensione al rischio degli investitori. Viene a crearsi un amore per il rischio, i livelli improduttivi del debito salgono insieme alle scelte sbagliate di investimento.

Il problema specifico con un boom del debito improduttivo (e con esso gli investimenti improduttivi) è che la sua comparsa aumenta l'ammontare totale dei flussi di credito, SENZA un corrispondente aumento della ricchezza reale dell'economia.

In pratica, questa fase del ciclo è caratterizzata da un sacco di persone che prendono un sacco di decisioni stupide:

• Gli investitori vanno a caccia di asset rischiosi a causa di valutazioni lontane dalla realtà

• I consumatori si indebitano ben oltre i livelli prudenti

• Espansione aggressiva della capacità delle imprese basata su falsi segnali

Mentre vengono prese decisioni che sfociano sempre più nel debito, i flussi totali di credito aumentano ben oltre le esigenze dell'economia reale (poiché gli investimenti improduttivi non creano una produttività corrispondente o ricchezza reale). Questo porta ad una classica situazione di domanda ed offerta dove ci sono più flussi di credito a portata di mano di quanto richiesto – e quindi i flussi aggiuntivi spingono i prezzi verso l'alto (cioè, causano inflazione)!

Naturalmente, varia da caso a caso dove l'inflazione si presenterà. A volte i risultati di un boom improduttivo del debito possono apparire come pura inflazione negli asset. Questa è l'eroina e la cocaina di Wall Street – quando tutti i flussi aggiuntivi spingono verso l'alto il valore delle azioni, degli immobili, dei titoli spazzatura ecc., lasciando inalterati i misuratori dell'inflazione della FED. E' festa!

Inoltre, naturalmente, l'inflazione negli asset cartacei può essere altrettanto distruttiva come qualsiasi altro tipo di inflazione. Pensate alla natura auto-rinforzante della bolla immobiliare, dove sempre più costruttori ed acquirenti immobiliari accatastavano debiti in un'orgia di miopia e di avidità auto-perpetrante.

Notate che questo processo è del tutto coerente con la profezia di Von Mises spiegata la scorsa settimana. Ed una volta che il boom del debito colpisce infine la massa critica, otteniamo il...



Collasso della Supernova del Debito


Come osservò Walter Bagehot, direttore del The Economist nel XIX secolo: "in particolari momenti una grande quantità di persone stupide ha una grande quantità di denaro stupido... Ad intervalli, per cause che non sono lo scopo presente, il denaro di queste persone — il capitale cieco, come lo chiamiamo noi, del paese — è particolarmente grande; cerca qualcuno che lo divori, e ce n'è una "pletora"; trova qualcuno e vi è "speculazione"; viene divorato e c'è "panico"."

Anche se Bagehot è morto nel 1877 — più di 130 anni fà — la sua descrizione del ciclo boom-bust è ancora precisa in quest'epoca di sistemi monetari "moderni". Questo perché i cicli di boom-bust di oggi, proprio come quelli di ieri, sono guidati da un accumulo di investimenti e debito improduttivi.

La distinzione fondamentale non è tra "pubblico" e "privato", ma tra "produttivo" ed "improduttivo". Ecco perché i flussi di credito produttivi facilitano la crescita corrispondente nella ricchezza reale dell'economia reale, mentre i flussi di credito improduttivi no.

Quando il boom artificiale implode, il risultato è drammatico — e deflazionistico. Come una stella che collassa, il rapporto di credito a disposizione dell'economia reale va da una "sovrabbondanza di massa" ad una "massiccia carenza" nello spazio di un crollo del mercato. Dove prima le banche concedevano prestiti a chiunque, improvvisamente non prestano più a nessuno. Dove prima gli investitori erano spavaldi, improvvisamente sono terrorizzati.

