Default per I Bond Federali

"Nonostante i default del 1934, 1968 e 1971, i mercati mondiali sono sempre stati disposti a comprare il debito del Tesoro e pertanto a finanziare la spesa a deficit del governo. Se questi grandi default non hanno fatto diminuire l'appetito degli investitori per le obbligazioni statunitensi, non vedo perché il default ad Agosto per una piccola quantità di debito possa causare grandi cambiamenti. Se il governo va in default per il suo debito ora, le conseguenza a breve termine saranno indubbiamente dolorose. La perdita del suo rating AAA aumenterà il costo di emissione di nuovo debito (è per caso una cosa cattiva?); costi più alti per i prestiti assicureranno che il governo non possa continuare le vecchie politiche di spesa; i budget dovranno essere bilanciati, quindi nel lungo termine, si spera che il governo torni ad una politica sensata." ~ Ron Paul
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di Robert P. Murphy


Ron Paul ha di recente fatto (un altro) colpo tra i sapientoni economici suggerendo che il Tesoro cancelli semplicemente i 1,6$ trilioni di suo debito posseduto dalla Federal Reserve. Molti critici di vecchia data di Paul hanno considerato la poposta come sconsiderata ed hanno detto che era un'ulteriore prova che Paul non capisce i mercati finanziari. Tuttavia Paul ha ricevuto lodi inaspettate dall'economisa progressista Dean Baker.

Nell'attuale articolo spiegherò le basi della proposta del Dr. Paul. E' difficile dire quale sarà il suo impatto ultimo se attuata, perché l'analisi dipende dalle nostre affermazioni. Anche così, possiamo abbozzare alcune delle principali considerazioni per costruire come minimo un modello per valutare il suo suggerimento.



La Proposta Modesta di Ron Paul

Al minuto 10:00 di questa intervista radiofonica con Jan Mickelson, Paul dice che una soluzione rapida per le negoziazioni in stallo sul tetto del debito è che il Tesoro cancelli semplicemente i circa 1,6$ trilioni di suoi titoli attualmente a bilancio della Federal Reserve. Ciò ridurrebbe immediatamente il debito federale dello stesso ammontare, in modo che il segretario del Tesoro Geithner possa continuare ad osservare gli obblighi finanziari del governo anche senza un innnalzamento approvato dal Congresso del tetto del debito.

Paul dice che questa cancellazione del debito è accettabile perché la FED ha semplicemente stampato denaro dal nulla per comprare i bond, in primo luogo. In altre parole, non è come se il Tesoro si stesse tirando indietro dai suoi debiti posseduti da investitori operosi e frugali.

Inoltre, Paul menziona brevemente che la mossa neutralizzerebbe il potere della FED col tempo. Dopo tutto, le esemplari "Operazioni di mercato aperto", mediante le quali le moderne banche centrali conducono la politica monetaria, sono utilizzate per comprare e vendere il debito del governo. Se la Federal Reserve non potesse più fidarsi che il Tesoro onorerà il suo debito una volta che la FED lo ha acquisito, allora l'intera impresa del sistema bancario centrale degli Stati Uniti potrebbe essere compromessa. Per Ron Paul, ovviamente, questa proposta è una virtù.



Le Critiche

Come al solito, la maggior parte dei sapientoni hanno pensato che l'idea di Ron Paul fosse assurda. Greg Mankiw ha pensato che fosse un'idea "folle" poiché equivale ad uno stratagemma contabile che innalza effettivamente il tetto del debito di 1,6$ trilioni senza darsi pena di votarlo, mentre Karl Denninger ha pensato che fosse un appoggio alla "stampa di denaro" e che fosse "funzionalmente simile alla svalutazione dell'oro [...] di FDR".

La prima cosa da notare è che Mankiw e Denninger non possono entrambi avere ragione: l'idea di Ron Paul non può simultaneamente essere uno stratagemma contabile ed una politica inflazionistica selvaggia che distrugge il dollaro. Anche se fosse così, lasciatemi spiegare i loro punti di vista (differenti).

Mankiw tratta la Federal Reserve come un appendice del governo federale (i puristi obietteranno giustamente alla sua classificazione, perché in realtà la FED è un'entità quasi-privata con azionisti privati). Pertanto, se il Tesoro deve del denaro alla FED, sta fondamentalmente dicendo che il governo deve a se stesso 1,6$ trilioni, che è equivalente a dire che il governo non deve nulla a se stesso.

Tuttavia, l'effetto pratico di quasta cancellazione — secondo Mankiw — è che il Tesoro libererebbe 1,6$ trilioni dall'attuale limite legale di debito totale. In altre parole, se contiamo i 1,6$ trilioni di debito del Tesoro attualmente a bilancio della FED, allora Geithner è già fuori dai giochi e non può prendere in prestito ulteriore denaro. Ma se dichiariamo improvvisamente che i 1,6$ trilioni non sono più un debito valido, allora Geithner può andare sui mercati e prendere in prestito altri 1,6$ trilioni da nuovi creditori. La mossa sarebbe equivalente, pertanto, al Congresso che innalza l'attuale tetto del debito da 14,3$ trilioni a 15,9$ trilioni.

