L'Ultimo Piano "Aggiusterà" l'Eurozona?

Poco dopo aver varcato la porta: "Draghi è intervenuto, al termine della sua prima seduta da presidente della Banca centrale europea, per illustrare la decisione della Bce, giunta a sorpresa, di tagliare i tassi d'interesse di un quarto di punto, a 1,25%." Tassi d'interesse artificiali, ancora una volta. Ricordate la cantilena precedente? "Inflazione nei prezzi al di sotto del 2%." Oggi l'inflazione nei prezzi ufficiale è al di sopra del 3%. Se davvero la stabilità fosse stato il primo dei pensieri di zio Mario, avrebbe aumentato i tassi d'interesse. Ma a quanto pare si parlava di "stabilità" dei suoi amichetti nelle banche e del progetto politico dell'Euro. Ora potete sventolare i fazzoletti bianchi e salutare l'Euro che cola a picco.
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di Frank Shostak


Lo scorso Giovedì 27 Ottobre i leader Europei hanno raggiunto un accordo per prendere dalle banche dell'eurozona una perdita del 50% sul valore nominale del loro debito Greco. I leader hanno altresì messo in atto un piano per costringere le banche a raccogliere nuovi capitali ed isolarli da potenziali default del debito sovrano.

Le banche devono soddisfare il 9% delle riserve di capitale entro il 30 Giugno 2012. Viene stimato che le esigenze di capitale di cui le banche hanno bisogno rimangono sui €106 miliardi.

I dirigenti dell'eurozona hanno inoltre deciso di espandere il fondo di salvataggio d'emergenza da $610 miliardi a $1.4 biliardi — suggerendo che potrebbe fornire garanzie per circa $1.4 biliardi di bond emessi da paesi come Spagna e Italia. Ma sarà questo nuovo piano ad impostare la piattaforma per una sana crescita economica nella zona euro?

Consigliamo che quello di cui si ha bisogno per impostare una piattaforma per una sana crescita economica è elevare il livello di capitale nell'economia globale, non solo nel settore bancario. La fonte fondamentale per l'aumento del capitale nell'economia è un bacino in espansione di risparmi reali.

Anche se non è possibile quantificare questo bacino, si è certi dei fattori che lo indeboliscono. Noi riteniamo che un fattore importante dietro l'attuale crisi economica dell'eurozona sia una politica monetaria espansiva passata e presente.

Per esempio, dopo essersi posizionato al 7% nel Luglio del 2007, il tasso annuale di crescita dello stato patrimoniale (pompaggio monetario) della Banca Centrale Europea (BCE) è balzato al 53% nel Gennaio del 2009. In risposta a ciò, il tasso annuale di crescita dell'AMS nella zona euro è salito dallo 0,3% di Luglio 2008 al 15,8% di Agosto 2009. Anche la politica dei tassi di interesse della BCE è stato ridotta dal 4,25% del Settembre 2008 al 1% del Maggio 2009. E' stata mantenuta all'1% fino al Marzo del 2011.

Noi riteniamo che questo atteggiamento monetario espansivo e questa politica dei tassi di interesse, abbia contribuito ad una enorme e cattiva allocazione dei risparmi reali in un ambiente già distorto creato da precedenti politiche sconsiderate. Invece di essere impiegati per generare ricchezza reale e quindi rafforzamento della base di capitale, i risparmi reali sono stati sperperati dalle varie attività in bolla emerse sulle spalle delle politiche espansive.




Le grandi spese di governo ed il conseguente enorme debito come percentuale del PIL sono altri fattori alla base dei danni inflitti al bacino dei risparmi reali, che a sua volta ha indebolito il processo di formazione del capitale. Così, in Germania, il debito pubblico in percentuale del PIL era pari all'83% nel 2010 contro il 74% nel 2009. In Francia, la percentuale era pari all'82% lo scorso anno contro il 79% nel 2009. In paesi come la Grecia e l'Italia, la percentuale ha manifestato una tendenza al rialzo. In Grecia il debito pubblico in percentuale del PIL era al 160% nel 2011 rispetto al 130% nel 2009. In Italia il dato era pari al 120% contro il 116%.




Nel frattempo la BCE ha segnalato il 6 Ottobre che l'inasprimento degli standard di credito per le banche dell'eurozona era salito significativamente nel terzo quadrimestre. Il sedici percento delle banche ha detto che ha inasprito i termini di prestito, rispetto al 2 percento del secondo quadrimestre.

Inoltre, secondo un sondaggio di Bloomberg, le banche in tutta l'eurozona hanno annunciato che taglieranno più di €775 miliardi dai loro bilanci nei prossimi due anni per raggiungere il 9% dei requisiti patrimoniali. Alcuni esperti sono del parere che la riduzione della leva bancaria potrebbe raggiungere i €5 biliardi nei prossimi tre/cinque anni.