Durante il collasso della supernova, i biliardi di dollari nei flussi di credito privati evaporano nell'etere — il risultato globale di prestiti estinti in preda al panico, ma non sostituiti. E' questo il tipo di situazione in cui le autorità possono ritrovarsi impotenti, poiché la dimensione dei flussi di credito privati creati è gigantesca rispetto a quello che la FED può catturare con scarso preavviso.



Falsa Applicazione dei Trend


Come bonus aggiuntivo, questo modello ha una grande utilità per gli operatori che vogliono sfruttare i falsi trend famosi grazie a Soros.

Notate le frecce blu – durante il tempo in cui la supernova è in espansione, non si vuole ignorare o far smorzare il falso trend... lo si vuole cavalcare!

Il boom del debito improduttivo può creare eccellenti opportunità per il trader disposto a rimanere long durante la salita, mentre osserva da vicino il tempo per rallentare (o addirittura invertire e posizionarsi short), con l'avvicinarsi della soglia della supernova.

Si noti, inoltre, che questo modello è coerente con le onde sempre più febbrili del sentimento degli investitori, mentre il boom del debito improduttivo raggiunge la massa critica. La supernova brucia al suo massimo e si epsande sempre di più poco prima di implodere.



E' l'Economia Reale, Stupido

Notare un tema importante che predomina in tutta questa critica: E' l'economia reale che conta. Lo è sempre stato, e sempre lo sarà.

La vera ricchezza non viene creata con una stampante o stabilita per decreto governativo. La vera ricchezza è fatta di asset, risparmi, beni e servizi – la produzione produttiva dell'economia sottostante.

E così la pantomima dell'auto-finanziamento dei governi conta solo poco più di un tecnicismo. Il governo Statunitense non potrà mai andare tecnicamente in default... bene, e allora? Il potere finanziario del governo degli Stati Uniti è ancora indissolubilmente legato alla capacità produttiva dell'economia reale degli Stati Uniti.

Ed è per questo che è la scissione tra produttivo ed improduttivo che conta di più. Gli investimenti produttivi consentono un corrispondente aumento della salute e delle dimensioni dell'economia reale. Gli investimenti improduttivi no.

Questa suddivisione mostra anche perché Warren Mosler ha torto quando afferma goffamente che "Non c'è crisi finanziaria così profonda che un taglio delle tasse sufficientemente grande o un aumento della spesa non possa curare."

Ha torto per questo motivo:

• IL GOVERNO PUO' SPENDERE A PROPRIO PIACIMENTO, MA NON PUO' SPENDERE PRODUTTIVAMENTE A PIACIMENTO.

Volete 600 miliardi di dollari? Nessun problema, lo zio Ben può farveli avere.

Volete assicurarvi che i 600 miliardi di dollari siano incanalati e diretti sapientemente in modo da garantire la crescita sana e produttiva dell'economia reale? Niente da fare. Il governo sta all'efficienza come Britney Spears sta al canto. E così quando il governo investe improduttivamente, cioè prende in prestito o spende improduttivamente, non aiuta le cose. In realtà non fa che peggiorarle.

E ancora, la necessità di spendere in modo produttivo mostra anche perché i costi di finanziamento effettivamente HANNO importanza. Quando i costi di finanziamento raggiungono livelli inaccettabili, le enormi quantità di spesa pubblica diventano improduttive, poiché i nuovi flussi di credito sono intrappolati per estinguere gli obblighi di debito sempre più onerosi.

Quando gli investitori nervosi spostano le loro preferenze non appena i costi di finanziamento si intensificano, creando un ciclo rovinoso auto-perpetrante nelle fasi finali, "l'alchimista che non esaurisce mai l'oro" può ritrovarsi nei guai.



Ignorare le Lezioni della Storia

Un ultimo punto cocente della MMT: Nel loro zelo per abbracciare un mero tecnicismo (la capacità del governo moderno di pagare con una stampante), le lezioni della storia sono state dimenticati e scartate. Lezioni come queste:

• Nel corso del tempo, ogni impero ha raggiunto una "data di scadenza".