Dall'altra parte. Denninger sostiene che la mossa sarebbe peggiore di un trucco contabile — sarebbe una dura svalutazione del dollaro. Sebbene non abbia spiegato chiaramente perché accadrebbe ciò, penso che Denninger ha in mente quanto segue: quando la FED inizialmente ha acquisito i suoi enormi possedimenti di debito del Tesoro, ha creato nuove riserve. Attualmente, le banche non stanno garantendo nuovi prestiti basati su queste riserve, nel modo descritto dai libri di testo d'economia. Ecco perché le "riserve in eccesso" sono salite fino all'inverosimile sin da quando iniziò la crisi finanziaria nel 2008:




Quello che Denninger (ed altri critici che mettono in guardia dalla proposta "iperinflazionistica" di Paul) ha presumibilmente in mente è che gli investitori continuano ad avere fiducia nel dollaro degli Stati Uniti perché credono che Ben Bernanke drenerà queste riserve in eccesso dal sistema finanziario quando ne avrà bisogno. In altre parole, una volta che i prezzi al consumo inizieranno a salire ad un ritmo allarmante, Bernanke avrà bisogno di restringere la politica monetaria.

Il metodo standard che Bernanke adotterebbe per disfarsi dei suoi interventi straordinari sarebbe letteralmente di invertirli. Cioè, rivenderebbe gli enormi possedimenti di debito del Tesoro nelle mani dell persone ed agendo in questo modo le riserve in eccesso si restringerebbero verso il loro valore nominale (vicino allo zero). A questo punto le banche commerciali sarebbero incapaci (a causa dei requisiti di riserva) di creare trilioni di nuovi dollari con nuovi prestiti, ed il dollaro sarebbe risparmiato.

Ora vediamo il potenziale problema dell'idea di Ron Paul. Se la FED non avesse più i 1,6$ trilioni in titoli del Tesoro, allora non sarebbe in grado di convincere le persone nel settore privato a scrivere assegni alla Federal Reserve in cambio dei suoi asset. Pertanto, la FED non sarebbe in grado di drenare le riserve in eccesso dal sistema.



Possibili Difese di Ron Paul

Non ho sentito il Dr. Paul riferirsi nello specifico a nessuna di queste critiche, ma ecco come potrebbe agire:

In risposta a Mankiw, Paul potrebbe rispodnere che si, il suo suggerimento è un trucco per evitare l'aspra battaglia del tetto del debito e questo è esattamente il punto. Se qualcuno pensa che siamo attualmente su una possibile vincita dei Repubblicani per tagliare enormemente la spesa, allora il consiglio di Paul fornirebbe ai fan della spesa a deficit una comoda via d'uscita.

Tuttavia, Ron Paul ha pubblicamente detto che pensa che la leadership Repubblicana cederà ed innalzerà il tetto del debito. Inoltre, nonostante la loro dura retorica, i Repubblicani in realtà non ostacoleranno la rapida espansione del debito federale. Anche se si volesse minimizzare la crescita del debito, non è chiaro se la proposta di Ron Paul sia peggiore di quello che accadrebbe altrimenti.

Oltre a ciò, lo scopo reale di Ron Paul qui è quello di indebolire la FED. Credo stia offrendo ai legislatori questo suo consiglio come un modo per uscire dal loro attuale impasse, quando non si sognerebbero di eliminare la FED in un modo simile in altre circostanze. Come al solito, l'obiettivo ultimo qui è probabilmente educare la gente piuttosto che ottenere una particolare vittoria. Paul stesso dice nell'intervista linkata sopra che il Tesoro in realtà non farà quello che lui sta suggerendo. Ma ovviamente parlare apertamente di qualcosa tanto "radicale" quanto cancellare i possedimenti del Tesoro, lo aiuta nel suo obiettivo a lungo termine di indebolimento (o perfino abolizione) della FED.

In risposta a Denninger e ad altri che si preoccupano che la proposta indebolirebbe il dollaro, vorrei di nuovo dire che si dovrebbero specificare le alternative. Personalmente penso che quelle riserve si trovano nel sistema bancario per restarci, proprio come non ho mai creduto che le truppe degli Stati Uniti sarebbero state inviate "temporaneamente" in Afghanistan ed in Iraq per affrontare l'emergenza terrorista. Anche se prendiamo Bernanke sulla parola, ho sottolineato altrove che nel caso di una nuova crisi — dove i tassi d'interesse schizzano su e le riserve iniziano a fuoriuscire nel sistema — gli asset della FED ne risentiranno comunque. In altre parole, quelli che sono attualmente 1.6$ trilioni in debito del Tesoro potrebbero crollare ad una frazione di questa somma nel caso di una crisi del dollaro.

