Il Clone di Bernanke: Sarah Raskin Dice "Fidatevi di Noi." #2

Seconda Parte.

Qui il link alla Prima Parte.






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di Gary North

Un elemento essenziale di una buona politica monetaria è una comunicazione efficace. In una società democratica, le banche centrali hanno la responsabilità di spiegare chiaramente e completamente le loro decisioni politiche. Una buona comunicazione è essenziale anche per rafforzare l'efficacia della politica monetaria. Le aspettative per il futuro giocano un ruolo chiave nel processo decisionale di famiglie ed imprese: quanto spendere, risparmiare, lavorare, investire, o assumere. Inoltre, quando i partecipanti al mercato finanziario capiscono come la banca centrale probabilmente reagirà alle informazioni in entrata, i prezzi degli asset possono aggiustarsi in modo tale da rafforzare le azioni attese dalla strategia della banca centrale e da sostenere così gli obiettivi della banca centrale. Infine, una chiara comunicazione può contribuire ad ancorare le aspettative a lungo termine della gente sull'inflazione e, quindi, a migliorare la misura in cui la banca centrale può intraprendere azioni forti per promuovere la creazione di posti di lavoro in un contesto di stabilità dei prezzi.

Mi chiedo:

1. Perché la FED non è stata trasparente prima?
2. Che cosa è cambiato?
3. Quando?
4. Perché?

"Con il tasso dei fondi federali soppresso dal suo limite inferiore, una comunicazione efficace con il pubblico è diventata più importante che mai". Perché? Il tasso dei FedFunds non è cambiato da oltre due anni. Cosa c'è di nuovo? Su questo punto, niente.

Sin dal Dicembre 2008, il FOMC ha fornito una guida condizionata per il probabile percorso del tasso dei fondi federali. Da Marzo 2009 a Giugno 2011, la guida del Committee ha indicato che i livelli eccezionalmente bassi del tasso dei fondi federali avrebbero potuto essere garantiti "per un periodo prolungato". Nel mese di Agosto, abbiamo deciso di essere più precisi sui tempi, e le nostre due dichiarazioni più recenti hanno indicato che "le condizioni economiche -- tra cui i bassi tassi di utilizzo delle risorse ed una prospettiva di inflazione contenuta nel medio periodo -- sono tali da giustificare livelli eccezionalmente bassi per il tasso dei fondi federali, almeno fino alla metà del 2013. "

Questo è un classico! L'aumento delle riserve in eccesso delle banche è la causa al 100% del basso tasso dei FedFunds. Le banche non prendono in prestito le une dalle altre, perché hanno un sacco di riserve. La FED non ha voce in capitolo se non quella di accusare le banche di mantenere le riserve in eccesso presso la FED. Eppure, la FED si prende il merito della politica d'investimento ("noi non presteremo più") delle banche.

Questa guida può fornire una politica monetaria accomodante portando gli investitori ad aspettarsi un lungo periodo di bassi tassi di interesse. Come ho osservato in precedenza, un movimento al ribasso nell'andamento previsto del tasso dei fondi federali è associato ad una riduzione dei tassi di interesse a lungo termine e genera un notevole stimolo per la spesa al consumo e quella delle imprese. Le simulazioni del modello FRB/US ed altre prove suggeriscono che questa guida può essere un potente strumento di politica monetaria.

E' una guida risicata. La FED sta lì. Il tasso dei FedFunds non si muove.

Poi, chiama "gli acquisti di asset" inflazione monetaria.

Sin dalla fine del 2008, il FOMC si è impegnato in due turni di grandi acquisti di asset (LSAP). Il primo ciclo di LSAP ha coinvolto acquisti per circa $1.4 biliardi di titoli garantiti da ipoteca (MBS) e di titoli di debito, e circa $300 miliardi di titoli a lungo termine del Tesoro; tali acquisti sono stati eseguiti nel corso del 2009 e nel primo trimestre del 2010. Il secondo giro di LSAP -- spesso indicato come QE2 -- ha coinvolto altri $600 miliardi di acquisti di titoli a lungo termine del Tesoro ed è stato completato alla fine del mese di giugno di quest'anno.

