Come i banchieri hanno intrappolato Bernanke

Il duecentesimo post del blog credo sia d'obbligo dedicarlo ad Helicopter-Ben e le sue varie gatte da pelare. In questo passaggio Gary North ci spiega come le cariche della bacchetta magica in possesso della FED siano esaurite (rilasciare comunicati stampa, ma stiamo dando i numeri?).

Ora dopo aver dimostrato al mondo che anche le banche centrali hanno un certo amore per le tradizioni (girare la manovella della stampante...ops...ora si chiama più "garbatamente" quantitative easing), vediamo la situazione legata alle riserve in eccesso ed i probabili tassi negativi che potrebbero essere applicati a quest'ultime.
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di Gary North

Mi sono divertito lo scorso weekend a spese di Bernanke. Ho tradotto il suo discorso di Jackson Hole dal Keynesianismo accademico all'inglese (ed io in italiano, ndt). Ci ho aggiunto un pò di umorismo, perchè dr. B. non è quel tipo di persona che definirei sorridente quando si trova su un palco.

http://francescosimoncelli.blogspot.it/2010/09/una-traduzione-non-ufficiale-del.html

http://francescosimoncelli.blogspot.it/2010/09/una-traduzione-non-ufficiale-del_06.html

Nel suo discorso ha iniziato con l'encomio per quel bel lavoro che i banchieri centrali del mondo ed i politici hanno fatto per salvare l'economia nel 2008.

"In generale, quando il panico del 2008 ha fatto la sua comparsa minacciando le fondamenta dell'economia globale, il mondo ha raccolto la sfida con un significativo livello di cooperazione internazionale, nonostante le condizioni molto difficili ed i tempi molto stretti".

Possiamo prendere ciò tanto seriamente quanto gli auto-elogi dei capi della FEMA dopo Katrina. Tuttavia neanche questo è abbastanza vicino per rendere l'idea. Assomiglia più all'auto-elogio della USACE se descriverebbe le imposte. Forse dovremmo pensare a Greenspan come la USACE e Bernanke come la FEMA.

Il discorso era più lungo del normale. Ha dedicato meno tempo del normale ad elencare la storia di ciò che tutti sanno. Ha dedicato più tempo – circa metà del discorso – agli strumenti che la FED deve impiegare contro qulasiasi crisi finanziaria. Ha parlato di "ulteriori promesse di pagamento monetarie attraverso misure non convenzionali". Quali sono questi strumenti?

"Mi concentrerò qui su tre che sono stati parte di recenti analisi e discussioni nelle riunioni del FOMC:

1. condurre unlteriori acquisti di titoli a lungo termine;
2. modificare i comunicati della Commissione;
3. ridurre l'interesse pagato sulle riserve in eccesso."

Questi sono:

1. stampare denaro;
2. rilasciare più conferenze stampa;
3. smetterla di pagare interessi del tutto.

Il primo è il vero e provato metodo di tutte le banche centrali, tutte le volte. Si, ci sono nuovi sviluppi come lo scambio di debito del Tesoro al valore di facciata per asset tossici posseduti dalle grandi banche. Ma quando le cose si mettono male e devi pensare a salvarti, le banche centrali comprano asset con denaro fresco di creazione digitale.

La seconda sono conferenze stampa. Tutti lo sanno. Il fatto che egli menzioni ciò indica quante poche risorse la FED abbia.

Il tutto ci porta allo strumento #3.


RISERVE IN ECCESSO

La FED ha aumentato la base monetaria di circa 1,3$ trilioni nell'ottobre del 2008. Questo è stato il più grande aumento in un solo mese nella storia della FED. Nulla ci va vicino. La FED si trovava nella "modalità: panico". Raddoppiare la base monetaria in un mese avrebbe significato iperinflazione.

Ma niente è accaduto all'offerta di denaro totale. Questo perchè i banchieri hanno compensato l'acquisto depositando la maggior parte di questo nei loro conti delle riserve in eccesso alla FED. Il normale effetto del moltiplicatore monetario della riserva frazionaria non è scattato. Il nuovo denaro è stato per la maggior parte sterilizzato dalle banche commerciali.

La FED voleva che accadesse ciò. Questo è perchè il 6 ottobre ha inaugurato una nuova politica: pagare l'interesse alle banche sulle riserve in eccesso.

Questa strategia è stata pianificata per entrare in azione nel 2011. E' stata velocizzata a causa dell'emergenza.