I responsabili politici e la maggior parte degli economisti mainstream preferirebbero, tuttavia, che la ricapitalizzazione delle banche avvenisse senza un processo di sdebitamento, che essi considerano come un male per l'economia.



Perché il Pensiero Popolare si Oppone alla Riduzione della Leva

Può essere riassunta col seguente esempio, l'opinione popolare per cui la riduzione della leva è danno per l'economia.

Prendete ad esempio una società X, che ha un capitale di $200. La società prende in prestito $800 e acquista un asset del valore di $1,000. In questo esempio possiamo dire che la società X ha una leva di 5. Vale a dire che il patrimonio netto di $200 rappresenta 1/5 dell'asset da $1,000. Se il valore dell'asset scende del 10%, cioè, a $900 dato il debito di $800, ciò implica una diminuzione del capitale o patrimonio netto a $100 — o 1/9 dell'asset da $900, alzando la leva da 5 a 9 e rendendo la società X meno solvente.

Supponiamo ora che l'azienda X abbia deciso di ridurre la leva finanziaria e abbassare la leva a 5 (in questo modo, la società diventerà più solvente). Per raggiungere questo obiettivo, la società X vende asset per $400 e riduce il suo debito di $400. Di conseguenza la società X avrà ora $500 in asset, $100 in azioni e $400 di debito: la leva è ora di nuovo a 5. Ma se molte aziende cercano di abbassare la loro leva, allora c'è il rischio che il valore degli asset calerà. Se, per esempio, il valore degli asset della società X scende del 10% a $450, allora, dato il valore del debito di $400, il patrimonio netto scende a 50$ il che implica che la leva finanziaria risalga a 9.

Da ciò possiamo concludere che una pressione sulle banche Europee per sostenere il capitale potrebbe costringerle a tagliare gli asset. Tuttavia, tagliando i prestiti — tagliando i loro asset — le banche stanno costringendo i vari debitori a vendere i loro beni per evitare l'insolvenza. Di conseguenza ciò mette in moto una deflazione nei prezzi degli asset. Ciò a sua volta abbassa le garanzie collaterali del debitore e fa in modo che le banche riducano ulteriormente i loro prestiti, ecc.

Ne consegue che se tutte le istituzioni finanziarie stanno facendo la stessa cosa (cercando di sistemare i propri bilanci), potrebbero guidare verso il basso i prezzi degli asset, che per un dato debito ridurrà il loro patrimonio netto ed aumenterà la loro leva, o le renderà meno solventi. Questo è il paradosso della riduzione della leva (o sdebitamento). Se questo processo non viene arrestato in tempo potrebbe portare ad una crisi di liquidità ed a danneggiare seriamente l'economia reale, così si dice.

Ciò significa che gli eventuali effetti collaterali da una riduzione della leva, come una stretta del credito e la recessione economica, devono essere contrastati in modo aggressivo da parte delle autorità per mezzo di politiche monetarie espansive.



La Riduzione della Leva E' Davvero un Male per l'Economia?

E' vero che se ogni banca dovesse tentare di "aggiustare" il proprio bilancio, il risultato collettivo sarebbe disastroso per l'economia reale? Al contrario, regolando i loro bilanci in modo da riflettere le condizioni vere, le banche getterebbero le basi per una ripresa economica sostenuta. Dopo tutto, tagliando i loro prestiti, le banche limitano anche l'espansione del credito "dal nulla". E' questo tipo di credito che indebolisce i generatori di ricchezza e, quindi, porta ad un impoverimento economico.

Contrariamente ai sostenitori del "paradosso dello sdebitamento", possiamo solo concludere che se ogni banca dovesse mirare ad aggiustare il proprio bilancio, e nel processo limitare l'espansione del credito dal nulla, ciò getterebbe le basi per una sana ripresa economica.

Suggeriamo che la crisi della zona euro non avverrà a seguito di una riduzione della leva finanziaria in quanto tale, ma a causa dei danni inflitti al processo di formazione del capitale dalle politiche monetarie e fiscali espansive passate e presenti.

La riduzione della leva è solo un sintomo della ridotta capacità dell'economia di generare capitale. Quindi ogni tentativo di risolvere il sintomo risulta in un peggioramento delle cose. (Da notare di nuovo che in questo senso la riduzione della leva è una buona notizia per il processo di formazione del capitale in quanto riduce il credito inflazionistico e, quindi, il denaro dal nulla.)

Nel frattempo, una diminuzione del tasso annuale di crescita dell'AMS dell'eurozona dal 15,8% nell'Agosto 2008 al -0,3% nel Maggio di quest'anno sta gravemente indebolendo le varie attività in bolla. Suggeriamo che questa è una buona notizia per il processo di formazione del capitale e per i creatori di ricchezza.