• I boom/bust sono nella natura dell'uomo... nella sua psiche... nel suo DNA.

• E' la tendenza umana, ignorare i problemi fino all'ultimo momento.

Quest'ultimo punto è particolarmente importante. Attraverso i millenni, abbiamo visto innumerevoli crolli a tutti i livelli. Fortune individuali e familiari, imperi economici e sovrani hanno scandito lo scorrere del tempo, per poi crollare con grande regolarità.

L'insorgere di una tale crisi spesso rassomiglia ad un crollo di un ponte.

Per lungo tempo, nel ponte sono apparse piccole crepe – ma non le vediamo, a meno che non le si cerca con cura.

Così, per quelli con un senso di fiducia malriposto è facile dire: "Oh, il ponte è a posto. E' qui da decenni... e sempre sarà qui..."

Finché un giorno i camion di passaggio si trovano lì nel momento sbagliato, e la struttura inizia a vacillare – e il tutto va giù in un lampo.

Si tratta di una previsione? No, ma è una richiesta di genuina preoccupazione. Se l'impero Americano è come un ponte, allora oggi possiamo vedere delle fratture – crepe nella fondamenta – tutt'intorno.

Le condizioni attraverso le quali l'America ha raggiunto lo status di valuta di riserva mondiale si stanno sgretolando ai margini. Giocatori come Cina e Russia stanno compiendo passi piccoli ma significativi per tagliare via il $USD dai loro modelli commerciali. Washington sembra essere caduta nelle mani di una quasi-oligarchia finanziaria, piegata al mantenimento di politiche inflattive di stimolo a tutti i costi (a prescindere del danno per l'economia reale).

In questo contesto, credo, i Teorici Monetari Moderni si pongono nella parte sbagliata della storia. Ignorano tutte le micro-tensioni in una convinzione pittoresca secondo cui "l'auto-finanziamento" è simile all'immortalità, trascurando l'impatto del cambiamento delle preferenze degli investitori, come anche il declino della credibilità e della fiducia.

"Bah!" dicono i sostenitori della MMT. "I deficit non hanno importanza – il governo degli Stati Uniti sarà SEMPRE in grado di finanziare sé stesso!"

Questo atteggiamento non è utile. Il default tecnico potrebbe essere impossibile, sì. Ma avverrà un default de facto, o una lenta discesa per il cattivo debito e gli investimenti improduttivi? Questa è certamente una possibilità – una che i sostenitori della MMT sostengono di non vedere.



Riepilogo Finale

Riavvolgiamo tutto quello detto con un riassunto:

• La MMT dice che è importante capire che il governo può auto-finanziarsi e non può rimanere a corto di soldi. Noi diciamo "meh" – questo è vero, ma non è un grosso problema. E' l'equivalente funzionale se si dice che lo Zio Sam possiede una stampante senza il tasto "spegni".

• La MMT dice (o implica fortemente) che i deficit non hanno importanza, perché il banchiere del Monopoli non può andare in bancarotta. Ancora una volta diciamo "meh" – non è il punto critico. Se il banchiere del Monopoli (cioè il governo Federale) abusa dei suoi privilegi, gli investitori possono cambiare le loro preferenze. Possono alzarsi dal tavolo del Monopoli ed andare a giocare a "Cluedo", spostando i loro asset in valute fiat alternative.

• La MMT riconosce verbalmente che i governi non riescono a "spendere e spandere" improduttivamente, ma non riesce a portare avanti le implicazioni di questa verità. Il messaggio schiacciante della MMT (e specialmente di Mosler!) è che il governo degli Stati Uniti è "senza restrizioni" in tutti i modi che contano – una seria incoerenza.