Pagare l'interesse sulle riserve in eccesso ha dato ai banchieri un modo per proteggere i loro fondi senza rischi. Per due settimane la FED ha pagato lo 0,75% su queste riserve. Poi questo è stato calato allo 0,65% per due setimane, poi riaumentato all'1% per cinque settimane. Poi è stato tagliato allo 0,25% il 17 dicembre, dove è rimasto finora.

Ciò ha salvato l'economia da un'aumento nei prezzi al consumo di almeno il 100%, sin dal raddoppio della base monetaria ad ottobre. Con le riserve in eccesso in crescita, il moltiplicatore del denaro è caduto come mai prima: da poco più dell'1,5 al di sotto dell'1.

Ma questo compensamento ha anche prevenuto il famoso moltiplicatore Keynesiano dal funzionare con la sua magia fiduciosamente attesa. I due programmi di stimolo – uno con Bush e l'altro con Obama all'inizio del 2009 – hanno totalizzato circa 1,5$ trilioni. Si presumeva che ci sarebbe stato un boom nell'economia. L'amministrazione Obama recentemente aveva pronosticato "un'Estate di Ripresa" per il 2010. Sul Recovery Act si legge su una pagina:

"Non appena l'estate si riscalderà, sta diventando abbastanza chiaro che potrebbe essere la stagione più attiva quando la nostra economia si riprenderà. Ci sono progetti sovvenzionati dal Recovery Act che stanno guadagnando terreno in tutto il paese; stanno creando lavori di qualità per gli americani e per la crescita economica delle aziende, grandi e piccole.

Questa estate è sicuro che sarà un'Estate di Ripresa Economica".

Non è accaduto. Le riserve in eccesso lo hanno impedito. Le riserve in eccesso stanno impedendo tuttora che ciò possa accadere.


EXIT STRATEGY, R.I.P.

Il Ministero del Tesoro degli Stati Uniti ha una commissione per rinnovare il debito, il Treasury Borrowing Advisory Committee. I rappresentanti del mondo della finanza sono in questa commissione.

Il 4 novembre 2009 c'è stata una riunione della commisisone. Non sappiamo quale membro della commisisone abbia fatto questa relazione, ma ha sollevato il problema che sta affrontando la Federal Reserve: come evitare che i tassi d'interesse a lungo termine crescano dopo che l'economia ha iniziato la sua ripresa. La minaccia è questa: un collasso del mercato obbligazionario non legato al Tesoro. In breve, lo scoppio del mercato obbligazionario societario.

"La Commissione in seguito si è rivolta ad una relazione di uno dei suoi membri sulla verosimile possibilità di una exit strategy della Federal Reserve e le implicazioni risultanti da questa strategia nel programma del Tesoro sui prestiti.

Il membro della commissione ha iniziato col notare l'importanza dell'exit strategy per i mercati finanziari e le autorità fiscali. Veniva fatto notare che i tassi d'interesse vicino lo zero guidati dall'attuale politica della Federal Reserve stavano spingendo molte entità finanziarie, come i fondi delle pensioni, le compagnie d'assicurazione ed i sovvenzionamenti, ulteriormente fuori la curva dei rendimenti verso classi di asset più rischiosi e di lunga durata, in modo da guadagnare rendimenti maggiori. I titoli del Tesoro hanno beneficiato dal risultante incremento nella domanda, ma gli asset più rischiosi ne hanno beneficiato di più. Secondo il membro della commissione, il grande declino degli indici d'investimento, l'alto debito societario relativo ai buoni del Tesoro a 10 anni e gli attuali certificati ipotecari mostrano questo raggiungimento per i rendimenti. Un'argomento cruciale sarà l'impatto sulle classi di asset più rischiosi mentre i tassi di interesse si smuovono dallo zero".

Perchè i tassi di mercato si smuoverebbero dallo zero? Perchè la ripresa finalmente inizierebbe a girare. Le banche inizierebbero a prestare. La domanda per i prestiti crescerebbe.

"Il membro della commissione poi ha guardato alla probabile sequenza dell'exit strategy della Federal Reserve. Egli ha riconosciuto che la banca centrale si deve rivolgere all'incertezza ed alla fragilità della ripresa economica e alla dipendenza del mercato immobiliare dai bassi tassi. E' stato suggerito che la sequenza più probabile sarebbe il drenaggio delle riserve in eccesso dal sistema bancario, la cessazione del programma d'acquisto dei titoli grantiti da ipoteca, e solo in seguito l'accrescimento del tasso obiettivo dei fondi federali".