Con l'acquisto di titoli a lungo termine sul mercato aperto, la Federal Reserve può esercitare una pressione al ribasso sui rendimenti a lungo termine, riducendo i tassi di indebitamento privato ed aumentando la ricchezza delle famiglie. Di conseguenza, proprio come le politiche monetarie convenzionali, il LSAP contribuisce a rafforzare la spesa dei consumatori, gli investimenti delle imprese e le esportazioni nette. E il conseguente aumento della domanda aggregata contribuisce a generare un forte ritmo di creazione di occupazione.

Questi acquisti di asset erano salvataggi delle grandi banche. Erano anche finanziamenti del Tesoro atti a nazionalizzare unilateralmente i mercati ipotecari, operazione compiuta tre anni fa da Hank Paulson.

Poi parla dell'operazione twist.

Questo programma di estensione della maturazione -- chiamato da alcuni come Operazione Twist -- dovrebbero esercitare una pressione al ribasso sui tassi di interesse a lungo termine e contribuire a rendere le condizioni finanziarie più accomodanti, sostenendo in tal modo una ripresa economica più forte. Infatti, un recente lavoro di un economista presso la Federal Reserve Bank di San Francisco, suggerisce che una politica simile messa in atto nel 1961 ebbe effetti sui tassi di interesse a lungo termine che erano più o meno paragonabili a quelli del QE2.

Quindi, lei invoca una politica di 50 anni fa in un anno in cui non c'era recessione. Ecco la borsa di studio della FED per voi!

Un'altra azione politica significativa presa nella riunione del FOMC della scorsa settimana è che i pagamenti di capitale di titoli di agenzie in nostro possesso saranno ora reinvestiti in titoli garantiti da ipoteca piuttosto che in titoli del Tesoro. Il nostro annuncio sembra aver avuto successo nel ridurre il differenziale tra i tassi dei MBS ed i titoli del Tesoro (con scadenze simili). Questo spread si era ampliato notevolmente sin dall'inizio di quest'anno, e la continuazione di tale tendenza avrebbe potuto spingere verso l'alto i tassi dei mutui e colpire negativamente il settore immobiliare.

I tassi ipotecari sono bassi. Potrei prendere questo sussidio: pagamenti mensili ridotti. Ma l'economia arranca. Come cambierebbe ciò qualora io sovvenzionassi me stesso?

Poi lei dice che pensa che la politica per cui ha votato è una buona politica. Mi chiedo: E allora?

A mio giudizio, l'implementazione da parte della Federal Reserve dei nostri strumenti strategici è stata completamente adeguato nel promuovere la massima occupazione e la stabilità dei prezzi.

E' stato saggio? Lei dice che non potremo mai saperlo con certezza. Nessuno può. Soprattutto i critici della FED.

Idealmente, le decisioni di tale politica avrebbero dovuto essere accompagnate da precise informazioni quantitative circa gli effetti di ogni strumento. In realtà, tuttavia, gli effetti stimati delle azioni del FOMC sono soggette a considerevole incertezza. Tale incertezza è in ogni momento intrinseca alle politiche monetarie del mondo reale, ma è particolarmente rilevante in circostanze in cui la portata delle politiche monetarie convenzionali è limitata dal tasso dei fondi federali a zero, lasciando gli strumenti non convenzionali come unico mezzo per fornire una politica monetaria accomodante.

Quindi, dovremmo credere che una decisione presa da burocrati stipendiati era meglio del processo di allocazione del capitale nel libero mercato. E perché mai?

Poi continua: "Anche se questi strumenti di politica monetaria sono riusciti a spingere in basso i tassi di interesse per tutte le scadenze" -- non ci sono prove che la politica monetaria abbia fatto questo -- "la grandezza della trasmissione alla crescita economica e all'occupazione è stata un po' più attutita di quanto mi si sarei aspettata." Un po' più attutita? E' stata invisibile! "In effetti, sembra plausibile che l'efficacia dei nostri strumenti strategici sia stata attenuata da una serie di insoliti fattori persistenti, tra cui un eccesso di offerta di immobili ed un accesso al credito compromesso per molte famiglie e piccole imprese." In breve, non ha funzionato niente.