• La MMT dice che ci sarà sempre una domanda di valuta a causa di tasse, pagamenti e transazioni. Noi confutiamo ciò sottolineando quanto sia facile evitare di possedere una valuta, anche quella del lugo in cui vivete, effettuando tutte le attività necessarie esclusivamente al momento di una transazione. Non c'è alcuna ragione per cui un'impresa Statunitense non possa tenere le sue riserve di liquidità in Franchi Svizzeri o in petrolio greggio in caso di necessità, convertendole in dollari per i pagamenti in un preciso momento. Un dipendente pagato in $USD può fare la stessa cosa, convertendo i dollari in qualcos'altro nel momento in cui raggiungono il suo conto.

• La MMT implica che l'auto-finanziamento del governo degli Stati Uniti è pari all'immortalità finanziaria. Noi diciamo di no, la capacità di evitare il default tecnico non si traduce in un pass gratuito. Anche un sistema monetario d'auto-finanziamento può sperimentare un grave declino se gli investitori perdono la fiducia e cambiano le loro preferenze ad un ritmo crescente.

• La MMT suggerisce che i governi siano delle entità economiche speciali degne di regole di una presunta quinta dimensione. Noi diciamo di no, i governi devono far fronte ad esigenze di garanzia implicite ed a vincoli di credibilità per l'indebitamento, proprio come chiunque altro. E' la ricchezza dell'economia reale che permette al governo di fare leva, poco diverso dalle capacità di indebitamento o dall'accessibilità alla ricchezza di una famiglia o di un'impresa. La capacità di scrivere assegni in bianco in base ai propri IOU è grandiosa, ma non è una qualificazione per un trattamento speciale al di sopra degli altri soggetti economici.

• La MMT dissimula l'importanza della produttività e degli investimenti prudenti — prestandovi un'attenzione formale, ma poi promuove affermazioni contraddittorie. Un altro aforisma della MMT, "l'alchimista d'oro non può mai rimanere a corto d'oro", mostra la psicologia profondamente errata che coltiva la MMT. Il governo degli Stati Uniti non è un "alchimista." Non può creare oro. Può semplicemente espandere o contrarre i flussi di credito con conseguenze benigne e maligne, a seconda della solidità delle scelte... ed una catena di scelte sconsiderate può condurre al disastro.

• La MMT non inquadra pienamente il ruolo che la spesa improduttiva, l'accumulo di debito improduttivo, e gli investimenti improduttivi hanno nell'alimentazione dei cicli boom-bust Austriaci, che sono esistiti per secoli (o addirittura millenni). Il modello della supernova dimostra questi effetti abbastanza chiaramente.

• La MMT non riesce a riconoscere, per non parlare di darvi un peso appropriato, il fatto che L'ECONOMIA REALE E' CIO' CHE CONTA. Questa negligenza viene mostrata dalla bizzarra "legge di Mosler", che presuppone che tutta la spesa può essere utile per decreto, indipendentemente dal fatto che tale spesa si possa tradurre in modo produttivo a vantaggio dell'economia reale o no. La miopia della MMT è dimostrata anche dagli aforismi "il banchiere del Monopoli" e "l'alchimista che non può rimanere a corto d'oro", che sminuiscono l'importanza degli impatti sull'economia reale.

• La MMT ignora le lezioni della storia nel suo compiacimento generale per quanto riguarda la posizione finanziaria degli Stati Uniti. Ancora una volta, viene prestata un'attenzione formale – "sì, dobbiamo essere responsabili", ecc. – ma le affermazioni principali della MMT cantano una melodia molto più disinvolta e sono quindi completamente sbagliate. Non dobbiamo pensare al governo degli Stati Uniti come un'entità onnipotente che è finanziariamente immortale. Dovremmo percepirlo per quello che è – un facilitatore di un impero sovraesteso, che ha compiuto una serie semi-allarmante di scelte di spesa improduttiva, con tutti i pericoli latenti che un tale profilo comporta.

Forrest Gump: "E questo è tutto quello che ho da dire."


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/