Abbiamo ora visto la riduzione dei titoli garantiti da ipoteca nel portafoglio della FED. La FED in seguito ha iniziato a comprare buoni del Tesoro in modo da prevenire il drenaggio delle riserve. Finora la exit strategy è in sospeso. E credo che rimarrà in sospeso.

Il problema della exit strategy rifiuta di svanire. Il 4 marzo un vicepresidente della Federal Reserve di New York ha offerto la sua valutazione:

"Quando i tempi richiederanno un rafforzamento della politica monetaria, la Federal Reserve si imbarcherà in un ciclo d'aumento come nessuno altro nella storia. Primo, questo ciclo avrà due linee strategiche, nelle quali il FOMC dovrà decidere sul sentiero dei suoi asset oltre al sentiero del tasso d'interesse a breve termine. Secondo, useremo strumenti per drenare le riserve che sono nuove e che dovranno essere implementate su una scala che la FED non ha mai provato. E terzo, saremo operanti in una struttura di interessi sulle riserve che non è stata pienamente testata nei mercati statunitensi.

Tutto ciò potrebbe sembrare rischioso. Tuttavia credo che la Federal Reserve è sistemata per minimizzare qualsiasi rischio coinvolto. Cosa più importante è che abbiamo lavorato duramente per assicurarci che avessimo tutti gli strumenti necessari per uscire e i membri del FOMC hanno iniziato a descrivere una strategia per usarli affinchè si possa essere cauti nell'affrontare diverse situazioni. In aggiunta, se abbiamo comunicato efficacemente, i mercati dovrebbero essere chiaramente informati e ben preparati verso l'uscita. Questi sono i punti su cui pongo enfasi nel maggior dettaglio".

Si, suona davvero rischioso. Ma egli ha assicurato il suo pubblico che il FOMC ha strumenti per risolvere questo problema.

Gli strumenti per risolvere il problema dell'exit strategy sono strumenti per risolvere il problema della deflazione monetaria. Ma se la FED inizia a disfarsi di questi asset, con una conseguente contrazione della base monetaria, i banchieri potrebbero percepire che la Grande Deflazione è stata lanciata. Qual è la migliore sicurezza contro ciò? Più riserve in eccesso! Spingere il moltiplicatore del denaro ancora più in basso! E' questo che farà.

Si, sarà proprio così: la Grande Deflazione diventerà la Grande Depressione 2.


GLI STRUMENTI OPPOSTI

Ciò ci riporta al discorso di Bernanke. Ha detto che uno degli strumenti per forzare l'economia a ritornare sulla retta via è quello di abbassare il tasso d'interesse pagato sulle riserve in eccesso. Ma questo tasso è stato allo 0,25% per due anni. Le banche commerciali si accontentano di prendere meno sulle riserve in eccesso rispetto a quello che stanno pagando ai depositanti. Stanno perdendo denaro su circa un trilione di dollari in riserve.

I banchieri sono spaventati per cosa accadrà ai loro prestiti sul commercial real estate (beni immobili commerciali). Li stanno mantenendo nei libri al valore originale del prestito, tuttavia sappiamo che il CRE (commercial real estate) è giù di circa il 40% sin dal 2007. E' un disastro e sta peggiorando. E' per paura che continuano a mandare i loro fondi alla FED piuttosto che fare prestiti. Ogni cronista sa questa cosa ormai. Bernanke lo sa.

Quindi, quale possibile bene ci può essere con la diminuzione dallo 0,25% fino addirittura allo 0%? Che differenza farà ciò? Probabilmente nessuna. Lo sa. Lo ha ammesso:

"Tagliare il tasso IOER [tasso pagato sulle riserve in eccesso] anche a zero sarebbe implausibile come ridurre il tasso dei fondi federali di più di 10 a 15 punti base".

In breve, sono spiccioli. L'economia non andrà incontro ad un boom per questo piccolo cambiamento.

Questo ci porta ad un tema su cui io continuo a ritornare: un tasso negativo sulle riserve in eccesso. Finalmente un grande economista ha menzionato ciò: Alan Blinder, il collega di Bernanke a Princeton. Ma egli è più di un collega. Blinder è stato in precedenza il vicepresidente del Consiglio d'Amministrazione della FED. Il 26 agosto, il giorno prima il discorso di Bernanke, Blinder ha rilasciato un'intervista alla National Public Radio. Ecco cosa ha detto.