E continua: "In circostanze normali" -- ma questa è la peggiore recessione sin dal 1930-1933, vale a dire, anomala per un guasto -- "l'edilizia residenziale è un settore dell'economia di interesse sensibile che ha svolto un ruolo importante nel contribuire alle precedenti riprese economiche -- soprattutto la ripresa vivace che ha avuto seguito dopo il drastico ridimensionamento nel 1981 e nel 1982". Ma nel 1981-1982, sotto Volcker, la politica monetaria della FED fu ristretta -- il contrario delle politiche della FED di oggi. "In seguito allo scoppio della bolla immobiliare" -- che è stata causata dalle politiche della FED sotto Greenspan -- "il settore immobiliare è rimasto estremamente debole. In effetti, c'è un'offerta eccessiva di abitazioni che sembra destinata a diminuire solo gradualmente, nonostante il basso livello dei tassi ipotecari. Così, in questo settore cruciale, si può sostenere che i bassi tassi di interesse non hanno portato ad una maggiore attività nello stesso modo che ci si sarebbe aspettato durante riprese più usuali."

In breve, il mercato immobiliare arranca e non mostra alcun segno di ripresa.

La spesa al consumo è inoltre contenuta dall'eccesso di offerta di immobili, che ha esercitato una pressione al ribasso per il valore degli home equity e per la ricchezza delle famiglie. Una parte considerevole dei proprietari di case ha ora patrimonio immobiliare netto negativo ed è effettivamente incapace di rifinanziarlo a tassi ipotecari storicamente bassi. Molti altri hanno visto un drastico calo nel valore delle loro case, che in genere fungono da garanzia per linee di credito o secondi mutui.

Allora quale possibile beneficio può portare l'operazione twist? Se i proprietari di case non hanno quote di capitale, non possono rifinanziare ai nuovi e più bassi tassi.

Il lento progresso nella riparazione e nella ristrutturazione dei bilanci delle famiglie potrebbe anche abbassare la normale risposta della spesa al consumo verso un declino nei tassi di interesse di mercato. In particolare, i creditori continuano a mantenere termini e standard relativamente limitati sulle carte di credito e, in misura minore, su altri prestiti al consumo. Di conseguenza, molte famiglie potrebbero non essere in grado di sfruttare i bassi tassi per i prestiti che sono a disposizione di coloro che hanno un alto valore netto ed incontaminato nel rating di credito.

Sì, sì, sì: è per questo che le politiche della FED non hanno avuto alcun effetto visibile. I proprietari di immobili il cui debito ipotecario è superiore al valore di mercato delle loro case rimarranno così fino a quando il mercato immobiliare non si riprenderà. Non mostra segni di recupero. La signora Raskin non suggerisce il contrario.

"Molte piccole imprese pare inoltre che affrontino ostacoli insoliti per ottenere il credito". Non c'è assolutamente alcuna prova di ciò. Il NFIB continua a segnalare che i piccoli imprenditori hanno tutto il credito che vogliono. Non vogliono credito. Vogliono una ripresa. L'indagine NFIB di Settembre segnala questo:

Il 4% ha riferito come il finanziamento sia il loro primo problema finanziario. Così, per la stragrande maggioranza, "l'offerta di credito" non è un problema. Il 93% ha riferito che tutte le sue esigenze di credito sono state soddisfatte o che non era interessato al prestito. Il 7% ha riferito che non tutte le sue esigenze di credito sono state soddisfatte (il record negativo è del 4%), ed il 50% ha dichiarato che non voleva un prestito (il 15% non ha risposto alla domanda, presumibilmente non era neanche interessato al prestito). Il 25% dei proprietari ha riportato che le vendite deboli hanno continuato ad essere il loro problema finanziario principale, quindi non possono essere "pagati" nuovi investimenti in nuove attrezzature o in nuovi lavoratori, generando abbastanza guadagni aggiuntivi per ripagare il prestito necessario per finanziare l'investimento.

Ma la signora Raskin va comunque avanti: "Se i tempi fossero più noramali, ci si aspetterebbe una trasmissione uniforme in cui i bassi tassi di interesse alimenterebbero l'espansione del credito che sarebbero utilizzata per finanziare le paghe in espansione, gli investimenti di capitale, le scorte, ed altre spese operazionali a breve termine." Se i tempi fossero normali, la FED non sarebbe in modalità tartaruga, accovacciandosi di fronte alle critiche e allo scetticismo. La signora Raskin avrebbe dato discorsi con sorrisi e nessuna a pié pagina.