Sosteniamo che questo declino nel momento di crescita dell'offerta di denaro sia depressivo per le varie attività in bolla, e ciò a sua volta si manifesta attraverso vari indicatori economici popolari.

Per esempio, gli ultimi dati mostrano che l'attività manifatturiera della zona euro si è indebolita ulteriormente ad Ottobre. L'indice di gestione degli acquisti (PMI) è sceso a 47,3 da 48,5 di Settembre. Nel mese di Ottobre dello scorso anno il PMI era pari a 54,6 — la nostra analisi monetaria prevede un ulteriore indebolimento del PMI della zona euro. Inoltre, il PMI nel settore dei servizi si è indebolito nel mese di Ottobre. L'indice è sceso a 47,2 da 48,8 di Settembre. Utilizzando il momento di crescita ritardato dell'AMS reale, possiamo suggerire che il PMI dei servizi rischia di indebolirsi ulteriormente.




Abbiamo il sospetto che — a causa di un ulteriore calo dell'attività economica, cioè, il bust delle attività in bolla — i responsabili politici potrebbero impiegare vari programmi per arrestare la loro fine. Per esempio, l'utilizzo del fondo di salvataggio d'emergenza sta per indebolire i benefici di un calo nel momento di crescita di AMS. (I risparmi reali saranno deviati dalle attività generatrici di ricchezza verso il sostegno di attività in bolla ed improduttive.)

Inoltre, in risposta ad un indebolimento dell'attività economica, che abbiamo visto è una buona notizia per i generatori di ricchezza, la BCE dovrebbe alzare il suo ritmo di pompaggio monetario. Ciò ritarderà significativamente la ripresa economica. In effetti la BCE ha già alzato il ritmo di pompaggio. Il tasso annuale di crescita del bilancio della BCE è al 23% ad Ottobre rispetto al -9,5% del mese di Giugno.

Possiamo concludere che, mentre un calo nel momento di crescita dell'AMS dell'Euro è positivo per il processo di formazione del capitale, la probabile intromissione della banca centrale per contrastare il bust delle attività in bolla rischia di peggiorare le cose per quanto riguarda il processo di formazione del capitale stesso.

Anche in questo caso, riteniamo che la crisi attuale è dovuta alle politiche monetarie e fiscali espansive passate e presenti. Suggeriamo inoltre che, data la gravità della crisi, ciò aumenta la probabilità che il bacino dei risparmi reali venga gravemente danneggiato. Ciò significa che per risolvere il problema dell'eurozona bisogna affrontare i fattori che indeboliscono questo bacino.

Quindi, una politica che sostiene una posizione monetaria e fiscale più ristretta getterà le basi necessarie per un accumulo di capitale e metterà in moto una solida espansione economica. Ovviamente una posizione più ristretta spazzerà via le varie attività in bolla che sono emerse sulle spalle delle politiche espansive.

Maggiore è la percentuale di queste attività, più grave sarà il bust economico. Il bust è comunque una cosa buona, perché offre più spazio per i generatori di ricchezza affinché facciano funzionare le cose.

Tuttavia, siamo dubbiosi che i politici della zona euro consentiranno un'adeguata pulizia — in realtà, essi hanno affermato che la riduzione della leva finanziaria delle banche deve essere contrastata. Abbiamo visto che la riduzione della leva finanziaria è un bene per la generazione di ricchezza, e quindi pensiamo che l'ultimo piano della zona euro non produrrà risultati significativi.



Sintesi e Conclusione

La scorsa settimana i leader Europei hanno raggiunto un accordo per le banche dell'eurozona per prendere una perdita del 50% sul valore nominale del loro debito Greco. I leader hanno inoltre formulato un piano per la ricapitalizzazione delle banche. Inoltre, i responsabili politici hanno deciso di ampliare il fondo di salvataggio d'emergenza a $1.4 biliardi dai $610 miliardi. Suggeriamo che quello di cui si ha bisogno per aggiustare la zona euro non è solo il rafforzamento delle basi patrimoniali delle banche, ma il rafforzamento della base patrimoniale della zona euro nel suo complesso. I responsabili politici insistono sul fatto che la ricapitalizzazione delle banche deve avvenire senza un processo di riduzione della leva finanziaria, che essi vedono come un male per l'economia. Ciò significa che le autorità contrasteranno aggressivamente eventuali effetti collaterali derivati dalla riduzione della leva finanziaria, come una crisi del credito o una recessione economica. Suggeriamo che, al contrario, la riduzione della leva finanziaria è necessaria per ripulire il sistema e porre le basi per una solida espansione economica. In realtà, qualsiasi politica volta a contrastare il processo di riduzione della leva finanziaria non farà altro che far peggiorare le cose.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/