Alla luce delle considerazioni precedenti, potrei difendere i punti di vista di Ron Paul in questo modo: "Sicuro, è possibile che ci sarà un calo del potere d'acquisto del dollaro nei prossimi anni. La mia proposta non lo evita, ma indovinate un pò? Questo calo è inevitabile. La vera inflazione è avvenuta quando Bernanke ha creato più di un trilione di dollari dal nulla. Una volta che li ha dati ai grandi banchieri, e nel processo ha finanziato molti degli enormi deficit del governo, questa mossa è stato un fait accompli. Come minimo, con la cancellazione di quei titoli, rendiamo difficile per la FED fare qualcosa di simile in futuro, mettendo in discussione le sue operazioni nel mercato aperto."

Infine, voglio sottolineare che avere il dollaro coperto dall'oro è qualitativamente diverso dall'averlo "coperto" dagli IOU emessi dal governo federale. Le banconote della Federal Reserve (ed i depositi elettronici bancari con la FED) sono a corso legale ed abbiamo davvero una valuta fiat. Se si portano 20$ al Tesoro o alla FED, si hanno indietro due pezzi da 10$ o quattro da 5$, ma non danno nient'altro tranne dollari americani stessi.

Inoltre, riflettete un momento sull'assurdità di sostenere che il debito del Tesoro "copre" le riserve di dollari nel sistema finanziario. Supponiamo che qualcuno abbia una banconota da 100$, ma non è sicuro se la può considerare un asset. Lo rassicurerebbe sapere che da qualche parte nei caveau della Federal Reserve c'è un pezzo di carta emesso dal Tesoro degli USA che promette di pagare una banconota da 100$ in futuro?

In breve, se qualcuno pensa che il dollaro USA sia un asset senza valore, allora quella persona penserà anche che il debito del Tesoro USA è un asset senza valore, perché non è nient'altro che una promessa di pagare dollari USA più avanti nel tempo. Ciò non ha nulla a che fare col classico gold standard, in cui il portatore della valuta potrebbe scambiarla per un asset compeltamente differente, ovvero oro.



Un Improbabile Alleato

Sebbene le sue motivazioni siano decisamente differenti, Dean Baker ha difeso la proposta di Ron Paul. In modo da affrontare il problema delle riserve in eccesso e del loro potenziale di poter causare un'alta inflazione nei prezzi più avanti, Baker ha suggerito che la FED aumentasse semplicemente i requisiti di riserva.

In altre parole, piuttosto che eliminare le riserve in eccesso facendo vendere alla FED i suoi asset, Baker propone che la FED autorizzi le banche a mantenere una maggiore quantità di denaro nei caveau (o nelle riserve elettroniche a deposito con la FED) in modo da "coprire" i conti correnti dei clienti bancari. In questo modo, le banche non saranno in grado di accumulare un'enorme quantità di nuovi prestiti in cima alle riserve esistenti.

Ciò potrebbe e non potrebbe essere una buona soluzione nel grande schema delle cose, ma voglio evidenziare che è l'equivalente di rubare quel denaro dalle banche. Considerate la seguente analogia: supponiamo che il governo approvi una nuova legge che richiede a tutti i clienti bancari di mantenere sul conto corrente almeno 1,000$. Non importano le emergenze, alle persone non sarebbe permesso di lasciar scendere i propri conti al di sotto di 1,000$ in ogni momento, sotto la minaccia di una reclusione fino a dieci anni ed un'ernorme multa.

Una politica talmente oltraggiosa sarebbe simile a rubare 1,000$ da ogni cliente di banca in America. Per esempio, qualcuno che aveva un bilancio bancario di 1,300$ alla vigilia dell'annuncio, avrebbe effettivamente solo 300$ "nella banca" dopo l'annuncio. I 1,000$ a bilancio sarebbero inutili per la persona, eccetto se egli pensa che il governo potrebbe un giorno invertire la politica.

Un'analisi simile si può traslare alla nostra situazione bancaria attuale. I banchieri che siedono su 1$ trilione di riserve in eccesso lo stanno facendo consapevolmente. Hanno considerato i vari usi a cui potevano mettere queste riserve, ed hanno deciso che le avrebbero piuttosto mantenute parcheggiate alla FED, dove sono al sicuro, anche se guadagnano un ritorno irrisorio. Aumentare improvvisamente i requisiti di riserva sarebbe equivalente a sequestrare quel denaro. Nonostante il punto di vista che ognuno ha sui banchieri e come hanno ottenuto le riserve in primo luogo, forse tale sequestro è giustificato, ma non trattiamo la mossa come un aggiustamento tecnico nei parametri della politica.



Conclusione

La poposta di Ron Paul di cancellare il debito del Tesoro posseduto dalla Federal Reserve è un'idea intrigante. Che sia una soluzione intelligente ad una situazione critica, oppure una terribile idea che distruggerà il dollaro, dipende da come progettiamo la strada maestra dell'economia.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/