Tuttavia, l'ultimo Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Practices della Federal Reserve, che è stato compilato nel mese di Luglio, ha indicato che, sebbene le banche locali hanno continuato a facilitare gli standard sui loro prestiti commerciali e industriali, la frazione netta che riscontra facilitazioni su tali prestiti per le piccole imprese (quelle con un fatturato annuo di meno di $50 miliardi) è rimasta bassa ed era ben inferiore a quella dei prestiti alle grandi imprese ed alle medie imprese.

Poi aggiunge più disinformazione. "Nella sua indagine di Agosto, il National Federation of Independent Businesses ha riportato un notevole aumento nella proporzione delle piccole imprese che dicono come sia diventato difficile ottenere il credito." Al contrario, le piccole imprese dicono che possono ottenere tutto il credito che vogliono. Non ne vogliono. "Queste imprese non solo si aspettano che il credito diventi più ristretto nei prossimi mesi, ma -- come altre aziende -- sono diventate nettamente più pessimiste sulle prospettive economiche più ampie."

Solo per la cronaca, anch'io.

"Infine, e forse più in generale, vale la pena osservare che la crisi finanziaria ha indebolito la ricchezza di molti americani. Le famiglie a basso e medio reddito sono entrate nella recessione con poco tampone finanziario contro gli effetti negativi dei tagli salariali, della perdita del lavoro, e della riduzione del valore delle case ." Lo sapevamo. La FED non ha cambiato tutto ciò. "In combinazione con la disoccupazione diffusa, i prezzi in discesa di immobili ed azioni e l'aumento dei tassi di insolvenze per i mutui, dei pignoramenti e delle bancarotte, gli asset di molte famiglie Americane sono stati significativamente erosi. L'effetto di questi sviluppi potrebbe attenuare il rilancio dei modelli di normale consumo che sarebbero altrimenti in grado di dettare un aumento della domanda al consumo e della crescita. " Allora, cosa c'è di nuovo?

Qual è la soluzione? Maggiore espansione monetaria, naturalmente.

Anche se l'efficacia della solita politica monetaria viene attenuata dai fattori che ho menzionato, tale conclusione non dovrebbe essere interpretata come un fallimento della probabile implementazione di maggiore espansione monetaria. Infatti, potrebbe essere esattamente l'opposto -- e cioè che nelle circostanze attuali venga garantita una politica accomodante addizionale.

Possiamo essere sicuri che Mrs. Raskin voterà con Bernanke.

Possiamo fidarci di loro!

I miei colleghi del FOMC ed io ci siamo ritrovati di recente ad affrontare decisioni complesse sull'uso di strumenti non convenzionali in condizioni economiche e finanziarie straordinarie. E mentre non tutti potremmo essere d'accordo su ogni decisione, credo che la gente possa avere un grado molto elevato di fiducia nell'integrità fondamentale e nella solidità del nostro processo decisionale.

Il suo messaggio: Fidatevi di noi. Sappiamo quello che stiamo facendo. "Quando i miei colleghi ed io stiamo facendo correttamente il nostro lavoro, non siamo né falchi nè colombe ma gufi -- cioè, stiamo cercando di essere più saggi possibile nel mettere in campo tutti gli strumenti che abbiamo per adempiere al nostro mandato".

Domanda: Come dovremmo chiamarli visto che non stanno facendo il loro lavoro correttamente? Che ne dite di dodò?

Infine, alla luce delle difficoltà economiche che sta affrontando la nostra nazione, voglio sottolineare che la Federal Reserve è impegnata a fare tutto il possibile per promuovere la massima occupazione nel contesto di una stabilità dei prezzi.

La signora Raskin ha fatto il proprio lavoro da yeoman. Ha fatto eco a Bernanke. Ha imitato lo stile di Bernanke. Ha decantato il mantra della FED: "promuovere la massima occupazione, nel contesto di una stabilità dei prezzi".

Morale della storia: l'economia è debole e diventa sempre più debole. I discorsi dei membri del Consiglio rispecchiano l'economia.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/