"«Ed infatti non ci si può fermare solo a zero; potresti praticamente far pagare alle banche il privilegio del deposito» dice. «L'idea è di liberare un pò di questo denaro e mandarlo sul mercato. E se tutto va bene un pò di questo troverà la sua strada verso nuovi prestiti bancari. E' questo ciò di cui abbiamo veramente bisogno».

Blinder spera che Bernanke segnalerà che la FED è pronta per fare ciò nel suo discorso di venerdì. Blinder suggerisce anche che la FED potrebbe dire ai regolatori bancari, che hanno mostrato i muscoli subito dopo la crisi finanziaria, di ridurre un pò la pressione sulle banche in salute ed incoraggiarle a fare più prestiti.

Queste mosse potrebbero non avere la potenza di un taglio del tasso d'interesse in tempi normali, ma Blinder dice che la FED sta finendo le opzioni da usare".

(Il dr. Blinder è afflitto da un nome sfortunato per un banchiere centrale o un'economista. Il lettore lo vede e pensa "ceco, più ceco, il cecato". Non è il suo caso e forse sarebbe meglio pronunciarlo come Blynder).

Tuttavia anche qui Bernanke deve affrontare un problema. Alle banche è permesso soddisfare i requisiti delle riserve mantenendo la moneta nei loro caveau. Se, per scappare dalle tariffe negative, i banchieri iniziassero ad ordinare la moneta, ciò consentirebbe loro di scappare. Il moltiplicatore semplicemente non moltiplicherebbe. Il loro rischio di subire rapine aumenterebbe. Ma potrebbero fare ciò, se fossero motivati a non trattenere meno riserve. Non c'è niente di meglio che un caveau pieno di moneta per calmare i cuori dei depositanti, ma un caveau pieno di moneta non fa partire la ripresa.

Questa decisione di trattenere la moneta non sarebbe deflazionistica. Trasferire le riserve in eccesso in moneta non inverte il processo della riserva frazionale. Solo il prelievo di moneta da parte dei depositanti ha questo effetto. Ma i banchieri possono, se sono disposti a trattenere la moneta, controbattere ad un tasso negativo che toglie troppo rispetto a quello che vogliono pagare.

Può la FED far pagare una tariffa alle banche per la moneta in eccesso situata nei loro caveau? Certamente. Riesco a vedere il titolo: "La Federal Reserve impone una nuova tassa sulla moneta nelle riserve mantenute nei caveau delle banche". Poi il sottotitolo aggiunge: "Bernanke insiste che le banche sono abbastanza sicure senza trattenere la moneta nelle riserve. La gente non dovrebbe essere allarmata". Perchè mai, è Obi-Wan Kenobi! "Non c'è niente da vedere qui. Andate via". Volete far partire la corsa agli sportelli bancari in tutta la nazione? Questa cosa lo farà accadere.

Quindi il principale strumento di Bernanke è il solito: comprare asset con denaro fresco di creazione digitale. Egli ha parlato di uscita, ma questa non è un'opzione vista la sua attuale difficile situazione.


CONCLUSIONE

Il discorso di Bernanke ha condotto ad una crescita repentina del Dow Jones di 165 punti. La salita è durata un giorno.

Il ragazzo parla di molteplici strumenti per far in modo che la FED esca dal raddoppio della base monetaria dell'ottobre 2008. Tutte chiacchiere. La FED non si azzarderà a farlo.

Parla di strumenti per far in modo che la ripresa riparta. Questo è fondamentalmente uno strumento a cui si rifà un banchiere: inflazionare alla buona vecchia maniera: comprando asset.

E' intrappolato. Vuole evitare entrambe le opzioni: deflazione monetaria ed inflazione monetaria. Così la FED non fa nulla per incrementare o diminuire la base monetaria.

Tutte le sue chiacchiere di una exit strategy – uscita – sono un miraggio. La Commissione del Tesoro lo sa. Un'accenno di uscita in questa stagnante economia causerebbe una vendita immediata di azioni.

Egli sa che la FED non ha deflazionato nel 1929-1932. Ha solamente mantenuto una politica di denaro stabile.

Sino alla crescita repentina del 2008, questo è quello che la FED ha fatto.

Non c'è stata alcuna Estate della Ripresa. Non ci sarà alcuna Caduta della Ripresa. Ci sarà un crollo nella ripresa.

Nel mezzo di questo autunno ci saranno le elezioni del Congresso. Poi ci saranno due anni di gridlock.

Bernanke è intrappolato. Mi piacerebbe dire nessuno più di lui se lo merita, ma sarebbe falso. Vorrei che fosse accaduto a Greenspan.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/